新版《中国血脂管理指南》发布，建议中小学常规体检测血脂

近日，由中国血脂管理指南修订联合专家委员会修订的《中国血脂管理指南（2023年）》发布，这是在《中国成人血脂异常防治指南（2016年修订版）》基础上，结合近年来最新研究数据和临床经验，时隔7年后的一次重大调整。 与2016年版指南相比，新版指南增加和修订了部分内容，比如增加了“超高危”这个概念，进一步凸显血脂异常的高健康风险，利于“超高危”人群强化相关疾病治疗和健康管理等。 根据指南，膳食模式转变、身体活动减少以及不良生活方式，我国儿童青少年脂质异常血症发生率呈上升趋势，检出率高达20.3%至28.5%。为此，指南新增了儿童青少年血脂筛查的部分。另外，指南明确，血脂检测应列入小学、初中和高中体检的常规项目。 新版指南六大变化 1、血常规检测可考虑增加3个项目 在临床血脂检测的常规项目总胆固醇、甘油三酯、低密度脂蛋白胆固醇、高密度脂蛋白胆固醇的基础上，建议有条件的机构增加载脂蛋白A1、载脂蛋白B、脂蛋白作为血脂常规检测项目。 其中：载脂蛋白质A1正常人群水平多在1.20至1.60克/升范围内，女性略高于男性。载脂蛋白B正常人群在0.80至1.10克/升范围内。脂蛋白(a)：浓度与遗传有关。通常以300毫克/升为切入点，高于此水平者动脉粥样硬化性心血管疾病风险增加。 2、血脂筛查频率有改变 2016版指南建议20至40岁成年人至少每5年测量1次血脂，新指南建议改为了2年至5年测一次。具体为：40岁以下成年人每2至5年进行1次血脂检测，包括TC(总胆固醇)、LDL-C(低密度脂蛋白胆固醇)、HDL-C(高密度脂蛋白胆固醇)和TG(甘油三酯)。40岁及以上成年人每年至少应进行1次。动脉粥样硬化性心血管疾病高危人群应根据个体化防治的需求进行血脂检测。在上述人群接受的血脂检测中，应至少包括1次Lp(a)的检测。其中，Lp(a)代表脂蛋白(a)，是冠心病的一个独立危险因素。血脂检测应列入小学、初中和高中体检的常规项目。家族性高胆固醇血症先证者的一级和二级亲属均应进行血脂筛查。 3、血脂检查重点人群有新增 根据新版指南，4类人要注意重点筛查血脂，包括：有动脉粥样硬化性心血管疾病病史者；存在多项动脉粥样硬化性心血管疾病危险因素的人群，如高血压、糖尿病、肥胖、吸烟；有早发心血管疾病家族史者，指男性一级直系亲属在55岁前或女性一级直系亲属在65岁前患动脉粥样硬化性心血管疾病，或有家族性高脂血症患者；皮肤或肌腱黄色瘤及跟腱增厚者。 4、新增儿童血脂检查 一级或二级亲属中65岁以下女性或55岁以下男性有心肌梗死、心绞痛、脑卒中、冠状动脉搭桥术、支架置入、血管成形术、猝死；父母总胆固醇超过6.2毫摩尔/升或有已知的脂质异常病史；有皮肤黄瘤或腱黄瘤或脂性角膜弓；有糖尿病、高血压、肥胖(2到8岁)或超重(12到16岁)或有吸烟行为；对于怀疑有家族性高胆固醇血症的人，应进行血脂异常基因筛查。 5、调整了不同风险人群的血脂标准 管理好LDL-C（“坏胆固醇”）对于血管健康非常重要，不同人群标准不同。比如，普通健康者“坏胆固醇”只要不超3.4毫摩尔/升就可以；而40岁以上的糖尿病患者属于高危人群，建议“坏胆固醇”要在2.6毫摩尔/升以下。具体的风险等级可以由医生结合自身状况判断。 6、增加了“超高危”的概念 将发生过2次及以上严重ASCVD（即动脉粥样硬化性心血管疾病患者发生心肌梗死、脑卒中）事件或发生或1次严重ASCVD事件且合并2个及以上高危因素的患者分类为超高危群组。更严格的控制目标：低密度脂蛋白胆固醇小于1.4且基线降低幅度大于50%。（北京日报）

【财新网】2022年民生银行未能扭转营收下降的趋势，降幅由2021年的8%进一步扩大至15%。在正式发布年报之前，民生银行召开业绩发布会并解释了营收下降的原因，“这其中既有外部环境的影响，也有我们进行结构调整的因素。”

3月28日，民生银行举行2022年业绩发布会并发布2022年年报摘要。报告期内，民生银行实现营业收入1424.76亿元，同比下降15.6%，延续了2020年以来的下降趋势。其中，利息和非利息净收入分别同比下降14.56%和18.63%。

在盈利方面，民生银行在报告期内实现归属股东净利润352.69亿元，同比增幅2.58%，增速较2021年的0.21%有所回升。不过，报告期内该行的主要盈利能力指标的表现均不如2021年，加权平均净资产收益率下降28个基点（BP）至6.31%，净利差下降30BP至1.51%，净息差下降29BP至1.6%，成本收入比上升6.44个百分点至35.61%。

在前述业绩发布会上，民生银行副行长李彬解释了2022年该行营收下降的原因，“这其中既有外部环境的影响，也有我们进行结构调整的因素。”他具体指出了四个方面的因素：资产收益水平下降、存款成本升高、资产公允价值变动造成非息收入下降和贷款规模增速不足。

在资产收益方面，李彬指出，民生银行在2022年回归业务本源，加大了对重点领域和优质客户的贷款投放，同时受到外部环境影响，房地产贷款规模下降，“而且房地产贷款重新定价后的收益率下降也比较多。”

民生银行报告期内的贷款收益率有所下降。由于发放贷款和垫款的平均收益率同比下降43BP，导致利息收入同比下降5.31%，进而使利息净收入同比下降173.62亿元。

此外，民生银行延续2020年以来的趋势，继续降低非标投资和资产证券化（ABS）投资规模，“同时增加流动性较强、安全性较高的短久期利率债配置，利率债投资较上年末增加1144亿，增幅10.3%。”李彬介绍，2022年民生银行投资收益率3.17%，同比下降了22BP。

“虽然本行的资产收益率有所下降，但是我们的资产结构更加安全稳健，所承担的信用风险也在降低，这对未来的发展肯定是有利于改善资产质量的。”李彬表示。

此外，在贷款收益率下降的同时，民生银行报告期内存款成本同比上升。该行2022年年报摘要指出，报告期内利息支出同比增加了2.35%。报告解释称，受人民币存款定期化趋势及美联储加息影响，民生银行报告期内存款成本率同比上升11BP，这部分支出也导致利息净收入同比下降47.63亿元。

李彬介绍，2022年民生银行存款成本率2.29%，同比上升11BP。“不过存款成本率的上升主要体现在当年上半年。”李彬说，“本行积极采取措施，加强负债管理，所以2022年定期存款新发生利率得到了有效的控制。从下半年开始，人民币存款成本率逐季环比下降，存款成本得到边际改善。”

此外，民生银行报告期内的非利息净收入350.13亿元，同比下降18.63%，降幅明显。对此，李彬解释，这主要是受市场波动的影响。“因为2022年年底资本市场价格波动，对我行理财回表的股权、抵债股权等资产估值产生了比较大的影响，公允价值变动损益下降较多。”

该行2022年年报摘要也指出，“受资本市场价格波动影响，投资估值下降，报告期内本集团公允价值变动损益同比下降66.17亿元。”

在贷款规模方面，李彬表示，民生银行仍在改革转型的过程当中，“客户基础培育初见成效的同时，客户经营有待深化，还需要着力推进贷款规模的增长。”截至2022年末，本集团发放贷款和垫款总额4.14万亿元，比上年末增加2.36%，但在总资产中占比下降了1.1个百分点。“这一点也是未来我们需要着力去改善的。”李彬说。

“从2022年总体的情况来看，我行业绩在短期内是有压力。但是我们坚持稳健合规的经营理念，大力拓展发展基础业务，持续改善业务结构，经营的安全性稳定性在不断提升。”李彬表示。

2022年报摘要显示，截至报告期末，民生银行不良贷款总额693.87亿元，比上年末减少29.51亿元；不良贷款率1.68%，比上年末下降0.11个百分点；拨备覆盖率142.49%，比上年末下降2.81个百分点。

资本充足率方面，报告期内民生银行核心一级资本充足率与一级资本充足率分别同比2021年上升13BP和19BP，分别升至9.17%和10.91%。但资本充足率较2021年的13.64%下降50BP至13.14%。此外，2022年民生银行资本净额同比下降1.17%。从2022年报摘要公布的数据来看，资本净额下降主要因为二级资本净额较2021年显著降低21.38%。

评论：中国央行新一届领导班子浮出水面 对政策走向意味着什么 时间:2023-02-27 13:40内容来源:联合早报 版阅读：新闻归类:观点评论

来源：彭博社

下个月中国政府职位改组后，中国人民银行或将由两位新的官员领导。

据一位知情人士透露，外界普遍预计现任行长易纲将会卸任，有可能由从业经验丰富的朱鹤新接任。《华尔街日报》报道，可能成为负责经济政策的新任副总理何立峰有望成为央行党委书记。

经济学家和分析师们表示，报道中的人事变动或许并不暗示货币政策会有重大变化，而是确认近期的讯号，即央行在遏制债务和金融风险方面的激进程度可能会略有下降，并继续推行已经暗示的改革。

虽然人事调整尚未敲定，但一些分析师对于政策影响发表了看法。

Gavekal Dragonomics中国研究副主任Christopher Beddor表示，下一届央行领导层可能“将央行带向不那么鹰派的方向”。

“真的很难想象会有继任者在货币政策和银行监管方面像郭树清那样鹰派”，Beddor谈到这位央行党委书记、银保监会主席时称。

“何立峰本质上是一位地方政府官员，职业生涯大部分时间花在了发展地方经济上，有时候借助大举基建来实现”，Beddor补充道。“这完全可以理解，但也意味着他可能不会像郭树清或刘鹤那样对债务的危险有着同样的警觉。”

渣打大中华区和北亚首席经济学家丁爽预计货币政策不会有重大变化。

“货币政策可能会朝着已经确定的改革方向继续，不会有全新的思路或重大的变化”，他表示。“货币政策制定和实施的基本方向已经确定。”

尽管过去几年取得了一些重大进展，但中国央行仍在改革和放宽利率及汇率制度的过程中。央行还一直在提升结构性货币政策工具的作用，同时强化对银行放贷行为的监管，从而控制风险。

在央行高层安排高级别政治官员引发外界猜测，决策集中化将意味着什么。但是顾问公司Teneo Holdings LLC.的董事总经理Gabriel Wildau表示，报道中的人事变动可能实际上带来更为务实的政策。

“中国央行从未在政治上独立，甚至是一点也不独立，所以报道中的人员任命不会标志在此方面会有任何变化，”Wildau表示。他说，政治局会“一如既往”地需要批准货币政策的重大转变。

他补充道，安排一名政治局委员担任央行党委书记“甚至可能注入更大程度的政治实用主义”，鉴于郭树清从来都不是政治局的一员。

Wildau称，外国的观察人士往往会将央行决策看作是“挺改革”的技术官僚与“妥协的政客”之间的对峙。但他认为，近期楼市整治“似乎主要受到循规蹈矩的央行官员的推动，他们先前多年警告泡沫的风险，后来终于看到了遏制泡沫的机会。”

“回过头来看，早些时候如果有一些务实的政治干预，可能会好一些，”他说道。

2月25日，博鳌亚洲论坛副理事长、第十二届全国政协副主席、中国人民银行原行长周小川在由《财经》杂志、《财经智库》、财通汇联合主办的“第五届全球财富管理论坛——经济重构中的财富管理态势”上分享了关于养老金政策体制的看法与建议。

周小川指出，以未来均等统筹进行测算，简单进行拉平，按照现有财务体制以及老龄化趋势、转轨需要加大覆盖面的趋势来看，未来国家统筹养老金的水平是比较基本的，需要个人账户养老金加以支持配合，才能使养老保障达到更满意的水平。

“考虑到现实和理性假设之间的差距，更需要针对不同的情况制定不同的办法，要避免简单的单一化、要算总账。”周小川认为，如何让退休人群形成合理预期，从而对退休做出合理计划，还要和整个改革转轨结合在一起研究。

对此他提出五点看法和建议：

第一，不回避难题。

第二，不要认为养老问题还有拖延的机会，以后再做选择会更艰难。

第三，要注意治本，至少治标治本相结合。

第四，养老金的研究任务和挑战巨大。中国人口多、有着几乎是世界上最突出的老龄化趋势，再加上转轨，养老金缺口更大一些。

第五，我国的养老金预筹资金，总数有好几万亿，但从国际上看，为方便比较，如果把各国GDP作为一个参照系来看的话，多数国家预筹养老金的总量约为GDP的 50%-100%，有的国家超过100%；中国的这个比例较低，约10%以下，有人说6%，也有人说2%到3%。

周小川表示，我国现有的养老金基础并不太好，未来挑战大，要高度重视、深入研究、客观研究，更好地应对老龄化、体制转轨和未来养老问题，才能真正实现高质量发展。

以下为发言实录：

周小川：各位 参会代表，大家下午好！很高兴能够参加《财经》组织的这次专业性的论坛，也感谢姚余栋先生主持本节养老金方面的讨论。

近年来，在党中央国务院的高度重视和有力推进之下，我们国家在养老金政策体制和具体管理方面有了新的举措、新的进展，特别是去年推出了个人养老金制度，这也向研究界、学术界提出了很多新的问题。

各研究机构对此高度重视，有的从社会人口的角度，有的从财经的角度，有的从政策体制的角度，都做出了很多研究，提出了意见。在这些讨论和研究的基础上，我个人也愿意就一些初步的意见和大家进行交流。

这个讨论的角度，可以侧重养老金作为财富管理的内容，也可以侧重养老金的政策体制安排。我先从后者说起，如果有时间，后面也愿意跟大家讨论管理方面的问题。

首先，在个人养老金政策制度安排之下，大家都有所行动、有所进展，同时也希望能够提供更强有力的激励机制。

在讨论激励机制的时候，我先用一个理性假设。所谓理性假设，就是我们假设这个激励工作主要面向未来要退休的人，他们会根据现有的数据和政策，对自己终身的财务做一个比较理性的估算。因此可以了解到，未来政府或国家给安排的统筹养老金大概有多少？是否还有一些缺口？缺口是不是通过个人积累能加以解决？

当然，非常充分的理性估算也可能做不到，主要是因为未来不确定性比较大。所谓理性假设，大致就是有一个测算来指导当前的行动，以及响应国家制度安排给出的个人养老金计划。

中国的一个现实情况就是人口多，同时养老金面不断扩大。总体来讲，由于老龄化，养老金资金池很容易有缺口。这种情况下，国家统筹安排的养老金是保基本，不会太高，或者说比较大的缺口会较大程度依靠个人养老金加以补充。

如果基本的测算条件没有跟未来的退休者交代清楚，在过去体制的惯性下，他们会觉得反正退休以后国家都管了，何必要再搞一些个人预筹？企业也会觉得，何必再为职工操这份心？因此，为了给理性的个人养老金管理提供一个好的测算条件，要把这些事情说清楚。

理性估计的一个基础，是基于目前在国际上提出的LFS概念——全生命周期的财务保障。按照这个概念测算，在不同的平均预期寿命条件下，退休以后的生活水平和大约占退休前收入的70%、80%。现在给未来退休者的测算条件，跟公众的沟通，我们做的还是不够；我们讨论的激励机制，还存在一定缺陷。

从社会上的讨论来看，我们新推出的制度是好的，但激励机制偏弱。这其中有两个问题可以讨论：

一是现有个人所得税还存在一定缺陷，有太大比重在不交个人所得税的范畴内。其实这是可以改变的，当然这不是一日之功。绝大多数人都需要交税，但由于各种因素，比如人口、家庭负担、养老金等等，再采取扣除或退还的办法，这方面还需做出改进。

第二，我们忽略了一个激励机制。在很多国家的个人账户养老金计划中，个人和企业是混合缴纳的，绝大多数是同比例，个人缴纳8%，企业或者雇主有另外8%加以配合。从职工的角度看，他总觉得自己缴了8%，个人账户总额立刻翻了一倍，这种激励作用是很大的。

从企业的成本角度看，还有很多值得讨论的内容。原则上，羊毛还是出在羊身上，并不是企业主或者雇主从自己的口袋里掏出一部分钱给雇员做个人养老金预筹，而是一种制度安排，这种制度安排会显现出激励作用。

为什么说这个激励机制在中国没有显示作用呢？很大程度上是因为，企业缴纳的社会保障的钱已经用于现收现付了，这笔钱已经用掉了。这跟制度转轨存在的缺口有关系。我国企业缴纳的数量并不少，不是8%，而是16%，前几年是20%。20%这个缴纳水平使得企业的成本负担过重，影响了企业的竞争力，后来下调了4个百分点，变成16%，16%也是个相当高的水平。

我们后面再讨论一下，是否有可能使用这种措施，大大提高个人账户养老金的吸引力。

我们需要考虑现实条件和理性假设之间的差别，像讨论许多经济问题一样。最开始我们说过，理论上有完善的市场假设，但实际中我们要考虑市场还是有一些特殊性。现实条件和的理性假设是有差异的，差异主要有三个方面：

第一，群体差异。在中国，群体差异可能比在其他经济体更加突出。我们从建国以来开始施行养老制度，国家机关、事业单位是一种类别，企业职工、国有企业是一种情况，大集体、小集体各不一样，后来有了私人企业，也是另外一种安排。

中国的农民基数比较大，农民基本上没有做养老保障的安排。后来又有说法说，土地就是农民的保障，但这个说法并没有完全明确为政策安排。因此，这些群体差别也必须考虑到。

即便人们是理性的，处于不同的群体，对未来的测算也会很不一样，很难用一个简单化的理性假设覆盖各种情况。

第二，代际差异。由于改革转轨中的制度安排变化很多，已经退休的老年人、年轻人、毕业刚刚工作的人，其理性程度和他们测算的基础有很大差异。

第三，人不会都是理性的。养老金是一个未来的问题，有些人考虑较少，到中老年快退休的时候才会考虑较多，个体差异也比较大。

也就是说，我们设置养老金计划，是希望未来的退休人群能够理性考虑，同时对国家统筹计划、企业计划做出更好的配合性的响应。但现实和假设是有差距的，所以必须区别对待各种情况来加强对公众的沟通，通过这种沟通，让体制的好处更好地得以落实。

如果忽视这些差别，退休以后大家都采取同样的安排，这是不太现实的。同时，如果想要统一，也涉及到现有的以非货币化的各种激励机制，如果不立即生效，会产生很大的问题。

从宏观测算上来讲，也是这样。以未来均等统筹进行测算，简单进行拉平，按照现有的财务体制以及老龄化的趋势、转轨需要加大覆盖面的趋势来看，未来统筹养老的水平是比较基本的，或者说国家统筹的养老金比较低，需要个人账户养老金加以支持配合，才能使养老保障达到更满意的水平。

当然也有人认为，车到山前必有路，到那时候，可以延长退休年龄，也可以提高企业的缴纳比例。

虽然延长退休年龄是有空间，但不是想延长多少年就延长多少年，这涉及到平均健康水平和老年人的生产力，企业也会在成本上有所考虑。企业的比例也不是随意调整的，之所以将企业社保供款从20%调到16%，是因为与企业竞争力相较，企业财务成本负担过重。

应该说，个人8%+企业8%处于中位数水平，企业缴纳20%太高了，即便16%在全球也是非常高的水平，而且这个16%不能计到职工的个人账户，就没起到对职工劳动报酬的激励作用，这些都会影响企业竞争力。因此，对企业竞争力的考虑也是不够。

我们考虑到现实和理性假设之间的差距，更需要针对不同的情况制定不同的办法，要避免简单的单一化、要算总账，有很多工作要做。

有很多差异，是源于经济体制转轨。经济体制转轨之前，工资占的比例不太高，有住房、医疗、养老保障，还有其他一些内容，存在着一种收入和成本关系的扭曲。价格、成本、收入之间是一种扭曲，是一种不真实的关系。

因此，在改革过程中，也不可能做得太快，到目前为止，仍遗留了不少问题。如何让未来的退休人群形成合理的预期，对退休做出合理的计划，还要和整个改革转轨结合在一起研究。总的来讲，劳动报酬应该和生产力挂钩，应该在这个基础上设计政策。

我们再回到企业养老保障供款，这部分究竟去哪儿了？刚才说现收现付，由于老龄化，由于转轨形成的养老金缺口，这部分钱主要是现收现付，其中20%或16%是企业供款。

这并不是初衷，从过去的计划经济色彩的养老制度安排，到十四届三中全会初步提出了“三支柱”的养老，那时候提出社会统筹、个人账户、商业性保险，有了“三支柱”的初步概念。

后来有一些试点，最开始的试点是8%+8%，个人缴8%，企业缴8%。企业的8%理论上是应该进个人账户的，后来因为企业还需要缴纳养老统筹现收现付的部分，8%+8%有点额外的负担，后来在很多省又有所降低。同时企业供款的部分，有很多都被用于现收现付了，因此形成的制度，实际上跟最开始的初衷是不相符的，等于是一种被迫挪用的概念。

这能不能校正回来？如果当前感觉激励机制不够，希望加强激励机制，能不能把企业供款部分改回来，作为个人账户的供款？也不是不可能，国际上有很多这方面的讨论。

总之，现收现付这块的缺口由什么填补？大致上有两种方案，一种方案是企业配合个人养老金计划供款部分是虚的，也就是名义账户，记上账，但没有实钱，作为财富管理也没有真的钱可以拿去投资，但它是一个渐变过程，从最开始的空账，名义账户逐渐会做实，未来还是有希望的。这个过程中，钱的回报率基本上按照国债的回报率进行测算，这是一种办法。

另外，中国二十年以前就开始讨论，是否能够把一部分国有资产，特别是上市公司国有股权还原为养老金。也做过一些制度方面的安排和尝试，虽然步子比较小，问题比较多，但还是应该作为一个题目继续研究，还是有相当程度的可行性的。

由于中国企业养老金部分用于现收现付，时间长了以后，形成一个“三支柱”的概念，跟国际上“三支柱”概念是有差别的。我们的一支柱是政府安排的，二支柱是企业安排的，三支柱是个人的、是商业性的。这和国际上普遍用的情况有差别，世行和OECD用的“三支柱”，和后来为了细化说的“四支柱”、“五支柱”的概念有差别。

为什么需要参照国际上“三支柱”的定义？养老金是一个长期的事情，中国几十年、一百年一个周期才能得出实践的经验，在没有及时反馈的情况下，国际经验变得比较重要。我们做的事到底不对、好不好、还应该如何改进，很大程度上可以进行国际比较，跟国际上的定义最好有一致性或接近。我们注意到，前两年有些官员、学者已经提出了这个问题。

总之，养老金方面还有许多问题，个人的意见有五个：

第一，不要回避难题。

第二，不要认为这个问题很长期，还有很多拖延的机会，以后再做选择会更艰难。

第三，要注意治本，不要只治标，至少治标治本相结合；不要身体有病不去治病，以为止疼药多吃一点就解决问题了。

第四，我们养老金的研究任务和挑战巨大。中国的基础并不好，人口多，老龄化特别严重，几乎是世界上最突出的老龄化趋势，再加上转轨，可能缺口更大一些。

第五，我国的养老金预筹资金，从总数上看有好几万亿，不是个小数，但从国际上看，为方便比较，如果把各国GDP作为一个参照系来看的话，多数国家预筹养老金的总量约为GDP的 50%-100%，有的国家超过100%；中国的这个比例较低，约10%以下，有人说6%，也有人说2%到3%。

这些都说明，我们现有的基础并不太好，所以未来的挑战是很大的，还是要高度重视、深入研究、客观研究，一定要更好的应对老龄化、体制转轨和未来的养老问题，真正实现高质量发展。

我就先说到这里，谢谢大家！

（全文根据现场视频整理，未经本人确认）

“中国人口多，且养老金覆盖面在不断扩大，加上老龄化等原因，养老金资金池很容易有缺口。”2月25日，央行原行长周小川在第五届全球财富管理论坛上表示，这种情况下，国家统筹安排的养老金是保基本，比较大的缺口会较大程度依靠个人养老金加以补充，才能使养老保障达到更满意的水平。

围绕“我国统筹养老金是否有缺口”、“缺口能否通过个人积累来解决”等公众最为关心的问题，周小川称，要通过基本的测算条件跟未来的退休者交代清楚，以让个人和企业都认识到个人养老金的重要性。“现在我们给未来退休者的测算条件，跟公众的沟通，做的还是不够；讨论的激励机制，还存在一定缺陷。”

“从社会上的讨论来看，我们新推出的制度是好的，但激励机制偏弱。”周小川认为，造成这种现象的原因主要有两个。一是现有个人所得税还存在一定缺陷，有太大比重在不交个人所得税的范畴内；第二是忽略了激励机制。

谈及如何发挥激励机制的作用，周小川分析指出，我国现有的养老金基础并不太好，如何让未来的退休人群形成合理的预期，对退休做出合理的计划，还要和整个改革转轨结合在一起研究。

对于养老金面临的问题，周小川个人还提出5条意见：第一，不要回避难题。第二，不要认为这个问题很长期，还有很多拖延的机会，以后再做选择会更艰难。第三，要注意治本，不要只治标，至少治标治本相结合。第四，我们养老金的研究任务和挑战巨大。中国的基础并不好，人口多，老龄化严重，再加上转轨，可能缺口更大一些。第五，我国的养老金预筹资金，从总数上看有好几万亿，不是个小数，但国际上多数国家预筹养老金的总量占GDP 50%-100%，中国的这个比例较低，约10%以下。

一、2011-2016年：一轮完整的超额储蓄积累与释放 　　根据居民存款同比增速高低，上一轮超额储蓄周期（包含超储蓄积累和释放两个完整阶段）落在2011年-2016年。其中，2011Q3至2012Q3为超额储蓄累积时期；2012Q4至2016Q1为超额储蓄释放时期。

2011Q3-2012Q3，居民存款同比持续上行，超额储蓄持续累积。

居民定期存款同比增速从2011Q3开始提速，后维持高位，活期存款增速持续上行。绝对规模上，居民当月新增存款从2011年5月的3400亿元持续升至2012年8月的5300亿元左右。

微观层面上，当期居民超额储蓄积累主要来自于居民购房和消费活动减弱。

2011年宏观背景是地产走弱、产能过剩，经济增速和通胀开始回落，居民倾向于减少购房和消费，增加储蓄预防风险。

2012Q4到2016Q1，居民存款同比趋势下降，超额储蓄释放。

居民新增存款规模2013年下降，2014、2015年存款分别新增4.1万亿、4.4万亿，重回2011年水平。

超额储蓄释放时间显然要比积累时期更长，超额储蓄释放时期整整跨时近四年。在这四年之中，不同类型资产在不同时期迎来截然不同的定价表现。

回顾超额储蓄释放期间不同资产定价表现，我们需要更加精细地区分时间段来展开详细分析。

二、超额储蓄周期下大类资产表现及蕴含规律 　　（一）超额储蓄积累时期，无风险资产相对受益

超额储蓄积累期间，存款和理财规模快速扩张。

居民倾向于持有更多存款，定期存款增速快速上行，居民新增存款规模扩张，2012年居民新增存款5.7万亿，远高于2010年的4.4万亿和2011年的4.7万亿。

理财新规发布以前，银行理财是和定期存款性质相近，它在居民眼中都是风险极低的类存款。超额储蓄积累期间，居民风险偏好收缩，资金流向风险极低的存款和理财，二者规模同步扩张。

2011年末理财规模为4.6万亿，2012年进一步扩大至7.1万亿，理财新增规模为2.5万亿，接近2012年居民新增存款规模的50%。

超额储蓄积累期间，债券市场表现良好，债券收益率下降，信用利差收窄。

债券作为典型的低风险资产，超额储蓄累积期间表现不俗。自2011年四季度开始，存款增速开始大幅提升，主要是定期存款快速上升，银行负债端改善。

与此同时，资金利率开始见顶回落，宽松的货币环境下，10年期国债利率一度从3.86%下行至3.24%，5年期AAA城投债与5年期国债利差从245BP下降到1.47BP。

超额储蓄积累期间，股市走弱，地产亦然。

股市自2011年开始持续下行，上证指数从2349点下跌至2086点，跌幅达11.9%。其中金融风格表现最好，逆市上涨1.6%，周期风格领跌，跌幅达23.1%。

居民减配地产的后果是地产销售快速回落。超额储蓄积累期间，2012年房地产累积销售面积11.1亿平方米，高于2010年（10.5亿平方米）和2011年（10.9亿平方米）。地产价格快速回落，2012年4月至11月增速持续再负值区间。

（二）超额储蓄释放时期，风险性资产总体偏强

超额储蓄释放时期，债券市场表现颇为波折。

超额储蓄释放第一阶段，也就是2012Q4到2013Q4。2013年5月监管部门颁布“127号文”——《关于规范金融机构同业业务的通知》，银行间流动性开始收紧，债券市场迎来一轮典型熊市。

2013年债市表现甚至被市场从业者标记为“债灾”。2014Q1开始，债券市场开始转牛。

2014年全年，债市表现良好，10年期国债收益率从2013年末的4.60%下降至2014年末的3.62%，幅度达到98BP。信用利差大幅压缩，2014年全年信用利差收窄55BP。

2015年上半年，债券市场震荡，10年期国债利率在3.35%-3.70%区间内震荡。

2015年下半年，得益于股市转弱，债市重新开始走强。10年期国债利率从3.62%下降至3.03%。

2016年上半年，债券市场处于震荡时期，利率中枢在2.95%左右。

超额储蓄释放时期，股票资产在波折中迎来机会，一度走出历史罕见的全面牛市行情。

2012Q4-2014Q1，成长风格大幅走强，创业板走出独立行情。

创业板指从691点上升到1328点，上涨92%。这一段时间内上证综指整体呈现震荡市，下跌1.9%，期间曾从2444.8高点震荡回落至1849.7低点。

2014年4月至6月中旬，A股发生风格切换，由成长切换为价值，上证指数跑赢创业板。

2014年3月至2014年7月21日，上证综指上涨1.0%，而创业板下跌1.6%。

2014年7月下旬开始，A股进入全面牛市，走出普涨行情。

2014年7月21日至2015年6月12日，沪指从2076点上涨到5178点的高位，涨幅超110%。

2015年下半年到2016年上半年，A股“牛转熊”，股指更是一度腰斩。

超额储蓄释放时期，地产迎来两轮机会，其中2015年表现最为强势。

2013年，地产销售面积同比快速恢复，带动地产价格重回正增长。

2014年，地产修复陷入停滞，地产销售同比增速下降。

2015年，股市高点回落后，地产再次启动，并且反弹力度超过2013年，带动房价快速走高。

超额储蓄释放后期，地产迎来强反弹，之后大宗商品接力上涨。

2015年四季度，南华工业品指数触底。

2016年全年强势上涨60%，创自2010年以来的最佳表现。

三、超额储蓄释放通过两条渠道推升股票牛市 　　2013年开始的这一轮超额储蓄释放过程中，居民开始通过私募基金、券商资管产品、信托等各类资管产品进入股市，是推动股票牛市的重要因素之一。

资管产品短期大规模内进入股市，并在市场其余参与者的推动下，容易形成“申购产品——产品配置股票，推动股票价格上涨——产品收益率上行——申购规模进一步增加“的正反馈，股票市场容易形成较强的上涨行情。

2013年至2015年上半年这两年半时间，实际上是资管产品加速发行、居民资金加速入市与股市上涨形成了正反馈。

（一）2013至2015年股票市场行情伴随大资管扩张

2012年下半年，证监会修订和出台了针对证券公司、基金公司、期货公司及其子公司开展资产管理业务的一系列新政，扩大投资范围，丰富产品种类，资管行业监管放松，各类资管产品进入快速增长时期。

客观上，这一时期的资管产品扩张为居民储蓄向股票类资产释放构建了通道。

资管产品发行与市场演化的逻辑关系如下，2013年开始，各类资管产品规模开始加速上升；2014年资管产品规模进一步扩张；2015年上半年，居民直接进入股市与各类资管产品发行增速达到顶峰，股票市场走出全面牛市。

牛市结束后，居民资金开始从股票市场撤出，这部分资金又形成“下跌—赎回“的负反馈，导致股票市场经历了1年多的熊市。

回顾2013年至2015年，居民储蓄通过直接或间接途径流向股票市，主要存在直接和间接两条渠道。

（二）第一条资金渠道，资管、信托等金融产品间接购买

第一类渠道：居民购买信托、各类资管产品等，将资金投向金融产品，金融产品管理方又将部分资金投向股票市场。实际上就是金融产品发行方作为一个中介，完成了居民存款向股票市场搬运的过程。

以2013-2015年个人投资者参与度比较高的两个渠道为例：券商集合资管计划和资金信托。我们测算了居民通过这两个渠道投向股票市场的资金规模。

其一，居民存款通过券商集合资管产品流入股票市场的规模大约为百亿量级。

2013-2015年，券商集合资管产品规模分别增加、约8500亿元。截至2015年末，个人委托投资者资产规模为7195亿元，占比48.2%。按照2015年末，证券公司资管产品股票资产配置9.7%的比例，我们测算，2015年末居民通过券商集合资管产品投入到股票的资产约700亿元。

其二，居民存款通过资金信托流入股票市场的规模为千亿量级。

2013-2015年，信托投向股票的规模也有大幅提高，资金信托投向A股规模从0.21万亿上升至1.11万亿，大幅增加9000亿元。

考虑到各类金融资产之间存在绕转和嵌套，所以实际居民通过购买金融产品流向股票市场的规模，并不能简单地将各个渠道资金加总。

但不可忽视的是，2012年资管产品扩张打开空间，这些资管产品为居民资金引流提供了新的渠道。居民储蓄存款流向股市便利性提高，规模扩大。我们初步估计当年居民通过资管计划、信托等金融产品间接购买股票，资金规模或在千亿级别。

（三）第二条资金渠道，购买股票基金或者直接开户入场股市

第二类渠道是居民买股票基金，或者直接通过个人股票账户购买股票，居民存款流入股票市场，我们测算2013-2015年带来的增量资金约千亿级别。

其一是公募基金。

2013-2015年，股票+混合型基金发行规模分别为0.1万亿、0.19万亿、1.39万亿。

其二是私募基金。

2012年监管明确私募基金的监管规范后，私募基金规模扩张加速，规模从2013年末的0.72万亿，上升到2015年末的1.49万亿。

其三是居民直接开立股票账户购买股票资产。

根据中国证券投资基金业年报显示，中国家庭持有股票资产规模从2013年末的6.24万亿上升至2015年末的16.31万亿。剔除股票增值的部分（2013-2015年万得全A涨幅122%），以及考虑到居民每年潜在的流入股票市场的资金规模，2013-2015年居民真实增加股票配置的规模约为千亿。

四、超额储蓄周期中债市在两个阶段有较好表现 　　（一）超额储蓄积累时期债市大概率走强

超额储蓄积累时期，债券市场往往有较好的表现，10年期国债利率大概率处于下行趋势，其背后存在微观和宏观的逻辑机制支撑：

其一，存款等无风险资产规模提高，利好债市。

超额储蓄积累往往对应居民风险偏好下降，居民会倾向于降低高风险资产的在资产配置中的占比，如权益类资产以或权益占比较高的金融产品，转而增加理财等低风险或存款等无风险资产，市场有更多资金配置债券，利好利率债。

其二，金融机构降低信用风险敞口。

居民风险偏好降低的过程中，实际上经济活动减弱，全社会风险偏好降低，金融机构也会降低对信用风险敞口，对信用类资产的偏好也会降低，利好利率债。

其三，货币政策较为宽松。

超额储蓄主要一大来源是购房支出减少，所以超额储蓄积累往往意味着地产销售低迷，而地产作为中国经济重要的内需部门之一，低迷的地产销售会对整体经济形成拖累，所以在超额储蓄积累时期，货币政策往往较为宽松，有利于债券市场。

（二）超额储蓄释放早期债市走强逻辑

超额储蓄释放的早期，债券市场也往往有较好的表现，其逻辑与超额储蓄累计时期类似：

其一，风险偏好修复，资金从银行流向非银，配置固收类资产。

超额储蓄释放初期，居民风险偏好边际修复，此时居民倾向于提高风险资产的在资产配置中的占比，但由于风险偏好整体仍偏低，固收类资产相比于权益类资产更受益，资金从银行存款流向理财产品等非银体系，对债市形成利好，同时信用利差压缩。

其二，货币政策仍处于宽松阶段。

超额储蓄释放初期，经济尚未完全修复，尤其是地产价格尚未企稳，货币政策会维持宽松，直到确认经济复苏，才会收紧。所以超额储蓄释放初期，流动性仍会维持偏宽松的局面，有利于债券走强。

五、超额储蓄积累周期蕴含的三条资产定价规律 　　按照2011至2016这一轮超额储蓄周期（一个完整的积累和释放周期）中资产价格走势变化，我们总结出以下三条规律。

规律一：超额储蓄积累过程中，债市走强，股市走弱，地产熊市。

超额储蓄积累时期，我们往往观察到无风险资产表现较好，股票和地产表现较差。

微观机制上的解释是，居民超配存款之后，银行负债增多，负债成本下降。作为债券配置主体，银行增配债券时，带动债券利率下行。当然，居民配置存款的同时，往往也会增配类存款的理财产品。理财规模扩张同时也会带来债市向好，尤其是信用债走牛，因为理财等类存款产品持有较多信用债，所以最终我们看到超额储蓄积累时期信用利差收窄。

宏观层面上的解释则是，超额储蓄积累时期意味着居民超级配置存款。对于居民而言，投资回报率极低，增配存款的唯一解释就是居民风险偏好收缩。这一过程中，无风险利率必然同步下行。

规律二：超额储蓄释放过程中，债券、股票和地产依次表现出机会。

超额储蓄积累时期，我们发现股、债、地产均有机会。只不过债券机会在前，股票机会更多体现在超额储蓄释放中期；到了超额储蓄释放偏后期，往往也是地产表现最强时期。

微观层面的解释是，超额储蓄释放过程本就是居民资产结构偏移，居民逐渐从极度保守的持有存款现金，过渡为持有收益率相对更高的流动性资产。这一过程中，股票和债券受益于理财、资管产品规模扩张而价格上行。最终居民风险偏好切换至地产时，地产迎来一轮强势表现。

宏观层面的解释是，风险偏好回升，资产定价表现逐步从现金存款占优切换至理财、资管产品占优，这一阶段股债收益，并且节奏上是先债后股。最终风险资产涨价轮动到地产，并最终带动实体经济企稳。而在地产价格全局企稳之时，货币政策开始收紧，这一过程地产价格上行然而股债表现向下。

规律三：超额储蓄释放过程中，只要地产未迎来全面大反弹，股市和债市存在阶段性机会，且债券早于股市。

2013年超额储蓄开始释放后，地产反弹力度偏强，股市、债券进入熊市。

2014年超额储蓄仍在释放，但地产走弱，债券先行进入牛市，股市在2014下半年开始走强。

微观层面的解释，地产体量大，而且也是居民最广泛持有的资产。当居民再度优先配置地产时，居民较少超配其他资产。

宏观层面的解释，房地产价格是中国金融资产定价重要的锚定变量。地产价格回升往往伴随着央行货币政策收紧。

所以最终我们能够观察到一个规律性现象，超额储蓄释放过程中，只要地产未有大幅改善，股债存在机会。

更有趣的是，地产价格环比持续下降的过程中，债券表现优于股票；而当高能级城市（尤其一线）房价环比止跌企稳，意味着地产金融属性企稳，若此时地产又未全面大修复，那么这一组合标志着宏观经济衰退和通缩风险下降，货币政策仍宽松，此时股票表现强于债券。

六、居民资产配置逻辑看2023年超额储蓄蕴含机会 　　（一）两条重要的资产定价线索

透过超额储周期中不同资产表现，我们可以把握两条主线。

第一，居民资产配置风险偏好排序（由低到高）：存款->货基、理财等类存款产品->资管计划表外金融产品->股票基金或直接购买股票->地产。

第二，传统框架中货币政策松紧锚定地产价格，地产价格下行货币宽松，地产价格上行较快时期货币政策收紧。

沿着这一条居民资产配置梯次序列以及货币政策松紧，我们可以更加清晰理解超额储蓄周期中的不同资产的定价表现。

超额储蓄积累时期，居民风险偏好收缩，居民资产配置偏向存款、理财等类存款产品迁移。这一过程中，存款及理财多配债券，所以债券表现不俗；资金舍弃风险较高的股票或者地产。因为超额储蓄积累时期地产下行，所以这一过程还伴随着货币政策放松，资金利率下行，进一步带动债市走牛。

超额储蓄释放时期，居民风险偏好抬升，居民开始赎回风险低低回报的银行存款，居民资产配置开始向理财、资管计划等倾斜。这一过程理财、资管产品规模扩张，而这些产品持有债券及股票，所以这一时期债券和股票都有不俗表现，而且债券机会早于股票。直到地产全面上行，居民开始将主要资金配置地产时，股债都迎来下跌。

（二）对当下资产定价的启示

回溯上一轮超额储蓄周期下的资产定价规律，我们可为理解2023年超额储蓄或有释放及所致资产定价表现，提供三点启示。

第一，2022年超额储蓄积累时期的宏观背景与2012年有类似之处。

2012年刚结束2001年至2008年出口和制造业生产黄金期，民营企业和制造业结束加杠杆，进入到降杠杆通道。2009年“四万亿“时期之后，国内地产和基建也面临动能不足约束。2012年宏观经济的底色是产能过剩，增长乏力，金融扩表动能不足，私人部门投融资信息不强。

私人部门扩表乏力，实体增长动能有限，这些金融和实体层面的压力，2012年和2022年也同样面临。这也是为何我们观察到2022年出现了接近2012年的居民存款高增。

第二，2023超额储蓄能否释放的关键在于私人部门投融资信心能否有效修复。

存款收益率极低，几乎可以等同于现金。居民持有存款的直接原因在于风险偏好收缩。引导居民将存款转化为消费或者其他资产，关键在于修复私人部门的投融资信心。站在2023年，宏观经济复苏能否持续，经济能否关键在于地产能否企稳。

既有经验显示，没有一次经济复苏是在地产价格下行过程中完成的。

第三，相较2012年，当下资管产品规模扩张有限，居民存款向股、债流向的渠道不如2012年。

若2023年超额储蓄释放，对股票等风险资产推涨幅度，或不及2014年涨幅。此外，2015年中国迎来一轮棚改货币化，三四线地产反弹力度极强。至今我们尚未看到类似棚改的强力政策，预计本轮地产反弹高度或不及2015年。

第四，未来我们或将迎来资产定价高波动。

地产是中国居民非常重要的储蓄资产。国家资产负债表显示，地产占中国居民总资产配置中的比重近60%。地产增速下行过快之后，居民将会面临一个现实问题，无法被地产吸纳的资金流向哪里？

当居民风险偏好极低时，这些资金会转化为存款，2022年十年罕见超额储蓄存款便是极好例证。当居民偏好开始倾斜至理财，则会带来理财扩张，并进一步撬动信用债牛市，这也是2022年年中，2023年2月展现出来的市场特征。

不难发现，2022年超额储蓄既是当年居民风险偏好收缩的结果，但同时也是未来资产定价波动性的来源。

责任编辑：张帆(ZN005) | 版面编辑：刘春辉(ZN043)

官方披露全国6亿栋房屋！是否过剩的话题再引热议 时间:2023-02-24 09:25 内容来源:联合早报

“全国已有6亿栋房屋”？近日，这个庞大的数据掀起巨大波澜。

不久前，在以全国自然灾害综合风险普查工作情况为主题的新闻发布会上，有关部门负责人对外披露，在过去三年里，“住房城乡建设行业获取了全国近6亿栋城乡房屋建筑数据以及80多万处市政设施数据”，而全国100%的乡镇、100%的社区（行政村）和7‰的家庭都参与了调查，住房和城乡建设系统动员了260多万人参与。

这一组数据也被广泛解读为“首次回答了我国到底有多少房子”。但根据住建部自2022年末以来陆续对外披露的信息来看，“6亿栋”并不能作为这一问题的回答。

根据《中国建设报》相关报道，由住建系统承担的房屋建筑和市政设施普查，涉及全国6.6亿栋城乡房屋建筑。其中，农村房屋量大面广，以栋数计占城乡房屋建筑总量90%以上，以面积计占一半；而城镇房屋则为4700多万栋，同时分为住宅与非住宅两大类。

这也就意味着，看似庞大“6亿栋”中并不全是商品房。有房地产业内人士表示，“农村房屋在其中占了9成，城市中还有一栋栋厂房之类的建筑，总的算下来，住宅占比不会很大。”

同策研究院研究总监宋红卫也向第一财经表示，普查小组给出的数据中除了商品住宅以外，还包括了大量的非商品住宅房屋，比如工厂、员工宿舍、酒店、长租公寓等，此次调研更重要的的意义是“数字化构建了全国建筑的楼盘字典”，这对于我国未来产业规划以及住房的规划具有重要的意义。

这一数据引得广泛关注的关键在于，近年来关于我国房地产是否过剩的讨论不曾断绝，关于房屋空置率高企的话题也总是会吸引眼球。

从目前各方面统计和研究的数据来看，我国当前人均居住空间并不小。据国家统计局发布的《中国人口普查年鉴2020》显示，截至2020年11月1日，我国家庭户人均住房建筑面积达41.76平方米。其中，乡村的家庭户人均住房建筑面积为46.8平方米，城市和镇的分别为36.52平方米、42.29平方米。

但这其中存在着结构性问题。据上述普查年鉴，在拥有广州、深圳两大一线城市的广东省，其人均住房建筑面积约为29.59平方米、户均为72.06平方米，位列各省市之末；上海的人均和户均居住面积分别为30.58和73.86平方米，位列倒数第二；北京的则为33.41和77.64平方米，位居倒数第三。

若假设得房率平均为80%，一线城市的人均套内面积则将低于27平方米。据中银证券研报显示，发达国家的这一指标普遍在30平方米以上，其中美国、英国、法国分别为52、40、37平方米，日本、韩国则分别为31、27平方米。该机构预计，每年由人均住房面积提升带来的新增住房需求仍将有约5亿平方米左右。

另据任泽平团队在2023年1月发布的《中国住房存量研究报告》显示，1978-2020年中国城镇住宅存量从不到14亿平方米增至313.2亿平方米，城镇人均住房建筑面积从8.1平方米增至34.7平方米，城镇住房套数从约3100万套增至3.63亿套，套户比也从0.8增至1.09。

“一般而言，套户比小于1，表明一国住房供给总体不足；套户比等于1，表明一国住房总体基本供求平衡；考虑到休闲度假需求、因人口流动带来的人宅分离等情况，成熟市场的套户比一般在1.1左右。”上述报告称，从国际看，美国、日本的套户比分别为1.15、1.16，德国为1.02，英国为1.03，中国城镇住房套户比接近1.1，表明住房供给总体平衡。

但分城市等级来看，2010年一线、二线、三四线城市套户比分别为0.92、0.93、0.96，到2020年套户比分别为0.97、1.08、1.12，一线城市住房供给明显偏紧。

另外，细看这些住房，期间存在着诸如房龄过高等一系列问题，仍有更新改善的需求存在。

保利发展控股此前发布《保利2021-2022年房地产行业白皮书》（以下简称为“《白皮书》”）显示，住建部曾于2021年披露，我国2000年底前建成的城镇老旧小区有21.9万个。统计局2015年的人口抽样调查显示，全国城镇家庭有31%购买一二手商品房，有50%居住在公有住房、经适房、自建房等，19%为租房或住在工厂宿舍等；据楼龄统计，有48%家庭居住在2000年底前建成的房屋。

《白皮书》预测，截至2020年，2000年底前建成的房屋仍有近100亿平方米。原公有住房、经适房及2000年底前建成的大量老旧住房，面积小、质量低、配套差、物业管理不足，居民仍有许多改善需求待释放。

【财新网】为了吸引全球人才和新资金来港，港府将重新推出投资移民签证。2月22日，香港特区财政司司长陈茂波公布本届政府的第一份《财政预算案》，宣布会引入新的“资本投资者入境计划”，申请人须将一定金额的资产投放在除了物业以外的其他资本市场，在通过审批后，便可来港居住及发展。

目前，该计划的投资门槛、资产范围、是否需要在港生活7年才能获得永久居民身份、中国内地籍的人士是否可以参与等诸多细节尚未公布。

中泰国际策略分析师颜招骏向财新表示，投资移民计划的重启将为港股带来一定的增量资金，有助提升港股的承接力。同时由于投资移民机制的限制，这部分资金的风险承担一般较低，大多买入一些派息比率高、低估值的股票，例如电信、银行、能源股。该计划也相当于为港股注入了一批长线资金。

招银国际股票部执行董事苏沛丰告诉财新，计划的重启有助增加流入港股的资金，因为政府明确可投资范围不包括房地产；估计主要包括港元股票、港元债券、港元存款证和相关的基金。不过，他认为，因香港已推出专才移民计划，内地居民同时有其他移民方案可选，估计重启投资移民对港股支持作用并不显著，加上有关资金要符合投资移民计划的规定，预计不会频繁交易，对港股成交的推升也很轻微。

世邦魏理仕香港区研究部主管陈锦平则认为，新的“资本投资者入境计划”将有望提升香港作为国际金融中心的前景，并支持香港资产管理及财富管理行业的发展。计划亦有望吸引高资产净值人士及高端人才来港生活及工作，增加香港的国际竞争力，并有利整体零售市场发展。

2015年，港府暂停了上一轮“资本投资者入境计划”。时任香港特首梁振英表示，暂停投资移民计划，主要考虑香港目前不缺资金，当前的香港环境与2003年设立投资移民计划时不一样，强调香港要争取人才的“才”，而非钱财的“财”。

以当时的“投资移民”计划为例，申请人的范围涵盖外国人士、中国澳门居民、中国台湾居民、已取得外国居留权的中国内地人士，但不包括一般中国内地居民。对投资资产的最低要求为1000万港元，申请人必须在递交申请书前的六个月内将不少于 1000 万港元投资于股票、债券、存款证等产品，投资者在获准在港逗留期间需要保证投资金额不低于上述门槛，不过如果产生了亏空也无需额外追加资金。投资者在香港连续居住7年以上，可以申请成为香港永久居民。

2022年，外围环境显著恶化，俄乌冲突推高国际能源和商品价格，环球通胀严重，全球主要央行大力收紧货币政策。香港本地经济受第五波疫情冲击，金融状况收紧，为内部需求带来沉重压力。受外部环境和本地经济不景气的影响，香港2022年GDP同比减少3.5%，该年度港府录得约1400亿港元赤字，高于原来预算的约560亿港元，财政储备则会下降至约8200亿港元的水平。

过去一年，资金也在加速流出港元。自从2022年初美国进入加息周期以来，港元兑美元汇率较长时间处于弱方水平。2月15日，港元再一次触及弱方兑换保证，香港金管局入市承接148.68亿港元沽盘，香港银行体系结余跌至约770亿港元。一年之前的2022年1月，香港银行体系结余仍高达3675亿港元。

文/意见领袖专栏作家 郑秉文

明知有阻力

为何还要改革医保个人账户？

目前，医保账户改革在全国多个省份正在陆续开始执行，这是自1998年职工医保制度建立以来“史上最大改革”，涉及到全国3.54亿参与职工医保群众的利益，牵涉面广，在各大媒体平台上可以看到其引发了社会各界的广泛关注，甚至遭到一些质疑和反对。明知有阻力，中国为何要建立门诊共济制度？为何要改革医保个人账户？老百姓的整体的医疗保障水平，到底是因此番改革提高了还是降低了？下文将予以解答。

医保个人账户改革的背景与初衷

城镇企业职工基本医疗保险制度（简称“职工医保”）建立于1998年，其基本模式是“统账结合”，社会统筹部分体现的是社会共济和社会公平，个人账户部分追求的个人缴费积极性和制度的可持续性，这是当初在吸收很多发达经济体医保制度的不同特征情况下，建立的具有中国特色的医保制度。

2月12日，山东滨州市黄山街道，见埠村村民购药后在卫生室医保服务站点报销。图/视觉中国

随着时间的推移，社会统筹和个人账户这两部分基金结余逐年增加，到2021年底，社会统筹基金是1.8万亿元（含生育保险，下同），个人账户基金1.2万亿元，二者合计将近3万亿元之巨。个人账户基金的增长很快，累计积累的规模越大，潜在的问题就越明显：

一是，不能用于家庭共济，只有账户持有人才能用它去支付门诊，如果家庭其他成员中有年长者或长期用药的慢病患者，账户持有人就不能在家庭中进行相互调剂使用。

二是，也不能用于统筹地区范围在门诊上的统一调剂和共济，这样不同家庭之间个人账户基金积累失衡的情况就难以解决，个人账户资金的效率大打折扣。

三是，在目前增值保值的政策下，积累资金越多，贬值就越明显。各地个人账户余额计息方式存在差别，有的按银行同期居民活期存款利率计息，有的按3个月整存整取存款利率计息，还有的按一年期银行定期储蓄存款利率计息，但利率都明显低于CPI，存在贬值风险，账户资金规模越大，损失就越大。

四是，随着人口老龄化的加剧和疾病谱的变化，退休群体支付的医药门诊费用在整个社会的占比越来越高，个人账户天文数字的资金如不盘活，从全社会福利的角度看就存在福利损失，尤其对患有慢病、多病的长期服药的退休人员来说，他们的账户资金不够用，还需自费填补，负担较大。

五是，规模庞大的个人账户资金存在较为严重的套现和滥用问题，甚至出现“盗刷”医保账户、购买保健品的骗保情况。

为此，国家政策面和学术层面多年来一直在讨论职工医保的个人账户改革问题。在疫情期间，国家医保局组织多次召开论证会，会上大家的意见基本是一致的，认为个人账户要加强家庭共济、门诊共济、社会共济，这是一个大趋势。2020年中共中央、国务院发布《关于深化医疗保障制度改革的意见》，这是建立医保制度以来发布的级别最高的文件，明确提出“逐步将门诊医疗费用纳入基本医疗保险统筹基金支付范围，改革职工基本医疗保险个人账户，建立健全门诊共济保障机制”。为落实该文件精神，2021年国务院办公厅出台了《关于建立健全职工基本医疗保险门诊共济保障机制的指导意见》（国办发〔2021〕14号文）。

医保个人账户改革的性质与本质

此次职工医保个人账户改革的内容主要有两个方面：一是实现个人账户“家庭小共济”，在家庭成员范围内拓宽个人账户资金使用用途。二是调整个人账户计发办法，实现“门诊大共济”。改革后，在职职工个人缴费2%仍然进入个人账户不变，但原来单位缴费中划入个人账户的部分纳入统筹基金，建立门诊统筹基金；退休人员仍不缴费，但统筹基金划入个人账户部分平均大约降至2%左右（大致相当于平均养老金的2.5%左右，各地略有差异），与在职职工的调整逻辑保持一致，都有所下降，下降的部分进入并建立门诊统筹。

小共济和大共济的改革性质是我国职工医保的门诊制度从个人积累模式向门诊互助共济模式转变，改革目标是提高个人账户资金使用效率，通过小共济引入“家庭效率”，通过大共济实现“社会效率”，解决“有病的不够花，没病的花不完”的问题，发挥个人账户的“社会保险”本质，让个人账户回归“社会保险”的本质。

在医保制度中，个人账户资金是保险资金，是社会医疗保险制度的一个组成部分，利用一部分个人账户返款建立门诊统筹基金实现保险的大数法则，虽然个人账户资金额度减少了，但“置换”的却是更多的门诊看病开药的报销额度，个人并没有“吃亏”，只是诸多的个人权益实现了“置换”。这种“权益置换”主要体现在三个方面：

第一个权益置换是确定性与不确定性之间的置换。原来的个人账户返款全国平均每月能有两三百元（各地存在差距），改革后减少到一百元左右，真金白银由多变少，这些都是确定的。不确定的是，改革后门诊报销“权益”明显提高了，报销额度增加了，报销的范围扩大了，但就个人而言，要实现这个权益置换就须是去看门诊，不看门诊就不能实现这个置换，这就存在不确定性，健康的人群因此会觉得不如改革前那样个人账户能够获得较多的现金更实惠，觉得改革“吃亏”了，这时就必然倾向于选择确定性。

第二个权益置换是短期利益与长期利益之间的置换。在生命周期中，劳动年龄人口正处于青壮年阶段，不太容易得病，看门诊不多，而退休人口年弱体衰，看门诊的次数和花费都多于劳动年龄人口，所以，劳动年龄人口不可能为了看病而看病，觉得眼下难以实现未来利益的权益置换，有点“吃亏”。问题在于，放在整个生命周期的长远角度看，人人都要变老。即使在退休职工那里，相对于六七十岁的低龄老年人来说，多病慢病长病在七八十岁高龄老年人那里更是大概率，他们更需要门诊共济的保障机制。但那毕竟是“概率”，还不是眼下，自己眼下还没那么“老”。

第三个权益置换是账户资金支配权与门诊就医保障权之间的置换。1998年建立医保制度时，我国人均GDP还不到7000元，而现在已达人均8.6万元；当时还没进入老龄化社会，而现在不但进入了老龄化社会，而且已经到了第二阶段“深度老龄化”社会，且疾病谱发生了变化，慢病逐渐成为威胁生命健康的重要风险。

因此，25年前医保制度的设计是普通门诊不予报销，轻门诊重住院，侧重于保大病、保住院、保重症等。而现在，到了大病小病共保、重病慢病共保、住院门诊共保的“高质量发展”阶段，享有门诊费用补偿是更高级的医保制度，是提高医保待遇水平和医保公平性的表现，是保障参保人权益、避免小病拖大病和带来更大经济负担的制度进步。

建立门诊统筹共济基金将产生门诊与住院的替代效应，在一定程度上可避免小病大治、小病住院的住院率“虚高”的快速增长，有助于提高患者及时就诊率和降低患大病的潜在风险，有助于降低个人住院费用支出，有助于缓解大医院拥挤，大医院可将更多资源用于解决重病大病和疑难杂症，等等。总之，改革后，参保人让渡一定的个人账户返款将可获得门诊就医保障权，这个置换将改善慢病保障不足、提高慢病小病费用分担水平、整体改善门诊就医质量。

医保个人账户改革的误读及其原因

既然医保门诊共济和个人账户改革是一件能够提高医保整体水平的大好事，为何近期在各大媒体平台上会引发社会舆情，甚至遭到一些质疑和反对？究其原因，我认为：

第一，部分政府部门工作作风僵化。在过去几年里，部分政府机关自扫门前雪的现象、多一事不如少一事、担心引发社会舆情的心理仍时有发生，有些机关作风僵硬，语言僵化，多一句话也不敢说，导致公共政策和社会政策的出台要面对塔西佗陷阱。

第二，有关部门政策解读、宣导不及时，不积极。本来，此次账户改革设置了三年过渡期，但基层主管部门没有及时做好政策解读和宣导工作，没有对“三个权益置换”进行深入解读。在政策出台后，部分基层主管部门的官宣仅使用标准的表述摆在官网上，没有深入基层群众中开展政策解释和宣导工作，绝大部分市民接受的是一小部分群体的片面理解和个体解读，羊群效应最终导致形成一种社会舆论。面对社会舆情，一些地方政府不敢理直气壮地正面解释，逐渐失去了主动性。

第三，由于统筹层次低等原因，医保制度严重碎片化，全国统一宣传提纲难以制订，并没有进行试点。由于地区间经济发展水平存在明显差距，医保统筹层次低，改革前，各地对个人账户的返款标准和金额不尽一致；改革后，中央文件只规定基本原则，退休人员的个人账户返款各地的做法和标准存在一些差异性。制度和政策的碎片化现象，导致退休人员个人账户返款高低不平，在没有进行试点的情况下，这也成为引发社会质疑的主要原因之一。

第四，在宣导解读不充分的情况下，当“心理账户”遇到个人账户改革，改革的底层逻辑在现实中就会遭遇严重冲突。本来，三个“权益置换”显示，从传统经济学的理性人假定出发，医保账户改革理应受到社会的追捧和欢迎，因为改革后既可实现个人效用最大化，又可实现社会福利最优化。但是，现行的个人账户已经存在25年，在参保人那里已形成一种固定的“心理账户”。前几年获得诺贝尔经济学奖的理查德·塞勒（Richard Thaler）提出的“心理账户”是行为经济学的重要概念，从行为经济学来解释就会看到，在直观的第一个“权益置换”面前，25年形成的“心理账户”受到严峻挑战，宣导不到位会导致上面和下面之间出现“认知不协调”，“确定效应”（certainty effect）就成为人们的行为根据，行为经济学是讲究试验的，曾有试验结果显示，多数人会选择确定的“收益”和“好处”，而不会去选择“赌一把”。此次账户改革实际上也是一次“社会试验”，证实了“心理账户”的存在及其定势的力量，它形成了与现实中个人账户的对峙，当账户改革与“心理账户”不一致时就不可能导致出现“理性选择”。如果宣导到位，人们就会“透过现象”看到第二个“权益置换”的长期“收益”，如果将此次改革的底层逻辑讲深讲透，让人们进而能够理解还有第三个“权益置换”，现实中的冲突就会更小一些——当然，第三个“权益置换”是政府的制度目标。

家庭共济制度设计有很大优化空间

目前的门诊共济制度有一些方面还需要优化。比如，定点药店买药不能纳入共济报销，慢病患者需长期服药，如果只能到定点医院排队挂号，由医生开方拿药，每次到医院都要排好几次队，使用的药基本都是固定的那几种，远不如直接在外面零售药店购买方便。若将零售药店也纳入共济报销范围，就更加人性化了。

再如，目前的家庭共济不是彻底的家庭共济，规定一个家庭只能指定一名成员的账户供其他家庭成员共济使用，且要到医保部门办理登记手续，在系统里进行设置，如要变更家庭共济成员的主账户，须到医保部门重新办理变更手续，很不人性化。彻底的家庭共济应是家庭成员之间完全还可以互用，没有条件约束。现实中，在医院以外的社会药店买药直接使用医保卡即可，这些家庭共济的限制有时又是形同虚设的。

(本文作者介绍：中国社会科学院世界社保研究中心主任)

文/意见领袖专栏作家 皮海洲

《再融资注册办法》对配股内容的修改可谓用心良苦。一方面是降低的配股的门槛，另一方面是提高了配股融资规模的上限，让上市公司可以融入更多的资金。加上全面注册制后，不论是配股还是定向增发，实行的都是注册制，因此，配股对于上市公司的吸引力显然会提升。

在2023年上市公司再融资的过程中，配股这种再融资方式注定不再寂寞。2023年伊始，华泰证券推出的拟不超过280亿元的配股再融资计划，让市场为之震惊，配股这种再融资方式因此受到市场的热议。

2月17日晚，全面注册制系列文件正式发布。作为全面注册制系列文件组成部分的《上市公司证券发行注册管理办法》（以下简称《再融资注册办法》）亦同步发布。而在《再融资注册办法》里，为适应全面注册制的要求，管理层对上市公司配股的内容也作了较大的修改，以满足上市公司再融资的需要。经过此番修改，配股有望再度成为上市公司再融资的重要方式。

实际上，尽管华泰证券的配股在2023年的新年伊始受到市场的关注，但不得不说的是，在目前的A股市场，配股这种再融资方式几乎被上市公司放弃了。以2022年为例，据Wind数据统计，如果以发行日计算，2022年A股再融资募集资金总额为10975.47亿元，其中定向增发募集资金总额7728.80亿元、配股募集资金总额633.79亿元，可转债募集资金总额2189.93亿元（含强制赎回和回售金额），可交换债募集资金总额422.94亿元。按比重计算，定向增发募资占比为70.42%，而配股的占比仅为5.77%，在整个上市公司的再融资中，配股确实是自惭形秽。

其实在A股市场的历史上，配股曾经是上市公司最重要的再融资方式，毕竟在A股开设之初，上市公司的股权再融资就只有配股这一种再融资方式。所以，上市公司要再融资就只能选择配股这种再融资方式。后来有了增发，但这并没有动摇配股这种再融资方式的主导地位，直到再后来有了定向增发，配股这种再融资方式就被逐步取代了。毕竟配股对上市公司有盈利的要求，有现金分红的要求，而定向增发的门槛却很低，没有盈利的要求，没有分红的限制，甚至还没有融资额度的限制，并且定向增发的审批更加快捷。如此一来，上市公司自然更愿意选择定向增发这种再融资方式了。

为了改变配股这种再融资方式所面临的尴尬局面，《再融资注册办法》对配股的内容作出了较大的修改，以便能够满足上市公司再融资的需要。比如，大幅降低了配股再融资的门槛。在盈利考核条款上，只需要最近三个会计年度盈利即可。而根据原来的规定，还要求业务和盈利来源相对稳定，不存在严重依赖于控股股东、实际控制人的情形；并且最近二十四个月内曾公开发行证券的，不存在发行当年营业利润比上年下降百分之五十以上的情形。

而在现金分红方面，原来的规定有明确的要求，上市公司最近三年以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的百分之三十。但《再融资注册办法》取消了这一要求。如此一来，即便是上市公司里的“铁公鸡”也都可以选择配股这种再融资方式了。

不仅如此，《再融资注册办法》还放宽了对配股融资规模的限制。按照之前的规定，“拟配售股份数量不超过本次配售股份前股本总额的百分之三十”，而《再融资注册办法》将配股的规模放宽到了总股本的50%，明确规定“上市公司配股的，拟配售股份数量不超过本次配售前股本总额的百分之五十”。这基本上可以满足上市公司正常融资的需要。

因此，《再融资注册办法》对配股内容的修改可谓用心良苦。一方面是降低的配股的门槛，另一方面是提高了配股融资规模的上限，让上市公司可以融入更多的资金。加上全面注册制后，不论是配股还是定向增发，实行的都是注册制，因此，配股对于上市公司的吸引力显然会提升。

当然，配股要取代定向增发还是比较困难的。毕竟定向增发的门槛还是低于配股，比如，没有盈利方面的要求，上市公司即便亏损也可以定向增发；而且在融资规模上，定向增发并没有融资规模上的限制，这是定向增发的优势。但定向增发面临着股份锁定的问题，面临着发行人寻找特定发行对象的问题。因此，对于那些找不到特定发行对象、同时又符合配股条件的公司，配股将会成为这类公司一个不错的选择。

(本文作者介绍：财经评论员，二十年的股市磨练，练就了对股市独到的眼光与见解，著有《轻轻松松炒股票》一书。)

据媒体披露，2月22日有市场消息称，农业银行近期针对雄安购房者推出新的商业贷款产品“连心贷”，主要以未婚男女朋友作为共同还款人；此消息已获得证实，只是具体操作细则尚未出台。

此消息一经传播，立即引发网民发酵，纷纷发问：双方未婚，到底如何界定男女朋友关系？万一两人“不连心”了，中途分手了之后贷款怎么办？房产处置权又该归谁？这些确实是需要明确和解决的现实问题。否则，“连心贷”必然将遭遇到各方面的阻力，最终难以成行。

最近，银行为了激活民众信贷需求、解决信贷资产“配置荒”问题，确实相当拼了。就在“连心贷”产品之前，发端于广西南宁部分商业银行的“高龄贷”、“百岁贷”等贷款产品也让舆论哗然。对于刺激楼市按揭贷款延长还款年龄的做法，全网也是议论纷纷，莫衷一是。

懂行的人一看就明白，“连心贷”与之前的“高龄贷”其实并没有什么本质的区别，都只是激活按揭贷款的一种方式，都具有将多个人或多代人捆绑在一起的信贷营销特征；之前的“高龄贷”绑架了下一代甚至几代人的信贷行为，“连心贷”则是将未婚男女双方以及双方家庭的信贷行为都提前绑定在了一起。所以，从某种角度看，银行推出的类似按揭房贷并不是真正的金融产品创新，在零售端更难以体现差异化的营销效果，只是一种“金融猎奇”，难逃缘木求鱼之命运。

银行进行按揭贷款产品创新没有错，但必须要有新的金融特征、新的金融方式、新的金融动能，尤其要切合客观生活实际，不能把市场中单个的、少数的、特殊的信贷需求当成普遍的金融现象，这样就有可能陷入金融猎奇之嫌，离真正的金融创新很远。我们现在来看，“连心贷”其实有太多的“缺陷”或难以推行和实施。为何这么说呢？是因为“连心贷”的具体条件要求可能会产生诸多的不确定风险，或者存在较大的社会争议：其一，未婚男女朋友没有法律约束，中途双方闹矛盾分手，则贷款被中止的可能性很大，毕竟不是夫妻，男女朋友头脑发热一起贷款的可能性不大。还没结婚就要让女孩负责还贷，那还怎么结婚？估计绝大多数女孩的家里人不会同意，当然个别情况除外。其次，风险敞口较大，这款贷款产品原本想把未婚男女朋友作为共同还款人，贷款时一方贷款一方签字共同承担连带责任，其目的就是增加购房者的贷款额度，减少贷款方面的违约风险；但男女朋友没有法律上可共同处置的财产，若中途分手，回收贷款必然面临较大的压力，甚至有可能增大银行不良贷款。再次，确定恋爱关系也是一个复杂的社会问题，如果有些人为了套取银行贷款，有多个恋人，这会在很大程度上诱发按揭房贷的道德风险。

所以，从客观角度看，银行推出“连心贷”可能并不会被民众广泛接受，且其本身只是针对极少数年轻人，对这种极少数人按揭购房信贷需求，根本没必要推出一款贷款品种；当然，这并不是说要无视这部分人的按揭房贷需求，但少部分人的按揭房贷需求完全可按照特批的方式操作，没必要形成专门的贷款产品。很明显，“连心贷”属于小众化的产品，即便合规，本身也没有太大的铺开的意义；且类似产品很容易引起争议，估计最后也难以全面铺开。

对于银行金融产品创新的初心，我们可以理解，目前银行在寻找优质信贷项目上陷入了困境，而激活信贷需求，确保房地产业健康可持续发展，也符合央行政策。

不过，商业银行应坚持“实用面宽、可推广性强、社会效益显著”的创新思维原则，无论是金融信贷产品创新还是经营转型，都不能把希望寄托在金融产品的猎奇上，而应该求真务实，让推出的信贷产品“叫好又叫座”，这样才能真正产生社会效益和经济效益！

(本文作者介绍：知名财经评论人、独立经济学者)

受疫情打击，香港地价和印花税收入大减，以致本财政年度将录得1398亿港元(下同，折算约167亿欧元)的赤字，是原来预算的2.5倍，成为历史第二高的财赤；展望来年，虽然香港已走在复常路上，本地经济增长亦从收缩反弹至增长3.5%至5.5%，使收入增加，但预计仍会出现544亿元赤字，而财政储备亦将降至7629亿元，相等於12个月政府开支。财政司长陈茂波预计，要到2024/25财政年度，香港财政预算才有望恢复盈馀。

财政司司长陈茂波今(22日)早发表李家超班子第一份财政预算案，指由於与经济正在增长的中国内地恢复通关，香港经济预计将「明显反弹」，由去年经济收缩3.5%大幅反弹至预算今年经济增长3.5%至5.5%，高於国基会预测的2.9%全球经济增长率；另外，香港同期的基本通胀率亦将升至2.5%，按年升幅为0.8个百分点。

上述经济增长是经过港府大幅增加对中小企支援和继续俗称「派糖」的市民经济支援而来，但「甜度」有所减少，例如连续第三年向六百多万市民派发的消费劵金额已减半至5000元，薪俸税宽减以6000元为上限等，使一次性纾缓措施的总金额降至约600亿。陈茂波形容，这是一种「中间偏松」的财政姿态，为香港复常加固。

他预期，由4月开始的2023/24财政年度的经常开支将微升3.3%至5602亿，而包括防疫措施的非经常开支则大幅下降53%至693亿元，政府整体开支将会下降6%至7610亿元。与新增的24亿元额外足球博彩税丶增加逾三成烟草税後所得的10亿元，以及预期大增约两成的卖地收入，下个财政年度的总收入预计增至6424亿，再加上650亿元的政府债劵，使下年度的赤字减至544亿元。

在赤字预算下，香港的财政储备会由本年度的8173亿进一步下降至2023/24财政年度的7629亿，相等於十二个月的政府开支。陈茂波强调，目前的财政储备水平稳健。

展望未来五年的中长期预测，港府预计香港的经济活动会继续从疫情中复常而实现「追赶式增长」，2024至27年间的年均GDP为3.7%，高於疫情前十年的2.8%趋势增长；基本通胀率预计为平均每年2.5%。总计下来，他相信，综合帐目在计及发行债券所得及还款後，除了下个财政年度录得赤字外，馀下四个年度均可达致盈馀。

他又预计，截至2028年3月底，香港财政储备会回升至9837亿元，相当於本地生产总值的25.6%，或约等於十四个月的政府开支。

有关预算案仍有待立法会通过，但以「完善」选举制度後选出丶几乎全由建制派人士组成的立法会，通过几无悬念。

文/意见领袖专栏作家 蒋飞、李相龙

核心观点

1990年以来中国共经历三轮完整的朱格拉周期，中国货币发展经历了社会主义市场经济建立时期、外向型经济主导时期、土地经济主导时期，发生了巨大的货币效应，产生了天量的货币量。

我们认为中国近几十年来M2高增长与中国过去二十年以投资驱动为主的经济增长模式，以及我国的金融市场结构有关。由于我国的商品房价格没有计入CPI，M2增长过程中资金主要流入了以地方政府融资平台和房地产为主的投资领域而不是直接进入消费市场，且储蓄率过高，所以我国高增长的货币规模没有带来高通胀。

转化超额储蓄的关键在于扭转居民收入预期。应落实好出台的一系列稳增长政策措施，财政政策和货币政策更加积极有为，主动发力，助力市场主体纾困解难和实体经济稳步恢复，稳定居民就业，提高居民收入。尽快摆脱疫情反复的影响，恢复居民收入的确定性，减少预防性储蓄的持续增加。

（文章图文较多，后续内容请阅读原文） https://finance.sina.com.cn/zl/bank/2023-02-21/zl-imyhmtay8727661.shtml

从深圳二次房改展望中国房地产新发展模式

针对中国房地产业潜在需求巨大和购买能力不足的现状，以长租房和共有产权住房为主体的共同成长市场是中国式房地产新发展模式的创新

2023年1月17日，深圳市住房和建设局官网接连发布四份与保障性住房相关的征求意见文件。其中《深圳市共有产权住房管理办法（征求意见稿）》提到，为建立多主体供给、多渠道保障、租购并举住房制度的决策部署，加快建立共有产权住房制度，完善本市住房保障体系，深圳将推出共有产权住房。共有产权住房按照土地出让时市场参考价格的50%左右确定，购房者需持有的产权份额原则上不低于50%，其余部分为政府产权份额。共有产权住房将封闭流转，不可公开入市交易，同时，深圳今后将不再建设安居型商品房。 　　此次政策文件的连续出台，被视为深圳的“二次房改”的深化， 是一次向新加坡住房制度的学习和对标，被认为是深圳由“香港模式”向“新加坡模式”的转变信号。 一、新加坡住房制度对深圳二次房改的启示和扬弃发展 1、新加坡城市发展历程 新加坡是东南亚的一个岛国，国土面积733.1平方公里，2022年总人口约545万，是全球基础设施最佳、人口密度最高的城市之一，也是全球最为富裕和生活水平最高的城市之一。 [配图]（https://img.caixin.com/2023-02-21/167696844153718.jpg） 2、新加坡住房制度发展历程及其适用 新加坡“居者有其屋计划”全球瞩目，推动了建筑和城市建设的快速发展，促进了城市功能分区的优化调整，并促进了新加坡中产阶级的形成和壮大。1964年，新加坡政府宣布实施“居者有其屋计划”，通过公共住房政策，将市中心的居民人口和工业人口很快转移至新城镇，成功地解决了市中心的贫民窟和交通拥挤问题。同时，市中心全面提升基础设施建设，主要用于店铺、办公楼、百货商场、宾馆以及高层豪华公寓的开发，土地价值得到充分利用。通过城市复兴计划，市中心逐渐成为了一个国际金融、商业和旅游中心，实现土地价值最大化；而新城镇则主要承担居住功能，规划产业配套并有序发展区域中心，实现区域内居住和办公的平衡，减少通勤时间，中心区与新城镇错位发展，珠联璧合，交相辉映，共同繁荣。 1970年，新加坡组屋覆盖人口的35%。随着经济和社会发展，新加坡组屋覆盖面越来越广，1985年组屋覆盖人口已达到81%，覆盖除了富人以外的所有社会成员；随着时代的发展组屋建得越来越美观漂亮，面积也从仅仅满足居住功能向宽敞舒适发展，功能性质逐渐升级，组屋已从最初为中低收入者提供保障性住房性质逐步发展成为全民性质的住房，发展成为一种让老百姓分享经济成长和资产增值的有效手段，成为奠定国家稳定和发展的基石。目前，超过80%的新加坡人居住在全岛23个新城镇内的政府组屋，其中超过90%的市民拥有了自己的组屋，其余的居住在租赁组屋内。 新加坡的组屋覆盖面和标准远远超过一般国家的保障房概念，保证几乎所有老百姓都能够买得起较舒适的住宅，同时严格执行“每户家庭只能拥有一套组屋”的基本原则，在组屋的申请、租赁和退出各环节严格管理，成为新加坡建立全民“有产社会”的基础。组屋由建屋局按居住小区规划进行设计，统一组织建设，合理控制价格，建设质量标准高，分配覆盖人群广。在各居住小区内设有齐全的公共服务设施，小区也为居民设立娱乐，休息和社会活动场所，统一规范管理。新加坡组屋并不狭小，相反还比较宽敞舒适，组屋以70-80平方米的＂三房式＂（相当于国内2房1厅），90-100平方米的四房式（相当于国内3房1厅），100-120平方米的五房式（相当于国内3房2厅）为主，满足市民基本生活需求，但没有会所等豪华配套设施。 新加坡住房制度的有效性体现在市民基本不用为住房问题而烦恼，实现了“基本有保障，高端靠市场”的住房市场格局，对于高端需求，则主要通过市场解决，实现土地价值最大化。然而，新加坡公共住房制度不是一蹴而就的，是经过几十年发展逐步形成的，也有一定的局限性。 首先，新加坡是一个国家，但从面积和人口来看，也就相当于一个城市，外来人口不可随意进出，容易实行封闭管理；其次，新加坡政府有雄厚财力支持公共住房制度，整体经济发达富裕，且贫富差距不悬殊；第三，新加坡实行国家资本主义，法律严明，政府廉洁高效，是一个强势有为政府；第四，新加坡公民整体素质较高，遵纪守法，大局意识强。因此，尽管新加坡住房制度在全球广受赞誉，但由于各国发展阶段和国情各不相同，受制于经济财力、贫富差距、城乡差距、政府管控、国民素质等各方面因素，其他国家和城市难以简单复制。 3、新加坡住房制度对深圳二次房改的启示和扬弃发展 2018年，深圳发布《关于深化住房制度改革 加快建立多主体供给多渠道保障租购并举的住房供应与保障体系的意见》（深府规[2018]13号），指出未来住房供应总量中商品房只占40%，人才住房、安居型商品房、公共租赁住房占60%，业内称之为“二次房改”。根据深圳市此次发布的四份征求意见稿，深圳住房保障体系将从“以公共租赁住房、安居型商品房、人才住房为主体”调整为“以公共租赁住房、保障性租赁住房、共有产权住房为主体”。 然而，单靠深圳现在的财政实力，很难在短时间内盖起大量的安居保障房。2022年10月31日，财政部发布支持深圳探索创新财政政策体系与管理体制的实施意见，指出“加大中央预算内投资对深圳保障性住房筹集建设的补助，推动解决大城市住房突出问题”，以及“支持深圳在全国税制改革中先行先试，积极承担国家重大税收改革工作和研究课题”。也就是说，深圳此次房改，是由中央财政支持的，不仅要着眼于解决当前的住房问题，还肩负税收改革的重任。对于中央财政的支持，深圳应看作是一种长期投资，而不是馈赠，积极探索建立房地产发展良性循序，今后连本带利逐步归还。因为深圳是中国最富裕的城市，如果不能形成房地产发展良性循环，中长期形成正向收益循环，则在中国其他地区不可复制，也不可持续。 新加坡住房制度最值得借鉴的经验理念是，通过“居者有其屋计划”不仅在发展中逐步解决了居民住房问题，而且通过组屋将公共住房发展成为一种让老百姓分享经济成长和资产增值的有效手段，成为奠定国家稳定和发展的基石。 共有产权住房制度的核心是共有而不是廉价低质，目标是共同成长。政府秉持“以人民为中心”执政理念，将自身权益让渡给购房者长期甚至终身使用，在现实状况下解决中低收入人群基本住房需求，但有权利也有义务保留退出时按产权比例分享资产增值的权利。通过政府针对性让利，不仅有效提升老百姓实际购买能力，更好满足人民群众对美好住宅的向往，共同享受改革开放和经济发展成果，但从根源上防范投机套利，这应该是共有产权住房制度改革的初心和关键。共有产权住房制度初级目标是通过政府针对性让利，在现实状况下解决部分收入不足群体的基本居住问题。目前深圳共有产权住房拟主要采用市场化方式建设筹集，限定套型面积、销售价格、使用和处分权利等，面向符合条件的居民供应，实行政府与购房人按份共有产权的住房。总体思路是通过封闭流转，遏制投机套利，进一步降低投资属性，维护公共利益属性。 借鉴新加坡的成功经验，共有产权住房制度高级目标应是针对中国住房市场巨大的潜在需求和购买力不足的现状，打造老百姓和政府可共同分享经济成长和资产升值的共同成长市场，成为国家发展和稳定的基石。建议进一步完善有关方案，尤其是退出机制的利益分配，如共有产权住房出售退出时，资产增值收益按购房人和政府拥有产权比例分配，使购房者既能享受改革开放的成果，又能从根源上遏制投机套利，在发展中逐步打造共同成长市场，同时政府逐步形成另一笔可持续财政来源，促进房地产业良性循环可持续发展。 二、共同富裕背景下，中国式房地产新发展模式探讨 针对中国房地产业潜在需求巨大但购买力不足的国情现状，融合美国的经济发展，新加坡的民生保障，德国的均衡发展，英国的高品质，共同富裕背景下中国式房地产新发展模式总体构想为租售并举，以租托底，其中租赁市场以长租房为主导，建立多主体供给、多渠道保障的多层次、全覆盖住房租赁体系；由长租房和共有产权住房共同构成共同成长市场，形成“高端靠市场，中端共成长，基本有保障”三轨制住房体系，逐步打造“商品房、共同成长市场、保障性住房”多主体供给、多渠道保障、租售并举中国式住房新制度。 1、产业定位：兼顾经济发展和民生保障双重职能的国民经济支柱产业 坚持“房子是用来住的，不是用来炒的”，中国房地产业是兼顾经济发展和民生保障双重职能的国民经济支柱产业，要解决经济发展和民生保障两方面问题。“市场归市场，保障归保障”，高效市场和政府有为有机结合，通过市场手段解决经济发展问题，通过政府有为解决民生保障是可行路径。事实上，中国要解决的不是高房价问题，而是解决高房价下中低收入群体的基本居住问题，以租托底是现实可行的民生保障解决方案。 2、理论基础：政府有为，让渡自身权益，共同成长 世界上没有哪一个国家完全依靠市场解决居民住房问题。针对中国住宅市场潜在需求巨大但中低阶层购买力不足的现状，政府将自身权益低价或无偿让渡给普通老百姓长期甚至终身使用，在现实状况下彻底解决中低收入者基本住房需求，不仅在发展中推动实现全体人民住有所居，而且通过长租房、共有产权住房等打造共同成长市场，并将其发展成为一种老百姓与政府共同分享经济成长和资产升值的共同富裕有效手段，乃至成为国家稳定发展的基石，中国式房地产新发展模式值得期待。 3、政府职能定位 从“经济发展”向“经济发展+民生保障”双重职能并重发展； 从“土地供应商”渐进式向“土地供应商+房产经营商”转型过渡乃至并重发展； 坚持租购并举，以租托底，建立销售和租赁两个市场，以不同政策，协同实现经济发展和民生保障双重目标； 积极探索金融创新，创新性拓宽财政来源，从“土地财政”向“土地财政+资本市场”获取财政来源。 4、中国式房地产新发展模式具体构想 共同富裕背景下，中国式房地产新发展模式要与时俱进实现经济发展、民生保障和资金蓄水池多重功能；政府从单纯的“土地供应商”向“土地供应商+房产经营商”转型升级，市场从商品房一股独大向“商品房、长租房、保障性住房”三驾马车转型升级；坚持租购并举，大力发展长租房市场，积极探索REITs等金融创新，以租托底，保障低收入群体基本居住需求；条件成熟的地区逐步放开限购、限贷等，支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，鼓励开发商更好地关注产品和服务，全面提升各类住房产品品质，推进保障性住房建设，加大城市更新力度，实现质的有效提升和量的合理增长；大城市加强调控和中小城市加大投资增值双管齐下，逐步缩小城乡差距，因城施策促进房地产业良性循环和健康发展；加强正确预期引导，高效市场和政府有为有机结合，质的有效提升、量的合理增长、发展模式转变三管齐下，促进中国房地产业从“局部非理性繁荣”向“理性均衡可持续繁荣”转型升级，在发展中实现中国房地产业高质量可持续发展。 1）质的有效提升：商品房+长租房+保障性住房 处于转型升级期的中国房地产业，正告别过去大规模的增量建设，向存量的提质改造和增量的结构调整并重转变，从“有没有”向“好不好”转型升级。 对长租房，建议一步到位，按照高质量商品房标准，为各类需求客户提供高质量产品和配套服务；建议由共有产权住房逐步替代并构成保障性住房的主体，以产权比例而不是产品品质区分商品房和保障性住房，一步到位大幅提升原有标准，为老百姓提供高品质的高质量居住生活；对商品房，建议政府通过土地供应和规划条件，引导促进开发商摒弃原有的“高杠杆、高负债、高周转”模式，转型升级为注重产品品质和质量提升的高质量可持续发展模式。 商品房、长租房、保障性住房三管齐下，全面提升住宅产品品质和配套服务，为更好地满足人民群众对美好住宅的向往而不懈努力；同时，条件成熟时逐步放开并取消限购、限贷等行政手段，支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，逐步建立具有中国特色的房地产税制度，坚持经济发展和防范风险两手抓，因城施策促进房地产业良性循环和健康发展。 2）量的合理增长：长租房市场+保障性住房 房地产业规模大、链条长、牵涉面广，在国民经济、全社会固定资产投资、地方财政收入、金融机构贷款总额中都占有相当高的份额，要发挥房地产业对国民经济的拉动作用，充足的量的保障是基础，但随着房地产投资性需求的减少，加快发展长租房市场，推进保障性住房建设是新时期的要求。 长租房可以通过不同产品标准，满足多层次需求，建立全覆盖市场，市场需求巨大，且只租不售，通过REITs等从资本市场退出，不会对原有商品房市场产生直接价格冲击，可有效解决住房结构性供给不足矛盾。 共有产权住房和保障性住房为有置业需求的常住居民提供，其中，共有产权住房政府针对性定向让利，以降低产权比例方式，有效提升购房者实际购买能力；如有必要，保障性住房可采取“先租后售”模式，让全体老百姓共同分享经济繁荣房地产升值的红利。 两者均市场需求巨大，尤其是长租房，中高端可采取市场化原则，而对低收入人群可采取针对性优惠政策以租托底，政府有为和市场高效有机结合。 3）发展模式转变 1998年实行的商品房制度改革，是中国房地产市场发展的分水岭。在此之前，住房主要实行实物分配，体现社会福利功能，在此之后，开启了中国商品房时代，房地产业成为国民经济的重要支柱产业。如果说1998年的房改充分释放了商品房的商品属性，体现了市场高效原则；2022年开始的大力发展长租房市场，推进保障性住房建设，支持商品房市场更好满足购房者的合理居住需求，则是“经济发展+民生保障”双管齐下，其中长租房是创新和关键举措： 长租房能满足各阶层人群不同居住需求，市场需求足够巨大，能有效弥补商品房需求下降量，充分保障住宅市场量的供应，有效发挥对国民经济巨大的拉动作用； 长租房由政府主导，政府/投资者拥有产权，可享受经济发展和资产升值红利，投资具有可持续性； 长租房可以根据具体情况，将政府权益部分或全部让渡，能充分提供民生保障，以租托底具有现实可行性； 长租房只租不售，通过REITs从资本市场退出，不会对原有商品房市场价格造成直接冲击，能实现保障量的供应和市场稳定双重目标； 以长租房REITs试点为契机，建立收益和风险介于证券市场和债券市场之间的房地产金融二级市场，为中国房地产业可持续发展提供新的增长点和推动力。 三、长租房：2023年中国经济复苏的潜在破题之举 针对中国房地产业潜在需求巨大和购买能力不足的国情现状，以长租房和共有产权住房为主体的共同成长市场是中国式房地产新发展模式的创新。尤其是长租房，在经济发展方面，是只租不售的商品房，在民生保障方面，可以成为没有成本底线的租赁房。长租房优选人口净流入的大城市，市场需求巨大，规模政府可控，未来前景可期，有潜力成为2023年中国经济复苏的潜在破题之举。 针对中国3亿流动人口的巨大需求，长租房可以通过不同产品标准，满足多层次需求，逐步建立全覆盖住房租赁市场，潜在市场需求极其巨大。建议政府2023年大规模启动长租房建设，短期迅速拉动经济复苏，中期解决青年人、新市民、流动人口等住房需求，长期分享经济增长资产增值的红利，推动房地产业向新发展模式平稳过渡。长租房只租不售，通过REITs从资本市场退出，价格上不会对商品房造成直接冲击，但数量上可弥补商品房销售下降对经济的影响。最后，以人口净流入大城市长租房为底层资产的REITs，风险可控、收益合理且中长期具有升值潜力，可以为银行新增存款、机构投资者和广大居民提供一个可靠的优质理财产品。 城市和区域选择：长租房建议优先选择住房供求矛盾突出、市场需求强劲、人口净流入的一线和二线热点城市，优先选择具有升值潜力的优质地段； 开发模式：政府或政府代表（如城投）拥有土地，可聘请优秀专业公司合作代建和委托管理； 发展策略：以不同标准和策略覆盖不同人群，“高端靠市场，中端共成长，低端有保障”，逐步建立以长租房为主导的多层次供给、多渠道保障的全覆盖住房租赁市场； 阶段目标：初期重点解决大城市新市民、青年人等住房问题，中期可满足更广范围的流动人口需求，后期还可用于旧城改造拆迁、城市更新安置、改善性需求等用途； 退出机制：长租房通过REITs从资本市场退出，高端市场化，中端税收优惠，保障性住房“REITs+财政贴息”模式。同时，政府全资或部分拥有股权，可采取阶段性让利提升市场投资回报。

【财新网】2023年2月21日，“全球安全倡议：破解安全困境的中国方案”蓝厅论坛在北京举行，外交部长秦刚出席开幕式并发表主旨演讲，宣布中方正式发布《全球安全倡议概念文件》。

据外交部消息，秦刚表示，当今世界各国面临史所罕见的多种风险挑战，人类社会陷入前所未有的多重安全困境。“世界需要什么样的安全理念、各国怎样实现共同安全”，已成为摆在所有人面前的时代课题。对此，习近平主席郑重提出全球安全倡议，坚持共同、综合、合作、可持续的安全观，倡导走出一条对话而不对抗、结伴而不结盟、共赢而非零和的新型安全之路。倡议体现了人类命运共同体理念的核心要义，目前已有80多个国家和地区组织表示赞赏支持。

秦刚表示，中方正式发布《全球安全倡议概念文件》。文件阐释了倡议的核心理念和原则，明确了重点合作方向和平台机制，展现了中方对维护世界和平的责任担当、对守护全球安全的坚定决心。《概念文件》具有鲜明的行动导向：

坚定支持联合国安全治理核心作用。支持联合国为预防战争冲突、建设和平架构、推动战后重建所作的努力，支持联合国在国际安全事务中发挥更大作用。

努力促进大国协调和良性互动。倡导大国带头讲平等合作法治，反对搞霸权霸凌霸道，携手构建和平共处、总体稳定、均衡发展的大国关系框架。

积极推动对话和平解决热点问题。支持问题当事方以对话解争端、以协商化分歧，推动国际社会主持公道正义，给热点“降温”，给危机“泄压”。

有效应对传统与非传统安全挑战。致力于全球战略稳定，反对军备竞赛，防止核战争风险，致力团结抗疫、合作反恐，共同维护数据安全、生物安全、供应链科技链稳定。

不断加强全球安全治理体系和能力建设。推动形成各国政府和国际组织协同、非政府组织参与的安全治理格局。

秦刚强调，安全是世界各国的权利，不是某些国家独享的专利，更不应由个别国家说了算。全球安全倡议服务的是全世界人民的利益，维护的是全世界人民的安宁，需要国际社会团结合作，共同推进。中国将坚持五大原则：

一是相互尊重，恪守联合国宪章宗旨和原则，坚持国家不分大小、强弱、贫富一律平等，不同制度、宗教、文明一视同仁，尊重彼此核心利益，尊重各方合理安全关切。

二是开放包容，不针对特定国家，也不排斥特定一方，任何国家，只要愿意加入全球安全倡议，我们都欢迎；只要真心维护世界和平与发展，我们都支持。

三是多边主义，主动开展与世界各国及国际、地区组织的双多边安全合作，秉持共商共建共享原则，不断推进安全理念对接，积极寻求最大公约数。

四是互利共赢，秉持安全不可分割原则，把本国安全同各国共同安全结合起来，坚持相互成就、合作共赢，反对零和博弈、你输我赢，不断扩大同各方的利益汇合点。

五是统筹兼顾，协调推进安全治理，统筹应对传统与非传统安全威胁，坚持安全和发展并重，努力消除滋生不安全的土壤，探寻实现可持续安全的治本之策、长远之道。

秦刚表示，全球安全倡议植根于以和为贵的中华优秀传统文化，来源于中国独立自主的和平外交政策与实践。中国将始终致力于走和平发展道路，未来无论发展到什么程度，中国永远不称霸、不扩张、不谋求势力范围，不搞军备竞赛，始终坚持作世界和平的守护者。中国将始终致力于推进国际军控、裁军和防扩散进程，积极应对全球挑战，坚持中国特色的热点问题解决之道。

秦刚强调，中国的发展离不开安全的国际环境。同样，没有中国的安全也就没有世界的安全。当前中国人民正在中国共产党带领下，以中国式现代化全面推进中华民族伟大复兴。但来自外部的对中国的打压遏制却不断升级，愈演愈烈，对中国的主权和安全构成严重威胁。我们坚决反对一切形式的霸权主义和强权政治，坚决反对冷战思维和阵营对抗，坚决反对任何外部势力干涉中国内政，坚决维护国家主权、安全、发展利益和国际公平正义。中国期待与各国一道，沿着全球安全倡议指明的方向，携手并肩，团结合作，共同迈向持久和平、普遍安全的美好明天。

本次论坛由中国公共外交协会主办，协会会长吴海龙主持开幕式，联合国前秘书长潘基文、斯洛文尼亚前总统图尔克视频致辞。中国前驻美大使崔天凯、联合国前副秘书长刘振民等各界代表线上线下出席，围绕“全球安全倡议与传统安全”“非传统安全与国际合作”等议题深入讨论。

【财新网】在通胀见顶、世界主要央行加息放缓、中国重启的背景下，全球信心得到提振。“但这是‘疤痕’下的复苏，国内外仍需关注海外高通胀、中国各部门资产负债表、中国地产市场三大‘疤痕’效应。”中国金融四十人论坛成员郭凯表示。

在2月16日国际货币基金组织（IMF）驻华代表处和社科院世经政所联合主办的IMF《世界经济展望》宣讲会中，曾在人民银行任职的郭凯指出，当前中国面临的外部经济环境仍然复杂严峻，大概率是高通胀、高利率和低增长的组合，国内则需要高度关注地方政府、企业和居民的三张资产负债表和房地产市场的发展。

1月以来全球情绪明显改善，IMF在最新的世界经济展望预测中上调2023年的全球增长0.2个百分点至2.9%。然而，“四十年未有之高通胀对央行信誉的冲击不能低估。” 郭凯表示，以往通胀预期稳定环境下，央行通过口头的沟通就能改变市场的预期；而在当前通胀高企的环境下，世界主要央行可能需要更多加息，经济增长更慢，才能够达到通胀目标。

对于国内情况，郭凯指出，“过去两三年，中国（地方）政府、企业、居民三张资产负债表都出现了受损情况”，最近被广泛讨论的提前还房贷也与此相联系。资产负债表受损是指经济中有相当部分的经济主体资产方增长轨迹明显减速或出现下滑，资产增长速度赶不上负债增长速度，甚至已经出现资不抵债的情况。

“这是中国经济在过去很多年都没有碰到过的情况，过去总有一张资产负债表是相对健康的，三张表都处于受损状态一个最直接的结果是货币政策的效果会非常有限。”郭凯解释，货币政策发挥作用的方式是需要有一些部门加杠杆，如果所有的资产负债表都受限，加杠杆的动力就会受限。

郭凯等人梳理1970年以来国际上22次房地产危机的相关数据，发表在《新金融评论》上的工作论文发现三个规律：房地产危机及其影响持续时间以十年为尺度，影响远超过一般性的经济周期，“疤痕”具有永久性。

经济增长方面，危机之前这些国家约为4%左右的GDP增速，危机之后降到0附近。信贷的故事类似，危机前是加速上升的过程，信贷增速从15%左右升到25%左右，危机之后是雪崩式下滑。

从对财政的影响来看，房地产危机似乎伴随着巨大的财政成本，进而导致了政府负债大幅度上升。政府债务占GDP的比重在房地产危机前大致保持在不到45%，危机爆发后会急剧上升至GDP的70%左右，此后债务率会一直保持在这一水平附近，十年样本期内不会出现明显下降。

“对那些不是土地财政的国家，危机前基本上是小赤字甚至略有盈余，危机之后是大赤字，十年之后都恢复不到危机前持续的水平，结果就是公共债务的永久性抬升。”郭凯强调，“中国是土地财政国家，对房地产可能更依赖。”

基于此，郭凯建议财政政策发力点要放在帮助企业和居民修复资产负债表上，倚重中央财政增加收入，“负个人收入所得税比发消费券、发钱甚至大规模基建都更有针对性，也更划算。”负个人收入所得税指的是当个人的工作收入低于一定水平时，国家按比例向个人支付一定数量的补贴。

而货币政策需要更加重视利率工具的作用。“过去几年人民币汇率的灵活度有明显提升，2022年人民币汇率在6.3-7.3区间产生了大范围波动，但是市场还是相对稳定。”郭凯指出，这意味着人民币汇率制度的巨大进步为利率工具运用创造了更好的条件。

对于不少人近来提及的财政和货币政策配合，郭凯认为现代货币理论（MMT）或打通财政货币政策的呼吁，“本质上都有一点货币为财政提供融资的含义”，这既不利于财政政策的可持续性，也不利于货币政策的可持续性，“还是应该朝着同一个目标、各自按分工一起努力”。

刚刚公布的美国1月零售数据，出乎意料得好。

连续两个月（2022年11月和12月）的环比下跌后，今年1月美国零售强势反弹，环比增长3%，超出主流媒体和经济学家的预测，也是2021年3月以来最大的单月涨幅。

从餐饮、汽车、家具、家电到百货公司，几乎所有的零售领域都有增长。具体来说，汽车和汽配环比增长5.9%，同比增加2.8%，表明这一类的消费继续保持旺盛。疫情以来的三年，在美国买新车要么加价，要么等，选择还少。二手车的价格一度非常高，目前情况虽有好转，也看到有些dealer（4S 店）偶尔会给折扣，但还远没有回到以前普遍有折扣随时开车回家的状态。

令人欣喜的是，作为美国最大单一进口品类家具的消费1月份非常令人鼓舞，环比增加4.4%，同比增长3.8%。电子产品和家电消费环比上升3.5%，同比下降6.3%。建材类消费增长就比较温和，这与美国地产市场有关，过去两年的超低息极大地刺激了美国房地产市场，美联储的加息终于让火热的地产市场降温了。

服装类的消费也录得环比和同比的双增长。最令人称奇的是百货公司，环比竟然增加17.5%，同比也有5.4%的涨幅。餐饮消费同样引人注目，环比增加7.2%，是2021年3月以来最大的涨幅，同比增加25.2%（现在出去吃饭是真的贵）！

什么原因导致1月零售数据如此强劲？

看了一下主流媒体，专家给出了几个理由：1月相对比较好的天气方便消费者出门去店里买东西，比如纽约地区今年一直到2月份才下雪。日益增长的礼品卡的使用也刺激了1月的消费数据：美国商务部是按照礼品卡的消费日，而不是购买日计算消费的，12月买卡送人，1月用卡买东西，数据计入1月份。还有一个实实在在的的刺激因素在起作用。为了弥补高企的通胀带来的购买力影响，美国社保局决定从今年1月开始上调社保金8.7%，是几十年来最大的增幅，相当于有近7000万人增加了收入，从而刺激了消费。

除了看得到的刺激，还有看不到却感受得到的因素：对未来的信心。美国1月新增就业机会高达51万，一反过去5个月的疲态，超出普遍预期，导致失业率达到53年来的新低（3.4%），1月的通胀也稍稍降温了。这一切意味着消费者对未来更有信心，也敢花钱了。

USCB 公布1月零售数据的同时，也公布了去年12月的库销比。总体零售业的库销比12月环比微增到1.26。汽车和汽配、家具、家电、服装、百货公司的库销比环比都变高了，除了建材类有微跌。12月的库销比增加跟12月零售的环比下跌有关，虽然如此，如前文（《美线航运货量要反弹了？》）所述，跟2019年同期相比，某些品类的库销比已经接近甚至低于当年的水平，预计1月份的强劲消费会进一步降低库销比，具体的数据要等到三月中USCB才会公布。

这些数据意味着什么？

1月出乎意料的旺盛消费似乎一再表明美国的经济短期内没有衰退的迹象，之前连续数月的疲态甚至引发美联储最快今年年底就要降息的讨论。作为消费者，信心最重要，目前的劳工市场还非常健康，虽然大公司裁员的新闻不绝于耳。疫情期间员工工资的涨幅是实实在在的，收入的增加也是真实的，而且工资涨上去了就很难降下来，除非真的遇到经济衰退。收入增加，工作机会甚多，就算通胀高企，消费还会维持在健康的水平，这就是目前的状态。

由此，我还是维持之前的判断：美国消费没有崩塌，甚至比大家预料得还好，去库存已经取得进展，虽然不会一蹴而就。如果没有其他不可预知因素的影响，今年下半年美线货量回升到疫情前水平很有希望。历史一再告诉我们，跌得越惨，反弹越猛。至于美国进口量这个饼会怎么分，那就是另外一回事了。还有一个问题就是，运力的匹配和货量的反弹在时机上能否同步？过去的经历证明几乎是不可能的，这种时间差造成的短时间内运力的缺失就是运价上涨的最大推动力，如果货量上升的曲线越直，这种可能性就越大，2023年最大的“亮点”也就在此。

【财新网】互联网券商非法跨境业务治理进行之时，境内证券公司的境外子公司也加入到了整改队伍。投资者能否新增开户？存量投资者是否还有交易权限？2月15日傍晚，证监会新闻发言人就境外持牌机构非法跨境展业规范整改情况答记者问，回应诸多市场关注的问题。受监管明确回应的影响，富途控股、老虎证券美股开盘前股价一度均跳涨超过10%。

2022年12月30日，证监会依法推进对富途控股、老虎证券非法跨境展业的整治工作。两家公司未经核准，面向境内投资者开展跨境证券业务，根据《证券法》等相关法律法规，其行为已构成非法经营证券业务。

2023年1月13日，证监会正式发布《证券经纪业务管理办法》，明确将加强对非法跨境经纪业务的日常监管，稳步有序推进整改规范工作。按照同一类业务实施统一监管的原则，近日证监会部署开展了境内证券公司境外子公司非法跨境展业的规范整改工作。

因为对监管部门加强跨境炒股的监管预期，部分香港券商已经暂停内地客户增量、甚至存量业务。香港本地券商耀才证券（ 01428.HK ）近日向其部分客户发信称，将于2月16日起暂停内地客户账户的买入功能，限客户2月23日之前提取账户内余款。另据接近国泰君安消息人士向财新透露，国泰君安国际（ 01788.HK ）上周亦召开内部会议，讨论针对内地客户跨境交易的安排，已叫停“线上见证开户”服务。（参见财新网《预期严管跨境炒股 部分香港券商暂停内地客户服务》）

证监会表示，对上述非法跨境展业的规范整改工作，均按照“有效遏制增量，有序化解存量”的原则开展。核心要求是，禁止未在境内持牌的境外机构违规招揽境内投资者，并不得为其开立新账户；同时仍允许存量境内投资者继续通过原境外机构开展交易，但存量投资者向境外账户转入增量资金时应当严格遵守我国外汇管理的有关规定。

证监会发言人表示，“绝大部分涉及此类业务的证券公司正在积极落实相关整改要求，停止了违规新增开户。相关证券公司及其境外子公司能够全面准确理解监管要求，依法合规有序做好整改，不会无故限制存量客户交易。”

财新此前报道，严格按照中国证券监管机构的规定，中国内地居民只能通过合格境内机构投资者（QDII）制度，以基金的形式间接投资海外市场股票，或者通过有一定门槛的“沪港通”“深港通”机制，直接买卖香港市场的标的股票。内地居民想要在境内合法合规地直接炒美股，法理上是行不通的。跨境炒股，多年来一直处于中国证券监管和外汇管理之外的灰色地带。（参见财新网《富途、老虎境内证券业务非法 证监会将采取进一步监管措施》）

富途和老虎等这类实际在中国境内获客的境外互联网券商，之所以至今仍未被中国监管部门取缔，最重要的一条保命法则便是：开户和交易都在境外的关联公司和境外服务器实现，中国境内实体只负责技术支持和研发——而这并不会被认定为证券业务。同样，在外汇监管方面，境外互联网券商在中国境内保命的另一条法则是不帮客户换汇（参见2021年第13期《财新周刊》报道《跨境炒股热潮滚滚 灰色操作如何规范》）。

曾刚：穿越红线，迎向未知——读《21世纪货币政策》 2023年02月15日10:45 作者: 文/意见领袖专栏作家 曾刚

在刚刚结束的2022年，《21世纪货币政策》无疑是最受关注的经济学专著之一。作者本 · 伯南克，从2002年开始进入美联储工作，并于2006年就任主席，之后带领美联储成功应对了次贷危机所带来的严峻挑战。除中央银行家的身份外，伯南克也是一流的学者，著作等身，因对银行和金融危机的杰出研究而获得了2022年度的诺贝尔经济学奖。集理论与实践的大成于一身，“知行合一”是伯南克著作非常突出的一个特点，这本《21世纪货币政策》亦不例外。该书以现代中央银行的政策框架为基础展开，按时间线索，将上世纪“大通胀”以来美国货币政策的演进逻辑进行了细致、清晰的阐释，并对新冠疫情以后美联储的政策创新以及未来的发展方向进行了展望。

《21世纪货币政策》，[美]本 · 伯南克，2022-11-01 《21世纪货币政策》，[美]本 · 伯南克，2022-11-01 　　中央银行的历史由来已久，如果从最早的瑞典银行或英格兰银行算起，已历经数百年，即便是美联储（根据《联邦储备法》于1913年12月23日成立），其可考的历史也有近110年。但真正意义上的现代中央银行阶段（即货币本位彻底摆脱与黄金的关联，中央银行信用正式成为货币创造基础），或许只能从上世纪70年代算起。1971年8月5日，尼克松政府推出“新经济政策”，第一条便是停止履行外国政府或中央银行用美元向美国兑换黄金，黄金-美元双挂钩的“布雷顿森体系”戛然而止，各国的货币供应就此彻底摆脱了黄金的束缚，当然，也失去了用黄金作为其价值支撑的基础。货币本位的这种历史性变迁及其可能带来的影响，并未被人们所充分认识和把握，导致了理论与实践层面在相当长一段时间的混乱。在这种背景下，现代中央银行的诞生礼，便是由货币供给失控所导致的“大通胀”。

伯南克的著作以《21世纪货币政策》为名并以“大通胀”作为全书讨论的起点，在某种意义上，可以被认为是一部以美联储为研究对象的“现代中央银行史”。如果我们把信用货币体系下的中央银行看做是现代中央银行，那么，“现代中央银行史”实际上要反映的就是中央银行如何适应货币本位变迁，稳定无内在价值的“信用货币”的购买力；如何在中性利率持续下行的情况下，保持货币政策对实体经济的调控效力；以及如何在金融体系日益庞大的情况下，在传统的政策框架外寻找危机化解和金融稳定的途径。上述这些方面，构成了伯南克这本“现代中央银行史”的主要内容和线索。

一是确立货币政策框架，引导、稳定通胀预期。货币政策的核心是维护物价稳定，在金本位时期，这一目标取决于黄金供求及其在国际间的流动。而在信用本位时期，这一目标则取决于公众对通货膨胀的预期。因此，从金融本位货币向信用本位货币的过渡，最根本的影响不仅是货币供求机制的变化，而在于货币价值的“锚”从具有内在价值的实物转向不确定的公众预期，这意味着以维护物价稳定的货币政策体系将截然不同。当然，在实践中，中央银行家并没能及时地认识到这样的变化，而将金本位时期的货币政策理念沿袭到新的阶段。以至于在金本位向信用本位过渡的漫长期间，货币政策非但未能很好地实现其物价稳定的目标，反而屡屡成为经济动荡的根源。美国在上世纪七十年代的“大通胀”，渊薮就在于货币政策理念与货币本位演进之间的错位。

上世纪八十年代以后，尽管沃尔克和格林斯潘成功地管理了通胀预期，并将美国带进了长达二十年的“大缓和”的繁荣时期，但二者都没有建立更加透明和稳定的货币政策框架，“相机抉择”的灵活性仍是中央银行政策的主基调。作为训练有素的学者，与前任相比，伯南克更加重视预期管理，接掌美联储后，旋即在构建稳定的货币政策框架方面进行了积极的探索，并于2012年最终确立了2%的通货膨胀目标制度，以更明确的方式来锚定美元的长期价值。2020年，美联储在既有通胀目标的基础上，推出了“灵活平均通胀目标”（FAIT）的新框架，以通胀和通胀预期的平均值稳定作为政策目标，允许通胀暂时性超标。这个新的政策框架为美联储应对不确定的环境提供了更多的灵活性，但其本质上并未偏离“通胀目标制”锚定长期通胀预期的核心原则，进入2022年之后，当通胀风险演化为现实、持续的挑战，美联储随即开启了一系列激进的加息操作。

二是突破常规，创新政策工具。信用本位让现代中央银行获得了更大的调控经济、金融运行的能力。理论上，中央银行可以通常规货币政策工具（如公开市场操作、再贴现以及法定存款准备金率等）来改变基础货币数量和利率，进而影响全社会的信用创造（广义货币）），从而对经济活动进行调控。不过，在实践中，这种政策传导并非始终有效，特别是当整体经济运行进入全新阶段时（比如，中性利率持续下降甚至接近于零，压缩了中央银行通过下调利率来刺激经济的空间；市场主体的融资需求不足，即使央行信用（基础货币）供给充裕，整体的信用扩张也难以实现，等等），传统货币政策供工具就陷入了捉襟见肘的境地。面对这样的挑战，中央银行家不得不突破常规，去寻找新环境下行之有效的政策工具。作为美联储非常规货币政策体系的创建者，伯南克非常详细地叙述了各种新型货币政策工具，包括量化宽松、融资换贷款计划、负利率、收益率曲线控制以及前瞻性指引（或中央银行沟通）等工具的创设逻辑，并基于经济学家的严谨，引证了诸多学术研究成果来讨论各种非常规工具实施的有效性。总体上看，这些工具在实践中大都取得了明显的成效。

随着经济环境的根本性变化，早先被认为是暂时性的“非常规工具”很有可能会成为长期存在的“新常规政策”，而早前常规工具（或所谓常规货币政策工具）的作用范围以及其重要性则可能持续减弱。从伯南克的讨论中，我们看到了货币政策理论和实践的新一轮的大变革。

三是强化危机管理，构建金融稳定管理框架。尽管中央银行的成立在很大程度上是对金融恐慌的响应，（比如，美联储的成立就肇端于1907年的美国金融危机），通过其履行“最后贷款人”职，为金融机构提供支持，避免金融风险的升级与蔓延。但在实践中，受传统货币政策理念的制约，中央银行家在相当长的时间内并不愿将金融稳定明确地纳入到自身的行为框架中。上世纪80、90年代，金融自由化浪潮席卷全球，金融体系规模极速膨胀，金融波动对实体经济的溢出效应日渐增大，1997亚洲金融危机之后，全球范围内对于中央银行在促进金融稳定方面应发挥更大的作用，逐渐形成了共识。次贷危机爆发进一步加速了相关改革的推进，以维护金融稳定为主要目标的宏观审慎管理正式成为现代中央银行的核心职能之一。

宏观审慎管理将金融体系视为一个有机整体，重点关注金融体系内部以及金融体系和实体经济的相互关联程度，通过实施逆周期政策和跨市场、跨行业的全面监管，防范和化解系统性风险。伯南克对美国宏观审慎政策体系建设及其存在的缺陷，以及宏观审慎与货币政策之间的区别与协同进行了全面而、深入的讨论。基于学者的严谨，伯南克虽然认为金融稳定至关重要，但拒绝将货币政策作为稳定金融的常规手段，而认为应该使用监管、监督以及最后贷款人等作为控制金融风险的主要工具。目前，主要国家央行都在为构建宏观审慎管理体系进行着积极的探索，伯南克的上述思考，值得深入研究和探讨。

“理论是灰色的，而生命之树常青”。从上世纪70年代至今，现代中央银行的实践与探索已历经半个世纪，但遗憾的是，理论经济学的研究体系却仍未能将诸多创新容纳其中。以至于作为顶尖的学者，伯南克在2014年就曾经感叹，“量化宽松的问题在于，它在实践中行之有效，但在理论上却无从解释”。立足于传统的理论框架，去审视新环境下各种突破常规的创新，难免会得出这些与实践离经叛道、甚或不负责任的结论。中央银行家自身也常陷入这样的反思，现任美联储主席鲍威尔在新冠肺炎爆发后的一系列政策应对后承认，“我们越过了许多以前从未越过的红线。”事实上，一如从金本位向信用本位的演变改变了货币政策的基本逻辑，从而催生了现代中央银行制度的演进，长期经济、社会环境的变化会继续改变货币政策的运行基础，并需要制度、工具的不断创新与之相适应。过去的非常规工具正在成为主流，在未来，或许还会被更新的工具所替代，而中央银行家所需要做的，是根据实际需要，不断穿越红线、迎向未知，以持续创新，护航经济、社会的长期繁荣和发展。

(本文作者介绍：上海金融与发展实验室主任。)

责任编辑：李琳琳

1月份，新增人民币贷款4.9万亿元，好于预期的4.1万亿元，也较去年同期多增9200亿元。社会融资规模新增59800亿元，高于预期的54000亿元，同比去年少增1959亿元，但仍为近十年以来第二高点。M2同比增长12.6%，高于市场预期11.5%和前值11.8%。

信贷数据和社融数据整体较强，反映了开局之年，自上而下更加重视稳增长，把拼经济的意志传递给了银行和资本市场。中短期内，金融对经济增长的支持动力仍十分充沛，在此期间，应积极培育内生性增长动能，使经济复苏更加具有可持续性。

具体看：

1）新增人民币贷款大幅高于预期，且贷款结构大幅改善。1月新增49000亿人民币贷款，高于预期的40800亿和去年同期的3.98万亿元，为历史最高单月水平。

从分项看，中长期贷款新增37231亿元，同比多增8807亿元，几乎解释了9200亿元同比多增的绝大部分，为主要拉动项。短期贷款15441亿元，同比多增4335亿元；票据融资择减少4127亿元，同比少增5915亿元，两者合计，短期融资和去年基本持平。

信贷恢复好于预期，一方面与疫情放开后经济快速实现正常化有关。1月PMI时隔3个月重回荣枯线以上，春节期间春运、消费数据已经恢复到2019年70%-80%左右。另一方面与决策层强大的稳增长意志有关。年初以来，国常会要求“持续抓实当前经济发展工作，推动经济运行在年初稳步回升”；央行、银保监会要求“各主要银行要合理把握信贷投放节奏，适度靠前发力”。每年初，政策都会积极发力开好局，但从会议要求和各地落实上来看，今年稳增长的决心和意志大于以往，在短期工作中，处于压倒一切的位置。

和往年一样，银行也存在“早投放、早收益”的内生性激励，将一部分优质项目信贷需求提前释放，也是1月份信贷凶猛的重要原因。

2）新增中长期贷款看，企业贷款增长显著，居民户依然表现较弱。1月中长期贷款中，非金融公司中长期贷款新增35000亿元，同比多增14000亿元。居民户中长期贷款新增2231亿，同比少增5193亿，环比较上月多增366亿，但恢复势头仍不稳固。

企业中长期贷款增长显著，得益于疫情放开、政策支持，企业信心有所恢复。1月非金融机构中长期贷款新增35000亿，远高于近5年同期均值21400亿。从地方两会透露的信息来看，今年地方投资不仅发力早，力度也大，多地在政府工作报告中提出2023年固定资产投资增速预期目标，最低为6.5%左右，最高为15%左右。再加上疫情放开后，存在一些积压性信贷需求积极释放，共同促进了企业中长期贷款放量增加。

居民端则恢复势头尚不明显，仍需要积极呵护。居民户中长期贷款新增2231亿元，远低于近5年同期均值6712亿，延续着去年以来的低迷状态，显示居民购房信心依旧没有得到实质性的提振。虽然疫情管控全面松绑，春节假期再度迎来返乡高峰，但1月份三四线返乡置业并不显著，楼市继续低迷。

整体来看，1月份，TOP100房企仅实现销售操盘金额3542.9亿元，单月业绩规模同比降低32.5%，环比降低48.6%，较2022年2月的降幅也达11.8%。

3）余额同比看，人民币贷款增速连续2个月底部提速。1月，各项贷款余额同比增长11.8%，增速较上月增长0.7个百分点，增速已连续2个月加速。分项看，短期贷款与中长期贷款余额增长8.8%和11.2%，增速较上月分别扩张0.6和0.5个百分点；票据融资余额同比增长27.3%，增速扩大2.2个百分点。与单月新增相比，人民币贷款余额增速更稳定，更具有持续性，连续两月回升，表明经济正在实现触底回升。

4）社会融资总额表现略低于去年同期，主要受直接融资整体形成拖累。1月新增社会融资总额59800亿元，同比少增1959亿元。其中新增人民币贷款49300亿，同比多增7312亿，是最大拉动项。而企业债新增964亿，同比少增4352亿，是第一大拖累项。政府债券融资新增4140亿元，同比少增1886亿元，是社融第二大拖累项。

直接融资同比大幅下降，一方面与春节提前有关。直接融资是场内交易，与交易日多少存在较高正相关。今年春节提前到1月份，期间交易所关闭，抑制了发行规模。

另一方面，去年以来，企业债券发债环境整体较为恶化。去年四季度以来、受房地产行业低迷、城投债违约风险提升、信用债融资环境恶化等因素影响，部分企业债发行大幅回落。但同时也要看到，相比去年12月，企业债券融资多增6373亿，已经开始修复。未来随着地产成交的回暖、经济修复、信用环境改善，企业债融资有望走好。

政府债券由于去年基数较高，1月数据同比表现略弱。但从新闻来看，专项债今年投向、额度预计都有提升，一季度依然值得期待。《关于组织申报2023年地方政府专项债券项目的通知》显示，2023年专项债资金投向增加了两个领域；专项债用于项目资本金的领域也增加了3个领域，专项债杠杆作用有望放大。监管部门已向地方下达了2023年提前批专项债额度。申报的专项债需求规模要按照提前下达2023年用于项目建设的专项债券分配本地区额度的3倍左右把握。

提前批额度于今年1月份启动发行，争取上半年将债券资金使用完毕。1月，媒体汇总各地披露的预算报告，显示多地2023年提前批专项债限额相比2022年大幅增加，增速在34%-92%之间，预计全国提前批专项债额度可能达到2.19万亿（2022年提前批1.46万亿）。也有机构预测全年发行专项债5.4万亿（2022年4.0万亿）。未来几月专项债数据依然值得期待。

5）影子银行融资继续保持活跃。1月，信托贷款减少62亿元，同比多增618亿元；委托贷款新增584元，同比多增156亿元。信托贷款、委托贷款的多增，与今年政策性开发性金融工具部分以委托贷款形式投放相关。未贴现银行承兑汇票新增2963亿，同比少增1770亿，表明经济复苏下，票据融资没有冲量压力，银行表外业务应部分已转回表内。整体看，影子融资存量同比持续上行，增速由去年年初的-12.2%收窄至1月的-1.1%。

6）社融增速与M2增速剪刀差进一步扩大，经济修复仍需要一定时间。社融存量同比增长9.4%，增速较上月回落0.2个百分点。M2同比增长12.6%，高于市场预期11.5%，增速较上月扩大0.2个百分点。剪刀差从上月的-2.2%扩大到-3.2%，创2022年4月以来新高。

M2高增长主要源自预防性储蓄的继续上升，以及居民端提前还贷的影响。2022年1-12月居民户合计新增人民币存款17.8万亿，较去年同期增长80%。2023年1月，居民户新增存款同比增长15%，存款增速有所回落。但剪刀差持续扩大，表明居民存款并未向企业存款转化。去年下半年以来理财赎回催生居民提前还贷。新闻显示，春节期间多家国有大行APP的线上提前还房贷的通道已经关闭，提示需要到网点人工办理预约申请，最新数据显示等待期3-7个月不等。未来随着经济的进一步修复、专项债提前批的逐步落地，社融与M2剪刀差有望收窄，但提前还贷背后的谨慎心态，仍应引起高度重视。

综合1月的金融数据，我们结论如下：

1、决策层稳增长决心前所未有，并在金融系统内部动员起来。后续随着地方专项债发行的提速，中短期内，经济增长的动能无虞。但中长期来看，复苏持续性取决于内生性需求恢复程度，这非货币主管部门能完全控制，需要在消费、投资和基建刺激方面下大力气，需要有关部门“几家抬”，共同把经济复苏的引擎启动起来。

2、经济正常化的速度快于预期，最差的情况已经过去。无论是企业中长期贷款数据，还是春节前后消费数据，均显示经济在快速实现正常化，经济正在从底部向上复苏；

3、房地产仍是最大掣肘因素，必须尽快提振房地产行业信心，扭转其下滑局势。去年以来，各方面采取了政策松绑和放水措施，力度不可谓不大，但奈何地产行业这次受伤太深，元气大伤（《挽救地产，仅靠放水是不够的》）。必须采取实质性措施，在房地产领域，坚决落实两个毫不动摇，恢复各方信心。否则，底部企稳的大好局面仍有较大可能性出现逆转。

【财新网】因为对监管部门加强跨境炒股的监管预期，部分香港券商已经暂停内地客户增量、甚至存量业务。

香港本地券商耀才证券（ 01428.HK ）近日向其部分客户发信称，将于2月16日起暂停内地客户账户的买入功能，限客户2月23日之前提取账户内余款。另据接近国泰君安消息人士向财新透露，国泰君安国际（ 01788.HK ）上周亦召开内部会议，讨论针对内地客户跨境交易的安排，已叫停“线上见证开户”服务。

上述人士称，开会讨论内地投资者跨境炒股的中资券商不止一家，行业正在等待监管机构厘清相关法规。有另一香港证券从业人士向财新表示，业界目前预期监管部门近期将进行窗口指导，提供行业监管进一步指引。

上述事件发生的背景是，中国证监会2023年1月发布的《证券经纪业务管理办法》将于2月28日起正式施行。当中援引《证券法》、《证券公司监管管理条例》相关规定，强调将加强对非法跨境经纪业务的日常监管，对相关违法违规行为，按照“有效遏制增量，有序化解存量”的思路，稳步推进整改。

以上述券商做法来看，国泰君安国际叫停内地居民“网上见证开户”服务，属于遏制“增量”，而耀才证券直接叫停现有内地客户买股，则属于进一步对“存量”开刀。一名香港券商界人士对财新称，按监管当局现阶段的要求，焦点应该在“增量”方面，未必会直接砍断跨境炒股的“存量”服务；至于耀才证券，其属于港资券商，内地客户数量亦有限，理论上也不会是内地监管首先瞄准的对象。香港立法会金融服务界议员兼香港证券业协会主席李惟宏向财新指出，个别香港券商因应自身情况向部分客户暂停提供服务，但相关监管新规暂未对整个业界有严重影响。

据耀才证券上述客户信，2023年2月16日起，内地客户的证券账户将暂停买入功能，只允许卖出，内地客户的期货、期权、杠杆式外汇、贵金属账户不允许开立新仓位，只能平仓；内地客户须在2023年2月23日或之前提取账户内全部余款，若未能限期内自行提取，余款将自动存入客户登记的提款银行账户。

耀才证券表示，今日（2月13日）内将就客户信作出回应。截至港股收市，耀才尚未对事件作出回应，股价受事件影响下跌12.3%，报1.35港元。该公司于收市后发公告称，2月16日起被暂停买入服务的客户属于“内地客户于内地开立”的证券账户，也就是不包括内地客户亲自赴香港开立的证券账户。公司强调，香港客户占耀才收入达98%，故暂停上述客户服务不会对耀才的业务及收益有任何影响。

而国泰君安国际叫停的“线上见证开户”业务，指的是内地居民毋须亲临位于香港的国泰君安国际营业厅，可以在网上以视频方式完成见证步骤来开立境外证券账户。财新记者向国泰君安国际客户服务人员了解到，目前持内地有效证件（港澳通行证）亲临香港开户并没有叫停，只是“预约额度已满”。国泰君安国际的已有客户，日常服务均不受影响。国泰君安国际股价今日微跌1.32%，收市报0.75港元。

无论收紧内地客户“存量”抑或“增量”业务，皆因业界预期跨境炒股的行业监管正在趋严。监管部门近期不断明确监管立场，其中，2022年12月30日，中国证监会再次点名互联网券商富途控股（NASDAQ：FUTU）和老虎证券（NASDAQ：TIGR），指其未经核准，面向境内投资者展开跨境证券业务，已构成非法经营。（参见财新网《富途、老虎境内证券业务非法 证监会将采取进一步监管措施》）

富途控股2月13日回应财新查询称，近期没有收到新的监管文件，但正与监管部门密切沟通具体整改方案，目前依旧按照监管的精神，积极落实整改工作，全力服务好“存量”投资者。

值得一提的是，若严格按照中国证券监管机构的规定，中国内地居民只能通过合格境内机构投资者（QDII）制度，以基金方式间接投资海外市场股票，或者通过有一定门槛的“沪港通”、“深港通”渠道，直接买卖港股。而若严格按照监管法理要求，境内并无合法合规直接炒美股的通道。

接近内地监管人士对财新称，境外券商跨境展业（招揽客户）违反《证券经纪业务管理办法》，前期外汇管理部门也表示，居民换汇出境炒股属违法。境内居民直接投资港股，除了“沪港通”、“深港通”，符合一定条件的合理诉求可以考虑允许，如境外上市公司员工参与股权激励。

该人士也指出，针对一些投资美股等境外证券的合理诉求，监管部门也在依法合规审慎的前提下研究“开正路”。

文/意见领袖专栏作家 陈欣

导读：

“提前还贷潮”的出现说明我国居民降杠杆的意愿正大幅加强，背后的深层次原因或为国家严厉的限贷政策扭曲了贷款的风险机制，导致了一定程度的金融资源错配。中国的居民部门目前的整体净杠杆率不是偏高，而是偏低，其中的高收入、高净值人群仍具有较大加杠杆空间。大力优化放松当前的限购限贷政策，加强产权保护力度，削弱对房地产税征收的预期，或为稳定房地产消费的有效政策。

正文：

2023年以来“提前还贷潮”成为社交媒体的热议话题。全国多地出现大量居民提前归还房贷的现象，导致部分银行关闭了线上申请提前还贷的预约通道，而去线下银行柜台预约还贷的排期已达数月。

2022年末全国个人住房贷款余额为38.8万亿元，同比仅增长了1.2%，而2021年的增速是11.3%。提前还贷潮的出现说明我国居民降杠杆的意愿正大幅加强。其较为直接的原因是市场利率快速下降和居民的风险偏好回落，但背后的深层次原因或为国家严厉的限贷政策扭曲了贷款的风险机制，导致了一定程度的金融资源错配。

在此背景下，国家有关监管部门有必要对当前限贷政策的利弊重新权衡，与促进住房消费的其它政策形成合力，避免我国陷入“资产负债表式衰退”，助力经济在2023年快速复苏。

01

房贷是银行最优质资产

相较于美国实行的非追索权住房抵押贷款，在我国的住房贷款制度中个人极为弱势。

美国购房者对房贷承担的偿付责任仅限于作为抵押品的住房。在贷款人违约断供的情况下，银行可收回抵押房产，但无权就购房者的其他资产进行追索。

而在我国，个人对房贷债务承担无限连带责任，偿付义务并不仅限于所购买的房产。出现违约后，银行从拍卖房屋所得不足以清偿贷款的，不足部分仍需由债务人承担。因此，当住房的市场评估价格大幅下降时，银行还可要求贷款人补充首付本金。

此外，我国对首套房和二套房较高的首付要求也大幅降低了违约风险。因此，中国的个人住房贷款违约率极低。以招商银行为例，截至2022年9月末，其个人住房贷款余额为1.4万亿元，占公司零售贷款余额的44.4%，其不良率仅为0.29%；对比起来，同属零售贷款的小微贷款、消费贷款和信用卡贷款的不良率分别为0.6%、0.95%和1.67%。

2022年末我国个人住房贷款较3季度末的38.9万亿元还有所下降。提前还贷潮下，银行业面临着流失最优质资产的巨大压力，不少银行采用还贷权限上移、额度管控等花样繁多的手段拉长客户提前还贷排队的期限，从另一个角度阐释了个人在面对银行时的弱势。

02

私有部门面临去杠杆风险

1990年-2005年期间，日本土地和住房的价格暴跌使得企业和居民资产大幅缩水、甚至资不抵债，引发私有部门的风险偏好发生根本性的转向，出现了大规模、长周期去杠杆的现象，导致经济陷入长期低迷的状态。此类经济现象被总结为“资产负债表式衰退”。

自2000年以来，我国以土地财政的模式为基础设施建设和经济发展创造了极大量资本，所付出的代价是债务的持续增加。2022年末，我国社会融资规模存量同比增长9.6%至344万亿元，对应宏观杠杆率超过284%。

然而，我国新增社会融资的结构出现了较为明显的分化。在政府和国有企业的融资仍快速增长之际，私有部门的杠杆和投资增长开始停滞，甚至出现了下降的迹象。2022年，我国新增住户贷款为3.8万亿元，较2021年下降超过一半；2022年末，我国住户贷款余额为74.9万亿元，为当年GDP的60.6%，较2021年末的62.2%降低了1.6%，多年来首次显示出明显下跌的趋势。此外，2022年，我国民间固定资产投资总额为31万亿元，增速仅有0.9%，也暗示私营企业的去杠杆意愿加强。

借鉴日本在“资产负债表式衰退”中的经验教训，我国不仅需要防止房地产价格的大幅下降，还应采取有力措施避免私有部门的持续去杠杆。

03

居民部门的整体净负债率偏低

有观点认为我国居民的整体杠杆已过高。

我国居民贷款占GDP的比重已超过60%；若按照国际清算银行的全口径标准，我国住户部门的杠杆率在2021年末已达72.2%。

据美联储发布的2022年第三季度美国金融报告，美国居民债务总额为16.5万亿美元。以此数据测算，2022年美国住户部门杠杆率仅为65%左右。

此外，由于我国GDP的分配中劳动者所占比例的比例不足30%，而美国的分配体制更侧重于劳动者，其劳动者所得超过GDP的一半。这意味着中国居民依靠劳动收入去负担债务的压力远超美国居民。

然而，要衡量负债的合理水平，不仅需要考虑居民收入因素，还需考虑居民储蓄和其它资产。

长期以来，我国居民的储蓄率均超过30%，而且房地产价格的长期上涨为城市居民带来了巨额财富。2022年末，我国住户存款余额已达121.2万亿元，较上年末增加了17.8万亿元。若将居民存款考虑在内，我国居民处于净储蓄46.3万亿元的状态。

此外，我国理财产品的存续规模接近30万亿元，A股市场市值近90万亿元，据测算住房的总市场价值超过4百万亿元。保守估计，我国居民部门的全部资产价值或达5百万亿元，而对应的债务低于1百万亿元。

从这个角度来看，我国居民部门的整体资产负债率低于20%，净负债为负数，整体杠杆率不是偏高，而是偏低。

04

财富分化影响负债率

由于过去二十年间房价的快速攀升，拥有房产的多少几乎就决定了家庭资产增值的速度，导致我国家庭的财富分化较为严重。

截至2022年6月末，招商银行拥有1.8亿零售客户，共管理11.7万亿元资产；但仅4百万金葵花及以上客户就拥有9.6万亿元资产，户均238万元；其中，13万私人银行客户的资产为3.6万亿元，户均约2800万元。招商银行的数据说明我国居民的金融资产主要集中于少量高净值人群。

目前，房地产占城镇居民家庭资产的比重已达60%。但由于收入和财富的多寡，不同类型的家庭具有差异较大的负债率。

对于中低收入的家庭，其购买房产的时机较晚、数量较小、面积较小，在房产快速增值的过程中受益较小，因而家庭资产的总值也较低，家庭的负债率更高，还款压力更大。

但是，高收入、高净值家庭往往较早就以较低的价格购买了较多房产，房价大幅上涨后还可以卖出多余房产变现，进而投资于流动性更强的金融资产。平均而言，此类家庭的负债率较低，通常在考虑存款、理财、证券等高流动性资产后是处于净储蓄状态。

高收入、高净值家庭对于市场利率的变化较为敏感，也具有提前偿清房贷的能力。提前还贷潮或意味着银行最优质的客户正在去杠杆。

05

高净值居民存在转杠杆空间

我国经济的成功较大程度上依赖于土地财政模式创造的资本，房地产业相关收入占地方政府综合财力的一半左右。2022年，全国的国有土地使用权出让收入为6.7万亿元，同比下降23.3%；房地产相关税收收入为1.8万亿元，同比下滑7.6%。

可见，房地产市场的疲软给地方财政带来了巨大压力。2022年国家陆续出台了多项房地产救市政策，但至今尚未能挽回居民的住房消费信心。据克而瑞数据，2023年1月全国百强房企销售全口径金额约为4千亿元，同比下降31.7%，环比下降47.4%。逾十万亿级别房地产销售的资金循环被打乱后，不光是大量民营房地产企业奄奄一息，土地财政占比较高城市的城投公司也同样面临着资金回笼困难、偿债压力巨大的问题。

刺激消费、稳定房价无疑将是2023年国家政策关注的重点。

在城投公司等国有企业负债率较高、效率较低的情况下，政策应重点鼓励私有部门加杠杆。与流行的观点不同，本人认为我国的居民部门目前的整体净杠杆率不是偏高，而是偏低，其中的高收入、高净值人群仍具有较大加杠杆空间。

若要稳定房地产消费，监管层或需大力优化放松当前的限购限贷政策，加强产权保护力度，削弱对房地产税征收的预期，探索在稳定宏观杠杆率的约束下，将城投公司和房地产公司的负债转杠杆至居民部门。

本文原发于网易财经智库

(本文作者介绍：上海交通大学上海高级金融学院教授。主要研究会计与资本市场，公司财务，证券投资策略。)

My Fifth Year as a Bootstrapped Founder February 10, 2023 12-minute read annual review • tinypilot Five years ago, I quit my job as a developer at Google to create my own bootstrapped software company.

For the first few years, all of my businesses flopped. None of them earned more than a few hundred dollars per month in revenue, and they all had negative profits.

Halfway through my third year, I created a device called TinyPilot. It allows users to control their computers remotely without installing any software. The product quickly caught on, and it’s been my main focus ever since.

In 2022, TinyPilot generated $812k in revenue, a 76% increase from 2021.

In this post, I’ll share what I’ve learned about being a bootstrapped founder from my fifth year at it.

Previous updates My First Year as a Solo Developer My Second Year as a Solo Developer My Third Year as a Solo Developer My Fourth Year as a Bootstrapped Founder Highlights from the year TinyPilot grew annual revenue to $812k Income/Expense 2021 2022 Change Sales $459,529 $807,459 +$347,930 (+76%) Credit card rewards $2,241 $4,327 +$2,086 (+93%) Raw materials -$224,046 -$333,656 +$109,610 (+49%) Payroll -$142,744 -$206,187 +$63,443 (+44%) Electrical engineering consulting -$28,662 -$124,643 +$95,981 (+335%) Advertising -$3,873 -$51,764 +$47,891 (+1,237%) Web design / branding -$15,931 -$30,215 +$14,284 (+90%) Postage -$24,227 -$30,779 +$6,552 (+27%) Cloud services -$5,553 -$7,865 +$2,312 (+42%) Office space -$4,400 -$6,600 +$2,200 (+50%) Equipment -$2,083 -$5,915 +$3,832 (+184%) Everything else -$4,902 -$8,183 +$3,281 (+67%) Net profit $5,349 $5,979 +$630 (+12%) While it sounds impressive to grow revenue by $350k, it’s a little less exciting that I’m only walking away with $6k in profit. I don’t pay myself a salary, so $6k is the full amount I earned from the business in 2022. Still, I’m excited about these numbers and what they mean for 2023.

One of the major cost increases was electrical engineering. Throughout 2021, TinyPilot’s electrical engineering vendor was struggling to keep up with TinyPilot’s growth. In late 2021, I switched to a new vendor that fits our needs better, but they cost three times as much.

The ongoing chip shortage forced us into frequent redesigns, which bloated costs in engineering hours and raw materials. We were often in a race to redesign a circuit board before we ran out of our existing version, so we repeatedly paid a premium to expedite the process.

We finally escaped the redesign treadmill in September. I’m hopeful that our fourth quarter results will reflect the coming year. Our profit was $28.6k for the quarter, so if we average $9.5k per month in 2023, I’ll be happy.

TinyPilot got a new website When I launched TinyPilot in 2020, I told myself the website and logo were just placeholders. Then, things took off so quickly that I never had time to replace them.

In 2022, I finally hired a design agency to create a new logo and redesign the website.

Screenshot of old landing page Screenshot of new landing page Before and after the TinyPilot website redesign

I wrote previously about how frustrating and expensive it was working with the design agency, but I’m pleased with the result. My old website looked like a hobby project, and the new design looks like a real company. I suspect that at least a portion of my increased sales resulted from the new design.

The TinyPilot team grew from six people to seven At the end of 2021, the TinyPilot team was:

Me, the sole founder Three part-time software developers Two part-time local staff who handle assembling devices and fulfilling orders One of whom also handled customer service By the end of 2022, we had added two support engineers and adjusted responsibilities, so the team is now:

Me, the sole founder Two part-time software developers Two part-time local staff who handle assembling devices and fulfilling orders Both now work on customer service Two part-time support engineers Adding the support engineers felt like finding the missing piece of the puzzle. Before they joined, I was the only person handling technical support, and it occupied about 20% of my time. Now, I spend less than 5% of my time on support requests, and customers receive faster support.

The support engineers also do things I didn’t have time for, like investigating complex bugs, writing documentation, and improving our diagnostic tools.

Growing the team stretched my skills as a manager. In 2021, TinyPilot’s workflows were fairly simple. Almost everyone did their work as a single-person unit. The results either went directly to me or to a customer. When employees needed to coordinate with each other, it was always among teammates of the same role.

Integrating support engineers meant figuring out how different teams work together. How do support requests work when they require cooperation between fulfillment staff and support engineers? What’s the feedback loop between the support engineers and the dev team?

PicoShare became my fastest-growing project One of my pet peeves in the last few years is how difficult it is to share a single file with cloud storage providers like Google Drive or Dropbox. They won’t give you a direct link to your file — just a link to their web interface, where they pressure your recipient to sign up for an account. If you upload a video to Google Drive, they make you wait 15+ minutes while they re-encode it, even if it was already optimized to play in the browser.

As an alternative to the existing cloud storage options, I made a minimalist file-sharing app called PicoShare. You just upload a file, and it gives you a direct link that you can share. Easy! No re-encoding, no prompts to sign up for anything.

Animated demo of uploading a video file to PicoShare and streaming it in another browser window Demo of PicoShare There are a few open-source tools that offer similar functionality, but PicoShare is unique in not requiring a database server. That means you can run it in a single Docker container, whereas other solutions require more complicated orchestration.

PicoShare became the fastest-growing open-source project I ever published. It received 600 Github stars within two weeks of its release. As of this writing, PicoShare has over 100k installs.

Lessons learned Don’t become anyone’s smallest client I made many mistakes throughout the whole TinyPilot website redesign fiasco, but the core problem was that the design agency was a fundamental mismatch for TinyPilot.

The agency’s other clients had 5-20x TinyPilot’s budget. At first, I thought that was such a gift — this fancy agency with expensive clients was betting on a little company like mine.

The reality was that TinyPilot was the agency’s lowest priority. They managed the project poorly, which drove up costs, bloated scope, and stretched out timelines.

Now, when I work with new vendors, I ask them how my company compares to their other clients. If I’m an outlier in any important dimension like size, revenue, or industry, I look elsewhere.

Run at 50% capacity Wouldn’t it be wonderful if your business’ capacity perfectly matched your customers’ needs? Your employees would fulfill every order and satisfy every support request while working exactly 40 hours per week. They’d never feel overworked nor underworked, and there’d be no idle time.

In practice, that would be a terrible system. Running at 100% utilization would mean you have no margin for error. Ordinary occurences like a bump in sales or an employee taking a vacation would immediately overwhelm you.

I aim for everyone at TinyPilot to run at around 50% capacity. That is, a balance of 50% reactive work and 50% proactive work. For some roles, the balance isn’t quite 50/50, but it’s a good rule of thumb.

The technical support team is the clearest example of a 50/50 split: they spend half of their time responding to support requests and the other half finding ways to save users from needing support. The proactive tasks include fixing bugs in the product, writing documentation, and improving our diagnostic tools.

Every TinyPilot team comprises two people. When one person is unavailable, the other can suspend their proactive work and handle time-sensitive tasks without feeling overwhelmed. If we get a rush of orders because a popular YouTube channel mentions us, we have spare capacity to absorb it.

Team Reactive tasks Proactive tasks Founder Team management Vendor management Reviewing work Filling gaps in responsibilities Marketing Sales Re-evaluating strategy Hiring and training Support engineers Answering technical support questions Writing documentation Writing tutorials Investigating difficult bugs Software developers Fixing urgent bugs Releasing new features Improving dev experience Creating automated tests Fixing non-urgent bugs Fulfillment staff Assembling devices Fulfilling orders Customer service Creating support playbooks Assisting in marketing Ansible and git are not software distribution tools When I started working on TinyPilot, I didn’t know how to distribute Linux software.

To publish the prototype of TinyPilot, I used the tools I knew: bash scripts, Ansible, and git. The bash script bootstrapped an Ansible environment and executed an Ansible playbook. Ansible installed dependencies, made necessary changes to the operating system, and cloned the TinyPilot git repository.

The installation process was okay, not great. It was slow but reliable and didn’t require the user to configure anything manually.

Two years later, TinyPilot’s update process was a mess. It still relied on the same shaky foundations from the prototype, except now there was a complex web of interdependencies. Ansible roles depended on Git repositories, which depended on other Ansible roles, which depended on parameters in a bunch of YAML files. Minor changes swallowed weeks of development time.

All this because I never bothered to learn standard Linux packaging tools.

This year, the TinyPilot team learned to use Debian packages. It was far less painful than I’d feared. I thought we’d have to deploy all sorts of package servers and key servers, but it turns out we didn’t need any of that. The process was relatively easy once we found the right guides.

Debian packages have accelerated our development. The tooling catches expensive mistakes earlier, and we can deploy pre-release versions to our test devices easily, whereas our previous installation system made that process prohibitively complex.

Grading last year’s goals Last year, I set three high-level goals that I wanted to achieve during the year. Here’s how I did against those goals:

Grow TinyPilot to $1M in annual revenue Result: Grew TinyPilot’s revenue by 76% to $812k Grade: B I always knew that $1M was an aggressive goal. We fell short, but I’m still impressed at how close we came.

Manage TinyPilot on 20 hours per week Result: I spent more time managing TinyPilot in 2022 than in 2021. Grade: D I was hoping to automate and delegate away enough of my job to reduce my management time to 20 hours per week, but it didn’t happen. Between growing sales, spinning up the support engineering team, and putting out fires due to the chip shortage, my management time increased.

Ship TinyPilot Voyager 3 Result: We never even completed the design phase Grade: F TinyPilot has always used the Raspberry Pi 4B as the core hardware. There’s a wonderful ecosystem around the Pi 4B, but the hardware is relatively expensive and difficult to integrate with custom chips.

My plan for 2022 was to create a custom circuit board for the slimmer, less expensive Raspberry Pi Compute Module 4. That could cut our manufacturing costs by up to 60% and simplify our hardware design.

Instead, all of our hardware engineering time went to chasing down manufacturing issues and supply shortages, so we made no progress on a new product.

Goals for year six Manage TinyPilot on 20 hours per week I failed miserably at reducing my hours last year, but it’s now my top priority. I’m hopeful about my chances this year. A lot of my 2022 work laid the groundwork to remove me from the critical path in 2023.

Earn $100k in profit For TinyPilot’s first two and a half years, I focused on growth. I pay the same in hardware and software engineering costs whether I’m selling 20 devices per month or 2,000, so I needed to reach a certain scale to make the business viable.

For most of 2023, TinyPilot’s production will be constrained by supply. It was disappointing to find out I’d have no chance at growing sales, but the silver lining is that I can slow down and focus on profit rather than growth.

TinyPilot has always roughly broken even, but I think I can reach $100k in profit this year if I avoid further hardware redesigns. Without the hardware redesigns in 2022, I would have saved around $100k on engineering and $20k on materials. If I keep sales steady and run leaner on the hardware side, 2023 should be a profitable year.

Close the TinyPilot office I’ve leased an office for TinyPilot since early 2021. We use it for assembling devices, fulfilling orders, and storing inventory.

Having our own local office has helped us adapt quickly to changes in our hardware and processes, but it’s a lot of extra overhead. This year, I hope to transition assembly to China, where all of our parts originate. I’m also in the process of moving our fulfillment to a third-party logistics warehouse.

Eliminating the TinyPilot office would spare us the work of maintaining a physical space, managing inventory, and tracking in-person shifts. Outsourcing manufacturing and fulfillment will also give the team more flexibility in time and location.

Do I still love it? Every year, when I write these blog posts, I ask myself whether I still love what I’m doing.

2022 was a hard year — certainly my hardest since going off on my own. I wasn’t miserable, but I can’t say I loved it.

The global chip shortage meant we could never manufacture a batch of products the same way twice. There was always some missing component or manufacturing issue, so we were constantly racing to fix issues and adapt our processes before we ran out of stock. We got through it, and there were only a handful of days that I had to mark any product as sold out, but it was stressful.

That said, there were certainly many things to appreciate about the year. I had a relatively small amount of time for writing and software development, but I’m proud of what I produced. Expanding the TinyPilot organization and figuring out how teams work together grew my skills as a manager. It’s been gratifying to see the team grow in their roles and expand their skills as the company evolves.

I still prefer working for myself to having an employer. I still feel grateful for the freedom to have my own company. And I still want to do it forever.

【财新网】三年疫情叠加教培、房地产等行业巨震，居民就业、收入受到较大影响。部分家庭的财务状况在2022年进一步恶化，无法正常偿还房贷，致使住宅沦为法拍房。与此同时，经济下行压力下，破产中小企业增多，导致商业、工业、其他类法拍房同步增长。

中国指数研究院最新披露的数据显示，2022年全国法拍房共挂拍60.6万套（按标的物统计，同一标的物，跨平台跨拍次仅统计一次），同比增长35.7%。在法拍房市场上，按用途可分为住宅、商业、工业、土地、其他五大类，其中住宅类为挂拍、成交主力。

2022年，住宅类法拍房挂牌套数由2021年的23.6万套上升至31.7万套。但受政策收紧、楼市下行等因素影响，住宅类法拍房的成交率并不理想。

如文中配图所示，2022年的成交率同比下降14个百分点，在四类法拍房中降幅最大。从折价率（房屋成交价/评估价，折价率越低，成交折扣越高）来看，住宅类法拍房折价率下降4.9个百分点。四类法拍房中，土地类法拍房的成交率、折价率维持在高位，并在2022年小幅上升。

国海证券研究所固定收益研究团队负责人靳毅指出，近年住房类法拍房增量明显，作为“断供”最常见的标的处理方式，住房类法拍房的数量在一定程度上映射了区域居民偿还房贷压力。

分省份来看，各省法拍房挂拍、规模差距较大。2022年四川挂拍6.6万套，为全国法拍房挂拍数量最多的省份，其次是广东省和河南省。从增量看，四川、重庆两地挂拍量达6.6万套、3.2万套，同比增长超80%，增量较高。

上述省份法拍房挂拍量数量较多、增速较快，可能由两类原因导致：一是沿海发达省份，区域置业基数相对较大，受疫情影响的个体总量更大；二是中西部省份，产业结构相对薄弱，居民收入稳定性相对较差，导致法拍房挂拍量相对较多。

从成交来看，法拍房成交则更集中于经济发达省份，成交量最高的省份为广东，共成交1.4万套。成交率最高的省市为北京，达46.1%。

中国指数研究院报告指出，2022年法拍房限购政策的出台、房地产市场整体下行，共同导致了法拍房市场成交量出现下行。

该报告还指出，法拍房对经济运行环境的反应存在一定的延后效应，普遍需要6个月或更长时间。据最高法院统计，2023年1月，全国在审破产案件企业数达2335个，其中浙江破产企业数量达391个，预计破产案件企业数较多的省市，后续法拍房挂拍量或出现一定增长。

文｜财新周刊 刘冉

托关系“插了个队”并交了1000元出头的违约金之后，辽宁大连的购房者姜女士终于在2023年2月初提前偿还了30万元的房贷本金，与中行大连分行结清了贷款。

江苏苏州的黄先生就没那么顺利了。他向财新表示，1月向建行苏州分行申请提前还房贷，却被告知必须去现场办理，并且要排到4月以后才能还。

广东深圳的刘女士则在近期尝试通过工行App提前偿还剩余房贷时发现，工行App的提前还贷入口消失了。客户经理告诉她：“要本人到深圳该支行柜台办理申请，申请通过后，再排队还款，目前来看至少要排两个月；同时还须按贷款合同约定缴纳提前还款违约金。”

2022年以来的按揭贷款客户提前还贷潮，仍在继续。提前还贷和新投放的贷款相互抵消，导致按揭贷款余额增幅较小，这一变化已体现在金融数据中。近期中国人民银行公布的数据显示，2022年四季度末，个人住房贷款余额为38.8万亿元，同比仅增长1.2%，增速比上年末低10个百分点，是近十年来最低；2022年的四个季度中，个人住房贷款余额同比增速逐季下降，依次为8.89%、6.23%、4.12%和1.2%，与前几年持续两位数的增速相比，呈断崖式下跌。

据财新了解，在2022年11月的银行信贷工作座谈会上，有金融监管部门人士提及2022年按揭贷款规模上不去的原因时分析，买房的人少了是重要原因，另一个重要原因就是提前还贷的量较大，前三季度提前还贷2.5万亿元，主要由于前几年发放的存量首套房按揭贷款利率偏高。

在银行信贷中，提前还款本是一种正常行为。借款人出于市场利率波动和自身资金安排考虑提前还款，可以降低个人债务水平、减少利息支出；银行基于风险管理需要，在符合合同约定的情况下，也可能要求借款人提前还款。

2022年以来的提前还房贷，是居民部门对未来经济和收入不确定性增强、资管产品投资收益下降、按揭贷款利率相对市场利率形成“倒挂”等背景下，为减少利息支出而主动降低负债、收缩家庭资产负债表的体现。

多位银行人士坦言，大量集中提前还贷，不仅影响银行的利息收入，也对银行资产负债管理提出挑战。

按揭贷款是客户的负债，亦是银行最优质、稳定、最具规模的长期资产，对于按揭贷款提前还款的规模，目前尚没有公开披露的数据。穆迪投资者服务公司副总裁、高级信用评级主任诸蜀宁认为，以目前全国近40万亿元的个人住房贷款余额来看，如果其中5%至10%提前还款，也有2万亿至4万亿元，这对银行业是不小的挑战。

一家城商行的内部测算显示，2018年至2019年，提前还贷本金基本维持在2万亿元左右，占当年个人住房贷款余额的比例分别为8.37%和7.2%；但疫情以来的三年里，提前还贷本金规模持续上升，分别为2.89万亿元、3.6万亿元及3.8万亿元，且占个人住房贷款余额的比例持续升高，至2022年达到9.88%，体现了提前还贷人群占比的攀升。

一位国有大行分支行个贷部人士表示，客户集中取存款，是对银行的一种挤兑；现在客户集中还贷款，是对银行的一种“逆挤兑”，将快速压缩银行的资产负债表。

压力之下，部分银行紧急提高了还贷的“隐性门槛”：或关闭此前便利客户的App端提前还贷入口，要求客户去线下网点申请提前还贷；或告知近期没有提前还贷额度，需要排队等几个月；或取消此前的优惠条款，严格执行合同约定，收取提前还款违约金。

这些只顾银行自身利益、不顾居民正当利益与合理诉求的临时性做法引发了居民的广泛关注甚至声讨，认为银行此举侵害了金融消费者权益，前述苏州的黄先生近日就多次拨打了银行保险消费者投诉维权热线“12378”。

据财新了解，在前述银行信贷工作座谈会上，曾提及正在研究如何降低存量首套房按揭贷款利率——既能降低利率，又能尽量减少对银行的影响。但是究竟应该怎么做呢？

分析人士指出，银行发放的居民房贷是中长期贷款，本身就有再融资风险，意味着利率下调而按揭利率不随之下调，必然会引发居民“借新还旧”。如果房贷合同针对提前还款有惩罚条款，银行执行合同即可；但如果人为限制提前还款，本质上或构成履约违约。事实上，对于提前还款对银行久期管理的挑战，可以通过资产负债久期匹配（利率互换）等方式管理；更可以和银行客户重新安排和设计贷款（Refinace），以合理的市场化的安排来挽留住客户与资产，减少对银行资产负债表的冲击。

为何扎堆提前还贷 　　对于提前还贷的原因，前述辽宁大连的姜女士解释，主要因为市场状况不太好，本来用于经营的资金没用出去，多出了一些“闲钱”，觉得最保险的去向还是还房贷。

姜女士这种心态颇具普遍性。过去一年多，房地产市场低迷，房价上涨预期减弱。同时，在疫情冲击下，实体经济的投资风险明显加大。此外，信托打破刚兑、银行理财不再“保本保收益”、存款利率下行，一些手中有“闲钱”的客户，在比较按揭贷款的利息成本和“闲钱”的投资收益后，觉得还是还房贷更划算。

据光大证券银行业首席分析师王一峰测算，目前的存量按揭贷款绝大多数为2014年以后发放。其中，2014年至2016年的按揭利率下行时期，测算存量余额为7.6万亿元，占全部按揭贷款的19.5%左右；而2017年至2021年的利率高位时期，测算存量余额为28.5万亿元，占比73%左右。而且，2017年至2018年新发生按揭贷款利率大幅上行至5.55%，2019年至2021年在5.3%—5.6%区间内高位运行。

一位业内人士分析，在2018年之前的几年中，国内创业创新势头涌动、房地产市场持续上行，金融环境宽松，各类融资产品频出，居民端年化收益在6%—10%的投资产品较多，且多为刚性兑付，因此即便房贷利率在5%以上，也能被接受。彼时，很多人希望尽量多申请房贷、少付首付，富余资金流向资管产品或再投入楼市。但是，后资管新规时代打破刚兑持续深化，叠加2021年以来民营房企爆雷、股市债市调整，信托等资管产品高收益不再，甚至有些投资者连追回本金都遥遥无期。

不仅高收益的资管产品销声匿迹，收益相对较低但基本可保本的银行理财，也在过去一年的净值化转型后变得不再稳妥，甚至出现亏损。2022年12月下旬的理财产品净值回撤高峰时，银行理财产品破净率（理财累计单位净值跌至1元以下）一度达到26%。

“大部分普通老百姓没有什么收益高、风险低的理财渠道，因此提前还贷成了大家的共同选择。”房产大V“北京佳爷”解释。

除了居民对未来经济和收入的不确定性增加、资管产品投资收益下降等因素，存量房贷与新增贷款之间的利差过大，也是居民提前还款的主要动因。

从新增房贷来看，2022年以来央行在首套房贷利率上不断向市场释放暖意。据央行披露，2022年12月新发放住房贷款利率4.26%，同比下降1.37个百分点，是2008年有统计以来的历史新低。2023年1月5日，央行和银保监会联合下发《关于建立新发放首套住房个人住房贷款利率政策动态调整长效机制的通知》，对于新建商品住宅销售价格环比和同比连续三个月均下降的城市，可阶段性维持、下调或取消当地首套住房贷款利率政策下限。

基于2022年9月至11月的房价数据，70城中有38城在2023年一季度符合调整利率下限的条件。截至2023年2月5日，已有超过八个二线城市下调或取消当地首套房按揭利率下限，房贷利率正式进入“3时代”。比如，广东珠海的首套住房贷款利率可以在贷款市场报价利率（LPR）的基础上最多减60个基点，至3.7%。

而在2017年至2021年期间，国内房地产市场维持较热，当时购房者房贷利率为基准利率上浮或LPR加点。前述城商行的内部测算显示，如果以2021年年中的5.63%加权平均利率为基准，到2022年四季度，全国新投放按揭贷款加权平均利率已下跌150个基点。以最新下限3.7%作对比，新老按揭贷款利率有将近200个基点的差距，这种“倒挂”也催生了提前还贷需求。

前述刘女士于2017年办理的首套住房贷款利率，最初为贷款基准利率上浮10%，即5.39%；2020年3月转为LPR定价模式之后，为当时的5年期以上LPR（4.80%）加59个基点，每年5月3日跟随LPR重新定价，但加点幅度不再调整。2022年5月3日的LPR为4.60%，因此该房贷利率目前降至5.19%，但比深圳的新增首套房利率还高59个基点。

对于存量按揭贷款客户，即便全部还清按揭贷款，也没有办法再次以同一房产申请低利率的按揭贷款，因此，一些手上没有那么多“闲钱”的人就动了用小微企业经营贷置换按揭贷款的心思。

目前，利率高位时期的存量按揭贷款利率，也明显高于小微企业经营贷利率。以北京为例，在现行“认房又认贷”政策下，马女士2022年上半年换西城区学区房，房贷利率按二套执行，为“LPR加105个基点”，即5.5%。她办完贷款不久，即接到贷款中介的经营贷推荐，通过一系列操作，申请到某股份制银行年利率为4.25%的经营贷，期限10年、可以续期；她随即申请经营贷，提前还了年利率5.5%的房贷。

银行为留客各显神功 　　居民提前偿还高利率的房贷，显而易见会影响银行的利息收入。一位头部城商行资产负债部门人士表示，如果提前还款成为趋势，可能对下半年特别是明年的经营业绩造成扰动。

因此，银行也想了多种方法来应对。最简单的就是加大提前还款的难度，拖长还款周期。比如，关闭便捷的银行App还款端口，要求必须本人到网点柜台申请；即使申请通过后，还要排队等待两至四个月才能还上。

有些银行甚至变更合同原本约定的提前还款违约条款，增加还款成本。2022年8月1日，交通银行官网发布公告称，11月起，对提前还款补偿金收费标准进行调整。调整前，对于部分提前还款补偿金，每年可免收补偿金进行部分提前还款一次；从第二次开始收取部分提前还款补偿金，补偿金额为当次提前还款本金金额的1%。调整后，个人按揭类贷款（包括个人住房贷款、个人商业用房贷款、个人厂房贷款）及个人线上抵押贷（消费），每年一次的提前还款补偿金免收政策取消了，变为“具体以贷款合同中约定为准，补偿金比例为提前还款本金金额的1%”。

该公告一出，旋即引发热议。面对质疑，交行于8月2日迅速删除该公告。当时有交通银行的内部人士称，个人贷款合同按格式条款一般都会有补偿金的约定，但在实际执行中，银行为了维护优质客户，不少情况下会选择免收。

财新从多家银行了解的情况显示，各银行的提前还贷补偿金政策有所差异，有的银行明确表示没有补偿金，有的银行贷款合同约定在一定情况下收补偿金，比如客户还款未满三年等。

即使贷款合同约定了补偿金条款，银行在实际执行中，根据当时的政策环境也有一定的灵活度。例如建设银行上海分行的一位房贷经理对财新表示，之前该行也有提前还贷收取补偿金的要求，但2021年开始就全部免收了。当时政策调整的背景是，银行房地产贷款集中度管理政策刚出台，该行的贷款额度紧缺，新客户办理房贷等待时间延长，因此有吸引老客户提前还贷腾出额度的需要。

多位银行业分析师指出，除了上述手段，银行需要进一步精细化经营，为按揭客户推出更多能满足灵活资金需求的产品。

一位北京银行客户经理介绍，该行有一款“存贷盈”产品，实际上就是为想提前还贷的客户提供的房贷再定价服务。房女士在北京银行的房贷余额为80万元、等额本息还款方式、剩余还款期为20年；房女士仅需在“存贷盈”活期账户中存入达到她房贷余额的金额，银行就可以给她约3.4%的存款利率。而目前货币基金的年化收益普遍在2%出头，这相当于北京银行变相为房贷客户降低了1个多百分点的按揭利率。

房女士说：“置换存款是从2.2%的货币基金换成3.4%的北京银行‘存贷盈’，置换贷款是从5.1%的按揭换成3.7%的经营贷，二者差不多，置换存款又不需要贷款那么多麻烦的手续，是适合我的产品。”

此外，还有些银行为留住房贷客户，与市场上的一些融资中介机构合作，支持客户通过小微企业经营贷置换按揭贷款。

北京的梁女士是平安银行的二套房贷客户；2022年平安银行大力推行小微经营贷，为梁女士办理房贷的信贷经理主动联系了她，建议她把利率较高的房贷换成利率更低的经营贷，具体操作有三步：第一，先找一家小贷公司借到过桥贷款，用来偿还梁女士名下120万元的二套房贷；第二，在满足以家庭为单位、夫妻双方都没有大额负债的条件下，用梁女士丈夫名下的公司申请个人经营贷；第三，用个人经营贷资金偿还过桥贷款。

为何同一家银行的同一位信贷经理会主动劝说客户把高利率贷款换成低利率贷款？有平安银行人士向财新解释，因为银行对客户经理的考核是新增贷款，贷款发放后即使客户提前还款，也和信贷经理没关系了；之后为了完成经营贷的考核，客户经理当然有动力劝客户再贷一轮经营贷。“这么做带来了双赢：客户得到了实惠；信贷经理完成了业绩。其实，银行也没有亏，小微经营贷有财政贴息，资金成本较低。”

“现在很多银行为了留住客户都会主动提供这样的转贷服务。例如过程中需要的过桥资金、借款人名下的公司等，如果客户没有，信贷经理会主动介绍贷款中介来帮忙解决。”一位平安银行信贷经理介绍。

梁女士为了将年利率5.63%的120万元房贷转为年利率4.25%的经营贷，前后共花了不到1.5万元的手续费，包括20天的过桥资金利息5000元、找公司增股东所需手续费等。“其实找过桥资金、增股东等手续还是挺麻烦的，如果利率差别不大，我也不想折腾。”梁女士说。

近两年在政策支持下，全国普惠型小微企业贷款规模持续攀升。2022年末普惠型小微企业贷款余额达到23.6万亿元，同比增长23.6%。虽然监管部门严格禁止小微企业贷款资金进入楼市，并屡屡对这类行为作出处罚，但随着房地产进入下行期，有部分银行悄悄放松了小微企业贷款的准入门槛和资金流向。

对于用经营贷置换按揭贷款，前述国有大行分支行个贷部人士提示了相关合规风险：如果拿10年期的经营贷置换期25年期的按揭贷，借款人是基于整体利息成本的缩减考虑，但会以加重月供为代价，而且要综合考虑置换费用。另外，如果小微经营贷的用途真实性有问题，以后万一政策环境变了，被监管部门查出来要提前收回贷款，客户怎么办？

存量按揭高利率争议 　　财新从多位大行和监管部门人士处了解到，提前还贷现象在2022年就已引发关注，监管部门也很清楚利差较大导致市场上存在用经营贷置换按揭贷的套利行为，过去几个月曾多次召集大行开会研讨应对方案，希望把存量首套房按揭利率降到合理水平，并让各家大行上报各类假设条件下对本行利息收入的影响。

一家国有大行的估算显示，在不分城市、不分存量增量、不分首套二套的极端假设下，如果该行所有按揭贷款利率都降到4.3%（目前的5年期以上LPR）的水平，每年将减少上千亿元的收入。

王一峰认为，下调存量房贷利率，从“防风险、扩消费、促公平”的角度看，具有现实意义，一定程度上也有助于缓解贷款早偿压力，进而促进按揭贷款平稳增长，甚至能够促进住房销售尽快复苏。具体而言，可以调降存量首套高利率房贷，压降LPR加点点差，对高利率的刚需购房按揭贷款予以优惠。

他分析道，考虑“因城施策”总框架下的房贷利率调整，即假设标杆意义较强的一线城市存量按揭利率暂不调整；其余城市中，房价出现环比下行、房屋库存较高去化缓慢、按揭贷款信用风险上行的城市更可能下调存量首套按揭利率。依照此假设，判断符合下调要求的按揭贷款占全部贷款的比重在25%—50%之间，假设实际执行利率均降至5年期以上LPR的水平，则最终LPR加点点差压降幅度可能在40—50个基点，居民房贷利息支出将减少300亿—850亿元，对应上市银行营收增速下降0.6—1.4个百分点。

调整存量按揭贷款利率，此前也国内曾有过先例。2008年10月22日，在国际金融危机加剧、中国经济明显承压的背景下，人民银行决定将商业性个人住房贷款利率的下限由贷款基准利率的0.85倍扩大至0.7倍，当时这一政策仅针对增量按揭贷款。2009年1月，多家国有大行和股份支行相继发布公告称，遵照央行、银监会的有关规定，结合自身实际和同业情况，对于存量房贷，只要客户半年内没有拖欠还款记录，均可申请七折优惠房贷利率。

王一峰在研报中指出，当时存量按揭贷款利率下调对上市银行2009年营收冲击约2个百分点；股价表现上，存量利率下调初期银行板块承压，但后期随经济形势向好而出现反转。

不少银行人士直言：“国有银行在当前的政策背景下、站在以人民为本的立场上，如果国家让我们降存量贷款利率，我们就降。”

“历来全国‘两会’前的2月都是政策真空期，今年又适逢政府换届。”有观点认为，全国“两会”后，新的金融监管部门领导班子到位之后，可能会有政策调整。但也有分析人士认为，全国“两会”后的经济形势和市场情绪可能已经发生变化，调整存量房贷利率的必要性和急迫性不一定还存在。

也有分析人士认为，应关注降低存量按揭利率的连锁影响。如果按揭利率降了，银行为保持盈利稳定，可能降低存款利率，而居民储蓄是银行存款的主要来源，到头来还是老百姓的存款收益变少了。

此外，如果存量按揭利率统一下调，也可能出现一系列相关问题。比如，有银行人士指出，2009年有些房贷利率打了七折，但现在年利率只有百分之三点多，现在要不要上调？如果上调，客户肯定不同意；如果不上调，是否有失公平？另外，如果下调存量按揭贷款利率，前些年那些期限十几年至20年、利率较高的企业长期贷款，利率是不是也应该降一降？

前述头部城商行资产负债部人士称，该行在内部讨论过降低存量按揭贷款利率的可行性，除了对银行盈利的影响，“当时大家讨论的重点落在如果仅仅调整存量贷款利率，可能会形成更多的矛盾”。

他指出，房贷利率都是在不同历史时期经过激烈博弈形成的，与当时的房地产调控政策和银行的信贷资源密切相关。如果存量贷款利率要统一调，也会有人不满意。比如，统一下调20个基点，对于原本利率是6%的人，影响是3%；但对于原本利率是4%的人，就影响了5%。原本利率高的人会觉得不公平。但如果同样下调利率的5%，原本利率低的人又觉得不公平。而且，一、二线与三、四、五线城市的房地产市场差异很大，导致同一家银行在不同区域的按揭利率不一样。“所以，调整存量贷款利率，是蛮复杂的一件事，讨论起来就发现不太好操作。”

“转按揭”与“Refinance” 　　近期，在抖音等社交媒体上，不少融资中介以“按揭转按揭”业务为噱头，宣称银行之间开始相互挖角存量贷款客户；该业务吸引了大量房贷人群关注。

所谓的“按揭转按揭”，就是购房者通过重新向另外一家银行申请低利率房贷置换此前银行的高利率房贷，新的按揭贷款利率按照目前利率计算，能够大幅降低购房者的还贷压力。以30年期、年化利率4.1%的100万元按揭贷款置换年化利率5.88%的贷款计算，购房者总计可以节省近40万元的利息。

值得注意的是，央行早就禁止了银行提供个人住房贷款“转按揭”“加按揭”服务。2019年8月，央行发布商业性个人住房贷款利率定价基准调整公告时，再次重申了这一态度。

近日财新采访了部分银行，均答复“并未开展这类业务”。融资中介所说的这种业务，实际上还是利用过桥资金、经营贷等方式置换房贷。

早在2005年至2007年，不少城市的银行曾经大力推行过“加按揭”和“转按揭”，以及个人住房循环授信、存抵贷、房屋净值贷款等业务。

业内人士指出，这些贷款都有相同的特点，即房贷的贷款额度会随着房屋估值的上升以及欠款额的减少而增加。截至2007年8月底，全国16个城市主要金融机构个人住房转（加）按揭贷款余额约410亿元，是上年同期的3.5倍，当时甚至部分外资银行都推出了“转按揭”。时任央行副行长刘士余认为，在经济上行、房价持续上涨的环境下，这类业务极易放大住房信贷规模，且信贷资金大多用于购买多套住房或进入股市，增加了银行的潜在风险，加剧了房地产和股市泡沫成分。

2007年9月底，央行和原银监会规定，不得发放“随房价上涨追加贷款”的住房贷款，并指出，在房价出现剧烈波动时，“个人住房循环授信”等贷款产品的信用风险将显著上升。同年12月18日，央行首次明确叫停了“加按揭”和“转按揭”业务。

到了2008年，央行为应对金融危机，在短期内多次降低贷款基准利率，新放贷款的基准利率由7.74%降至5.94%，且增量按揭贷款利率可以在基准利率的基础上打七折。2008年11月，部分地区银行的“转按揭”业务再次死灰复燃。随着2009年初多家银行对存量按揭贷款利率也执行基准利率七折优惠，“转按揭”业务在严监管下逐步淡出。

值得注意的是，在美国的银行业务中，个人申请住房贷款后，如果贷款利率大幅降低或者个人信用分数显著提升，为了减轻还贷压力，客户可以申请“重新贷款”（Refinance），以节省利息，既可以延长贷款期，也可以缩短期限。

但不能忽视的是，“重新贷款”是有一定成本的，客户需要支付过户结算费（Closing Costs），一般是贷款金额的3%—6%，此外也有可能失去原先贷款时的附加优惠条件；贷款客户可以自行权衡哪种方式更优惠。

一位国内银行业人士评价道，美国的贷款市场比较成熟，市场化程度高，“重新贷款”的规则也比较清晰，都在贷款合同中提前约定好，不容易形成扎堆提前还贷的情况。国内银行当前没有这种正规的业务，客户用经营贷置换房贷，实质上就类似美国的重新贷款。

对于类似的“重新贷款”业务，诸蜀宁认为，想要在中国推开，首先需要有社会共识这一基础作为先决条件，比如银行、老百姓都能够接受，并且要有完善的规则；其次，一定要根植于中国当前的社会经济环境，这不仅仅是一个技术性的产品设计问题。在当前的房地产宏观调控下，对于居民的刚需住房贷款是支持的态度，如果设计的产品与此相悖，就很难取得成功。

陈博、范浅蝉对此文亦有贡献

【财新网】据美国证券交易委员会（SEC）公告显示，因SEC指控其未在SEC注册情况下发行证券，数字货币交易所 Kraken 将终止其面向美国用户的数字货币质押服务，并向SEC支付3000万美元的追缴、预判利息和民事罚款。

Kraken总部位于旧金山，是全球第三大加密货币交易所，日交易量约为6.5亿美元。该公司在其网站上表示，它支持超过185种加密货币。Kraken至少从2019年开始，就为公众提供了质押（Staking）服务。Kraken的质押服务提供高达20%的年化收益，并承诺每周向客户发送两次质押奖励。这次仅是将面向美国用户的质押服务停掉，但非美国客户不受影响。

“质押”是一种被币圈广泛采用的挖矿方式。与比特币挖矿不同，前者使用工作量证明机制（POW），要求节点不断进行哈希计算来验证交易有效性。质押则不需要太多算力，没有那么高的硬件门槛，它基于权益证明（POS）和代理权益证明（DPOS）机制，要求用户证明自己拥有一定数量的数字货币的所有权。用户只需要把一定数量的数字货币，锁定在数字钱包或交易所中，运行一段时间即可获得收益。收益包括智能合约产生的区块奖励，一般是某种数字货币。类似把钱存在银行，然后收取利息。另外，如果采用的是具备借贷功能的智能合约，那在他人需要借入某种数字货币时，投资者作为出借人获得的出借利息收益。

而币圈的这种“质押”产品，一直被SEC视为是证券产品，须受到美国证券法监管。“豪威测试（Howey test）”是美国最高院在1946年的一个判决（SEC v. Howey）中使用的一种判断特定交易是否构成证券发行的标准。该标准包含四大条件：第一，是金钱（money）的投资；第二，该投资期待收益（profits）的产生；第三，该投资是针对特定事业（common enterprise）的；第四，收益的产生源自发行人或第三人的努力。

目前，该定义中“金钱”的概念不断扩大，当然包括各类数字货币；币圈投资者把数字货币进行“质押”当然是期待产生收益；特定事业的定义比较模糊，可以是对项目的投资；最后一条，如果投资者自身的行为将决定盈利是否产生，则该等投资将不构成证券，但币圈的“质押”收益取决于项目方或交易所。该标准以“实质重于形式”为原则，不论这些投资产品叫什么名字，如果被认定为证券，则需要遵守美国1933年证券法和1934年证券交易法的规定。

SEC认为，币圈所谓的staking（质押），lending（借贷），earn rewards（赚取奖励），APY（生息存款）等生息产品，只是说法不同，本质上都是证券，都应受到监管。因此，提供以上这些服务的数字货币机构，必须要在SEC注册，并提供全面、公平、真实的信息披露，做好投资者保护工作。

为此，SEC官网同时还发布了一个视频，SEC主席Gary Gensler亲自出镜解释：用户把数字货币转让给一个质押服务提供商，这些服务提供商可能会把你的数字货币与成百上千万其他人的数字货币汇集在一起，一起获取收益。那么，服务商就应该进行披露信息，例如，收来的数字货币的用途？是否真的是质押？是否借出、借入或用它们进行交易？各类业务之间有无防火墙？收益从何而来？每个投资者得到的收益份额是否是公平的？底层的区块链合约是否真正为投资创造了价值，还是它们只是新的数字货币，稀释了投资者原本已经拥有的价值？

SEC在对Kraken的起诉书中称，Kraken对其质押投资计划进行了虚假陈述，Kraken称投资者的收益来自于Kraken代表投资者进行的活动。SEC对Kraken“质押即服务”条款的描述中，特别指出投资者在向“质押即服务”提供商质押数字货币时所承担的风险，并指明这些风险是由于提供商没有做好投资者保护工作导致的。

受此影响，美东时间2月10日数字货币行业开始下跌，且受到竞对Kraken被罚的影响，加密货币交易所Coinbase的股价跌超14%，创下六个多月来的最大跌幅。

值得注意的是，但在美国参议院银行委员会发表讲话时，Gary Gensler此前在多种场合谈到过“经纪商和交易所等加密中介机构应向监管机构注册”。虽然他此前曾表示比特币（BTC）不属于证券，也一直拒绝具体评论以太坊（ETH），但当去年以太坊区块链开启POS新征程后，9月Gary Gensler首次发表“POS 代币可能是证券”的言论，并认为数字货币经纪商和交易所等中介机构应向SEC注册。

【财新网】尽管受到春节假期影响，但在年初的传统旺季时点、叠加疫情影响消退，1月金融数据还是“不负众望”，迎来新增信贷的“开门红”，相应支撑了新增社会融资规模。

2月10日，人民银行发布的2023年1月金融数据显示，当月新增人民币贷款4.9万亿元，新增社会融资规模5.98万亿元，双双超过市场预期。此前财新调查显示，经济学家对于1月的新增人民币贷款预测均值为4.1万亿元，对新增社融的预测均值为5.5万亿元（参见财新网报道《财新调查｜1月新增信贷预计超4万亿元 新增社融或同比回落》）。

1月是信贷的传统旺季，2022年1月的新增人民币贷款规模近4万亿元，已经是有统计以来的最高值。在高基数的前提上，2023年1月的新增人民币贷款同比多增了9227亿元。对此，中信证券宏观经济首席分析师程强直言，这次信贷“开门红”的含金量较高，有望进一步强化。

不过信贷结构的改善仍不明显，企业部门依旧是新增贷款的“主力军”。1月企（事）业单位贷款增加4.68万亿元，占全部新增规模的95%。在信贷维持较高景气度的情况下，部分银行通过压降票据资产来腾挪额度，1月票据融资减少4127亿元，同比大幅回落5915亿元。

长江证券首席经济学家伍戈认为，政策适度靠前发力、支持保交楼等方向明晰，短期内信用扩张的主要动力来自政策端。

相比之下，1月住户贷款仅增加2572亿元，同比少增5858亿元，其中，中长期贷款增加2231亿元，同比少增5193亿元。民生银行首席经济学家温彬认为，按揭贷款在地产销售未见明显改善以及“提前还贷潮”加剧的情况下，新增规模依然较弱。

“住房库存的粘滞性比较强，不会像传统餐饮部门恢复那么快，而住房销售想要改善，不能只靠激励政策。”一位私募基金宏观研究员对财新表示，疫情三年弱化了人们的收入预期，居民的购房意愿尚未恢复。具体来看，尽管近期一线城市二手房的交易显著增加，“该消费群体主要还是有钱人，因为一线城市住房的供给比较稀缺，想买核心地段就只能通过二手房交易，这部分人的投资行为并不能代表居民购房意愿的整体恢复”，相比之下，未来三四线城市的一手房恢复情况或许更有参考意义。

1月社融增量为5.98万亿元，比上年同期少1959亿元。虽高于市场预期，但分项来看，非信贷的部分一直在缩量，最主要的拖累项仍是企业债券。一方面，政府债券净融资4140亿元，同比少1886亿元；另一方面，企业债券净融资1486亿元，同比少4352亿元。

“政府债券净融资同比减少受政策影响更多，并不是实际市场的成交结果，因此不用担心。”前述私募基金宏观研究员认为，但理财赎回潮余波对企业债发行的影响不容忽视，2月或能显著改善。

同时，温彬指出，部分企业发债需求转向贷款，贷款和债券置换效应明显。

货币供应方面，1月广义货币（M2）同比增长12.6%，增速分别比上月末和上年同期高0.8个和2.8个百分点，创下2016年中以来最高水平。1月住户存款增加6.2万亿元，在2022年高基数上继续同比多增7900亿元，这表明受个人消费意愿仍偏低等因素限制，居民更多选择将收入进行储蓄而非消费，助推M2高增。

此外，自2023年1月起，人民银行将消费金融公司、理财公司和金融资产投资公司等三类银行业非存款类金融机构纳入金融统计范围。2023年1月末，三类机构贷款余额8410亿元，当月增加57亿元；存款余额222亿元，当月增加27亿元。

【财新网】近期多省份在2023年度财政预算报告中披露2022年“防疫账”。各省数据口径不同，简单比较，广东、浙江、北京等人口密集、经历多轮疫情的省市资金投入较大。

据财新统计，全国31个省份中有17个省份公布2022年疫情防控支出，资金规模从10亿元左右到数百亿元，其中广东以711.39亿元高居首位，浙江、北京防疫支出规模也较大，分别达435.09亿元、近300亿元。

不过，各省份的披露口径不同，多数省份公布全省的疫情防控资金规模，一些省份如上海、吉林、内蒙古只公布省（直辖市、自治区）级防疫支出，分别为167.7亿元、85亿元、62.9亿元。

吉林表示，2022年省级（财政）共筹集资金85亿元，其中发行一般债券38.1亿元，重点用于支持市县建设方舱医院和隔离点；统筹中央转移支付增量补助资金37.7亿元，支持市县开展疫情防控，重点向受疫情影响较大的长春、吉林等市县倾斜。

防疫支出主要从一般公共预算和医保基金两本预算安排，多数省份对此未加区分，不能确定披露数据是否包含医保基金拨付资金。少数省份同时公布了财政和医保基金的防疫投入。例如浙江披露，2022年全省安排疫情防控资金435.09亿元，保障免费核酸检测、隔离点建设及运行、防控物资采购等重点领域；医保基金支付6.92亿元，保障新冠病毒疫苗全民免费接种。

陕西表示，2022年共计投入疫情防控资金190亿元，用于保障新冠肺炎患者免费救治、核酸检测、一线医务人员临时补助、定点医院补助、隔离点建设、防疫物资购置、增加医疗设备和重症医疗资源以及支援外省防疫等经费需要。此外，累计拨付医保基金专项资金37.8 亿元，保障9588万人次免费接种新冠疫苗。

福建虽未公布医保基金拨付的防疫资金，但披露了财政和医保基金的分担责任。2022年全省各级财政投入130.43亿元，用于疫情处置和防控能力提升、核酸检测、疫苗及接种费用补助等支出。医保基金全额承担新冠病毒疫苗购置及接种费用，支持全民免费接种，市县财政按30%比例补助医保基金，省级统筹中央资金对市县财政负担部分补助60%。

哪些用途的资金计入防疫支出，各省份口径也有不同。北京称，2022年投入疫情防控资金近300亿元，特别是加大对各区疫情防控资金支持，全力保障疫苗接种、核酸检测等资金需求。广东全省各级财政累计投入疫情防控资金711.39亿元，全面保障疫苗接种、核酸检测、医务人员临时性工作补助等疫情防控必要支出。

上海市级财政安排的167.7亿元防疫支出中，除了疫苗接种、提升核酸检测能力，还包括医疗救治、发热门诊改造、定点医疗机构开办运营、方舱医院建设、购置诊疗设备、发放医务人员临时性工作补助、服务保障外省市援沪医疗队等。

宁夏未公布全部防疫支出，但披露了“补齐全区疫情防控硬件短板”的资金投入10.9亿元，用于支持新建8个平战结合型方舱医院，购置 6辆移动核酸检测车，建设15分钟核酸“采样圈”，及时保障调拨重点地区和单位疫情防控物资，支持中宁县疫情隔离板房紧急建设、银川市重症救治医院建设、疫情防控电子门禁购置安装和市县疫情防控应急处置。此外，宁夏表示，新冠疫苗接种、全员核酸检测、患者救治费用等全部由政府财政承担。

凤凰网财经讯 2月4日，凤凰网财经与东北证券联合发起的“2023（首届）长白山高峰论坛”举办，本次峰会主题为“展望2023-后疫情时代春暖花开 ”，重点从政策、投资、房地产、能源、旅游等领域展望未来投资机会，把握时代脉络。

中国社科院学部委员、国家金融与发展实验室理事长李扬

中国社科院学部委员、国家金融与发展实验室理事长李扬

在“2023中国宏观经济展望与政策取向”环节，中国社科院学部委员、国家金融与发展实验室理事长李扬重点分析了消费问题。他表示，中国消费增速呈现逐年下降之势，启动消费增长是一项艰巨任务。谈及原因，李扬认为关键问题显而易见，“居民收入上不来，消费从何而来？”

随后，李扬从三方面做出了具体解读。他表示，一是居民收入水平增加不快；二是居民的债务负担很高，偿债压力较大；第三，是由于疫情反复，从根本上侵蚀了居民收入水平的增长基础，抑制了居民的消费能力。

李扬演讲PPT

李扬演讲PPT

李扬指出，中国居民的负债太高了，“2020年，我国居民的‘债务余额/可支配收入’为137.9%，同年，我国居民的‘债务还本付息额/可支配收入’高达15.0%。而美国的数据分别为95%和7.5%。也就是说，我国居民赚100块钱，要拿出15块还债，如果算上房贷负债，可能‘债务还本付息额/可支配收入’要超过50%。”

“所以，要启动经济、提振消费就要让居民有钱，即便没有钱也要让居民敢借钱，但现在这两个情况都不满足，也就阻碍了我们相关政策的有效的实施。”李扬进一步说道。

以下为李扬演讲实录：

李扬：尊敬的各位嘉宾、女士们、先生们大家上午好！非常荣幸能够参加我们长白山高峰论坛的第一届，所以首先是要预祝我们这个论坛圆满成功，同时也预祝我们这个论坛能够永远常青。

我看了一下我们这个主题，我们定的叫春暖花开。与我自己定的主题恰好不谋而合，我用的是唐朝的诗人刘禹锡诗中的一句话，叫做“病树前头万木春”，大家知道前面一句叫做“沉舟侧畔千帆过”，意思是一样，但是似乎春暖花开比较像轮回。而“病树前头万木春”是有死亡，也有新生。所以可能更积极一点。

在这个题目下我想两个要点，一个是我们前面说的病树，再说后面的万木春。过去的时候大家可以说是困境，确实是困境。我们从几个方面来看一下，首先看消费，消费我们用一个曲线非常清楚的刻划了消费的发展。这个问题还是比较大的，我着重要指出的就是说中国的消费，所以一再呼唤之下并没有能够起的来，原因其实还是很复杂的，主要是三个。

第一个原因没有收入。大家消费，而且消费主要是居民的消费，如果说居民的收入上不来，消费从哪儿来呢？

第二就是债务。中国居民我们应当说传统上是不负债的，但是自从上个世纪末中国启动了房地产市场之后，中国居民就一改传统的习惯，高消费，而且是高负债。大家也都知道在2015年中央起动供给侧结构性改革的时候，三去一降一补，三去中就有去杠杆，而去杠杆的重点是居民的杠杆，负债太高了，那我们就给了一组数据，2020年我国居民有很多的衡量，但是这个是最准确的衡量，就是说居民的债务余额，对他的可支配收入的比是137.9%，孟总昨天问我，我所在的国家金融与发展实验室，我们作为国家智库做了很多基础性的工作，其中有一项基础性工作，就是我们连续的编发中国的国家资产负债表，这里面有无数多的数据，可以延伸出无数多的结果来，这就是结果之一。但是我们有时候对外公布不那么公布，大家有兴趣可以看，每个季度都有金融的，每年都有实体经济的。

这个比我们简单这么说的话大家可能没有感觉，那么做一个比较。美国多少呢？美国在同年95%，我们比美国要高的不少，都说美国人是寅吃卯粮，那么中国的居民看来在这方面也迎头赶上了。那么这个数字可以再延伸成一个流量数字，这个是个存量数字。所谓流量数字就是当年，既然有负债，当年就会还本付息，那么你的还本付息额占你的可支配收入的比是多少呢？15。这也是非常高的，这100块钱有15块钱要还债，有一些房奴肯定是不止这个，50%都有可能。那么我们也比较一下美国是多少呢？美国7.5，就是我们的一半。

所以这个数字以及比较就告诉我们，中国的债务问题应当说很头疼了。所以你要起动经济，要让居民有钱，他如果没钱你要让居民敢借钱，那么现在这两个情况都阻碍了我们这些政策的有效的实施。

第三个原因是疫情的繁复。大家怕了，现在出现了一个新的概念叫做“疤痕”，这个新的概念现在国际上很流行，就是大家搞怕了，不敢伸开膀子大干。这是第一个消费，所以我们不止是要指出消费疲弱的现象，还要指出它的原因，那么这些原因如果不能够有效解决的话，消费其实是很难像我们理想的那样起动。

【财新网】此轮大规模奥密克戎感染潮接近尾声，在基础免疫超九成以及加强针接种过半的背景下，国内突破性感染例子随处可见。尽管不少研究显示，接种三剂新冠疫苗比接种两剂对具有更好的中和活性，亦即对病毒抵抗力更强，但尚不清楚接种疫苗后的突破性感染，对接种三剂和接种两剂疫苗的人的免疫反应有何影响。

近日，上海交通大学医学院上海市免疫学研究所叶菱秀团队联合上海市免疫学研究所教授王颖、上海交通大学医学院附属第九人民医院主任医师许洁在《Cell Research》上发表的研究对前述问题做出讨论，研究题为《反复接种灭活SARS-CoV-2 疫苗，反而会抑制突破性感染中对抗奥密克戎毒株的中和抗体》（Repeated vaccination of inactivated SARS-CoV-2 vaccine dampens neutralizing antibodies against Omicron variants in breakthrough infection）。

这项研究发现，接种两剂灭活疫苗或三剂灭活疫苗的人突破性感染BA.2后，他们针对新冠原始毒株的中和抗体水平相当，但接种三剂疫苗者针对奥密克戎 BA.2、BA.4和BA.5的中和抗体水平反而显著下降。

这些研究数据表明，重复接种灭活病毒疫苗（第三针加强接种）会增强对原始毒株的免疫反应，但这反过来会降低对相关但不同的新毒株的免疫反应。

该研究收集了2022年3至6月上海疫情爆发期间135名BA.2毒株感染者的血清样本，其中24人从未接种新冠疫苗，56人接种两剂灭活疫苗，其余55人接种三剂灭活疫苗。接种过两剂或三剂新冠灭活疫苗后仍被奥密克戎感染的人群即为突破性感染人群。

为了对比不同疫苗接种背景下人群的免疫反应情况，研究团队通过VSV假病毒中和法测量了血清样本中针对新冠病毒原始毒株和奥密克戎突变株（BA.2、BA.4、BA.5）的中和抗体滴度。

最终结果引人注意：与接种两剂的人相比，接种三剂疫苗的人具有高水平抗原始毒株中和抗体的比例更高，但其具有高水平抗奥密克戎的中和抗体水平的比例却明显较低。这一结果表明，重复接种（即接种第三剂加强针）产生的中和抗体对原始毒株的中和活性要高于新的毒株。

研究团队还绘制每个疫苗剂量组的中和抗体几何平均滴度：接种三剂疫苗组的抗原始毒株的中和抗体滴度最高，但是与两剂疫苗组并没有明显差异；与两剂疫苗组相比，三剂疫苗组的抗BA.2、BA.4和BA.5的中和抗体滴度显著下降。通过分析，研究团队排除了各分组年龄差异以及症状轻重不同造成偏差的可能性。

整体上说，种种结果表明，在突破性感染中，由于对原始毒株的免疫印记（immune imprint）更强，反复接种灭活新冠疫苗会抑制针对奥密克戎的中和抗体反应。

“这种新冠灭活疫苗诱导的免疫印记，可能反映了流感领域中的抗原原罪（original antigenic sin）学说。”文章开篇综述段落提到。“抗原原罪”是指身体免疫系统建立了针对某个抗原的免疫记忆后，再遇到一个新的类似抗原时，会优先激活针对之前抗原的免疫反应。在本项研究中表现为接种三剂疫苗者对奥密克戎BA.2、BA.4和BA.5突变株的中和抗抗体活性降低。

不过，研究提到，与两剂疫苗组相比，三剂疫苗组对奥密克戎的中和抗体活性虽然较低，但这两组之间的临床症状相似，并且接种三剂疫苗已经被证明能够降低感染后的重症和死亡风险。研究团队强调，这项研究仅限于接种疫苗后的突破性感染者，对于大多数人来说，仍然强烈建议进行新冠疫苗加强接种以预防重症。

研究团队呼吁，在设计后续疫苗接种和加强接种策略时，要谨慎对待免疫印记。同时，可以参考流感领域所提出的应对免疫印记可能的方法，即开发针对当前毒株和未来相关毒株的通用疫苗。

如果要问，房价下跌谁最着急？大多人都会说，那还用问，肯定是买房人着急！还真不一定。最近深圳一家银行的房贷经理给贷款人李先生打电话，说现在房价降了，你贷款买的房子评估价降了，得提前还50万贷款，补上评估差价。这个哥们一听，头一下子大了，彻底蒙了。房贷还得好好的，既没拖延，也没欠款，怎么说提前还贷就提前还啊？大过年的，银行上门催贷还钱，这剧情颇有黄世仁向杨白劳讨债的味道。

银行催客户提前还房贷“补差价”，这事听起来有点让人心烦。银行方面给出的解释，当初房贷合同里有这个约定，不信你看，第几条、第几款就这么写的：如果经过评估房价降了，借款人随时补足贷款本金差额。很多人都有到银行办房贷的经历，厚厚一本借款合同，谁会去一条条琢磨那些条款，都是看看名字、金额、期限、利率是否一致？核对相符、没什么差错就签字走人了。房价涨的时候，没人关心借款人贷款够不够用，房价跌了，银行马上就会想到，按揭贷款的评估差价得先补上。同样一笔房贷，这房价上涨和房价下跌的待遇，差别怎么就这么大呢？主要还是房价的波动起伏远超市场预期。

这两年房价确实不给力，特别是深圳等一些城市一直在跌。很多人当初贷款买房，等着房价涨赚点，没成想房价一跌好几年。李先生贷款买的房子，按银行评估价已跌去了50万。这哥们越想心里越窝火，你说这事怨谁啊？想了半天，他一拍大腿想起来了，怨谁？怨楼下的邻居老王，他打六折卖房子，要不是他打折降价卖房子，银行也不会找到我，催我提前还房贷。当初签银行按揭贷款合同里到底有没有这条约定呢？老李自己也拿不准。

很多人可能不知道，银行《个人购房借款及担保合同》那是标准、格式化的合同文本，当中确实有：如果房产价格降幅过大，就要补充抵押品，不然银行有权处理房产这样的合同约定。可以说，合同条款里的每一条都经过律师、法审的字斟句酌。从法理上看，这些条款要求没毛病，符合金融法规。但从情理上讲，银行打电话上门催借款人提前还贷款，就有点不厚道了。第一、借款人没欠银行一分钱；第二、人家从来都是按期还款，没出现过贷款逾期，信誉也没问题；第三、没听说借款人人有什么重大变故，影响到贷款的归还。仅仅因为评估公司说房子降价了，就让人家提前还贷款。银行发放贷款的依据是什么？借款人的第一还款能力，也就是借款人的实际收入水平，而不是抵押物价值的多少；抵押物仅仅代表借款人的风险缓释能力。房价降了，上门催还贷补差价；房子涨价涨了，咋不评估一下补充些贷款呢？幸亏，李先生手头有点积蓄，七拼八凑凑齐了50万。这事要搁到一般人身上，一下子拿出50万现金还贷款，这年还不知道该咋过呢。

银行不是当铺，切不可为富不仁。

(本文作者介绍：EFP金融管理师，山东师范大学特聘教授、硕士生导师，资深金融从业者)

责任编辑：王婉莹

2023年伊始，接连召开的地方“两会”与地方政府“开年第一会”就稳经济、高质量发展等问题做出了部署，表明了积极推动一季度开门红和全年经济好转的务实、进取态度。当前，全国31个省市均已在政府工作报告中公布了2023年的GDP增速目标和具体工作安排。地方政府对2023年经济走势的预判如何？2023地方经济发展的抓手有哪些？

2023经济发展目标大多在5%-6% 　　（一）GDP增速目标：区域分化明显，各地方政府对2023年经济发展务实但积极

1、区域间GDP增速目标分化

31省市中，GDP增长目标最高定为9.5%最低定为4%，区域间GDP增速目标分化明显。当前，“十四五”规划进入攻坚阶段，全国31个省市均已在政府工作报告中对2023年的经济发展目标做出了部署。其中，GDP增速目标最高的是海南省，预期增速为9.5%。国家疫情防控战略调整后，海南的旅游产业热度不断攀升，并进一步带动餐饮、住宿等相关产业发展。在疫情影响逐渐消退的预期下，海南省2023年增速目标远超全国平均水平。除海南外，增速目标在6%以上的还包括西部地区西藏（8%）、新疆（7%）与宁夏（6.5%），中部地区江西（7%）、安徽（6.5%）、湖南（6.5%）与湖北（6.5%）。其余省（市、区）的增速目标则在6%至4%之间。北京与天津增速目标全国最低，仅为4.5%与4.0%。

纵观各地经济发展目标，相比东部地区，中、西部地区地方政府对经济增长形势判断更为乐观。一方面，在新发展格局下，内需得到了充分重视。经济发展的战略重心转变为在关注对外开放的同时也关注国内市场建设。中国统一大市场腹地的中、西部地区迎来了更好的发展机遇。另一方面，全球加息潮导致外需萎缩明显，特别是在欧美发达经济体衰退风险加大的预期下，对外贸依赖度更强的东部省市经济增长受到影响大。

2、与2022年相比，21省市GDP增速目标下调，地方政府的发展预期相对务实

与2022年的增速目标对比，全国31省市中仅有4省调高了GDP增长目标。其中，新疆将GDP增速目标上调了1%，海南、黑龙江与重庆分别上调了0.5个百分点。上海、吉林、江西、湖南、西藏和内蒙古6省的GDP增速目标与2022年持平。其余21地区均将GDP增速目标下调了0.5至1个百分点。各地方政府对今年的经济预期相对谨慎务实。

3、所有省市2023年目标增速均高于2022年实际增速，反映进取一面

受疫情冲击影响，2022年部分省市增速放缓明显。经济工作会议将“稳增长”放到更高位置，并将“稳信心”与“扩内需”作为稳经济的重要突破口。会议指导下，政策总体预期是宽松的，市场风险偏好也将相应上升。从数据上看，2023年各地方GDP增速目标均高于2022年实际增速。海南、吉林、西藏和上海的GDP增速目标高于实际增速较多，分别高出了9.3%、7.9%、6.9%和5.7%。增速目标上调幅度较小的甘肃、福建、陕西和山东也分别高出了1.5、1.3、1.2和1.1个百分点，反映出政府换届完成后积极进取的一面。

（二）地方财政增速目标：大多地区与GDP增速目标保持一致

大多数地区一般公共预算目标定在5%-6%左右。在已公布一般公共预算增速目标的24个省份中，海南、新疆、湖南及安徽的增速目标相对较高。其中，海南与新疆分别将目标增速定在15%与10%，是目标增速最高的两个地区，均在10%及以上。湖南和安徽的目标增速分别为8%与7%。最低的是陕西、天津与北京，目标增速分别为3%、4%和4%。其余省份的一般公共预算增长目标基本设定在5%-6%之间。

大多数地区一般公共预算目标与GDP增速目标保持一致，仅有少部分省市的财政收入增长目标略高或略低于经济增速目标。其中，海南、新疆、湖南及安徽四地一般公共预算增速目标高于经济增速目标，分别高出5.5%、3%、1.5%和0.5%。陕西、宁夏、山西、云南、河南、福建、广西、北京8地区一般公共预算增速目标比GDP增速目标略低。其中，陕西低2.5%，宁夏、山西、云南和河南略低1%，其余地区均略低0.5%。

与2022年相比，2023年地方一般公共预算收入增速目标有所提高。主要原因在于2022年初有大规模减税降费政策安排。减税降费退税导致2022年一般公共预算收入基数低，因此2023年一般公共预算收入增速目标比2022年略高。其中，海南目标增幅最大，一般公共预算收入增速目标上升5个百分点。云南、湖南、新疆和吉林也分别将目标提高了4至2个百分点。31省市中仅有浙江、山西、甘肃、河北、四川和上海6地将一般公共预算增速目标下调了0.5至1个百分点。

（三）固定资产投资增长信心较足，但对消费增长仍持谨慎态度

从投资看，各地区2023年投资增速目标较高，地方政府投资增长信心充分。在已公布固定资产投资增速目标的22个省份中，目标最高的为海南和新疆，分别设定在12%和11%，均在10%以上。天津的固定资产增速目标最低，仅为3%。其余省份大多将目标设定在6%至10%之间。与2023年GDP增速目标及2022年投资增速目标对比，2023年的投资增速目标处于较高水平。在中央经济工作会议“稳增长”及财政“加力提效”的政策引导下，各地方政府对今年的投资增长抱有较大信心。

值得注意的是，在各地固定资产投资增速目标普遍上升的背景下，天津市的固定资产投资增速目标下滑明显，由2022年的8%下降至2023年的3%。2015年以前，天津通过城投平台有息债务筹措了大量建设资金，但相关基础设施建设项目并未带来产业快速发展。2015年以后，城投有息债务增长接近停滞，2015-2021年年均增速仅0.1%。同时，天津市债务风险相对较大。2021年天津债务率达到205.1%，位居全国第1。天津市地方政府主导投资的财政空间相对有限，一定程度上制约天津市2023年固定资产投资增长。

从消费看，相比2022年，大部分地区对社会零售品消费总额增速目标略有下调，虽疫情影响逐渐好转，但地方政府对消费大幅增长仍持谨慎态度。在已公布社会零售品消费总额增速目标的19个省份中，新疆的增速目标最高，为12%，也是全国唯一消费增速目标在10%以上的地区。其余地区大多将目标设定在10%至6%之间。其中，湖北、福建、海南、云南和甘肃对当地消费增长预期较为乐观，社会零售品消费总额增速目标设定在10%。宁夏与浙江则相对悲观，消费增速目标仅为5%及4.5%，不及当地的GDP增速目标。与2022年社会零售品消费总额增速目标对比，已公布的19省份中仅有6地上调了2023年的消费增速目标。虽疫情影响逐渐好转，但地方对消费大幅增长仍抱谨慎态度。

工业生产方面，各地区规上工业增加值增速目标较去年变化不大。在已公布规上工业增加值增长目标的15个地区中，新疆与云南的增速目标最高，为9.0%。随后为江西、重庆与宁夏三地，增速目标为8%。广东与浙江的则较为保守，增速目标为全国最低，仅为5.5%。与2022年相比，除贵州大幅下调3%，新疆与重庆上调2.5%及2%以外，其余地区工业生产目标增速调整较小，浮动均在1%以内。

此外，各省份物价和就业预期目标较为一致。25个公布物价预期目标的省份，均将物价预期目标设定为3%。在已公布调查失业率目标的省份也均将目标设定在5.5%上下。

2023年地方“全力拼经济”六大关键词 　　2023年是全面贯彻二十大精神开局之年，是实施“十四五”规划承上启下关键一年。一般而言，中央经济工作会议结束后，各地方在会议指导下结合自身发展实际，在两会中提出2023年的政府行动计划。2022年末的中央经济工作会议提出2023年的工作总基调是稳中求进。同时，会议也提出要推动高质量发展，做好疫情防控和经济社会发展、发展和安全两大统筹，突出做好稳增长、稳就业、稳物价工作，防范化解重大风险，努力实现经济运行整体好转和社会大局稳定。在此指导下，各地方政府也在地方两会及“新年第一会”中对产业发展、内需回暖、稳增长、防风险等方面做出了部署，具体举措主要从促消费、稳增长、强产业、扩开放、防风险、惠民生六大方向展开。

（一）促消费：举办主题活动、建设商圈物流、挖掘农村市场

在新发展格局下，内需得到了充分重视。2022年中央经济工作会议将着力扩大国内需求放在经济工作重点的第一条。在地方两会的经济工作计划中，辽宁、吉林、江苏、重庆等地区将扩大内需放在了2023年工作重点的第一条。上海市及江苏省也在“新年第一会”中着重部署了提信心、扩需求的相关工作安排。具体举措主要分为两个层次：一是在城市形成消费商业集聚，围绕推动打造当地主题品牌购物节并加快商圈建设。二是扩大消费群体、推动消费下沉，由推动物流体系建设、推动电子商务下乡等展开。

各地促消费的主题活动颇具地方特色。贵州省提出要常态化开展“多彩贵州扶商助旅促消费”行动，开展“黔酒黔菜美食季”等主题活动。江苏主打“苏新消费”四季主题购物节、“水韵江苏”文旅消费季等活动品牌，山东省预备发力“黄河大集”活动，预备打造黄河文旅消费品牌。

在商圈物流体系建设上，各地也结合自身的实际情况，提出了有特色的建设方案。如贵州省计划以贵阳市为中心建设区域消费中心城市。江苏省则联合南京、苏州和徐州三地，提出了提升南京、苏锡常和徐州“三大商圈”的建设方案。

此外，今年地方政府也将消费下沉作为促消费的重点工作内容之一。同时，与之相配套，建设贯通县、乡、村的电子商务物流配送体系也是江苏、山东、西藏、新疆等地的重点工作内容。

（二）促投资：重大项目储备、财税金融配套、营商环境建设

稳增长工作是近两年中国经济工作的重中之重，而促消费与促投资则是稳增长工作的两大重要抓手。2023年，各地方更要坚持稳字当头、稳中求进。浙江、重庆、辽宁等地的政府工作报告均将促投资放在2023年经济工作首要位置。在“新年第一会”中，也有安徽、广东、云南、新疆等地强调了促投资的重要作用。具体措施主要解决项目来源、资金来源及项目经营三大问题：

一是做好重大项目谋划、储备、推进工作。山东主要发力绿色低碳及交通基础设施建设，表示要大力推进重大产业项目建设，聚焦绿色低碳高质量发展重点领域，谋划实施15000个左右省市县三级重点项目，并且，深化基础设施“七网”行动，加快交通强国示范区建设，交通投资完成3100亿元以上。吉林省项目预备围绕“六新产业”“四新设施”展开项目，提高储备项目成熟度，为项目开工建设创造条件。云南与福建也在“新年第一会”中着重部署了2023年重大项目推进工作。

二是发挥财政引导带动投资的积极作用，完善财税、金融、产业等配套措施、机制。譬如，辽宁省提出要从省产业引导基金、贷款贴息等政策工具、结构性金融工具三角度保障重大项目建设融资需求。广东省重点关注了地方政府专项债券、政策性开发性金融工具等财政工具，同时预备推动基础设施领域不动产投资信托基金试点。

三是改善营商环境，激活民间投资。如山西省提出要形成向民间资本推介项目常态化，鼓励和吸引民间资本参与重大工程和补短板项目建设，支持民间投资项目参与基础设施不动产投资信托基金试点，加强民间投资融资支持。吉林省的“新年第一会”更是以“全省优化营商环境加快项目建设”为主题，多角度部署了当地营商环境建设工作。

（三）强产业：升级旧产业、布局新产业、推动生产性服务业增量提质

产业升级是今年地方经济工作的重点内容之一，也是实现高质量发展的必要条件。综合来看，2023年升级旧产业、布局新产业及推动生产性服务业发展是地方政府促进地区产业升级的主要方式。

一是积极主动升级旧产业。部分地区有传统产业占比高的现象。这些传统产业往往是地方经济发展的压舱石。在实现传统发展模式到高质量发展的过程中，有必要逐步完成旧产业的淘汰。旧产业的技术升级也是实现产业更新换代的路径之一。煤炭化工产业重地山西省就提出要完成煤电机组“三改联动”1600万千瓦，加快现代煤化工高端化多元化低碳化发展，同时建设风电光伏五大基地，推进氢能、地热能、生物质能等开发利用。

二是前瞻式布局，提升在全球产业分工中的地位和竞争力。在升级旧产业的基础上，地方政府也就产业发展做了前瞻式部署。福建省主要聚焦新材料、新能源、生物与新医药等领域，提出要形成战略性新兴产业融合集群发展，并支持宁德打造世界级动力电池产业集群。安徽省提出要围绕十大新兴产业开展强链延链补链。江苏主攻新能源、人工智能、生物制造、绿色低碳、量子计算等前沿技术 。湖南省也在“新年第一会”中强调了要以健康湖南建设为引领构建大健康产业目标。

三是加快推进生产性服务业扩规模、提质量。今年，全国有14省在两会中提出要推动加快生产性服务业发展，通过促进研发设计、信息软件、商务会展、运维服务等生产性服务业发展，更好推动地方产业结构升级。

（四）扩开放：设施、政策、营商环境等多点发力

对外开放是双循环战略的组成部分，也是地方政府2023年重点工作内容之一。纵观各地两会报告，扩开放的举措主要由三个部分组成。

一是贸易便利化建设，推动基础设施“硬联通”和规则标准“软联通”。此举主要是可以帮助减少贸易双方的运输成本、产品技术标准管理等成本。河南省的工作围绕郑州国际机场展开，预备推进郑州机场三期扩建，建设郑州国际陆港航空港片区。贵州省则提出要扩大贵阳国际陆港集疏运能力，加密中欧班列，拓展中老铁路货运。边疆民族地区新疆主要依托口岸经济，一方面提升阿拉山口、霍尔果斯口岸等口岸的铁路集疏运能力，另一方面大力发展中吉乌公铁多式联运，稳步实现国际航班常态化。

二是政策对接，搭建RCEP、一带一路、东北亚经贸合作先行区等多边或双边贸易伙伴关系平台。值得注意的是，各省份的区位条件存在较大差异，因而各地扩开放的战略支点也存在鲜明地方特色。譬如位于中国西南部的贵州省，对外开放战略定位沿着中国—中南半岛、孟中印缅经济走廊展开，主要是以该区域全面经济伙伴关系协定政策推动开拓东南亚、南亚市场。位于东部沿海的福建则重点关注港澳台贸易伙伴关系，提出要深入拓展国际友城交流，扩大闽港闽澳各领域交流合作，以侨为桥，以侨引侨、以侨引外。

三是持续推进重点领域改革，抓好营商环境，大力推进招商引资。譬如，有16个地区均提出了要进一步深化“放管服”改革，简化审批，不断优化地区营商环境。有9地区表示要进一步优化市场准入负面清单，为各类企业营造更好经营环境。

（五）防风险：守住系统性金融风险底线、科学疫情防控、提升公共治安

一是守住系统性金融风险底线，对地方债务、虚拟货币、房地产企业债务、非法金融活动等风险做好处置应对。值得注意的是，今年各地方政府对政府债务风险表达了关注，共有17个地区表示要有效防范、处理好地方政府债务问题。湖南省提出要坚持举债有度、用债有方、还债有源、管债有法，坚决遏制隐性债务增量，妥善处置和化解债务存量，坚决防止违规举债、虚假化债。贵州省主要从债务责任出发，指出要压实地方政府主体责任，建立健全系统解决和防范化解政府债务风险体制机制，积极稳妥扩大县级化债试点。

二是科学抓好常态化疫情防控，科学精准优化防控措施。落实好新冠病毒感染“乙类乙管”各项措施，着力保健康、防重症，顺利渡过流行期，确保平稳转段和社会秩序稳定。

三是提高公共安全治理水平。管控自然灾害和生态环境风险，做好安全生产和社会治理，强化食品药品安全监管，提升农贸市场、学校食堂等重点场所监管水平，排查整治企业和家庭安全隐患。

（六）惠民生：稳就业、强化公共服务

一是多渠道促进就业创业。多省提出要通过促进就业创业，提高居民收入水平。一方面，健全援企稳岗扩就业政策，推进农村劳动力转移就业，加强退役军人就业保障，抓好零工市场建设，强化困难群体就业兜底帮扶。另一方面，实施创业带动就业系列计划，加强公共就业服务机构建设。二是强化公共服务。办好公平优质教育，推进医疗体系改革、发展文化产业，兜牢民生底线，实施民生工程，让人民群众得到更多实惠。

责任编辑：张帆(ZN005) | 版面编辑：李东昊(ZN042)

2月1日，美联储2月会议宣布加息25BP。虽然鲍威尔一再强调通胀风险和年内不降息，但市场进一步下调美联储的加息预期。未来美联储和市场之间巨大的预期差将如何收敛？

中性发布会后市场继续“狂欢”，会议声明让市场对暂停加息的盼望落空。

文稿分析上，2月会议声明与12月份大多一样，美联储新增表述“通胀有所放缓”（inflation has eased somewhat）。不过，美国通胀增速放缓并非新增信息，会前投资者更关注能否在声明中找到关于暂停加息的“蛛丝马迹”。针对这一问题，美联储保留了“委员会预计继续加息将是合适的”表述，市场对暂停加息的盼望短期落空。

发布会中鲍威尔未蓄意打压资本市场，不确定性落地后市场继续宽松交易。

相较于市场预期，2月会议声明实际上小幅鹰派，美股也确实在声明发布后小幅走软，同时美债利率和美元有所冲高。然而，会议当天标普500收涨1.05%，2年期美债利率下行12BP，美元指数大跌0.93%，市场走出典型的宽松交易组合。

我们认为，鲍威尔的记者发布会中，有两点表述被市场解读出鸽派偏向。第一是鲍威尔表示并不对近期金融条件的放松感到担忧。会前，由于美股上涨，美债利率下跌等原因，美国金融条件显著放松，市场一度担忧鲍威尔会在发布会中表示对金融条件的关切，向市场“泼冷水”。鲍威尔的发言最终缓解了市场的恐慌情绪。第二是鲍威尔表示假如经济数据如12月经济预测般发展，则年内不会降息，但如果数据超出预期，政策可能会有所调整。很明显，鲍威尔的言下之意是如果通胀增速回落的速度超出预期，那么年内降息是可能的。

市场与美联储之间的分歧本质上是对通胀增速回落的高度乐观。

当前市场对美国未来加息节奏的预期和美联储出现巨大分歧。据联邦基金期货定价，目前市场定价美国终端利率为4.89%左右，且投资者认为美联储将在2023年下半年降息2次。很明显，这样的定价和美联储12月预测的5.0%-5.25%终端利率，以及一直强调的“2023年不降息”均相去甚远。

近期各期限美债利率以及美元指数都显著回落，叠加衍生品定价美联储下半年降息，部分投资者认为这是因为市场反应“衰退交易”。

但是，对经济增长高度敏感的美国高收益债利差仍维持在相对低的水平，并显著低于2016年和疫情时期。同时，美国OIS曲线显示，虽然未来数年美国短端利率将快速下行，但仍高于美联储预测的长期均衡水平。而一旦美国进入经济衰退，美联储都将把利率下调至均衡水平以下去刺激经济。显然，美国利率市场并非在定价经济衰退，而是通胀超预期下行所带来的利率下调。

我们认为短期内可能美联储是对的，即需谨慎对待通胀回落；而在中长期维度，美联储可能会在年末因为经济深度衰退而进入新一轮降息周期。

短期内需要关注能源价格反弹和工资韧性带来的通胀超预期风险。美国最近几个月CPI同比增速的下行的一大原因是能源通胀的拖累。但随着中国经济的重启，能源需求的上升外溢至海外市场，我们看到美国零售汽油价格已经连续5周上升。汽油价格的上行可能会让美国能源通胀增速在近期反弹。

同时，美国劳动力市场持续火热。12月非农职位空缺数录得1101万人，超过市场预期。高涨的劳动力需求可能让美国工资增速难以进一步下行，并对核心通胀形成支撑。

我们认为美联储为了冷却劳动力市场可能不得不超预期加息（加息至5.25%），最终造成经济衰退，并在2023年末重启降息。美国劳动力市场的供给失衡意味着，如果美联储想要把薪资增速压制至合理水平（如疫情前水平），需要以就业大幅恶化作为代价。而失业率的大幅上行往往和经济深度衰退挂钩。随着经济深度衰退，美国通胀增速将在2023年末回到美联储的2%目标附近，美联储也将降息以应对经济下行。

随着2022年底私募备案新规的发布，私募业扶优限劣的导向再度明确，一大批风险机构加速被清理。

据券商中国记者统计，进入2023年，已有1564家私募被注销。其中，仅1月20日，中国基金业协会一天就披露注销了1449家私募。相比之下，2022年全年注销了2217家私募，显然2023年监管力度明显加大，风险机构和不良机构将持续出清。

有行业人士表示，私募行业的分化和洗牌正在加速，资金和人才将不断集中于百亿级以上的中大型私募，一大批小私募将逐渐被市场淘汰。

私募强监管来袭，开年上千家私募被注销

过去10年，私募行业经历一轮爆发式增长，引发资金和人才不断聚集。尤其是近几年，私募行业发展极为迅速，管理规模连续跨过了15万亿元和20万亿元大关。

行业快速发展的同时，也存在不少问题。在募集、备案、基金运作和投资等方面，不少风险逐步显现。近年来监管机构不断加大打击力度，坚持扶优限劣，有序清理风险机构。

中国基金业协会发布的《2022年私募基金登记备案综述》显示，2022年对803家私募管理人开展自律检查，注销私募管理人2217家，其中，主动注销管理人数量为上年同期的2.2倍。“出大于进”的结构调整趋势进一步巩固。同时，2022年对48家机构、78名基金从业人员作出纪律处分，分层分类处置初见成效。

进入2023年，行业监管的力度加码。统计数据显示，2023年开年以来，已有1564家私募被注销。其中，仅1月20日，协会一天就披露注销了1449家私募。具体来看，协会注销、主动注销的私募基金分别有1495家和68家，还有1家依公告注销。

值得注意的是，2022年共注销了2217家私募，而今年首月的注销数量已达去年全年的70.5%。中国基金业协会表示，及时注销涉事机构，可以持续压私募减壳资源价值直至“归零”，持续地打击买“壳”和卖“壳”。

不仅如此，1月20日，中国基金业协会还一口气发布了5张纪律处分决定书，分别为基岩资本、重庆顺势创行、西藏谷雨、上海荣石、琅琨投资。

因存在向投资者承诺收益、挪用基金财产、不配合协会自律检查等多项违规行为，基岩资本、重庆顺势创行、西藏谷雨被取消会员资格，并撤销其管理人登记；上海荣石和琅琨投资则被取消会员资格，并暂停受理其私募产品备案6个月。

格上财富金樟投资研究员邱钰然告诉券商中国记者，近年来私募行业发展迅速，但仍处在鱼龙混杂的发展阶段。年初一大批私募被注销说明协会监管正在逐步趋严。随着监管新规的完善，风险机构和不良机构将持续出清。

根据中国基金业协会最新备案数据显示，截至2022年12月底，存续私募基金管理人为2.37万家，较2021年底下降3.8%。

私募行业加速分化，一大批小私募将被淘汰

随着私募行业的登记备案门槛不断提升，行业分化和洗牌在加速。

2022年12月30日，中国基金业协会通知，就新修订的《私募投资基金登记备案办法（征求意见稿）》及多个配套指引，向社会公开征求意见。从管理人登记、产品备案等相关环节的规定看，门槛进一步提高。

其中，要求私募管理人实缴资本不低于1000万、证券私募产品初始募集不低于1000万元，高管应当具有最近5年内连续2年以上投资业绩，单只产品管理规模不低于2000万元。此外，还明确“最近2年每个季度末管理规模均低于500万元人民币”的管理人将会在信息公示平台进行特别提示。

有行业人士认为，这意味着，未来无论是备案私募管理人还是备案私募基金产品的门槛都大幅提升，相关规范的升级体现了“扶优限劣”的监管导向，加速行业出清，一大批小私募将逐渐被市场淘汰，资金和人才将不断集中于百亿级以上的中大型私募。

“未来私募机构的数量会继续减少。一方面，对于不合规的私募在持续注销出清，另一方面新的管理办法将对新备案机构提出更严格的规范要求，严把行业入口关。对于私募行业的健康发展有着积极影响。”邱钰然说。

私募排排网创始人李春瑜表示，私募行业的进入门槛会越来越高，生存成本也会越来越高，以后的百亿私募数量会越来越多，小私募则会慢慢减少。未来会诞生越来越多的千亿私募来引领私募行业发展，市场的关注焦点也会从百亿私募转向千亿私募。

站在私募机构自身角度来看，李春瑜认为，私募要进一步做大做强，才能不被市场淘汰。首先，合规意识需要提升，因为合规是私募做大做强的根本。其次，精细化运营，最大化发挥公司优势。最后，坚信研究创造价值，资本市场是千变万化的，私募需要不断提升自己的研究实力，扩展自己的能力圈，才能创造持续稳健的长期收益，良好的持有体验才能获得良好的客户口碑。

【财新网】在全面注册制改革中，沪深交易所同步更新了《上市公司重大资产重组审核规则》（下称《重组审核规则》）并向社会征求意见，提高了重大资产重组的认定标准，多个基础性制度在各版块之间实现统一标准。

备受关注的重组认定标准和定价机制上，两条变化值得留意。一是在“购买、出售的资产在最近一个会计年度所产生的营业收入占上市公司同期经审计的合并财务会计报告营业收入的比例达到百分之五十以上”指标中，增加“且超过五千万元人民币”的要求；二是上市公司为购买资产所发行股份的底价从不低于市场参考价的九折调整为八折。

“新增5000万财务要求亦属合理，重大资产重组项目一般都能达到，太小的项目审批起来比较琐碎麻烦。八折这个变化也让市场各方谈判空间变大、心理更平衡，因为此前一个重组里可能出现配套募集资金价和认购价折扣不一样，现在都是八折，算是小优惠。”上述并购重组资深人士表示。

此外，根据规定，标的资产通过主板和创业板上市公司实现重组上市的，其发行条件、板块定位要求与首次公开发行上市保持一致。此条“铁律”已经并购重组参与方心中根深蒂固，市场上再无2015年、2016年重大资产收购交易规模均破万亿的狂热情绪。

事实上，自2016年出台史上最严重组上市新规以来，A股借壳数量自当年开始大幅下滑。2019年10月，证监会发布《上市公司重大资产重组管理办法》，对主板重组上市进行大幅松绑并放开创业板借壳禁区，但借壳回暖并未如期出现。

《重组审核规则》规定，涉及发行股份购买资产的，上市公司应当向交易所提出申请。交易所设立并购重组委员会审议上市公司发行股份购买资产申请。沪深交易所相应调整了重组审核程序的适用范围，并明确了并购重组委员会的审议内容。

增设咨询沟通条款，规定上市公司、独立财务顾问和证券服务机构在发行股份购买资产方案披露后至申报前、首轮审核问询发出后，可以就重组审核相关业务问题或者事项向本所重组审核机构进行咨询沟通。

完善审核程序方面，借鉴主板“分道制”审核安排，本次《重组审核规则》明确规定，对于符合条件的重组申请，可以减少问询轮次和问询数量，优化审核内容，提高审核效率；明确交易所应按照证监会的要求，对注册程序中发现的影响重组条件的新增事项进行问询并形成审核意见；增加独立财务顾问主动撤回申请文件即触发终止审核情形等。

【财新网】根据现行规则，IPO期间中介机构被监管立案调查，在最终调查结论出来前，该中介机构所承揽的其他项目的审核进程也会受到牵连，市场俗称“连坐”。而根据全面注册制改革的征求意见稿，中介机构被立案调查不再与其业务的受理审核程序相挂钩。

因中介机构的原因而触发审核中止与终止的，将限于中介机构“被中国证监会依法采取限制业务活动、责令停业整顿、指定其他机构托管或者接管等措施，尚未解除”，或者签字保荐代表人、签字律师、签字会计师等中介机构签字人员，被采取认定为不适当人选等监管措施等情形。

“考虑到行政处罚、民事赔偿、刑事追责相互衔接的立体惩戒体系更加成熟，且上位规则已删除立案调查与业务受理审核挂钩的规定，不再将中介机构立案调查作为不予受理及中止审核的情形。”上交所在相关规则的起草说明中表示。

不过，这并不意味着对中介机构的要求有所降低。证监会有关负责人表示，“实行注册制并不意味着放松质量要求，不是谁想发就发。特别是要用好现场检查、现场督导等手段，坚持‘申报即担责’的原则，发现发行人存在重大违法违规嫌疑的，及时采取立案稽查、中止审核注册、暂缓发行上市、撤销发行注册等措施。同时，科学合理保持新股发行常态化，保持投融资动态平衡，促进一二级市场协调发展。”

证监会有关人士表示，注册制试点以来，多数保荐机构能够按照法律法规的要求加强内控，执业质量也有明显的提升，但整体而言，“相当一部分的保荐机构在职业理念、组织架构和专业能力方面，与注册制的新的要求还不够匹配和适应，有个别公司也暴露出‘带病闯关’‘一查就撤’的问题，引起证监会和交易所的高度关注”。

2020年6月，为配合《证券法》修订和科创板、创业板试点注册制，证监会修订《证券发行上市保荐业务管理办法》（下称《保荐办法》），要求证券公司进一步强化内控三道防线，同时将问责范围从保荐代表人扩大到管理人员、内控人员、项目组成员等各类责任主体；在加大行政处理力度的同时，也要求保荐机构建立健全内部问责机制。

此次在全面注册制背景下，《保荐办法》再一次修订，进一步压实中介机构的看门人责任，在继续强调廉洁从业要求的同时，增加了保荐机构业务质量评价的要求，拟将保荐信用记录和质量评价结果向社会公开。中国证券业协会近日就发布了2022年证券公司投行业务质量评价结果，12家公司被评为A类，50家公司被评为B类，15家公司被评为C类。

据了解，2022年证监会共对投行业务存在违规问题的17家次证券公司和121名责任人员，采取了行政监管措施93项。其中，对两家公司采取了暂停业务资格三个月的措施，对23名责任人员采取认定为不适当人选的资格罚；针对“带病闯关”“一查就撤”等问题突出的，对八家保荐机构的内控情况开展了专题现场检查，对七家机构采取了行政监管措施，对一家情况比较严重的保健机构暂停了保健有资格。

“这些工作下一步会常态化的开展，持续的加强监督，对于涉嫌违法违规的一些项目和保荐机构，坚持一查到底、问责到人。”前述接近监管的人士表示。

证监会在答记者问中提醒发行人、中介机构等市场主体，证监会和交易所坚持开门搞审核，全程公开，全程接受监督，不存在“特殊通道”，与市场主体的正常沟通渠道是敞开的，没有必要请托、找“门路”，更不能搞利益输送、充当“掮客”。

“下一步，将建立发行人廉洁承诺机制，深入推进中介机构廉洁从业建设，坚持受贿行贿一起查，让行贿人‘一处违法、处处受限’。在这方面，不要有任何侥幸心理，否则会付出惨痛代价。”证监会有关负责人表示。

3月即将迎来全国两会，中国将迎来怎样的财政和货币政策，市场对此颇为关注。

展望2023年，相对确定的宏观趋势是外需收敛然而内需扩张。我们认为2023年内需扩张需要依赖两个部门扩表，一是居民部门，二是中央政府。

中央政府扩表涉及QE、财政货币化等概念探讨，本质上是在追问一个问题，中国财政货币如何协同。

一个更具体的问题是，“财政货币化”过程中流动性将呈现怎样的格局？

财政货币协同，中国式“财政货币化” 　　“财政货币化”虽然常被讨论，但学界与市场对其赋予的内涵并不相同。

学界常常讨论的“财政货币化”，指央行直接在一级市场上购入国债的行为。

一国财政扩张时，若政府直接对话央行要求资金支持，央行随即在一级市场购入政府债券（例如国债），央行与财政直接同步扩表，即学界所称“财政货币化”，意在刻画一国央行为配合财政而缺失独立性现象。

市场上讨论的“财政货币化”，更多指代央行二级市场购买政府债券——间接与财政联动的行为。

如果政府先绕开央行，从商业银行等金融机构融资，后续金融机构再从央行获取流动性，央行间接与财政扩表，即市场所探讨的“财政货币化”，其更多反映一国货币政策与财政政策的协同。

1995年以后，由于受到法律的约束，学界讨论的“财政货币化”从未在中国发生，因此讨论中国式“财政货币化”，自然将央行在一级市场购买国债的行为排除在外。本文即将展开讨论的中国式“财政货币化”，不仅包括央行在二级市场配合财政扩表，还包括商业银行、政策行对财政的信用支持。

中国式“财政货币化”的政策规范演绎 　　（一）当前政策禁止央行一级市场购债

主流国家（美日欧）都禁止央行一级市场购债。

不同国家均以相对严格的法律形式约束央行直接认购国债，譬如美国《联邦储备法》明确美联储只能在二级市场买卖国债、日本财政法指出央行原则上不能在一级市场购买国债（但英国、日本等主流经济体也在特定时期或特定情境下容忍央行直接认购国债）。

央行一级市场购债被禁止，因为这种方式会挤压央行必要独立性、同时带来道德风险，一旦财政“不负责任”扩表，将带来恶性通胀等不良后果。

中国也从法律层面禁止央行一级市场购债。

首先，1993年财政部被禁止直接向央行借款。1993年以前，中国财政资金紧张，政府曾直接向央行借款行为（1995年《中国人民银行法》公布前,中央财政向人民银行借款1663.57亿元）。

在央行与财政协同且缺乏约束的背景下，1993年中国发生了较为严重的通胀，通胀率高达14.7%。同年12月25日，《国务院关于金融体制改革的决定》正式下发，要求“财政部停止向中国人民银行借款，财政预算先支后收的头寸短缺靠短期国债解决，财政赤字通过发行国债弥补”。

随后1995年《中国人民银行法》出台，以立法的形式明确央行不得在一级市场上购入国债，进一步切断财政和央行直接联系。《中国人民银行法》其中第二十八明确规定，“中国人民银行不得对政府财政透支，不得直接认购、包销国债和其他政府债券”。1995年以后中国央行恪守《中国人民银行法》，至今未曾在一级市场对财政融资。

（二）当前政策允许央行二级市场购债

绝大多数主流国家均允许央行在二级市场购买国债。

观察不同国家央行资产负债表，美国、日本、英国等主流国家均有对政府债权科目，一级市场购债被禁止前提下，说明各国央行允许在二级市场购债。原因之一是可以为低利率国家的货币政策找到出路，2008年全球金融危机冲击、2020年疫情冲击期间，日本、美国、欧洲开展的大规模量化宽松均在二级市场上开展。

原因之二在于，二级市场购债能够反映政府信用的真实价值，一旦政府信用陷入危险，二级市场国债价格将迅速走低，从这一层面上，一定程度上可以降低货币超发风险。

中国同样允许央行在二级市场上购入国债。

中国于1995年《中国人民银行法》中明确，央行可以在二级市场买卖国债等优质债券。其中第二十二条规定，“中国人民银行为执行货币政策，可以在公开市场上买卖国债和其他政府债券及外汇。”明确可以在二级市场上进行现券买卖。

2013年-2014年后，央行创设多项货币工具（MLF、SLF等），允许金融机构将优质债券与信贷作为抵押品释放流动性，意味着央行与财政联动的形式不再局限于二级市场购买国债。

（三）中国式“财政货币化”历史上的四个关键时点

上文仅讨论央行于财政的协同，如果将商业和政策行对财政协同的政策也纳入讨论，我们将得到中国式“财政货币化”的四个关键时点。

第一个关键时点，1993年，财政部禁止向央行借款。

在此之前中国财政资金紧张，政府可直接向央行借款。90年代初经历高通胀之后，1993年国务院发文要求“财政部停止向中国人民银行借款”。

第二个关键时点，1995年，央行被禁止在一级市场购买国债，被允许在二级市场上购买国债，开启预算内财政货币化。

《中国人民银行法》出台，明确央行不得在一级市场上购入国债，彻底切断财政和央行在一级市场上直接联动。与此同时，《中国人民银行法》明确，央行可以在二级市场买卖国债等优质债券。

第三个关键时点，2009年，地方政府可以通过城投获得商业银行、政策行信贷支持，开启预算外财政货币化。

1996年《贷款通则》明确借款人并不包括政府，及政府无法直接从金融机构借款。而在2009年3月央行、银监会下发〔2009〕92号文，为落实四万亿投资计划，中央支持地方政府通过城投平台融资，至此以后，地方政府得以通过城投与商业银行、政策行联动扩表，开启了中国预算外的财政货币化。

第四个关键时点，2013年-2014年，央行创设多项货币工具，支持财政预算内外货币化。

央行创设多项货币工具（MLF、SLF等），允许金融机构将优质债券与信贷作为抵押品释放流动性，意味着央行与财政联动不只有二级市场购买国债一种路径，也意味着央行不仅可以支持财政预算内扩表，也可以实现对财政预算外扩张的支持。

中国式“财政货币化”的三种模式 　　根据实施财政货币化的主体以及使用货币工具的不同，中国式“财政货币化”可划分为三种模式：其中模式一、二是央行对财政的协同，模式三是商业银行、政策行对财政的协同。

模式一：央行直接买卖或接受抵质押品

模式一是央行配合财政扩张的方式之一。央行可以基于自身意愿，直接在二级市场上买断或接受政府债券抵质押，进而投放流动性实现财政与货币的协同。

2013年以前，央行更多采用现券买断投放流动性。

2000-2003年，当时央行为了调节市场流动性，多次在债券市场上进行现券买卖。2001年的货币政策执行报告就明确提到，在当年央行公开市场操作方式中，现券的交易量明显增加。

2013年以后，央行更多使用逆回购、MLF、SLF工具，通过接受抵质押品投放流动性。

2013年以后，在各类创新货币工具的加持下，央行不局限于外汇资产派生基础货币，而是接受政府债券、政府富有偿还义务的信贷、信用债等优质资产作为抵押投放流动性。这样一来，央行可以实现对财政预算内、外扩张的协同。

当然，买卖、接受抵质押品的主动权掌握在央行手中，财政扩张时，央行没有义务100%进行配合。

模式一中，政府通过发行政府债券、借助平台融资的加杠杆，必然伴随着宽信用。央行若在二级市场上买卖国债或者接受政府债券作为地址押品，投放MLF等结构性工具，那么这一过程伴随着流动性投放。

模式二：央行创设并投放流动性工具

模式二是央行配合财政扩张的方式之二。

在这一模式下，央行通过创设不同种类的结构性货币工具，金融机构先向政府提供贷款，随后央行向金融机构输送流动性（即先贷后借），最终实现财政货币协同闭环。

针对政府扩表而开展的流动性工具包括PSL（2014年创设）、设备更新再贷款（2022年创设）。

2014年开设的PSL（补充抵押贷款）实操模式中，政策性银行首先向地方政府提供棚改贷款，再将相关贷款或其他资产抵押给央行获得流动性支持（贷款本金的100%）。

2022年创设的设备更新贷款，实践流程中，先由21家金融机构向学校、医院等事业单位提供用于专向用于设备更新贷款，随后再从央行获得资金支持（贷款本金的100%）。

结构性货币工具秉持“先贷后借”原则，金融机构在“贷”后必然跟进“借”的操作。在这一模式中，政府扩表同时伴随着流动性同步宽松。

模式三：商业及政策性银行信用扩张

和前两大模式不同，模式三中央行的直接参与度下降，而是由政策行与商业银行配合财政进行扩张。

除了购买政府债券，商业银行和政策行还能向政府提供信贷类支持。

2015年以前，政府扩表主要依赖商业银行扩表。法律约束下，商业银行不能直接给政府贷款，但在多年的实践中，出现了商业银行接受政府资产（譬如土地）抵押，向融资平台提供贷款、商业银行接受实体企业或个人的政府购买承诺抵押，向企业提供贷款等方式，实现商业银行对政府扩表的协同。

2015年后，隐债监管趋严（对融资平台监管力度加大），政府更依赖政策行扩表。对于政策行而言，一般通过政策行信贷或者设立专项建设基金（即开发性金融工具）的形式扩表。譬如2015-2017年设立2万亿专项建设基金、2022年设立0.7万亿建设基金，新增逾8000亿政策行信贷。

现实中，中国财政扩张更多借助模式三。模式三也是预算外财政扩张的主要渠道。值得强调，模式三中的财政货币协同，财政和银行同步扩张，会消耗流动性。除非央行后续跟进流动性投放，否则模式三的直接效果是带来流动性收紧。

中国式“财政货币化”之下的流动性启示 　　海外主流财政货币化往往对应着银行间流动性宽松。

海外主流财政货币化流程是财政发行国债，然后央行在二级市场上或直接购买，或接受国债作为抵质押品。

这一传统财政货币化进程中，财政扩表需要央行在公开市场上投放流动性，最终实现央行和财政部同步扩表。央行终究需要投放流动性来配合财政扩张。

这一传统财政货币化模式中，财政扩张的同时央行维持流动性宽松。

中国式“财政货币化”可以有三种模式，并不必然意味着流动性宽松。

尤其模式三，财政通过预算外渠道扩表，普通商业银行或者政策性银行开展信用扩张，这一过程不仅没有对应央行流动性投放，相反会消耗银行间超额准备金，效果是银行间资金利率收紧。

当然，央行可以在后续跟进降准，公开市场操作等流动性投放操作，最终可以缓解预算外扩表带来的流动性压力。但单纯从中国式财政货币化模式三而言，商业银行或政策性银行扩表的直接效果，的确是造成流动性收紧。

回溯历史，某些财政货币化年份反而伴随着银行间流动性收紧。

一个典型的宽财政时期，2015-2017年，当时财政同步启用PPP、棚改贷款、政策性金融工具三项准财政工具。财政刺激下，这一时期基建和地产投资需求得到提振，社融增速高企，宽信用效果显著。

反观资金面，2016年末至2017年资金利率快速抬升，流动性趋紧。这一时期呈现出典型的财政扩张、信用扩张（社融增速抬高），然而银行资金利率收紧。

原因比较容易理解，2016年至2017年，政府通过PPP、政策性银行扩表等形式进行财政扩张。与此同时，央行在银行间市场未投放足额流动性，最终我们看到的是资金面结束了2015年至2016年上半年的宽松，最终在2016年下半年迎来收紧。

2023年，预算外财政扩张或仍将是财政主流选择。这意味着商业银行及政策性扩表是2023年财政货币化的主要模式。

我们曾在《年度财政基建展望》中提出，中性情形下，今年仍有0.7万亿政策性金融工具有待发行使用。

这一模式下，流动性格局或将有两点值得注意。第一，财政货币化同时，央行不必然配合流动性宽松。第二，全年维度，流动性波动率或提高。

【财新网】根据全面注册制改革的最新文件，新股上市首日即可纳入融资融券标的，还优化了转融通机制，扩大融券券源范围。

由于做空手段并不多元，A股主板市场常年出现融资余额远大于融券余额的“单边市”情形，融券业务相当于融资业务的长期跛足是两融市场发展众所周知的难点。让投资人可以方便的获取券源信息，包括价格、数量和期限等被视为交易博弈最为有效的破解方法，也使得买卖力量促进价格回归。

融资融券是证券市场重要的基础性制度，也是国际证券市场中较为成熟的交易方式，对提高市场双向价格发现、丰富投资者交易策略、满足多元交易需求具有重要意义。对投资者而言，融资融券业务提供了风险对冲工具，有利于投资者投资策略的完善；对交易所而言，融资融券具有放大成交量的杠杆效应，有利于进一步提升市场流动性水平。

为提高市场定价效率，沪深交易所同步修改了《融资融券交易实施细则》，明确注册制下股票上市首日纳入“两融”标的，注册制下股票自被撤销风险警示之日起调入融资融券标的范围，存托凭证比照适用融资融券相关规定。

此外，优化投资者融券卖出所得价款的投资范围，在原有可投资品种基础上增加债券交易型ETF，不过跟踪指数成分债券含可转换公司债券的除外。由于债券申报数量相关内容已不再使用“手”的概念，在申报数量上，交易所将融资买入、融券卖出债券的申报数量规定调整为10万元面额或者其整数倍。

作为融资融券制度的补充，为了完善多空平衡机制，沪深交易所还修订了《转融通证券出借交易实施办法》，转融通证券出借交易是指证券出借人以一定的费率通过交易所的交易系统出借证券，借入人按期归还所借证券、支付借券费用及相应权益补偿的业务。

此前，证金公司在“双创板”率先实施转融券约定申报后，上市公司股东参与转融通出借意愿强烈，融券券源有所放量，融券规模有了明显提升。截至2月1日，科创板融资余额为662.64亿元，融券余额为199.90亿元，融券占两融的比例为23.17%；创业板融资余额为1807.90亿元，融券余额为154.13亿元，融券占两融的比例为7.86%。而沪深两市整体数据而言，融资余额为1.55万亿元，融券余额为925.55亿元，融券占两融的比例为5.98%。

借鉴科创板、创业板改革经验后，全面注册制下的A股将实施市场化约定申报机制，允许双方自主协商出借期限、出借费率，并可以灵活展期和提前了结。同时，提升转融券交易效率，约定申报支持盘中实时撮合成交、实时调整账户可交易余额，也就是说出借人与转融券借入人可实时出借或借入证券。

一位券商从业人员告诉财新记者，融券业务发展最大的限制在于券源不足和成本过高。券商要想拿到券源需要动用其所有的资源，要么是自己出资买股票，要么跟公募基金保持良好的关系去拿券，或者自己去找上市公司非金融机构法人股东，都是券商自己的销售人员一单一单谈下来的，所以券商综合实力越强，这块业务的发展潜力越大，这也是为什么目前的融券业务市场集中度要明显高于融资市场，头部集聚效应明显。

此次改革，在证券来源上，扩大了转融通证券出借券源，允许参与注册制下首次公开发行股票战略配售的投资者在承诺持有期限内，出借获配股票。还提升了证券出借申报灵活性，将单笔最低申报数量全面调低至1000股，此前这一规定为“不得低于1万股”，单笔最大申报数量全面调高至1000万股，更好满足市场参与者的需求。

【财新网】根据沪深交易所最新发布的《交易规则》征求意见稿，全面推行注册制后，主板交易制度将发生改革，新股上市前5个交易日不设涨跌幅限制，第6个交易日起日涨跌幅限制继续保持10%不变，并优化盘中临时停牌制度。

试点注册制之前，主板新股首日涨幅限制为44%、跌幅限制为36%，首日后涨跌幅限制变为10%。44%的上限与主板交易制度相关，若一只新股首日上涨20%，会触发30分钟临时停牌机制。若此后还上涨20%，那么交易会彻底停止，此时股价较上市发行价格的涨幅为44%。而在科创板、创业板新股上市前五个交易日，并未设置涨跌幅限制。上市五日后，“双创板”每日涨跌幅为20%，股民一度用“20厘米游戏”来笑称追逐涨停板的投机行为。

事实上，俗称的“涨停板”机制 (Daily Price Limit Rules)在全球股票市场中，尤其是在个人投资者占比较高的新兴市场中被广泛使用。当个股价格出现大幅波动时，市场通常还会引入“暂停机制”来稳定市场情绪。

此次全面注册制改革，复制了部分“双创板”交易机制推广至主板，明确主板首次公开发行上市的股票上市后的前5个交易日不设价格涨跌幅限制。但是，主板新股上市第6个交易日起，日涨跌幅限制继续保持10%不变，这与此前市场预期的20%有所不同。此外，主板的投资者适当性也保持不变，对投资者资产、投资经验等要求照旧。

日内的涨跌停交易限制，尤其在“散户市”中最为人诟病的就是投机资金诱导交易的行为。投机者故意将股价拉高至涨停板吸引追涨资金买入，随后又在次日卖出获利。此举屡试不爽的原因在于，个人投资者看到“起飞”的股价，会自然而然认为股票价格存在没有充分反应基本面的信息变化，心甘情愿高价接盘。因此，在制度规则层面，涨跌幅限制的具体数值颇为关键。

“主要考虑是，从实践经验看，主板存量股票及新股第6个交易日起波动率相对较低，10%的涨跌幅限制可以满足绝大部分股票的定价需求。”接近监管的人士表示。 同时，在临停机制上，将股票重新上市首日的盘中临时停牌机制调整为“盘中交易价格较当日开盘价格首次上涨或下跌达到或超过30%、60%的，各停牌10分钟”，与其他无价格涨跌幅限制股票的盘中临时停牌机制实现统一。

【财新网】全面注册制改革的一大亮点，就是明确了主板、科创板、创业板、北交所的板块定位，通过上市门槛拉开板块之间的差距。

根据征求意见稿，主板要突出“大盘蓝筹”特色，重点支持业务模式成熟、经营业绩稳定、规模较大、具有行业代表性的优质企业。科创板优先支持符合国家战略，拥有关键核心技术，科技创新能力突出，主要依靠核心技术开展生产经营，具有稳定的商业模式，市场认可度高，社会形象良好，具有较强成长性的企业。

创业板则是适应发展更多依靠创新、创造、创意的大趋势，主要服务成长型创新创业企业，支持传统产业与新技术、新产业、新业态、新模式深度融合。北交所主要服务创新型中小企业，重点支持先进制造业和现代服务业等领域的企业，推动传统产业转型升级，培育经济发展新动能，促进经济高质量发展。

“四大板块差异化定位之下，多层次资本市场版图落地，不同类型、不同生命周期的企业可以在不同的市场中寻求上市，同时搭配差异化的投资者门槛要求，实现板块投资风险适配，资本市场将更好的服务实体经济发展。”国泰君安证券的观点称。

为了突出主板的“大盘蓝筹”特色，此次改革大幅提高了主板上市条件，针对境内发行人设置了“净利润+现金流/营业收入”“市值+净利润+营业收入+现金流”“市值+净利润+营业收入”三套财务标准，满足任一一套标准即可。

相对而言，主板对上市公司盈利能力要求更高；相近市值规模下，主板对净利润、营业收入、现金流等指标的要求也更高，但同时也取消了现行主板发行条件中关于不存在未弥补亏损、无形资产占比限制等方面的要求。

在主板核准制发行时代，对于拟上市企业侧重考察盈利指标，要求发行人最近三个会计年度净利润均为正，且累计超过人民币3000万元，经营活动产生的现金流量净额累计超过5000万元或者营业收入累计超过3亿元。实践中，2020年以来所有主板上市企业上市最近一个会计年度的净利润（扣非与扣非后孰低值）均在5000万元以上。

而在全面注册制下，根据征求意见稿，与之相对应的要求提升至“最近三年净利润均为正，且最近三年净利润累计不低于1.5亿元，最近一年净利润不低于6000万元，最近三年经营活动产生的现金流量净额累计不低于1亿元或者营业收入累计不低于10亿元”。

不过，在净利润等要求提高的同时，主板新增的另外两套财务标准则体现了包容性，但仍要求最近一年净利润为正，“市值+净利润+营业收入+现金流”“市值+净利润+营业收入”都侧重于公司的盈利能力，与“大盘蓝筹” 定位相符。

2023年2月1日，全面实行股票发行注册制改革正式启动。《首次公开发行股票注册管理办法》《上市公司证券发行注册管理办法》等规则已向社会公开征求意见。这次不仅是主板注册制改革，是全面注册制改革，包括了各板块，首发、再融资、并购重组、发行交易、持续信披等内容的全面改革，板块的重中之重是上交所、深交所主板，核心的变化是选择权交给市场，信息披露质量成为灵魂。这次改革，毫无疑问将对二级市场带来深远影响。总体看来，以下几方面是需要重点关注的：

一、能上能下将成为常态化标志 　　全面注册制改革，相当于企业干部制度的“能上能下”改革，也相当于市场对上市企业的360测评。监管和市场各归其位，因此该发行的就会发行，该退市的也要退市，对于炒壳、炒新类投机将产生遏制作用。

实际上，在试点、过渡期间，很多变化已经发生。比如2022年A股市场首日破发比例是28.8%，而2021年仅为4%。2022年A股退市家数再创新纪录达到46家，2020年为16家，2021年为23家，再往前追溯的话，平均每年不到3家，这是一个非常大的趋势变化。相比美股6%的退市率，A股2022年退市率不足1%，尽管由于地方政府出于发展经济天然的“保壳”冲动，退市率短期大概率不会出现美国趋势，退市的选择权回归了市场。壳资源不再是香饽饽，“买壳”的冲动也将面临降温。港股市场是A股的镜子，因为内地公司比重足够大，2022年港股IPO破发率是59%，有 47家（主板37家）上市公司被港交所以上市规则除牌，17家（主板15家）私有化及自愿撤回而退市。

二、A股港股化，专业机构投资和价值投资时代正式开启大幕 　　注册制后，优质的上市公司和高声誉券商形成一种相互促进的关系，因此容易建立长期的合作关系，即强强联合，不断受到市场认可。而绩差的上市公司风险大，券商也不敢像以往那样徇私舞弊。这些绩差的上市公司将逐步被市场边缘化。同时，注册制全面实施也将会从根本上改善制约中国股市的一个顽疾——只进不出，今后绩差上市公司退市的风险将会大大增加。持有这些股票的投资人遭遇重大损失的风险也随之加大。这种现象也称为A股港股化。

注册制改革后，市场机制成为IPO的天然紧箍咒，不必担心IPO家数大幅度上涨的情形。说白了，得有人买单才可以。2022年在香港交易所递交上市申请共238家，主要是主板，其中137家为首次递表，当年通过港交所上市聆讯的有 102家，不到一半。A股开始走向成熟市场，当然也会开始具备港股化、美股化的特征：一是机构投资者比重将逐步提升，专业机构“抱团”现象在一段时期内可能会强化。二是上市公司市值管理难度进一步加大，成长性成为最重要的验金石，战略思维型董秘将炙手可热。三是长期价值投资必然回归。但并不是便宜的股票一定会得到市场追捧，成长性好的中市值股票可能成为是调研热门。而机构投资人比重的提升，使得投资更加趋向长期化和专业化。四是市场“进退之间”，股市“二八”分化也成为可能趋势，垃圾股将在寒风中悲鸣，游资炒作将风险巨升。

还要进一步强调的是，在注册制推行后，原核准制下隐性的23倍限制已逐渐被打破，新股发行市盈率出现分化。这也反映出股票发行市场对于IPO定价趋于理性，市场定价机制有更多的发挥空间，承销商及市场针对不同行业、不同质量的公司给与不同的IPO定价。新股不败神话将被打破。在核准制下，打新无风险几乎成为市场共识。实施注册制之后，这一局面发生改变，高估值的IPO很容易破发给打新投资带来亏损。未来，投资者如想要在这个市场长期活下去，请远离垃圾股的博弈，拥抱性价比高的绩优上市公司。

三、中介机构声誉也将成为投资判断更重要的参照系 　　低声誉券商承销的股票上市首日涨幅相对高于高声誉券商承销的股票。描述IPO首日涨跌幅的概念是IPO抑价，由金融学家Logue于1973年首次提出，当时称为“新股发行之谜”。学界成因解释主要分为信息经济学、行为金融学和政治经济制度三类。其中基于信息不对称理论的接受度较高：IPO企业、投资者和承销商三类市场主体之间存在信息差，为了对投资者所承担的风险进行补偿，吸引投资者积极参与认购新股，股票发行人不得不降低IPO价格，由此产生IPO抑价现象。实证研究结果表明，承销商声誉和IPO价格之间存在显著的负相关关系，即信誉高的券商承销股票时容易获得相对较高的发行价。其原因主要在于：现行监管政策下，券商失责成本较高，市场对声誉高的券商相对信任，愿意接受更高的承销价格。

对于准备持有一年到二年以上时间的股票投资人，选取高声誉券商承销的股票投资收益相对较高。承销商声誉与企业IPO后的长期收益率之间存在显著的正相关关系，即高声誉券商承销的股票在一年到二年以上的时间投资收益高于低声誉券商承销的股票。这主要是因为两方面原因。1）承销商声誉机制兼顾了激励与惩罚，声誉优良的承销商会更积极维护自身声誉，发挥自身优势在承揽业务阶段对发行企业进行甄别筛选，承接高质量、低风险公司的IPO业务，此类公司在IPO后一般有更好的市场表现。2）鉴于高声誉承销商更容易获得较高的发行价，优质公司IPO时也会倾向于选择高声誉券商。

总的来说，低声誉券商承销的股票上市首日涨幅相对高于高声誉券商承销的股票。但从2、3年或以上的周期来看，高声誉券商承销的股票会获得更高的相对收益。高声誉券商在注册制下承销业务将占优势：一方面他们容易获取更多的业务，另一方面也容易获得更高的融资额。

四、后注册制改革时代市场展望相对乐观 　　（一）美国和印度实施注册制后市场走势都是乐观的

美国注册制前的行情和当前的A股非常相似。美国1933年注册制实施前经历了经济危机，经历了33个月的股市暴跌（1929年9月—1932年6月）道琼斯指数终极顶点、低点：381.17点、44.1点。跌幅：89%。1933年实施注册制以来经历了1933~1937年的疯牛和1937年~1942的慢熊，之后迎来了一轮百倍的上涨慢牛行情。

中国注册制前也经历了一场大熊市的挤泡沫；2015年后走了4年多的大熊市，估值回到历史熊市底部区域。2019年科创板正式实施注册制，之后创业板也逐渐实施注册制，这期间经历了三年结构性牛市，2022年再次出现股市暴跌，估值下跌回到历史底部。今年全面实施注册制主要针对主板市场。很明显现在的A股和当时美股的非常相似，美国股市的注册制实施也是从熊市见底开始（1933年），在牛市里慢慢过渡的。

印度1992年首次施行IPO注册制以来，不仅IPO数量暴增，退市的公司数量也不断增长，资本市场开启了优胜劣汰的时代。此外，在印度实施IPO注册制以来，主要的股指SENSEX30从1992年初不到2000点，到2022年底的63583点，累计暴涨了近30倍，开启了30年大牛市。

（二）中国实施注册制采取的是稳中求进策略，市场心理准备充足

A股市场全面实施注册制，是在各方面条件都成熟的背景下实施的。我们是在科创板、创业板等实施注册制之后，平稳过渡的。注册制并不是放低门槛，不审查，随便上市，近几年科创板和创业板上市的企业审查力度并不低。只是将应当由市场判断的，交给市场，权力放到交易所；另外对企业的判断，尤其是企业的估值不再由监管确定，而是交给市场判断。但基本的上市门槛并不低。

结合目前国内外经济情况预期，A股有望走出一波大的行情。这一点代表聪明资金的北向资金似乎更加敏锐。近期北上资金持续流入抢筹，节奏类似2018年底2019年初。

根据世界银行的预测，2023年美国GDP增速为0.5%，日本为1%，欧洲为0，中国为4%。从目前各省市“两会”公布的数据分析，中国2023年GDP极有可能在5.5%附近，从全球主要经济体角度来看投资机会在哪里，不言自明。

作者为中央财经大学校外硕士生导师

【财新网】北京时间2月2日凌晨，美联储发布2023年的首份议息决议。该决议显示，美联储加息25个基点，将联邦基金利率的目标区间提高至4.50%—4.75%，符合市场预期。在2022年12月议息会议上放缓加息至50个基点后，美联储再度缩小加息幅度。

尽管加息幅度继续缩小，但美联储仍未改变将“利率目标区间持续上调是合适的”的这一措辞。但在随后的新闻发布会上捕捉到美联储主席鲍威尔承认“通胀减缓（disinflation）的过程已经开始”后，市场情绪得到提振。

受此影响，美股由跌转涨，三大股指中涨幅最大的纳指收涨2%；债市方面，美债收益率有所下降，其中2年期美债收益率降至4.129%；美元指数短线下挫，至101以下；国际金价小幅走高，纽约金主力连续合约报1966.80美元/盎司。

通胀减缓过程已经开始 　　“我们现在可以第一次说，通胀减缓过程已经开始。”鲍威尔表示，因为供应链被固定，需求正在向服务部门转移，供给短缺或已得到缓解，因此看到商品通胀的下降。

美联储也在本次议息声明中调整了有关通胀的措辞：从“通胀仍居高不下”调整为“通胀已有所缓解，但仍处于高位。”从美联储更为关注的个人消费支出指数（PCE）来看，2022年12月PCE同比上涨5.0%，较上月的5.5%继续回落；剔除掉食品和能源的核心PCE同比上涨4.4%，也低于上月的4.7%。

同时，鲍威尔仍强调应关注剔除能源、食品和住房等价格的非住房核心服务通胀。并且表示，目前还没有看到这部分通胀的下降。这部分通胀在6个月和12个月的维度来看，涨幅仍在4%以上。他预计，在新租约继续降低带动住房服务通胀回落之前，其还有可能继续上涨一段时间。因此，他称，“我们仍然有40年以来最高的通胀，工作还没有完全完成。”

“我们将对宣布（控制通胀）胜利和发出游戏已经胜利的信号持谨慎态度。”鲍威尔认为，通胀减缓的进程还处于早期阶段，还有很长的路要走，而这将需要时间。

鲍威尔再次表示，美联储正在试图控制加息过多而引发的不必要的经济伤害，但同时也要避免在降低通胀方面做得不够的风险。他表示，不希望美联储处于一种境地，即在停止加息后的6个月或12个月，发现通胀回升，而不得不再提高利率。

在同日发布的《长期目标和货币政策策略声明》中，美联储重申其政策目标，即促进最大化就业、稳定物价和适度的长期利率。同时，仍将其长期通胀目标稳定在2%。

现在并不是暂停加息的时候 　　虽然美联储对近来通胀数据的改善表示肯定，但仍未在政策声明中明显改变其未来的货币政策方向。联邦公开市场委员会（FOMC）重申，为使通胀在一段时间内恢复到2%的目标，适当上调利率目标区间将是合适的，从而达到足够限制性的货币政策立场。

“委员会显然不认为当前是一个暂停（加息）的时机。”在被问及是否考虑在某次会议上暂停加息，而后再恢复加息时，鲍威尔称，他不认为这是FOMC正在考虑的事情。

对于未来的政策路径，鲍威尔表示，美联储还未就终端利率的确切位置做出决定。他称，在2022年12月议息会议上，联储官员给出当时的最佳估计，即终端利率的中值在5.00%—5.25%的区间，而在接下来3月的议息会议上美联储将更新这些评估。

他进一步表示，美联储将仔细研究自现在起到3月、5月议息会议间的数据，如果美联储认为他们需要将利率提高到比2022年12月所说的水平更高的位置，美联储肯定会这样做；如果数据指向另一个方向，也将影响美联储的政策决定。“在接下来的会议上，我们将依据数据做出决定。”

同时，鲍威尔表示，鉴于美国经济的前景，美联储不会在2023年降息。

（图片来源：东方IC）

经济观察网 记者 梁冀 兔年春节后开市首周，资本市场翘首以待的一个大事件——全面注册制“鸣锣”。

2023年2月1日17时左右，证监会发布《中国证监会就全面实行股票发行注册制主要制度规则向社会公开征求意见》（以下简称《征求意见稿》）。这意味着，全面实行股票发行注册制改革正式启动。

自2018年11月设立科创板并试点注册制被提出，注册制改革就进入启动实施阶段。2019年起，陆续经科创板、创业板、北交所试水，如今已经走过四个多年头。2023年开年，全面注册制提上日程，A股的历史长河将开启一段新的里程。

自2019年7月科创板开市，注册制试点正式落地，到2020年8月创业板注册制改革，再到2021年11月北交所开市，注册制改革稳扎稳打，只待啃下主板这块最后的“硬骨头”。而证监会在通报中也强调，此次改革的重中之重是上交所与深交所主板。

华东某头部券商人士告诉经济观察网，其所在的公司于去年四季度已将主板股票涨跌幅限制从10%放宽至20%的系统设置准备完成。此前，双创板与北交所注册制运行情况良好，主板注册制改革也已做了大量准备工作，只待证监会正式宣布在沪深主板实行注册制。

多名受访的中介机构人士向经济观察网表示，主板注册制改革将与当前的双创板保持一致，最明显的变化则是发行人、中介机构与监管层之间的沟通将全部以书面文件的形式公开披露，落实以信息披露为核心的注册制理念。此外，在当前双创板试点注册制的过程中，监管层更多地发力以现场检查和现场督导为主的事中监督，并进一步强化事前审核，这有别于依赖事后检查的西方式注册制，也是具备中国特色现代资本市场的“有特色的机制安排”。

平安证券策略团队认为，全面注册制落地后，主板有望扩容，企业赴A股上市意愿增强且更加多元化，但IPO审核将更加严格。IPO上市渠道打开后，提升上市公司质量或成为下一阶段资本市场改革的主要任务，退市力度将进一步加大，以匹配市场扩容。以双创板经验看，市场生态会更加统一，个股分化现象更加显著，指数有效性增强。此外，注册制配套设施也有望进一步完善，例如信披制度、交易制度、会计制度以及事后惩戒制度等。

公开征求意见

2月1日，证监会表示，近日，党中央、国务院批准了《全面实行股票发行注册制总体实施方案》（以下简称《总体方案》）。为抓好《总体方案》的落实，中国证监会就全面实行股票发行注册制涉及的《首次公开发行股票注册管理办法》等主要制度规则草案向社会公开征求意见。

总的看，经过四年的试点，市场各方对注册制的基本架构、制度规则总体认同，资本市场服务实体经济特别是科技创新的功能作用明显提升，法治建设取得重大突破，发行人、中介机构合规诚信意识逐步增强，市场优胜劣汰机制更趋完善，市场结构和生态显著优化，具备了向全市场推广的条件。

证监会表示，全面实行股票发行注册制的主要标志是：制度安排基本定型，覆盖全国性证券交易场所，覆盖各类公开发行股票行为。这次改革将总结试点注册制经验，推广实践证明行之有效的制度，进一步完善注册制安排。一是优化注册程序。二是统一注册制度。三是完善监督制衡机制。

这次公开征求意见的制度规则包括《首次公开发行股票注册管理办法》等证监会规章及配套的规范性文件，涉及注册制安排、保荐承销、并购重组等方面。沪深证券交易所、全国股转公司（北交所）、中国结算、中证金融等同步就《股票发行上市审核规则》等业务规则向社会公开征求意见。

证监会有关部门负责人2月1日就全面实行股票发行注册制答记者问时表示，审核注册机制是注册制改革的重点内容。此次改革对发行上市审核注册机制做了进一步优化。总的思路是，保持交易所审核、证监会注册的基本架构不变，进一步明晰交易所和证监会的职责分工，提高审核注册的效率和可预期性。同时，加强证监会对交易所审核工作的监督指导，切实把好资本市场入口关。

全面实行股票发行注册制改革，市场备受关注的审核、注册环节和主板交易制度方面，《征求意见稿》系列制度均有所界定。

在交易所审核环节：交易所承担全面审核判断企业是否符合发行条件、上市条件和信息披露要求的责任，并形成审核意见。审核过程中，发现在审项目涉及重大敏感事项、重大无先例情况、重大舆情、重大违法线索的，及时向证监会请示报告。证监会对发行人是否符合国家产业政策和板块定位进行把关；在证监会注册环节：证监会基于交易所审核意见依法履行注册程序，在20个工作日内对发行人的注册申请作出是否同意注册的决定；证监会将转变职能，加强对交易所审核工作的统筹协调和监督。

在改进主板交易制度方面，主要措施为一是新股上市前5个交易日不设涨跌幅限制。二是优化盘中临时停牌制度。三是新股上市首日即可纳入融资融券标的，优化转融通机制，扩大融券券源范围。

证监会有关部门负责人表示，这次改革从主板实际出发，对两项制度未作调整。一是自新股上市第6个交易日起，日涨跌幅限制继续保持10%不变。主要考虑是，从实践经验看，主板存量股票及新股第6个交易日起波动率相对较低，10%的涨跌幅限制可以满足绝大部分股票的定价需求。二是维持主板现行投资者适当性要求不变，对投资者资产、投资经验等不作限制。全面实行股票发行注册制后，在放管结合方面总的思路是，加强事前事中事后全过程监管，在“放”的同时加大“管”的力度，督促各市场主体归位尽职，营造良好市场生态。

市场变化

从审批制到核准制、再到注册制改革，A股新股数量愈发充裕。2022年，A股上市公司总数突破5000家，新增上市公司428家，年内新股融资额创历史新高。

市场融资越发顺畅，新股融资总额走高让资本市场更加发挥直接融资功能。此外，以往的新股“三高”神话破灭，市场发挥了越来越多的定价作用。

其间的生态变化影响着打新链条的每一个主体。在注册制改革过程中，市场上出现了重博弈、轻研究的定价模式，询价新规出台后，发行人与承销商权重获修正，新股密集破发也有利于发行人募集合理的资金金额，中介机构则更为审慎地选择IPO项目，共同提升A股上市公司质量。

注册制试点过程中，新股维持快节奏发行，受理审核加速的同时，也出现了IPO排队的现象。据申万宏源统计数据，2022年1至9月，IPO项目“受理-发行”周期较2021年同比缩短13%，“受理-发行”周期则为同期核准制的97%。一位华南审计人士也告诉记者，双创板注册制试点过程中，证监会注册用时已超过交易所审核用时，且问询更加严格细密。

2022年中，IPO排队数量一度超过千家。IPO大排长龙凸显企业申报热情之余，也显示监管层审核力度依旧从严。证监会此前表示，随着注册制的实施，排队现象反映出市场有一个逐步适应的过程，有关方包括发行人、中介机构等对注册制的内涵与外延理解不全面、对注册制与提高上市公司质量的关系把握不到位、对注册制与交易所正常审核存在模糊认识，形成有效的市场约束需要一个渐进的过程。

申万宏源研报认为，首先，注册制强调将投资价值判断归位给市场主体，改革带来的市场化理念有效解决了过往我国资本市场面临的缺位、越位、错位难题，各类主体归位尽责的良性资本市场生态正在加速形成。其次，注册制强调以高质量的信息披露来推进市场透明、公开和公平交易，保证信息的易得、易解，尤其是提升个人投资者对相关信息的获得感，进而在最大程度上保护投资者，尤其是中小投资者的权益。再者，注册制在放开准入的同时强调市场退出，借助宽进宽出的竞争机制来不断提升市场活力，近年来退市节奏加快，市场筛选效应逐步显现。最后，注册制在推进审核下沉的同时强调事中事后监管，借助法律制度的规范来提升市场法治化水平。

券商“加压”

“全面注册制并不是完全照搬西方式的注册制，而是指主板市场向股票发行注册制的过渡。”上述华东券商人士表示，双创板注册制试点早已落地，未来主板市场将向双创板看齐。从目前的工作情况看，中国的全面注册制并非西方式的交易所履行形式审核、证监会完成注册程序，而是交易所履行全面的实质审核、证监会履行对重点问题的实质审核，这也呼应了证监会主席所作《努力建设中国特色现代资本市场》文内“在一二级市场平衡、板块错位发展、投资者保护等方面作出了一系列有特色的机制安排”的表述。

该券商人士告诉经济观察网，未来主板IPO的问询与回复等发行人、中介机构与监管之间的所有沟通都要完成披露，与目前的双创板IPO保持一致。当前的科创板与创业板网站显示，除企业招股书与监管层反馈意见外，其他双方之间的沟通细则-包括发行人及保荐机构回复意见、申报会计师回复意见、律师补充法律意见书等全过程问询与回复也予以公开披露。

他介绍称，注册制实行后，发行人、中介机构与监管之间的所有沟通都需以书面形式向公众披露，这就要求券商在保持专业之余，还需考虑文件的可读性，撰写工作则要求更为细致规范，以便市场投资者能够更好地了解企业质地。与此同时，券商的工作量也有所加大，并同时面对来自监管与投资者及舆论的压力。此前，券商与监管层之间尚有面对面沟通的空间，但注册制实行后，口头汇报将逐渐失去意义。

当前，IPO企业仍面对现场检查与现场督导的高压监管态势。华南某“四大”审计人士告诉经济观察网，当前来自现场检查的工作压力越来越大，被抽中的企业一旦存在财务状况无法满足发行条件、持续经营能力不佳、财务状况不符合规范等情况，中介机构往往会知难而退，这也是导致当前IPO尤其是创业板IPO撤回比例较高的原因。

上述华东券商人士指出，要完成从核准制到注册制的跨越，需考虑到券商、会计所和律所等中介机构的执业水平能否满足注册制的要求。从监管的角度看，当前国内的投资者保护机制也待完善，比如股票发行的各个环节是否存在漏洞、事后检查的威慑力是否足够、恶意造假的发行人与中介机构赔付能力等等，这都需要一个过渡的过程。从投资者角度看，当前市场上仍有相当比例的投资者认为监管层须把好关，而成熟投资者应根据信息披露对企业质地独立判断、对投资行为自负盈亏。他表示，即便是更为市场化的债券市场，项目爆雷后仍有大量投资者要求机构兜底、监管介入，投资者教育体系尚未完全建立起来。

中介应变

不仅是券商，在落实以信息披露为核心的注册制改革中，同为中介机构的会计师事务所与律师事务所也在面对新变化。前述审计人士告诉经济观察网，相较于券商，会计所的工作变化并不十分明显，主要的变化还是在于信息披露的要求明显提高。

“注册制下，监管意见反馈公开透明了很多，在提交注册阶段，会计所回复证监会与交易所的问询都需公开披露，全流程的工作都会被同行所知，这在一定程度上也有利于同业之间相互看齐，提高执业水平。”该审计人士说道，不过，会计所并不像券商一样履行保荐责任，也无需认定企业是否符合科创板的科创属性要求或创业板的三创四新要求，自己的压力更多的来自现场检查。

他向经济观察网解释称，被抽中现场检查的企业，需要进一步接受监管检查，压力也会传导至作为中介机构的审计所，比如税务说明、审计报告等，监管函也普遍要求相关事务请审计师核查并签字。

该审计人士还表示，对于一些质地较差的企业，遇到现场检查，审计所有时会选择知难而退。这也在客观上改善了一些低质量企业上市圈钱的情况。这也反映在注册之后IPO，尤其是创业板IPO撤回比例升高的现象上。

他表示，相较于券商和律师事务所，会计所受到的影响较小，更多的是监管通过企业向审计所传导压力。一是反馈意见会进行披露，二是现场检查的比例在加大，企业与券商的工作压力会加大，继而影响到会计所的工作。

在他看来，在成熟的资本市场，交易所同样监管严格，监管与企业、券商、会计所与律所之间秉持默认信任，只需满足形式审核后即可在证监会注册，完成上市。国外往往有着极具震慑力的法律法规，国内资本市场在此方面仍待进一步提高。

与审计所一样，同为中介机构的律所也面临工作中的新变化。2022年10月10日，富创精密（688409.SH）登陆科创板，成为首单由律师撰写招股书的IPO项目，其3750万元的法律费用更是创下A股历史新高。资料显示，富创精密的保荐机构为中信证券，中介机构还包括立信会计师事务所、北京市中伦律师事务所等。

2022年1月，证监会发布《关于注册制下提高招股说明书信息披露质量的指导意见》，其中提到“律师可以会同保荐人起草招股说明书，提升招股说明书的规范性。”

一位供职于华东某大型律师事务所的律师表示，在撰写招股书方面，律师的表述会更为严谨专业，无效及重复表达减少，富创精密的招股书只有273页，明显低于市场平均水平。此外，券商作为保荐机构，与企业具有更多的共同利益，可能存在为企业粉饰数据的动机。券商作为总揽责任的中介机构，也会秉持安全第一的理念，不会太侧重招股书的可读性。在引入律所的竞争后，中介机构各方之间都会更卖力一些。

该律师还介绍称，为企业撰写IPO招股书，需要律所调拨专项团队来完成。作为新的盈利点，未来逐渐会被行业重视起来。

植德律师事务所撰文表示，中国IPO制度正在从核准制走向全面注册制，注册制的核心在于信息披露，旨在弱化监管机构的价值判断职能，要求投资人对投资风险买者自负，在这样的大背景下，尽管招股说明书既具有民商法上的意义，又具有行政法上的意义，但是前者将受到越来越多的重视，招股说明书披露的信息已成为投资者通过诉讼方式维权的主要依据之一，因此，厘清招股说明书在民商法上的法律性质就显得尤为重要。

从修订后的《证券法》以及康美药业案判决来看，未来资本市场的民事责任将远远大于行政责任，但市场主体撰写招股说明书的实践远没赶上立法和司法的步伐。如果厘清了招股说明书民商法上的意义，更进一步明确了招股说明书实质构成投资合同的陈述与保证条款，那么也就可以理解律师在撰写招股说明书中的重要作用，因为如何作出陈述与保证才能在最有利于买方获取想要保障的同时，又界定清楚卖方的责任边界，这正是商事律师最重要的角色之一。

重塑监管

注册制改革是一场涉及监管理念、监管体制、监管方式的深刻变革。证监会表示，注册制改革是放管结合的改革。总的思路是，加强事前事中事后全过程监管，在“放”的同时加大“管”的力度，督促各市场主体归位尽职，营造良好市场生态。

证监会强调，在前端，坚守板块定位，压实发行人、中介机构、交易所等各层面责任，严格审核，严把上市公司质量关。实行注册制并不意味着放松质量要求，不是谁想发就发。特别是要用好现场检查、现场督导等手段，坚持“申报即担责”的原则，发现发行人存在重大违法违规嫌疑的，及时采取立案稽查、中止审核注册、暂缓发行上市、撤销发行注册等措施。同时，科学合理保持新股发行常态化，保持投融资动态平衡，促进一二级市场协调发展。

在中端，加强发行监管与上市公司持续监管的联动，规范上市公司治理。强化上市公司信息披露监管，进一步压实上市公司、股东及相关方信息披露责任。畅通强制退市、主动退市、并购重组、破产重整等多元退出渠道，促进上市公司优胜劣汰。严格实施退市制度，强化退市监管，健全重大退市风险处置机制。

在后端，证监会表示保持“零容忍”执法高压态势。认真贯彻《关于依法从严打击证券违法活动的意见》，建立健全从严打击证券违法活动的执法司法体制机制，严厉打击欺诈发行、财务造假等严重违法行为，严肃追究发行人、中介机构及相关人员责任，形成强有力震慑。

2023年，在全面注册制改革的东风加持下，实现开门红的A股会如何演绎，值得拭目以待。

【财新网】吉利旗下又一家公司即将上市。1月31日，武汉路特斯科技有限公司（下称“路特斯科技”）和纳斯达克特殊目的收购公司L Catterton Asia Acquisition Corp(下称“LCAA”）宣布，双方已达成最终并购协议。

合并交易完成后，路特斯科技将在纳斯达克上市，股票代码“LOT”，合并后新公司估值约为54亿美元。路特斯科技称，此次交易已分别获得路特斯科技和LCAA董事会的一致批准，预计将于2023年下半年完成合并。

路特斯（Lotus）于1948年在英国创立，是著名的跑车、赛车制造商，与法拉利、保时捷齐名。1982年路特斯创始人柯林·查普曼（Colin Chapman）离世后，公司多次易主。2017年9月，吉利集团从马来西亚DRB-HICOM集团收购路特斯51%的股份，获得控股权，其他49%股份则由马来西亚汽车品牌Etika Automotive持有（详见财新网报道《吉利集团完成收购英国跑车品牌路特斯51%股份》）。

2021年7月，路特斯在英国发布最后一款燃油车型EMIRA，此后开始全面电动化。

路特斯科技是路特斯旗下的电动汽车公司，成立于2021年8月，总部位于湖北省武汉市经济技术开发区。据财新记者了解，路特斯科技采取轻资产模式运营，聚焦电动汽车研发销售，其产品由吉利控股旗下的武汉工厂生产。路特斯科技股东包括吉利控股、Etika Automotive和蔚来资本等。

2022年3月，路特斯科技发布首款纯电SUV Eletre，预计2023年第一季度在中国开启交付，同年晚些时候在英国和欧盟市场交付，未来也计划进入美国和全球其他区域。根据不同配置，该车型定价分别为82.8万元和102.8万元。路特斯科技计划还将在2023年和2025年推出两款纯电车型。

路特斯科技称，这笔合并交易募集到的款项将用于加速产品创新、开发新一代汽车技术、拓宽全球分销网络，以及企业日常经营。合并后路特斯科技的董事会将包括由LCAA指派的一名董事。

LCAA隶属于消费品私募投资公司L Catterton。据L Catterton官网介绍，2016年1月，公司由私募股权公司Catterton、全球头部奢侈品牌LVMH和Bernard Arnault的家族控股公司Groupe Arnault共同成立。Bernard Arnault是LVMH集团董事长兼首席执行官。

一名熟悉路特斯科技的人士称，LVMH投资的豪华电动汽车对于资本市场来说颇具想象力。

另一豪华车品牌保时捷已于2022年9月在法兰克福证券交易所挂牌上市。据CompaniesMarketCap数据，目前保时捷位居全球车企市值排行榜第四位，仅次于特斯拉、丰田和比亚迪。保时捷2022年全球销量约31万辆，同比增长2.6%。2015年10月，法拉利在纽交所上市，法拉利目前位于全球车企市值排名第11位。

近年来，吉利系企业加速进入资本市场。2022年6月，由沃尔沃汽车和吉利控股集团共同持股的电动汽车品牌Polestar极星在纳斯达克上市。2022年12月12日，吉利汽车（ 00175.HK ）发公告称，旗下电动汽车品牌极氪汽车准备分拆上市。2022年12月21日，国内汽车软件企业亿咖通科技（NASDAQ：ECX）宣布，以SPAC方式登陆美国纳斯达克（详见财新网报道《吉利系企业加速上市 亿咖通以SPAC方式登陆纳斯达克》）。

美国智库NEW AMERICA发布报告《The Digital Government Mapping Project》（《数字政府建设路径》），该报告就数字政府的建设问题进行了分析研究，对数字政府建设的成功案例进行了整合，并且为政府和相关的利益者如何加快政府数字转型提出了建议。

随着互联网科技时代的发展，网络数据的作用愈发显著。尤其新冠肺炎疫情的暴发，彻底暴露了国家政府建设滞后的问题。正如报告中引用Madeleine Albright所说，大多数国家都依赖于19世纪设计的机构和20世纪的技术来解决21世纪的挑战。在过去，除了政治变革，在公共机构的运作中寻求系统层面的改进几乎是没有选择的。然而，新一代数字工具的出现和发展，这种情形将出现转机。对新冠肺炎做出了有效反应的国家无不为自己的机构提供了数字平台，政府的数字化转型势在必行。

报告认为促进数字化的一个重要措施即使用模块化、开源的数字平台，这将会大大提升政府公共部门的工作效率。报告研究得出的结论以“数字政府堆栈”的概念框架作为指南。“数字政府堆栈”阐述了这样的一个概念——关键在于寻找到并做好基础层设计，在此基础上添砖加瓦，由此形成一个整体。这里所指的基础层则是政府的部分关键职能：数字身份、数据交换和数字支付。在此基础层上支持税收与公共财政公共利益、资产跟踪、土地所有权、公民参与和投票、采购、重要记录和商业信息的公共登记处等政府服务的提供。

《数字政府建设路径》报告要旨 　　报告列举了几个收集到的成功例子来说明“数字政府堆栈”的概念框架:

一、DHIS2是世界上最大的健康管理信息系统（HMIS）。这是一个开源平台，供72个低收入和中等收入国家的医疗机构、医生和诊所使用。DHIS2可以适应不同的本地设置和需求，同时仍然可以在不同的用户之间交换数据，因为它利用了成熟的数据标准和开源软件。该平台可以管理疫苗冷藏运输单位的物流，监测农村社区孕妇的健康状况，并跟踪传染病疫情。DHIS2最近添加了一个模块，专门用于检测和管理COVID-19的公共卫生响应。

二、MOSIP是一个数字身份识别平台，能够使各国建立自己的身份识别系统，并根据当地的需要调整该平台。由于MOSIP的模块化设计，各国可以配置软件的独特实例，以满足当地的隐私要求，与不同的合作伙伴集成以进行认证和身份验证，并遵守网络安全法规。MOSIP还与生产生物识别扫描仪和电子身份证等身份识别工具的公司合作，制定安全标准和认证，以促进身份服务行业的增长和竞争。

三、UK Notify 是由英国数字政府服务开发的开放源码工具，用于通知政府部门应用程序或进程的各种状态更新。自2016年以来，英国Notify已被近500家机构采用，用于1500多个公共服务应用。美国退伍军人事务部（U.S.Department of Senior Affairs）和加拿大数字服务公司（Canadian Digital Service）正在使用UK Notify发布与大流行相关的公共卫生公告。

《数字政府建设路径》报告建言 　　建立数字政府堆栈的工作还必须遵循十大原则：

一、模块化

模块化的建设将有助于政府在遇到问题时可以随着环境的变化而轻松地重新配置和优化。就像一套乐高积木一样，模块化平台可以重新组合，以满足刚创建时可能没有预料到的需求和机会。

二、开源

几乎所有的政府都必须提供公共福利、收税等服务，并履行一系列明确界定的其他职责。这些责任可以通过技术加以简化。开发和共享开源解决方案，可以为公共部门提供动力。与模块化设计一起，帮助政府合作开发一流的解决方案，以满足政府的需求，并快速地跨国界扩展，以最小的额外成本使其他社区受益。同时，开源开发允许公民社会检查政府实施的系统，并指出设计缺陷、安全风险以及对隐私和公民权利的威胁。这将大大加强政府的效率和服务质量。

三、伦理设计

政府有责任照顾本国公民的利益，在部署数字政府平台时应优先考虑隐私。同样，负责任的政府利用制衡来防止在执行政策时滥用权力，公共部门的技术系统必须防止坏人利用善意的系统来剥削使用它们的人。

四、多方利益相关者治理

在数字平台上保护公民利益的任务非常重要，不能让政府仅凭一己之力承担。社区在开发和部署新技术时应依靠多方利益相关者的监督。利益相关者可以在部署技术系统之前检查算法偏差、危险的治理模型或其他意外后果。分散控制技术系统增加了治理的复杂性，但也提供了防止潜在滥用的关键保障。

五、数据的用户所有权

随着政府开始利用数字平台为其机构提供动力，政府应该帮助公民拥有和控制个人数据。为实现这一目标，社会可能需要重新考虑数据所有权和数据保护规则。

将用户置于公共数据架构的中心，可以让个人在私人公司、政府和研究人员如何使用敏感的个人信息方面拥有更多的自主权。各国政府应该参考世界经济论坛最近发布的Presido原则，为如何重申个人权利和建立更分散、更具弹性的数据模型提供一个创新的新价值观框架。

六、互操作性

如果将数字系统组合成一套完整的系统，创造出一个大于各部分总和的整体，那么数字系统的功能将更加强大。如果各国政府采用共同的标准和数据可移植性协议，它们将有助于开发更广泛的互操作平台，以实现公共价值。

七、以用户为中心的设计

决策者应该让用户参与公共部门数字平台的设计、测试和改进过程。以用户为中心的设计原则从受数字工具影响的社区汲取专业知识和意见，并将其纳入设计工作中。确保所有群体，特别是边缘化群体，在如何开发和部署工具方面拥有发言权。以人为中心的协同设计过程带来了更具包容性的数字工具，并降低意外伤害的风险。

八、数字公平

当政府建立数字平台时，他们应该明确计划满足那些上网或数字技术有限的人的需求。数字化转型有可能加剧与数字边缘化人口之间的不平等。政府应该建立公共事业，如应用程序接口和采用培训，不仅增加获得服务的机会，而且确保所有社区都能从创新中受益。世界各国政府应探索将模拟和数字系统分层的方法，以确保能够使用不同数字工具的社区不会被数字转型抛在后面。

九、弹性建设

使用数字服务的优势之一是，它们可以通过提供多种“冗余”的途径来获得公共服务，从而培养恢复力。从低成本远程医疗作为无法获得当面护理时的后备手段，到数字和邮件投票，再到补充当面投票，可选择性原则应适用于所有基本服务。为公民提供多种途径获取重要服务，在出现问题时提供保障。数字平台不仅加快了效率低下的模拟服务交付过程，而且还创建了有意的冗余，以降低模拟系统故障时的风险。

十、高低数字容量设计

模块化、开源的数字公共基础设施可以让新兴市场采用下一代系统，使它们能够跨越一代人的发展，也有助于拥有过时遗留系统的国家迎头赶上。随着数字公共产品开始生产以建立更有效的机构，决策者应该努力确保他们的解决方案能够适应不同情况下不同水平的数字能力。

《数字政府建设路径》报告焦点 　　许多人在新冠疫情的暴发中失去生命，我们应该意识到在这场危难当中，世界作为一个整体，没有一个国家能幸免。数字政府的建设是新时代全球性议题。今天，我们需要社会和体制创新，需要全社会的共同努力。要实现这一愿景，报告认为需要在两个领域持续关注：

一、制度架构

在政府中，人员配置是政策。最成功地在其机构中部署数字政府平台的政府通常会专门为提高公共部门技术质量的任务专门设立一些部委。芬兰和爱沙尼亚的北欧互操作性研究所、印度独特的身份识别机构、韩国的科学和信息通信技术部以及加拿大的数字学院等组织提供了一些机构的例子，这些机构协调资源、人才和战略，以加速下一代数字公共的发展基础设施。

每个国家都应建设国内政府能力，帮助指导其公共机构使用技术。这些协调机构可以打破政府机构之间的隔阂，制定跨机构的国家数字公共基础设施战略，教育政府官员了解下一代数字系统的优点和风险，并提供人员配置，以提高公共部门建设和整合新系统的能力。

与此同时，越来越需要新的多边机构为公共机构开发、主办和部署数字平台。开创性的合作伙伴关系，包括数字公共产品联盟、数字影响联盟和繁荣协作组织，都表明了在这一领域合作的重要性。多边机构可以帮助建立负责任使用的最佳实践，在公共部门共享开源解决方案，并建立互操作性标准。

二、投资机制

政府、技术人员、民间社会和慈善机构应该开始探索新的模式，为数字公共基础设施的开发和部署提供资金。数字政府平台将需要激励持续投资、反复改进和公共责任的融资机制。早期在创建开放的数字生态系统和国际公私合作伙伴关系方面的尝试说明了创新融资模式如何可持续地为数字政府平台融资。Omidyar Network和Boston Consulting Group最近的一份报告指出，数字身份平台Aadhaar和MOSIP使用公共和慈善基金资助初始开发和部署，后来开始向企业收取费用。爱沙尼亚的电子居住平台等其他模式通过更高效的政府服务节省成本，为平台分配资源。在公共卫生部门，全球疫苗联盟通过汇集低收入国家的需求和协调疫苗生产以降低接种成本来纠正市场失灵。改善公共卫生促进的经济增长使发展中国家能够共同资助疫苗。政府、资助者和民间社会组织的联盟可以通过采用这种模式来引导技术产业朝着更好的社会结果迈进。

由于这些项目的生命周期很长，创新的融资机制也可能促使养老基金和主权财富基金投资于公共技术平台。安大略省的土地登记处（landregistry）等令人信服的模型已经提供了养老基金如何提供开发世界级技术所需的前期流动资金，并随后从长期、稳定的财务回报中获益。早期的公共投资和公共风险管理系统的快速部署和维护，可以使公共资本的快速扩张和长期发展得到支持。

报告描绘了这样的一个数字政府建设图景：以“数字政府堆栈”为概念框架，遵循“数字政府堆栈”十大原则，建设模块化、开源的数字平台，为公共部门的运作提供动力。同时，还要在世界范围内要创新体制，形成新的秩序框架，迎合数字政府趋势，完成政府数字化转型。要完成这项工作是复杂的，充满挑战的，但却又是势在必行的。这将是一段漫长又艰苦的旅程，世界将又迎来一次大变革。

作者吴沈括为北京师范大学法学院博士生导师、中国互联网协会研究中心副主任；黄诗亮为北京师范大学法学院研究助理

回首向来萧瑟处，亦有风雨亦有晴。2022年是动荡不安的一年，俄乌冲突、全球通胀与疫情冲击并行，寒气笼罩市场。2022年也是转折新生的一年，不确定性因素正逐步消除、机遇在挑战中孕育，春景就在前方。

或跃在渊，进无咎也。2023年的国际环境依旧风高浪急，但相信中国金融业将初心不改，坚持“稳字当头、稳中求进”的总基调，坚守金融服务实体经济的宗旨；金融政策将发展与监管并举，既着力支持“恢复经济”，又恪守风险防范和金融安全的底线，继续构建中国特色的金融监管和司法体系。

2022监管大事记 　　1月4日：人民银行发布《金融科技发展规划（2022-2025年）》

3月17日：中国中信金融控股有限公司（筹）和北京金融控股集团有限公司设立获批；9月2日，招商局金融控股有限公司设立获批

4月6日：央行发布《中华人民共和国金融稳定法》（草案征求意见稿）；12月，进一步修订的草案提交人大审议

4月8日：《关于推动个人养老金发展的意见》发布，个人养老金制度确立；11月起，《个人养老金实施办法》等具体实施政策和试点措施陆续出台，个人养老金制度落地实施

4月20日：《中华人民共和国期货和衍生品法》通过，8月1日起施行

5月起：各监管部门不时出台政策，保障房地产合理融资需求，促进和支持房地产恢复和发展

7月起：监管部门陆续同意新华信托、易安财险、辽阳农商行、辽宁太子河村镇银行等金融机构进入破产清算或破产重整程序

7月7日：《数据出境安全评估办法》发布，9月1日起施行

8月26日：中美签署审计监管合作协议；12月15日，美方宣布历史首次可以对中概股底稿审查，中概股退市危机暂时解除

10月：瑞银作为第二家获批基金代销牌照的外资机构开始通过旗下数字化财富管理平台对外提供服务

12月14日：人民银行发布《金融基础设施监督管理办法（征求意见稿）》

12月30日：证监会发布对富途控股、老虎证券非法跨境展业的整治通知

2022监管主线回顾 　　1. 金融支持实体经济，促进经济恢复

为贯彻落实“稳字当头、稳中求进”的顶层政策方针，2022年金融监管部门出台了一系列更加具有实体经济导向的政策和规定，下半年以来，更是直接将“促进经济恢复”纳入政策话语与评价体系。

直接的降本增效手段是金融政策的重心：央行于4月和12月两次下调金融机构存款准备金率，降低金融机构的资金成本和社会综合融资成本；央行和外管局发布的“金融23条”直击疫情防控和经济社会发展金融服务；银保监会鼓励银行减费让利、保险保障政策，为小微企业和疫情受困主体持续纾困；证监会加大直接融资力度、实施延期展期政策，以助力复工复产。

促进经济复苏的政策亦注重对于特定行业的精准投放。2022年以来，金融监管部门加大了对受疫情影响的个人和各类困难行业企业的信贷支持和保险保障，设立各类专项再贷款支持农业生产、能源保供、交通运输、普惠养老等实体行业，推动基础设施REITs扩募和常态化发行。此外，房地产的相关政策松绑以及重点企业的银行定点合作等新政，体现了金融政策的有的放矢。

“脱虚向实、服务实体经济”作为一项基本的金融政策，在2022年经济受挫和复苏的局面下更加彰显了其重要性和生命力。

2. 风险处置法律制度框架见雏形，机构风险处置稳步实施

2022年新一轮防范化解重大金融风险攻坚战取得了多项阶段性成果。机构层面，对多家风险金融机构实现妥善处置或取得重大进展：五家村镇银行的风险处置暂告一段落；辽沈银行、中原银行以及相关省级农商行等作为高风险中小银行合并重组的成果出炉；新华信托、新时代证券、新时代信托等明天系金融牌照或浴火重生、或黯然退出，逐步走向尘埃落定。此外，三家金控公司于2022年设立，昭示了为防范监管灰色地带而应运而生的金控牌照的正式落地。资产处置方面，2022年1月至8月新增处置不良资产1.74万亿元，融资类信托、高风险影子银行业务进一步压降。海航、方正集团以及多家房地产企业的金融风险也得到有效控制。

2022年也得以见证金融监管部门在2018年以来所确立的“稳定大局、统筹协调、分类施策、精准拆弹”大方针下稳中求变的思路变化。

过往的风险处置多偏重于“一事一议”，存在一定行政主导下的多方平衡，缺乏统一的标准与可预测的操作思路，市场化处置工具尚不完善，中央、地方以及行业保障基金的职权分担缺乏清晰的法律规定。2022年4月金融监管部门会同发改委等多部门发布《金融稳定法》草案，并于12月提请人大常委会审议。《金融稳定法》草案确立了以市场化、法治化手段化解和处置金融风险的基本原则，强化“自救”制度，突出市场配置资源作用，厘清了金融稳定发展统筹协调机制、金融机构主体责任、中央地方权责、风险处置资金来源以及可用的风险处置工具等诸多重大问题。其中，针对包商、安邦等案例中行业救助基金的大规模使用所引发的该等风险处置策略可持续性的担忧，草案提出设定金融稳定保障资金，将其定位于由中央掌握的应对重大金融风险的“总预备队”，创造性地为风险处置的后续工作引入了增量资源。

金融稳定保障基金早在2022年3月被纳入政府工作报告，并实现首批646亿元资金初步积累。与此同时，2022年保险保障基金、信托保障基金作为行业基金相继迎来对其管理办法的修改征求意见稿。同时，新华信托等通过破产清算方式进行风险处置的案例构成了市场化处置金融机构的前哨站。有理由相信，一个统一的制度化风险处置框架已在逐步确定之中。

3. 金融政策进一步强化 “金融为民”导向

2022年金融监管部门首提“金融工作的政治性和人民性”，并出台一系列体现“金融为民”政策底色的措施，彰显“以人民为中心”的金融政策价值取向。

金融工作的人民性，首先体现在普惠金融广度和深度的持续提升。2022年金融精准帮扶贷款、涉农贷款余额不断攀升；央行普惠金融改革试验区扩容升级，设立陕西铜川、浙江丽水和四川成都三个试验区，探索普惠金融助力资源枯竭型城市经济转型、支持乡村振兴和城乡融合发展三种方案；普惠小微企业贷款延期支持工具和信用贷款支持计划在2022年的市场化接续转换，进一步实现了小微市场主体纾困发展。金融政策的人民属性同样投射于民生问题当中。在“保交楼、稳民生”的政策驱动下，金融政策一边加大对房地产企业的纾困，一边有效回应个人合理住房贷款需求。保障性租赁住房通过项目有关贷款不纳入房地产贷款集中度管理、试点发行REITS等特殊政策实现快速发展。此外，推动新市民金融服务工作成为2022年金融机构的重点工作，反映了金融政策层面对于城市化进程中有关民生问题的关注。

2022年金融监管部门对金融行业的监管要求亦突出共同富裕的核心理念。例如，理财产品净值化，鼓励证券、基金、担保等机构进一步降费，丰富金融产品供给（包括个人养老金）等监管要求，均致力于多渠道增加居民安全稳定的财产性收入。在基金行业，对于“基金挣钱、基民不挣钱”等问题，2022年《关于加快推进公募基金行业高质量发展的意见》明确要求基金行业应当成为心系“国之大者”的践行者，督促行业履行环境、社会和治理责任，实现经济效益和社会效益相统一。年内出台的对国有金融企业、证券公司、基金公司的薪酬规定也顺应了共同富裕的大趋势。

4. 金融监管体制建设稳步推进，严监管本色纵深发展

2022年，多个维度的金融改革工作均有条不紊推进。底层金融制度日臻完善，《期货和衍生品法》出台，《公司法》修正案在酝酿一整年后于年末形成二审稿，为金融机构治理深化和金融产品的推陈出新打下坚实基础；现代金融机构改革建设如火如荼，《银行保险机构关联交易管理办法》《理财公司内部控制管理办法》《公开募集证券投资基金管理人监督管理办法》等新规的出台加强和完善了现代金融监管，并为金融机构深化改革设定合规底线；多层次金融市场构建成效显著，券商获颁科创板做市商牌照，北交所转板上市制度落地，广期所首个品种工业硅期货成功上市，车险实施综合改革，债券市场互联互通取得积极进展。

在推动金融改革与创新发展建设的同时，金融监管部门对金融业违法违规行为的打击力度未减。根据《国务院关于金融工作情况的报告》披露，2022年1月至9月，人民银行处罚被监管机构521家次，罚没合计约6.3亿元；银保监会处罚银行保险机构约3200家次，罚没合计约20亿元。作为对比，2021年全年人民银行累计罚没约5.4亿元，银保监会全年罚单总金额为20.5亿元。两相比较下，金融监管部门2022年前三季度的罚没金额已经超过或约等于2021年全年，很显然2022年仍然是一个“严监管大年”。不仅如此，金融监管部门的执法力度不断升级，顶格处罚频频显现，如证监会在3月对两家证券投资咨询公司作出罕见的撤销业务许可的处罚；监管处罚中个人问责已成常态，2022年个人被终身禁止从业或担任高管的处罚屡见不鲜。同时，2022年的监管罚单见证了监管部门对新业务、新领域加强执法，银行理财子公司的理财业务、保险公司信用卡偿还保单贷款等领域均迎来首张罚单。

此外，随着金融机构数字化转型速度加快，数据和互联网金融相关事项的愈发成为监管重点：银保监会对21家全国性中资银行机构EAST数据质量违规问题作出了总计8760万元罚款处罚，证监会对招商证券及其有关人员出具的首单网络安全事件的“双罚”警示函，均体现监管对金融机构数据治理能力的强监管；银保监会对商业银行互联网贷款业务的持续发文，对网络小额贷款从业机构新设的叫停，都是监管高度重视互联网金融规范发展的缩影。

5. 制度性开放步伐加快，跨境监管破冰

2022年的金融领域继续呈现审慎开放的姿态。

境内市场与产品层面，《关于进一步便利境外机构投资者投资中国债券市场有关事宜》统筹同步推进银行间和交易所债券市场对外开放，探索建立健全兼容多级托管的包容性制度安排。《证券登记结算管理办法》的修订发布以及12月正式启动的货银对付（DVP）改革，有效提高国际投资者对于国内结算效率和资金安全保障的信心。《期货和衍生品法》对加快期货市场双向开放做出明确制度安排，QFII投资境内期货期权制度于9月正式落地，12月证监会又公布豆粕、豆油期权与期货等多个境内特定品种引入境外交易者参与交易，期货市场对外开放进程井然有序。8月，央行将德意志银行、法国兴业银行纳入碳减排支持工具的金融机构，绿色金融领域的对外开放同样不遑多让。

机构层面，多个金融监管领域的外资审批获得加速或者落地。2022年上半年施罗德交银理财和高盛工银理财获批开业，10月农行与法巴的合资理财筹建获批，就此五大行合资理财均已落地；基金行业迎来第一家通过增持方式实现全资的基金公司泰达宏利，同时此前已经设立良久的富达、路博迈终于正式获牌开业，瑞银旗下基金销售公司正式开业并落地财富管理在线平台，银行、证券等领域的审批进展中外资也多有斩获。

制度性开放在2022年迎来新进展。一是深化境内外资本市场互联互通，拓宽跨境投融资渠道。本外币一体化的银行境外贷款政策框架建立，将银行境外人民币和外汇贷款业务纳入统一管理。沪深港通标的范围得以拓宽，互联互通下ETF交易正式启动，数家境内上市公司赴瑞士、英国等欧洲地区发行全球存托凭证（GDR）。二是推动中国资本市场与国际接轨，积极深入参与全球金融治理。中美双方于8月26日成功签署跨境上市公司审计监管合作协议，美国公众公司会计监督委员会（PCAOB）获得全面检查和调查中国公司的权限，纠葛多年的中概股审计底稿检查问题终于落地，悬在被美国证监会列入“预摘牌名单”的上百家中国公司头上的“达摩克利斯之剑”暂时放下，未来中国企业赴美上市障碍也得以清扫。

在对外开放的同时，对跨境金融活动的宏观审慎管理也在加强。12月证监会对富途、老虎两家跨境证券服务商发出正式的整改通知，体现了监管对于此前关注良久的跨境金融服务正式采取行动。与此同时，数据出境问题仍然是企业合规的重要痛点：《网络安全审查办法（2021）》与《数据出境安全评估办法》分别于2月和9月生效，其他相关规定指引也发布征求意见稿，中国企业数据出境的监管体系将加速完善。在企业境外上市领域，国家网络和数据安全成为重中之重：众多拟赴国外上市的企业基于新规向网信办申报网络安全审查，网信办历经一年公布对某拟赴美上市互联网企业的网络安全审查结果震慑市场，证监会也通过《关于加强境内企业境外发行证券和上市相关保密和档案管理工作的规定（征求意见稿）》再次强调企业境外上市过程中对工作底稿和档案的在岸要求

6. 金融业数字化转型加快，监管科技战略地位提升

2022年以来，金融机构数字化转型按下了加速键。伴随着2021年底央行发布《金融科技发展规划(2022-2025年)》明确提出“加快金融机构数字化转型”的指示，银保监会于2022年1月发布的《关于银行业保险业数字化转型的指导意见》为全面推进银行业和保险业机构的数字化转型提出建设性意见，明确了未来几年银行保险机构强化金融科技支撑力度的具体方向。在该《意见》的指导下，2022年各地银保监局对银行保险机构的金融科技组织架构、业务经营、风险控制、数据和科技人才储备等各方面提出要求，持续推进银行保险机构数字化转型工作。证监会亦致力于引领和支持行业机构的数字化转型：2月，证监会联合人民银行、国家市场监管总局、银保监会联合印发了《金融标准化“十四五”发展规划》，并在2022年发布多项金融行业标准，规范证券期货业务内部接口、统一业务核心术语、提升机构的数据安全治理水平。此外，证监会积极落实2021年发布的《证券期货业科技发展“十四五”规划》，有序开展证券期货全行业数字化转型活动。

监管科技层面，为应对“监管科技手段与行业数字化水平的差距凸显”的局面，2022年《金融科技发展规划（2022-2025）》相较于2019年的《金融科技（FinTech）发展规划（2019-2021年）》的表述进一步加强，由“健全金融科技监管基本规则体系，着力打造包容审慎的金融科技创新监管工具”到“加快监管科技的全方位应用，强化数字化监管能力建设”，由此可见监管科技的战略地位显著提升。政策上的重视有望带来应用层面的突破，当前监管科技已经开始运用于反洗钱、关联交易、监管报送和金融消费者权益保护等领域，未来有望见到科技在监管舞台的进一步表现。

2022年也是“监管沙盒”（金融科技创新监管工具）首批项目的验收丰收之年，各地纷纷公告此前两年试点工具应用（其中不乏互联网银行的有关产品）完成测试的公告，即完成所谓“出盒”或“出箱”。监管在2022年再接再厉，新增启动多批金融科技创新监管工具试点（包括证监局审定的更具有挑战的资本市场沙盒），在地域上也扩展至黑龙江、湖南、云南等地，充分体现了监管对于此前试点产品的信任和认可。新的试点产品相比于过往比较传统的金融机构产品（如反洗钱、风控等），逐渐引入了普惠、绿色、农村、互联网金融等变量，充满新意。除此之外，金融科技的监管态度也一定程度上反映在对于2022年风头正紧的“Web3”、“NFT”、“元宇宙”等事物的适当宽容——相比于2021年出台多个规定施行对于加密货币的全链条禁止，2022年监管除提示有关“元宇宙”旗号的非法集资风险之外，整体上保持了未置一词的态度。

7. 平台经济：整顿完成，进入“常态化”监管

2022年，平台经济从专项整顿的压力下逐渐走出，迎来高质量发展机遇。过往几年，监管部门从金融业务、信息保护、反垄断、反不正当竞争等多方面对于平台经济开展了专项治理。2021年，为坚决推进反垄断和防止资本无序扩张，金融监管部门约谈14家头部网络金融平台，且出现了中国反垄断史上最大额罚单。2022年靴子落地，大型平台公司整改工作也陆续基本完成，标志着此前的平台经济整改已取得阶段性成效，4月29日的中共中央政治局召开会议明确定调下一步工作重点更多转到“常态化”的平台经济监管。

2022年以来各大会议以及监管政策持续向好平台经济，“促进平台经济规范健康发展”成为风向标。早在21年底《国家发展改革委等部门关于推动平台经济规范健康持续发展的若干意见》已经对平台经济提出“坚持发展和规范并重”“建立健全规则制度，优化平台经济发展环境”的要求；2022年政府工作报告更是将“促进互联网金融健康发展”置于“协调推动经济稳定增长和结构优化”的篇章中；全年无论是国务院金融稳定发展委员会专题会议，还是国务院常务会议、中央经济工作会议，无不强调支持并促进平台经济健康发展、带动更多就业、参与国际竞争。值得关注的是，12月证监会明确了对平台企业海外上市的监管政策，提出“推动企业境外上市制度改革落地实施，加快平台企业境外上市‘绿灯’案例落地”，我们有理由相信2023年中概股或许迎来春天。同时，“两个毫不动摇”等总体方针也将持续给以民营经济为主的平台企业注入信心。

虽然国家政策已对平台经济重新定调，但“常态化”监管并非等于零监管。“坚持金融业务持牌经营”“将平台企业支付和其他金融活动全部纳入监管”的红线依旧在2022年清晰醒目。平台经济企业未来需逐渐从模式创新为主，转向技术创新为主的全新发展道路。在强调金融与科技分野的指导下，2022年互联网企业的投资赛道有所转变，在推动金融业务整改（包括清退部分金融牌照）的同时，投资聚焦收缩于主业。此外，证监会也暗示了平台企业海外上市“红绿灯”制度的存在（即也会出现红灯）。2022年反垄断领域的立法和执法亮点众多，也落定了此前对于平台企业的有关监管原则。《反垄断法》的修订明确提出“经营者不得利用数据和算法、技术、资本优势以及平台规则等从事本法禁止的垄断行为”，将近年来对平台企业新型垄断行为的监管抬升至法律高位。可见，对平台经济的强监管仍在继续，鼓励平台经济发展和对平台经济的常态化监管将并行不悖。

8. “第三支柱”养老业务体系初步形成

2022年中国个人养老金融相关的法规政策体系建设取得了突破进展：3月，《“十四五”国家老龄事业发展和养老服务体系规划》发布，确立在十四五期间推动支付、储蓄、理财、信托、保险、公募基金等养老金融产品全链条对于养老金融进行扶持，并实现多层次、多支柱养老体系的总体方针；4月，《关于推动个人养老金发展的意见》发布，为“第三支柱”个人养老金的出台铺垫了高级别的政策底色。

11月，五部委联合发布《个人养老金实施办法》，标志着个人养老金制度正式落地实施。配套政策紧跟其后，包括对个人养老金实施递延纳税优惠的《关于个人养老金有关个人所得税政策的公告》，规范个人养老金投资公募基金以及基金机构展业的《个人养老金投资公开募集证券投资基金业务管理暂行规定》，以及规范机构个人养老金业务运营和养老理财、储蓄、保险产品的《商业银行和理财公司个人养老金业务管理暂行办法》《关于保险公司开展个人养老金业务有关事项的通知》等。随着上述法规政策的出台，一套具有可操作性的个人养老金金融服务实施和监管体系初步形成。12月，监管部门依照上述规定颁布了养老金基金产品、销售机构、商业银行和理财公司名录，雷厉风行地推进个人养老金落地，并确保2022年缴纳居民可以实际享受到当年的税收优惠。根据银保监会发布的通知，四家保险公司参与的业务试点也将于2023年1月1日正式实施。随着试点地区个人养老金业务正式开启，由养老理财产品、养老目标基金、养老保险和养老储蓄产品等四大支柱组成的个人养老金融产品体系已现雏形。

新政的实施也给金融行业机构带来了新的业务机会。商业银行持续加强养老金开户营销，多家基金公司成立FOF部门，由包含多家金融机构在内的17家公司共同发起，养老保险行业注册资本金最高的公司——国民养老保险股份有限公司于3月开业，该公司将担任第三支柱养老保险发展的重要载体，探索满足人民群众多样化养老保障需求的解决方案。证监会在12月发文称将推动养老金投资公募基金尽快形成市场规模，养老资金入市所带来的红利也有望逐渐在市场中显现。

2023监管趋势展望 　　1. 金融政策重在支持“恢复经济”

2023年的金融政策将会不遗余力地服务于实体经济，以“恢复经济”为核心要义形成诸多灵活、导向明确的金融政策。

针对中央经济工作所揭示的“总需求不足”的突出矛盾，扩大消费将成为2023年恢复经济的当务之急：2022年以来中国监管部门已经采取多项举措降低消费成本，推动消费拉动经济恢复和发展，相信在2023年努力恢复和发展经济的总体方针下，金融政策将继续加大支持消费的力度，综合运用消费贷款、信用卡政策、支付优惠等多种手段助力消费活动、增强居民消费能力；12月银保监会发文2023年将发挥金融资金在住房、汽车等大宗消费方面的重要支持作用，不排除汽车信贷与按揭贷款利率将会下降。消费之外，金融为重点领域的实体经济提供融资的战略功能也将持续显现：银行机构的制造业中长期贷款投放将会进一步扩大，新能源、人工智能、生物制造、量子计算等先进制造业和战略性新兴产业也将会获得充足资金支持；证监会下一步也将强化对于制造业重点产业链、科技创新、民营企业等资本市场制度供给（包括扩大注册制、发挥期货市场功能、继续实施民企债券融资专项支持计划和支持工具等方式），以提升其资源配置效率。除此之外，预计房地产市场、保险资金运用领域均可能出台政策以更好服务经济整体好转。

银保监会2022年12月发文，金融政策要更主动地配合财政政策和社会政策，我们相信2023年的相关金融政策将会充分反映这一原则。在不确定性消除、中外周期错位的背景下，政策性、社会性强的金融政策将与经济、财政政策相得益彰，将成为时代的一抹亮色，也必将助力中国经济在2023年焕发蓬勃的生命力。

2. 金融法治体系建设进一步深化

2023年有望成为一个新的“金融法治体系建设”大年。在2022年，由于种种原因，人大以及一行两会的立法立规进程相对于年初所制定的计划有所落后，相关工作预计将会集中到2023年逐步完成。

诸多大量关系金融体系顶层设计的基础性规定，包括已经征求意见超过一年臻于成熟的《公司法》《中国人民银行法》《商业银行法》《反洗钱法》《地方金融监督管理条例》《非银行支付机构条例》等重磅规定，将有望在2023年完成落地，除此之外，根据此前人大立法计划以及人民银行官网的披露，《保险法》和《信托法》也可能迎来大修。市场与产品层面，《不动产投资信托基金办法》在证监会2022年度的立法计划中列为“需要抓紧研究、择机出台的项目”，其如能在2023年有突破，将会将REITS市场带入一片新蓝海。机构层面，银保监会在2022年发布《金融资产投资公司资本管理办法（试行）》《企业集团财务公司管理办法》《关于加强金融租赁公司融资租赁业务合规监管有关问题的通知》等一批涉及非银机构的监管规定，预计2023年银保监会承接此思路，进一步推进充实和发展非银机构的相关监管框架，包括已经征求意见的汽车金融公司监管规则。金控公司的关联交易管理办法、并表管理办法以及其他细则（尤其是业界颇为关心的集团内部协同等）也可能会有序落地，构筑起金控牌照的完整监管与红利图景；此外，《证券公司业务资格管理办法》也有望出台，以厘清《证券公司业务范围审批暂行规定》在后《证券法》时代解决与日新月异的券商诸多业务资格之间的不适配问题。

形而下者谓之器，形而上者谓之道。除法律法规本身，监管的顶层设计思路也在不断进步与发展。2022年12月人民日报连续刊发《建设现代中央银行制度》和《加强和完善现代金融监管》两篇文章，分别提出建设党中央集中统一领导、以人民为中心、立足中国国情、坚持市场化法治化、借鉴国际金融发展有益实践经验的现代中央银行和构建内涵丰富的现代金融监管。何谓现代？如何构建？相关问题尚待观察监管部门对此的进一步厘清，不排除中央经济工作会议在对外开放领域所强调的“主动对照相关规则、规制、管理、标准，深化国内相关领域改革”将是一个重要信号（《公司法》修订中可略见端倪）。总之，2023年可能会带来见证金融供给侧的一些深刻变革，可以展望一个立足于现代金融监管思路的金融监管体系正逐渐形成。

3. 持续防范化解金融风险，着力市场化，法制化风险化解

2023年的金融风险化解防范形势仍然严峻。虽然“重大风险攻坚战”已经结束，但央行的金融机构评级结果显示，截至2021年四季度高风险机构数量仍然有316家，而根据要求该数字应在十四五期间力争望压降至200以内。除此之外，2022年由于疫情等原因，也沉积了部分金融机构风险，不排除在疫情后释放。因此预计进一步防范化解金融风险，尤其是“防止形成区域性、系统性金融风险”仍然是2023年的一项核心政策。

在各个监管部门对于2023年的工作安排中当中，金融风险化解防范的侧重各有不同：中小银行保险机构（包括中小银行、村镇银行、信托公司等）改革化险应是2023年银保监会的一个着眼点。为应对信贷资产质量劣变风险，2023年预计会出台更多举措（包括发行专项债）以支持中小银行多渠道补充资本，同时会进一步推进中小银行合并；此外，为鼓励银行机构加大不良资产处置力度，2023年预计会进一步沿袭2022年《关于引导金融资产管理公司聚焦主业积极参与中小金融机构改革化险的指导意见》以及《关于开展第二批不良贷款转让试点工作的通知》的有关思路，进一步鼓励金融资产管理公司以及金融资产投资公司参与不良贷款处置（包括支持部分五大金融资产管理公司并购重组），同时在参与机构中向城、农商行覆盖。证监会层面更加立足于产品和市场，2023年可能会出台期货市场的进一步细则规定健全期货市场的风险识别、预防和处置制度体系，扩大期货交易场所的紧急措施和突发性事件处置措施等职权。此外，承袭过往几年“行刑衔接”方式打击证券犯罪，2023年证监会也必将坚决贯彻零容忍姿态，多渠道、多方式持之以恒化解证券市场风险。财政层面，鉴于地方政府隐性债务风险问题将日益凸显，2023年将力推“继续抓实化解地方隐性债务风险，加强地方政府融资平台公司治理”，金融监管侧应也会提供相应配套支持，可能对于城投、政信项目做特别处置。

在整体的监管体系构建方面，法治化是一个核心思路。纲领性文件《金融稳定法》预计很快落地，2023年更加值得企盼的是其相关配套文件，包括诸多行业保障基金管理办法的修订，以及是否会设立统一的非银行支付机构行业保障基金，从而快速形成一个制度性的市场化风险防范化解框架。此外，2022年末发布征求意见稿的《金融基础设施监督管理办法》将金融基础设施范围 “牌照化”并设定明确监管制度框架。鉴于前期金交所的类“运动式”清理整顿卓有阶段性成效，理解后续将通过《金融基础设施监督管理办法》过渡到法治化的监管图景中。《金融基础设施监督管理办法》在严格准入的基础上，特别强调外商投资此类机构需进行“外商投资安全审查”，同时也对境外金融基础设施跨境交付管理提出严格管控研究，蕴含了监管部门对于国家金融安全的重视：如第五条所宣示，对于涉及底层金融安全、外溢性强的金融基础设施类机构，保持国家绝对控制力。银保监会在2022年5月也发文指出，防范金融风险的任务之一即是“积极应对发达国家宏观政策与法律的外溢性影响”，包括西方金融政策的冲击，“长臂管辖”制裁等，以努力营造于我有利的国际金融环境。很显然，国家金融安全也作为一项重要的风险防范内容组成部分纳入监管视线。

4. 在高水平背景下，保持制度型开放姿态

2022年末的中央经济工作会议已经明确“更大力度吸引和利用外资”。在防疫政策调整优化后经济逐步恢复发展、国内政治经济环境确定性显著增强的大背景下，我们认为2023年中国的金融政策依旧会保持坚定不移推进高水平对外开放的姿态，并将在内容、执行层面均有所突破。

可以预计2023年将稳步扩大规则、规制、管理、标准方向的开放，力图打造不断对标国际通行规则，进而实现制度创新的“制度型开放战略”。ESG/绿色金融领域可以作为一项很好例证：国际财务报告准则基金会（IFRS基金会）已于2022年年底财政部签署谅解备忘录，决定在北京设立国际可持续准则理事会（ISSB）办公室，预计2023年中期落成。ISSB志在助力推动一套ESG报告的全球标准的出台，相较于过往对于国际组织的审慎态度，备忘录的签署被业内认为蕴含了中国出台与国际接轨的ESG标准的潜在意图，显露出ESG标准领域开放的信号。除此之外，大湾区建设国际金融枢纽筹划“碳市通”、碳交易机制（包括碳配额和碳信用）的逐步推进也依赖于中国逐步对标国际的碳排放权管理体系。

相比于2022年相对审慎的态度相比，2023年监管部门对于对外开放政策的具体执行层面，将可能会更加积极。例如，国家外汇管理局宣布自2023年1月3日起，将延长银行间外汇市场交易时间至次日3:00，以覆盖亚洲、欧洲和北美市场更多交易时段，为国际投资者提供更多便利以进一步提升人民币资产吸引力。互联互通将进一步深化，资本市场层面沪深港通互联互通扩大标的、优化交易日历有望落地，“互换通”预期也将启动实施。此外，不同于2022年（尤其是前三个季度）外商投资金融机构相对冷淡的局面，预计此前处于“堰塞湖”的诸多外商投资金融机构的审批进度将在2023年释放。

“高水平”仍是对外开放的标准和基调。随着开放程度的逐步提高，在引入外资金融机构时，监管部门可能会对经营稳健性、资质状况和专业特色等方面提出更高的要求。此外，跨境监管将成为日常，对外开放（包括互联互通）将长期处于两种监管思路的交织作用下“戴着镣铐起舞”。以跨境上市为例，由于中美跨境上市公司审计监管合作的开展、中概股退市风险的解除与中国企业赴美上市道路的重新开通，中国企业赴美上市有望再度活跃。但同时，为应对随之而来的安全方面问题与挑战，继先前建立的数据出境（包括境外上市融资）的安全监管机制，中国企业赴境外上市也可能面临将在2023年进一步完善的监管与审批体系：包括《关于加强境内企业境外发行证券和上市相关保密和档案管理工作的规定》有望完成修订，酝酿已久的红筹或VIE企业境外上市的审查和报批程序也有望得到明确等等。

5. 既有金融政策将保持“稳字当头”持续推进

金融监管的目标是中国金融体系的长治久安、行稳致远。我们认为，2023年监管部门所出台的服务于社会效应以及经济规划的临时性、时代性措施（主要为促进经济恢复的有关措施），不会影响此前所确立的关于金融体系监管长远发展的重大政策在2023年继续保持高度的稳定与一致性。

预计机构治理在2023年保持有条不紊的推进态势。作为《健全银行业保险业公司治理三年行动方案（2020-2022年）》的收官之作，11月末新版《银行保险机构公司治理监管评估办法》正式实施，充分吸纳了三年的公司治理监管评估工作经验，实现了与近年来诸多治理规则的准确配套，并明确后续的年度评价安排——实现了从“政策化”到“制度化”治理评估的有效过渡。此外，该办法首次将非银机构纳入评估机制，体现了银行保险业治理范围在2023年的明确扩大。银保监会亦明确会继续此前关于金融机构跨区域经营问题的整改活动，有望在2023年推动实现金融机构业务牌照分类分级管理。证监体系下，证监会将如约而至在2023年全面实施新一轮推动提高上市公司质量三年行动方案。

个人消保也始终是监管心系人民的重点事项，尤其在“以人民为中心”的新时代背景下具有更加丰富的内涵。制度层面个人消保框架不断深化，《银行保险机构消费者权益保护管理办法》将于2023年3月1日施行，基本实现了银保监体系相对于原人民银行统一规定的专门规定，2023年有望见证《银行保险机构消费者适当性管理办法》征求意见并出台，如此将有效补齐银行保险金融消保监管框架的最后一块拼图。特别地，银保监会在2023年初撰文指出，在“人民至上”的立场下，未来需进一步构建“大消保”工作格局，厘清部委间、部门间消保职责分工，加强协调联动，持续发挥金融监管消保协调机制作用。有机会展望2023年一行两会在交叉消保领域（譬如银行代销基金产品）监管协调合作、甚至统一执法的新动作。

此外，一些中长期政策建构于远期宏观的深思熟虑决策，尽管短期内并无非常直接的市场效果，但推行力度并不会减弱。譬如碳交易、绿色金融有关的命题，《碳排放权交易管理暂行条例》或将出台，同时CCER有望自2017年后停止后首次重启，针对不同金融机构的绿色金融指引或将陆续出台，均是2023年值得展望的新动态。养老层面，除第三支柱保持支持之外，其余养老基础设施建设，以及对于养老机构的融资支持也会逐渐落地。

作者单位为方达律师事务所　

【财新网】2022年，房地产市场销售持续探底，并将寒意传递到土地市场。

国家统计局1月17日公布的数据显示，2022年1-12月，土地购置面积10052万平方米，同比减少53.4%，土地成交价款9166亿元，同比减少48.4%。

过去一年间，土地市场整体降温，且各线城市之间的分化仍较为显著。资金面压力增大背景之下，房企追求“把钱用在刀刃上”，拿地策略发生较大转变。

市场机构中指研究院数据显示，2022年50家百亿代表企业的一、二线城市拿地金额合计占比为91.3%，较2021年上升了20.2个百分点，快速调仓换仓一二线城市趋势明显。对比2021年，代表企业在三四线城市拿地金额占比收缩较为明显。

如文中配图，2022年，一线城市拿地金额占比较上年增加23.8个百分点至40.4%，投资强度陡增，主要源于一线城市市场支撑度更强，有望率先企稳复苏；二线城市拿地金额占比有所下降，同比下降了3.6个百分点，但拿地金额占比达到50.9%，仍是主要重仓城市；三四线城市市场承压，2022年拿地金额占比仅为8.7%。

土地出让金是地方政府的重要财力来源，楼市销售与土地市场形成负反馈、代表房企减少拿地，使得部分城市财政平衡压力骤增。在2022年土地市场上，地方城投拿地金额大幅上升，是央国企之外重要的拿地力量。四季度，国央企拿地脚步大幅放缓，城投更是频繁在土地市场拿地。

中指研究院数据显示，在拿地面积TOP100房企中，有71家地方城投公司，去年同期只有21家，其中城投公司参与拿地较多的省份有湖南、四川、江苏和山东。

从拿地金额占比来看，中泰证券研报梳理发现，江苏、湖南、湖北、重庆、四川、江西、安徽和浙江等省份城投占比较高，超过20%。其中江苏城投拿地金额占比最高，达44.48%。

克而瑞研究中心认为，苏高新等部分区属一级的城投有一定开发能力，但大多数城投的房地产项目开发能力相对欠缺，在后续开发中或给部分未能拿地企业带来一定的合作、代建机会。

2023年，房地产作为国民经济支柱产业、重要内需增长动力的作用将进一步凸显，热点城市交易量或企稳。在土地市场上，房企可能继续保持谨慎，集中投资于一二线城市的优质地块，土地市场的分化也将持续。

【财新网】美国、荷兰、日本关于对华限售芯片制造设备的谈判取得了进展。针对媒体此前对美、荷、日达成协定的报道，荷兰光刻机巨头ASML（NASDAQ：ASML/AMS：ASML）在1月29日发给财新的一份声明中称，已知悉几国政府间就达成一项侧重于先进制程芯片制造技术的协议有了最新进展，其中将包括但不限于先进制程的光刻系统。

在声明中，ASML同时表示在协议正式生效前，还需进一步细化相关具体内容并付诸立法，仍需一定时间。ASML预计这些措施不会对2023年的业绩预期产生实质性影响。

ASML还将继续与当局沟通，告知任何拟议规则的潜在影响，以评估对全球半导体供应链的影响。与此同时，ASML的全球业务也将继续进行，行业需要稳定性和可靠性，以避免全球半导体行业进一步动荡。

1月28日，两位分别在中美两地的半导体行业人士亦向财新记者确认，美国、荷兰、日本政府已经达成协定。“现在具体怎么禁，荷兰人还得和企业商量，”其中一人告诉财新。目前三国政府尚未披露协议的具体条款，业界关心哪些设备将受到影响。

光刻机在芯片制造中扮演关键角色，以光源波长划分，由最早的UV（紫外线光刻机），发展到DUV（深紫外线光刻机），再到最先进的EUV（极紫外线光刻机）。EUV主要用于7纳米及以下先进芯片制造工艺，荷兰ASML是唯一的供应商。早在2018年，美国政府游说荷兰政府禁止ASML对华出口EUV光刻机，ASML无法向中国出口EUV光刻机。

随后中国产业界寄希望于部分较先进的DUV产品，即ArFi，通过工艺改良实现14纳米甚至更先进的制程，这一类光刻机荷兰ASML、日本尼康为全球唯二的供货商。2021年ASML公司ArFi产品的出货量为81台，而尼康在截至2021年3月31日的一年，ArFi产品出货量仅为3台。

正是看到无法完全堵死中国实现14纳米以下先进工艺的芯片制造，美国在去年10月7日出台半导体出口管制新规后，希望进一步拉拢荷兰、日本，通过两国立法的方式阻止相关半导体制造设备出口中国。

当地时间1月17日，荷兰首相吕特（Mark Rutte）访美。根据白宫公布的纪要，拜登在会谈前直言双方将共同建设“自由、开放的印太地区”以应对中国的挑战，“我们的公司—国家迄今为止在行动上和对未来的愿景上保持同步，”拜登说。吕特在会前并没有与之呼应的表态，这让外界认为美、荷关于限制对中国半导体出口将不会取得进展。

然而会谈进展超出预期。彭博社、路透社此前援引多名匿名人士称，荷兰、美国的官员正在华盛顿商讨对华半导体设备出口管制，最早于当地时间1月27日达成协定。根据路透社1月27日报道，吕特称“这些对话已经持续了很长时间，我们不会对外公开任何事，不确定是否会有对外信息公布出来。”他同时表示，荷兰政府和ASML之间的沟通也是保密的。

以客户工厂所在地区划分，中国大陆是阿斯麦第三大市场，2022年上半年为阿斯麦贡献了15.14亿欧元的收入，占上半年总营收的16.9%。除中国大陆外，中国台湾、韩国、美国、日本为前五大市场，2022年上半年贡献的营收占比分别为31.6%、31.2%、10.9%、5.0%。而此次可能涉及的ArFi产品为ASML仅次于EUV的第二大产品线，占上半年营收的38.3%。

ASML不希望失去中国业务。此前ASML的CEO温彼得（Peter Wennink）就曾多次强调，DUV光刻机对中国的出口一直正常。去年10月，美国升级对华半导体出口管制，要求含一定比例美国技术的产品不能出口给特定中国客户。温彼得当时表示，5%的未交付订单会受到影响，“我们在中国大陆的客户主要是成熟制程厂商，即便不能给中国大陆先进制程厂商供货，我们在全球其他地方的需求超过了供给。”（详见财新网报道《ASML：美国对华半导体出口管制将影响5%未交付订单》）

而随着出口管制的扩大，ASML态度更为着急。1月25日，在荷兰总部接受彭博社采访时温彼得称，美国主导的出口管制将最终导致中国发展起自己的半导体设备。“如果他们得不到这些设备，他们就会自主研发，这可能需要时间但他们最后一定能做到。增加压力只会迫使他们加大投入。”温彼得还警告，出口管制将会阻挠效率和创新，“将会影响我们每一个人。”

然而短期内国产半导体设备很难顶上。目前国内生产半导体光刻机仅有上海微电子装备（集团）股份有限公司一家，尚未有ArFi产品。其最先进的ArF产品仅能支持90纳米制程的芯片制造。

而除了光刻环节，芯片制造前道工序中的刻蚀、涂胶显影、离子注入等设备基本被美、日企业垄断。以订单金额来计算，中国晶圆代工行业的前道设备国产化率普遍不足10%，部分设备更是低至2%左右。

以涂胶显影设备为例，东方证券研报显示2019年在中国大陆市场上，两家日企东京电子、迪恩士分别占据了91%、5%的市场份额，国内芯源微市占率仅为4%。刻蚀机方面，国信证券引用的调研机构Gartner显示，2020年全球刻蚀机市场上，美国泛林（Lam Research）、应用材料公司（AMAT）和东京电子（TEL）三家就占到了91%的市场份额。

即便是业内公认国产替代机会较大的CMP（化学机械研磨抛光，前道流程之一）设备行业，目前国内市场也被美国、日本设备公司垄断。华海清科招股书显示，美国应用材料和日本荏原合计拥有全球CMP设备超过90%的市场份额，中国绝大部分的高端CMP设备也由美国应用材料和日本荏原提供。

一家晶圆代工厂人士向财新表示，除了部分刻蚀机中微公司可以做到5纳米，其他设备28纳米以下制程还是被美国、日本厂商垄断，国产光刻机目前更是只能做到90纳米。他同时也坦承，一些国产设备技术水平仍需提高，目前只是“勉强”能用。“有总比没有好，需要慢慢来验证。”（详见财新周刊封面报道《限“芯”冲击》）

文｜财新周刊 许雯

“如果问我，人口负增长是一个好消息还是坏消息？它只是一个消息，早晚会来的。”对于预料中的中国人口负增长的到来，中国社会科学院人口与劳动经济研究所教授郑真真这样评价。

2022年，中国人口开启负增长——即便中国近年迅速滑落的出生人口和生育率数据，早已预示这一天的到来，但当靴子真正落地的刹那，依然令舆论震颤，更有不少人直呼“见证历史”。

1月17日，国务院新闻办举行2022年国民经济运行情况新闻发布会，披露最新人口数据：2022年，中国全年出生人口956万人，低于全年1041万的死亡人口，人口自然增长率-0.60‰，全国人口141175万人，较上年减少85万人。

“几十年来大家都一直在预测，中国人口什么时候会从内在的负增长转换为显性的负增长。” 中国人口学会会长翟振武感叹，除上世纪60年代初，中国人口过去几十年来一直处在正增长状态，但人口增长率不断下降，逐渐逼近零增长和负增长，2022年如预期中出现人口负增长并不惊讶，但依然是具有标志性意义的拐点，“我相信在人口发展方面，2022年注定是会被经常提起、写入历史的一个年代。”

多位人口学者判断，中国人口数量已达到峰值。人口负增长是既定的必然趋势，不可逆转，未来可能某一年或某几年伴随增长和反弹，但长期看人口减少的大趋势不会改变。

“总体看，由于人口负增长惯性内在规律的作用，未来我国人口负增长将是长期的。”中国人口与发展研究中心研究员张许颖认为，根据出生人口监测数据估算，“十四五”时期中国年度出生人口会有所波动，预计“十五五”（2026—2030年）以后，将进入稳定人口负增长时期。

2021年5月12日，北京，家长带孩子在公园里玩耍。低生育率、低增长或负增长以及人口老龄化并不是中国的特有现象，不仅是中国也是全球在21世纪将要面对的挑战。图：Kevin Frayer/视觉中国 　　专家预计，中国人口负增长短期温和，逐步加速。据张许颖及其团队成员的研究，依据第七次全国人口普查（下称“七普”）数据，经过多情景模拟测算，预计“十四五”时期人口年均减少80万，“十五五”期间人口年均减少230万，2031—2040年均减少370万，2041—2050年人口年均减少620万。相对14亿人口，2035年之前中国人口缩减规模较小，减少态势平缓。但长期来看，人口负增长不断提速，预计2050年之后，会出现年均减少1000万的情况。

伴随人口负增长时代开启，长期看，中国人口总体规模将开始下降。这意味着什么，又将带来什么改变？

出生人口为何持续下降 　　在人口负增长到来之前，中国出生人口从2017年起已持续走低，至2022年跌破1000万，已不及20世纪90年代初期2000多万新生人口的一半。有学者形容中国人口形势这样的剧烈变化是“人口塌陷”。

究其成因，中国人民大学人口与发展研究中心教授陈卫认为，育龄女性规模不断减少应放在首位。

普查数据显示，中国的育龄女性规模从2010年以来呈现持续下降趋势，从2010年的3.7亿下降到2020年的3.2亿和2022年的3.1亿。2017—2020年，育龄女性人数年均减少567万，其中对于出生人口贡献最大的20—29岁生育旺盛期女性，年均减少540万。这也是上世纪实行计划生育政策后的“独生一代”，即常说的“80后”和“90后”年轻女性人数比“70后”明显减少。

女性结婚年龄推迟是另一重要原因。近10年来，女性初婚年龄加速推迟。陈卫介绍，“七普”数据表明，中国女性平均初婚年龄由2010年的24岁上升到2020年的近28岁。

这导致结婚女性数量明显下降，进一步减少了出生人数。2010—2020年20—24岁女性已婚比例从32.5%下降到19.6%，25—29岁女性已婚比例从78.4%下降到66.8%。全国结婚登记人数连续8年下降，从2013年的1347万对下降至2021年的764万对，减少了43.3%。其中，初婚登记人数从2386万人下降至1158万人，减少了51.5%。

已婚女性生育率近年也在持续下降。陈卫称，2010—2017年已婚女性生育率基本呈现上升趋势，但是2017年之后转而下降，进一步压低了出生人数。

新冠疫情也对婚育行为产生一定影响，进一步降低生育率和出生人数。陈卫认为，在疫情冲击下，很多人尤其年轻人的就业、收入的不确定性明显增加，被迫延后或取消婚育计划，心理健康也受到冲击，例如疫情可能造成孕妇焦虑，导致流产增加。

在前述表象之外，究其根本，导致中国近年出生人口下降的内在深层原因是民众生育意愿低迷。

“我们可以这么认为，中国妇女的生育意愿可能是全世界最低的，不仅低于西方国家，也低于日韩等生育率极低的国家。”陈卫指出，尽管这些国家的生育率低于更替水平，但是生育意愿高于更替水平，但中国的生育意愿也大大低于更替水平。

已有诸多研究数据揭示这一结论。北京大学光华管理学院社会研究中心助理教授於嘉等发表的论文《中国居民理想子女数量的宏观影响因素》指出，中国居民的理想子女数量很低，其均值在全球最低范围内。另据2019年全国人口与家庭动态监测调查显示，“80后”和“90后”女性平均打算生育子女数分别为1.82个和1.66个。

这与中国经济社会发展紧密相连。陈卫认为，中国女性生育意愿较低与中国城镇化的快速推进，特别是上世纪90年代末以来高等教育扩张带来的女性受教育程度大幅度提高有很大关系。与此同时，中国快速的经济社会变化，对影响生育决策的一系列因素产生很大冲击，其中生育成本的大幅度上升成为最关键的影响因素。

照料负担过重阻碍着家庭再生育意愿。中国人民大学人口与发展研究中心副主任宋健指出，市场化改革过程中，养老和抚幼的责任几乎全部回归家庭，“上有老 下有小”，加上工作压力，这种预期或现实造成了婚育人群“恐婚”“恐育”的心理，焦虑感被传递和放大。

生育养育孩子的现实经济压力也摆在每个家庭面前。陈卫称，城市不断攀升的房价、越来越高的养育费用、公共托幼服务的缺位和市场养育服务的高成本让家庭“生不起”“不敢生”。尤其是全社会高度重视下一代的教育，家庭对教育存在过度追求的现象，学区房、课外辅导等精养型的孩子养育方式使得孩子的养育成本非常高。

更无法避而不谈的是，中国女性还在普遍遭受“母职惩罚”。陈卫指出，社会对女性存在“母职+公职”的双重期待，而市场环境对女性不友好，对女性的各种显性和隐性的就业、升职等歧视，一方面加剧工作与家庭冲突，另一方面也带来就业和经济收入的不确定性增加。

经济增长能否持续 　　无论成因为何，中国人口负增长已成既定事实。“中国总人口和劳动力人口将开始双下降，势必引发人们对经济增长和劳动力短缺的双重担忧。”首都经济贸易大学教授童玉芬一语中的。

首要的问题是，迈向人口负增长后，中国经济是否能够实现持续增长？中国人口与发展研究中心副研究员刘厚莲分析认为，短期内，人口负增长的经济影响是温和的；但长远看，人口负增长对经济增长会产生冲击，对经济系统的抗风险能力产生影响，这需要有足够的技术进步、人力资本积累、劳动生产效率提升和经济治理能力提升来应对不利影响。

他更进一步分析称，人口作为经济社会发展基础的要素，既是消费的主体，又是生产的主体，通过需求侧、供给侧共同作用于经济增长。

从需求侧看，一方面，人口负增长意味着消费的群体规模缩小，对食物、住房等基本需求带来“下降效应”；另一方面，随着消费能力提升、消费结构变化，社会消费需求产生“增长效应”。当增长效应超过下降效应时，总消费需求便不会下降。短期内，人口负增长平缓变动，经济需求依然会不断增长。

从供给侧看，人口负增长并不直接作用于经济产出，而是通过劳动力供给，以及劳动力与资本投入、技术进步等其他要素的相互作用来影响经济产出。虽然人口负增长时期劳动力供给下降，但经济对劳动力需求也会下降，同时资本投入、科技创新、要素配置改革等形成替代，经济生产能力依然会继续提升。

纵观国际经验，刘厚莲的结论是——人口负增长并非经济衰退的决定性因素，人口负增长与经济增长能够并存。

他和研究团队观察了20世纪90年代以来13个国家人口负增长和经济增长事实。分析发现，这些国家在经历人口负增长时经济依然保持增长，总体表现出经济发展水平高而经济增长率低。例如，对于高收入国家的日本、意大利，经济增长率在1%左右；低收入国家的乌克兰、波黑等超过3%；刚进入高收入国家行列不久的匈牙利、罗马尼亚甚至达到5%。另外，部分国家则先出现人口负增长，而后进入高收入国家行列。比如，匈牙利、罗马尼亚、波兰。

“我国正处在跨越中等偏上收入阶段，国际经验表明，人口负增长并不会阻止我国迈入高收入国家行列。”刘厚莲认为，从人口负增长后经济仍实现增长的国际事实来看，人口负增长时期的经济增长更加依靠劳动力质量提高、科技创新、要素配置等新动能。

劳动力短缺隐忧 　　与经济增长并存，另一重担忧在于：今后中国劳动力是否会伴随着人口负增长出现严重短缺和不足？

实际上，中国劳动力下降早于人口下降，已延续十年，它不仅是人口负增长的前兆，且会伴随人口负增长的到来和发展继续下降。童玉芬介绍，2012年中国15—64岁劳动年龄人口的规模达到了10.06亿的峰值，随即开始了持续至今的劳动力负增长，到2021年已经降至9.49亿人，每年大约减少712.5万人。

她预测，随着人口负增长趋势出现和持续，劳动年龄人口规模会继续下降一个较长的时间段，大概到本世纪中期甚至之后，同时劳动人口内部的年龄结构也会继续老化，如果不考虑国际移民，相当时期内中国劳动力持续减少不可逆转。

劳动力虽然持续减少，但规模依然很庞大。从国际经验看，童玉芬指出，世界其他先行国家发展过程中，没有发现总人口负增长会立刻引起劳动力人口的进一步急剧下降。“我个人认为中国劳动力下降不大会出现劳动力的总量短缺，与其关心劳动力数量会不会短缺，不如更关注劳动力质量。”

如何利用窗口期，更合理地调动存量劳动力，应提早做打算。童玉芬认为，人口负增长时代，可以通过加快促进劳动参与率来增加劳动力有效供给，尤其是老龄人口中的低龄人口在今后一段时间还比较丰富，需要提高低龄老年人力资源的利用率。

中国人民大学社会与人口学院教授段成荣呼吁破除体制机制障碍，让劳动力自由充分地迁移流动，发挥现有人力资本存量的作用。

具体而言，段成荣分析称，中国地理情况、自然条件和人力资本水平存在地区差异，劳动力、土地、资本在地域空间上配置不均，现实中，劳动力尤其是其中的流动人口，并没有享受到同流入地户籍人口对应的就业、教育、住房、生育、公共基础设施等多方面的均等服务。这也就使得劳动力并不能充分地在不同地区之间流动，制约了劳动力充分地发挥其自身的人力资本。

据此他认为，在过去传统的人口规模红利已经式微的情况下，必须破除过往妨碍劳动力、人才流动的体制机制弊端，让劳动力自由、充分地跨地区流动。“把现有劳动力的生产能力和创造能力充分地运用起来，这将是我们有效应对人口负增长带来的种种问题时，在当前和今后一段时间内最重要的举措”。

更长远看，段成荣认为，政策制定者应利用窗口期，提早为劳动力的跨国流动进行制度设计，这也是不少发达国家应对劳动力短缺的解题思路，“比如我们未来可能短缺哪些领域的人才、满足什么条件可以引入。”

政策和社会规范需主动求变 　　“人口变化是事实，本身不应该是问题，不认识到人口变化会导致什么社会经济后果才是一个问题。”郑真真认为，当务之急在于如何适应人口负增长态势，预期到这种变化可能带来的挑战，制定应对策略。

前瞻性的应对准备尤为重要。郑真真提到，中国的很多政策、制度以及社会规范和家庭传统习俗，都是在人口具有高生育率和年龄结构相对年轻时形成的，已经明显不适应当前人口发展和未来人口发展趋势，需要及时作出调整和改变。

以家庭传统习俗为例，她认为近年兴起的“两头婚”即是传统婚俗因应“独生一代”的嬗变。“两头婚”最早兴起于江浙一带，夫妻双方结婚后通过协商来达成婚姻的平衡，例如孩子跟谁姓、住男方家还是女方家，男女双方或者双方家庭基于平等，达成的一种长期契约。

政策支持应更加积极和超前。面对严峻人口形势，为提振低迷生育率，中国已从抑制性生育政策向支持性生育政策转变。

2021年7月，《中共中央国务院关于优化生育政策促进人口长期均衡发展的决定》出台，提出一系列支持生育配套措施，涵盖生育、养育、教育、税收、住房、女性权利，如试点育儿假、研究婴幼儿照护费用抵扣个税等。但短期内，刺激生育效果暂未显现。

时隔一年，2022年8月16日，国家卫生健康委等17部门印发《关于进一步完善和落实积极生育支持措施的指导意见》，围绕提高优生优育服务水平、发展普惠托育服务体系、完善生育休假和待遇保障机制等七个方面，完善和落实20项具体支持措施。

首都经济贸易大学人口发展研究中心茅倬彦认为，中国生育支持政策还在起步阶段，基础较薄弱。各地政策在实施力度、执行难度和落实难度各不相同，政策执行的衔接性以及内容设计的精细程度还有待加强。

茅倬彦提到，近年来中国人口形势出现婚育年龄推迟、同居率上升、离婚率提高等新变化，带来新的生育问题。例如婚育年龄推迟提高了高龄高危孕产妇数量和比重，相应提高了孕产医疗费用，如35岁以上高龄产妇必须做“羊水穿刺”或“外周血游离DNA”检查，平均价格在2500元左右；婚育年龄推迟也使不孕不育问题凸显，增加了不孕不育治疗和辅助生殖技术服务需求和费用。目前医疗保险尚未将这些费用纳入报销范围。

段成荣期待，改善流动人口的公共服务尤其生育相关的公共服务，在一定程度上实现流动夫妇的生育意愿。他通过对以往调查数据的分析发现，流动的育龄夫妇的生育意愿，特别是在中国流动人口的主体乡-城流动人口中，其生育意愿高于城市本地户籍人口。但流动人口处在人户分离的状态，相关服务和措施还不能很好满足他们对于生育的需求，因此流动人口相对较高的生育意愿同生育行为之间仍然存在一定差距。

他认为，通过流动人口的市民化举措，具体来说，让流动人口能够享受到同城市户籍人口均等的公共服务，特别是完善基于家庭视角的流动人口的公共服务，通过构建流动人口的生育支持、流动女性育后的就业保障以及婴幼儿照料的政策机制，可以把流动人口这一部分没有实现的生育意愿变成现实，在一定程度上助推生育率的提升。“我曾经大概做过一个测算，把这部分能够真正实现起来，可能有0.1甚至更多一点儿的总和生育率的提升。”

低生育率、低增长或负增长以及人口老龄化并不是中国的特有现象，不仅是中国也是全球在21世纪将要面对的挑战。郑真真认为，中国人口从20世纪60年代中后期的高速增长转变至即将到来的负增长，这种“压缩”式的变化发生在人口规模巨大的中国，无疑会带来更大的冲击力，“人口负增长将是中国的人口现实，未来其对社会经济各方面的影响以及对家庭的影响，都不可低估并应及早准备应对。”

意见领袖丨黄益平（北大国发院副院长，数字金融研究中心主任）

央行数字货币的收益和成本，最终取决于数字货币体系的具体设计。各国在设计央行数字货币时，需要考虑防止商业银行脱媒、隐私保护、激励措施、化解金融风险等多个维度，数字人民币“双层分发+无支付利息”等设计可以提供重要的参考，相信未来数字人民币还会向着更全面、更安全、更规范的方向发展。 　　设计发行央行数字货币需要重视数据治理，需防止各数字钱包开发方数据形成新的“孤岛”。由央行统筹整合并拥有整套数字货币的支付数据，在数据安全、隐私保护等方面比较有效，但也要注重发挥数据的生产力。在跨境数据治理中，关于多国协同平台的建议或许是一个值得考虑的方向。 　　比特币等加密货币更像是数字资产，而非严格意义上的数字货币。中国当前禁止加密货币的交易，在短期对于实现反洗钱、资本项目管理等政策目标是有益的。但加密货币领域一些诸如代币化、分布式账本、区块链技术等新型数字技术对于正规金融体系具有重要的应用价值，如果长期禁止加密货币交易，有可能会错失一些重要数字技术发展的机会，而且禁止也不一定能够长期有效。 　　* 以下为作者2022年12月11日在第四届外滩金融峰会上的外滩全体大会“金融科技：数字技术释放数字生产力”之外滩圆桌“央行数字货币：趋势与前景”上所做的主题演讲，由中国金融四十人论坛秘书处翻译整理，小标题为编者所加。

央行数字货币的设计、趋势和监管方式

央行数字货币的设计需要考虑多个维度

中国人民银行自2014年开始推行数字人民币，目前已试点多年。根据《数字人民币白皮书》，中国推行数字人民币的原因主要有三点：一是提供多种形式的货币，以数字形式的货币作为纸币的补充。二是提升金融系统的包容性、安全性，提高支付效率和支付服务的公平性。三是今后可能用于支持某种形式的跨境支付。

在非官方的讨论中，还存在其它一些猜测。第一种认为，数字人民币是为了取代现有的移动支付服务。第二种认为，数字人民币是为了将支付数据集中在中央银行手中。第三种认为，数字人民币是为了推动人民币国际化，从而取代美元。不过官方并不接受这些说法。

央行数字货币是近期出现的多种新趋势之一。央行数字货币的收益和成本，最终取决于数字货币体系的设计方式。

数字人民币的设计是清晰的。它是一种面向个人用户的央行数字货币，具有双层分发机制，与银行账户松耦合。这意味着用户在进行小额支付时，可以直接使用代币并且无需支付利息。我个人理解，数字人民币的设计动机主要是支付。这也是为什么一些官方的口径会说数字人民币主要作为M0的替代品，而非M1或M2的替代品。央行数字货币“双层分发+无利息支付”的设计也很重要，这样可以尽量减少对银行等金融中介的潜在冲击，这一点对所有央行来说都很重要。

在设计央行数字货币时还需要做一些权衡，例如隐私保护。如果隐私保护做得不好，公众使用央行数字货币的意愿可能会降低。我曾经听到这样的故事，一些街边小店因听闻政府要对线上支付交易征税而拒绝接受移动支付工具付款。数字交易应该纳入国家的税收体系，这毫无疑问是必要的。但上述例子无疑表明，正向或反向激励措施可以改变人的行为模式。有人认为，央行数字货币可能会提高金融效率、提高货币流通速度，但也有人认为，央行数字货币可能会导致银行脱媒，进而推高融资成本、放缓经济增速。最后的结果怎么样，将取决于央行数字货币的具体设计方案。在金融稳定方面也一样。央行数字货币是否会引发新型金融风险，是否有助于各国央行更准确地监测和化解新的风险，这些也都取决于央行数字货币的设计方式。

对未来数字人民币发展趋势的展望

关于未来数字人民币的发展趋势，可以有多种猜想。第一，目前数字人民币只面向个人用户，但未来某个阶段也许可以扩大到向机构发行。第二，目前数字人民币的适用范围局限在国内，但中国人民银行已经参与了国际清算银行的多边央行数字货币桥（mBridge）项目。未来某一阶段，跨境支付可能会成为数字人民币的重要功能。第三，目前中国人民银行并未向数字人民币支付利息，但也不能排除未来某一阶段会考虑支付利息的可能性。第四，未来民间机构是否有可能发行有数字人民币支撑的稳定币，这个问题非常敏感，但起码值得思考，利弊得失究竟是什么。

数字人民币已经试点多年，但仍未被广泛推开使用。引用人民银行数字人民币研究所穆长春的说法，有三件事情尚需要推进：一是开发更加全面的生态系统，在全国范围内建设广泛的使用场景；二是进一步优化系统，以保障金融稳定和金融安全；三是要制定更完善的法律和政策框架，来管理数字人民币的使用。

需要重视数据安全性和生产力的平衡

从当前中国移动支付体系的格局来看，有两家主要的支付平台，分别是微信支付和支付宝。二者的系统都是相对独立的，一个支付宝账户只能把钱转给另一个支付宝账户。因此，支付宝、微信的系统尽管数据是完整的，但却是相互分隔的。但在这些数据的基础上，平台衍生出很多新的业务和产品。现在已经相对成熟的大数据信用风险评估，就是首先利用生态系统中的数据，对信用白户做信用风险评估，提供信贷服务。当然，可能也有人担心数据被掌握在民营企业手中，是否会带来用户权益保护方面的问题。

所以有猜测认为，央行开发数字人民币的动机之一是集中支付数据。在数字人民币体系中，九家授权机构各自开发数字钱包，这些钱包之间可以完成支付交易，比如买方把钱从工商银行钱包账户付到卖方的支付宝钱包。这个过程与当前从一个微信支付到另一个微信支付的差异在于，工商银行只掌握这一半的交易信息，而蚂蚁则只掌握那一半的支付信息。这样交易数据就被割裂了。但央行将拥有整套数据，客观地说，这对数据安全、信息保护可能是有益的。

与此同时，需要回答一个新的问题，即当所有的数据都集中在央行之后，央行会不会更加关注数据的安全性，而不是充分发挥大数据分析的生产力。显然这也是一个重要的权衡问题。

国际货币基金组织货币及资本市场部主任Tobias ADRIAN等提出的关于多国协同支付平台的建议，值得关注。一方面，如果这个平台建立起来，也许可以为国家与国家之间的支付提供一个新的基础设施。另一方面，这个平台也可以为国际数据交流提供支持，就是各国保留自己的数据，同时在不提供原始数据的情况下使用服务，输出算法、验证或其它服务。

未来或许需要更新加密资产的监管方式

最后，对于加密货币的立场，有几个方面的因素需要考虑。首先，比特币等加密货币并非严格意义上的货币，而更像是一种数字资产，原因在于其缺乏内在价值。更重要的是，有研究表明，大约四分之一的比特币账户持有人以及半数交易活动都与非法交易有关。

其次，监管对加密货币、数字资产的态度，取决于所在国家的金融体系与监管制度的成熟度。众所周知，中国政府目前禁止在中国进行加密货币的交易。主要原因是我国在反洗钱方面仍然面临重大挑战。此外，我国还保留了很多资本账户管制措施，如果像加密货币这样的数字资产可以自由交易，带来的问题将会远远多于带来的好处。

最后，需要充分考虑长期趋势。禁止加密货币，在短期内可能很实用，但长期看是否可持续，值得做深入的分析。加密货币带来的一些新型数字技术，对正规金融体系是十分有价值的，包括代币化、分布式账本、区块链技术等等。如果长期禁止加密货币交易和相关活动，有可能会错失一些重要数字技术发展的机会，且禁止也不一定能够长期有效。关于应该如何监管加密货币，尤其是对一个发展中国家来说，还没有特别好的既能保障稳定又能发挥效用的做法，但最终可能仍然需要找到一种有效的处理方法。

(本文作者介绍：北京大学国家发展研究院、中国经济研究中心教授)

责任编辑：李琳琳

最近很多朋友都给我转来网络上热传的一段林毅夫老师的视频，林老师说，“过去一段时间，有一种说法说我们投资拉动的经济增长不可持续，要改成消费拉动的经济增长，我觉得提出这个看法的人不是不懂经济，就是故意误导中国。你要想想看，如果没有劳动生产力水平提高带来的家庭收入的增长，消费增长可持续吗？如果说收入不增长，消费增长，开始的时候靠自己的储蓄，储蓄很快就用光了，就开始变成家庭的负债，家庭负债积累到一定程度后，那他要还钱嘛，还不起钱那就变成家庭要破产了。是哪个地方最早提出这个说法的，美国！是啊。”

林毅夫老师是经济学界的前辈，他的新结构经济学和长期主张政府扩大投资的观点，大家都很熟悉，但上述这段话的逻辑却有点不太顺：

第一，林老师说，“如果没有劳动生产力提高带来的家庭收入增长，消费增长可持续吗”。这个前提条件有点来历不明，扩大消费跟劳动生产率提高有矛盾吗？扩大消费同提高居民收入有矛盾吗？包括我本人在内，国内所有呼吁扩大消费的学术主张，几乎都是从发钱、发消费券促消费或其他提高居民可支配收入的改革开始。中国的居民可支配收入占GDP的比重只有43%，几乎是全世界最低，不提高居民可支配收入怎么扩大消费？所以，呼吁扩大消费，就是呼吁扩大居民收入，这二者本来就是一回事；反之，表面上是反对扩大消费，其实就是反对给老百姓发钱或发消费券，就是反对提高居民可支配收入的改革，二者也是一回事。

第二，林老师从扩大消费推导出家庭破产的过程，好像有那么一点点夸张和危言耸听，不符合现实世界的情况。他说“开始的时候靠自己的储蓄，储蓄很快就用光了，就开始变成家庭的负债，家庭负债积累到一定程度后，那他要还钱嘛，还不起钱那就变成家庭要破产了”。可是，不论是“开始的时候”还是什么时候，消费都是从收入开始，而非从储蓄开始的。居民收入分为两部分，一部分用来消费，一部分用来储蓄（储蓄再通过银行信贷转化为投资，即便通过降息、完善社保、改善预期来提高新增收入的边际消费倾向、降低边际储蓄倾向，储蓄总量仍然是随收入而增长的），怎么就开始的时候靠自己的储蓄？又怎么就储蓄很快用光了的？中国2022年住户储蓄总额120多万亿元，比上一年又多增加了17.8万亿元，好像“很快就花光”也不那么容易。

第三，消费又不是浪费，消费的过程就是老百姓享受美好生活的过程，生产的最终目的不就是为了消费吗？“满足人民美好生活需要”不能仅仅是满足一种“向往”，而是必须通过实实在在的居民消费过程才能实现，而且中国面临出口增速下滑、投资过剩，只有扩大消费才能引领经济循环：通过提高居民可支配收入，居民消费需求旺了，企业的产品才能卖出去，企业产品卖出去了，才能增加就业或增加员工工资，然后才有居民收入的进一步增加，消费才更旺盛，经济增长就从负循环转为正循环……说到底，讨论消费驱动还是投资驱动，不是讨论企业要不要自主投资，也不是家庭要不要自主消费，那是人家自己的事，而是讨论政府稳增长的预算资金怎么花？是继续几万亿、十几万亿、几十万亿去大搞特搞基本建设投资，还是给老百姓发点钱、发点消费券以促消费启动经济循环的问题。如果发一块钱的消费券可以带动3到5倍的需求增长和经济循环，而一块钱的基本建设投资在很多省份还产生不了一块钱的GDP，那政府稳增长的钱是应该优先发消费券，还是几万亿、十几万亿地搞投资、为此扩大消费为零的财政预算？

第四，林老师说，批评投资拉动过时、主张消费拉动，是误导中国，但是却没有论证投资拉动为什么不过时。全世界各国固定资产投资占GDP的比重大部分20%-25%，发展阶段比我们晚、基础设施比中国落后的印度也只有27%，中国已经连续20多年大于40%，2022年121万亿GDP中，固定资产投资57.2万亿，占比47.2%，这么高的投资率能持续吗？如果按照林老师的主张，继续扩大投资，就算以每年5%的速度增长，十年后中国固定资产投资每年要达到80万亿-90万亿，这可能吗？没有修不完的路，也没有盖不完的房子，我们要去给月亮修长城吗？后基建时代，每年有个三四十万亿关键领域投资就够了，如果还主张让老百姓省吃俭用省下钱让别人去搞那些大部分已过剩的投资，既没有微观效益，也没有宏观需求乘数，还会造成巨大的国家和地方政府债务，这是不是误导中国？

第五，过去三年来曾经主张投资驱动的很多经济学家也开始根据新时期的经济发展情况转而支持稳定和扩大消费，这是新时期经济深度转型的必然要求，而不是这些学者都不懂经济。毕竟大家都看到投资饱和、过剩的情况：全国高速公路、高铁已经过剩而每年亏损几千亿，大部分特色小镇空置无人，地方专项债找不到合适的项目……不久前，中央经济工作会议也提出“扩大内需要把稳定和扩大消费摆在优先位置”，然而这个重要决策观念转变还没有具体落实为政策和财政预算的关键决策。此时，继续鼓吹巨大规模的投资驱动陈旧模式，可能会影响中央“发挥消费基础作用、把扩大消费摆在优先位置”最新决策指导思想的落地，同时掩盖由部门职能驱动、地方政绩观驱动、相关利益驱动等过度投资的“体制病”，不仅会造成极大的社会资源浪费，还会造成进一步的投资过剩，为中国经济可持续发展埋下隐患。

无论我们批评过度投资的体制病，还是呼吁增加居民收入促消费，都是基于新时期中国经济增长动力深度转型的需要。希望经济学界、决策部门深入讨论研究这些问题，理性引导社会观念和决策观念的转变，让中国而经济发展结构更合理，决策更加科学，经济增长可持续，人民生活更幸福。

责任编辑：张帆(ZN005) | 版面编辑：李东昊(ZN042)

2023年钟声还没敲响，泛海控股集团却迎来当头一棒！泛海集团及其董事长卢志强遭到起诉，索偿金额超70亿元。挥起大棒的不是别人，正是卢志强担任副董事长并参与发起创立的民生银行。大过年的，一家大银行与自家副董事长对簿公堂，这事有点匪夷所思。

1月20日晚间，民生银行公告称，民生银行北京分行以金融借款合同纠纷为由，对武汉中心大厦开发投资有限公司（简称“武汉中心公司”）、武汉中央商务区股份有限公司（简称“武汉中央公司”）、泛海控股股份有限公司（简称“泛海控股”）及卢志强提起诉讼。

民生银行的核心诉求是：判令武汉中心公司偿还民生银行北京分行借款本金39.72亿元、判令武汉中央公司偿还民生银行北京分行借款本金30.46亿元，以及相应的利息、罚息以及至实际清偿之日止的利息、罚息。

民生银行指出，借款人武汉中心公司、武汉中央公司未按合同约定履行还款义务，而泛海控股和卢志强未履行保证担保责任。

根据民生银行复原案件情况显示：

1）借款人武汉中心公司与民生银行北京分行，于2018年6月签订《固定资产贷款借款合同》，合同约定借款金额为40亿元，尚欠本金39.72亿元。担保方式为武汉中心项目土地及在建工程抵押、泛海控股以及卢志强保证担保。

2）借款人武汉中央公司与民生银行北京分行于2020年3月签订《固定资产贷款借款合同》，合同约定借款金额为30.66亿元，尚欠本金30.46亿元。担保方式为武汉中央公司名下五块土地抵押、泛海控股及卢志强保证担保。

案情原委并不复杂。武行中心公司、武汉中央公司均系泛海控股旗下子公司；两家子公司在民生银行北京分行分别贷款40亿和30.66亿元；泛海控股和公司法人代表卢志强提供连带责任担保。贷款到期还不上了，子债父偿，双方不得已对簿公堂。

本案之所以引起舆论的关注，还与本案被告泛海控股及其法人代表——卢志强的特殊身份有关。泛海控股不但是民生银行六大股东之一，其法人代表还是民生银行副董事长。

说起泛海控股及卢志强本人，那可是大名鼎鼎。上世纪90年代，卢志强参与了民生银行发起，可以说劳苦功高。自2006年至今，一直担任民生银行副董事长职务。而泛海控股在民生银行2000年发行上市前持有民生银行9.42%股份，截至2022年三季度末仍作为民生银行第六大股东，直接持有其4.12%股份。渊源如此深厚的一家人为何兵戎相见呢？这与泛海控股近年来经营效益持续下滑，接连出现债务违约不无关系。

中国泛海控股集团是一家以房地产、金融、能源、综合投资、资本经营为核心业务的大型企业集团；业务涵盖房地产、银行、保险、证券、典当、能源、战略与创业投资、文化、资产管理和资本经营、物资贸易、消防电子、酒店、物业管理等诸多领域；其中房地产和金融是其最核心业务板块。凭借“房地产+金融”业务布局，泛海控股生意做得风生水起。2016年，泛海控股迎来高光时刻，资产总额2747亿，净资产429亿，营业收入达到246.71亿，增幅94.7%，2017年上榜《财富》中国500强排名254位。进入2020年，受房地产政策调整、金融去杠杆、疫情反复等影响，泛海控股开始谋求“去房地产”化，加快金融转型。但“去房地产化”非一日之功，金融转型又遭遇强监管，急需大笔资金铺底，泛海控股负债规模开始居高不下，经营业绩持续下滑。近三年财报显示，公司2020年净亏损46.22亿元，2021年净亏损112.55亿元，而2022年前三季度也已亏损22.4亿元。

让泛海控股备受市场诟病的是旗下武汉中心商务区地产项目，耗资超百亿，建设12年仍未全面交付；计划投资29亿美元的美国旧金山泛海中心项目，处置7年未取得实质性进展，受此拖累集团部分企业在民生银行及其他金融机构的融资出现逾期、欠息，债券违约、诉讼、资产冻结事件频发，一时间乏海控股债务缠身。

大股东泛海控股深陷债务泥潭，民生银行岂会坐视不管。2021年底，民生银行曾宣布，给予泛海控股集团最高授信额度216.05亿元，支用限额216.05亿元，额度有效期2年，试图通过关联银行大额增信，提振乏海系市场信心。然而，泛海系资金困局似已病入膏肓，泛海系所持民生银行股权质押率接近100%，18亿银行A股股份被轮候冻结。民生银行作为一家由民营企业直接注资发起的全国性股份制商业银行，曾以小微企业和房地产激进策略快速扩张。受经济下行和宏观政策调控影响，该行小微企业贷款不良攀升，重点扶持的恒大、泰禾等房地产企业接连爆雷，经营效益未达预期。2022年前三季度，该行实现归属股东净利润337.78亿元，降幅4.82%，实现营业收入1085.96亿元，降幅16.87%。

城门失火殃及池鱼。大股东乏海控股的停摆爆雷，对民生银行无疑雪上加霜。此番，民生银行对泛海控股及自家副董事长提起诉讼，是断臂求生还是反目为仇？抑或二者兼而有之，大概率是民生银行为保护债权，寻求自保的无奈之举。

成也房地产，衰也房地产。债务压顶，泛海控股能否度过这至暗时刻？民生银行会否安好无恙？

(本文作者介绍：EFP金融管理师，山东师范大学特聘教授、硕士生导师，现任某全国性股份制商业银行总行部门负责人。)

责任编辑：李琳琳

【财新网】“Paxlovid最夸张时炒到什么程度？‘新十条’后，有人给北京现货开价5万块一盒。”药品经销商杨明说。

Paxlovid是美国辉瑞公司研发的新冠口服药奈玛特韦/利托那韦的商品名。其三期临床试验数据显示，未接种疫苗的新冠感染者在出现症状5日内服药，28天内的住院及死亡风险可降低89%。目前还没有其他药物能够超越这一数据。2022年2月，中国药监局附条件批准Paxlovid进口注册。8月，Paxlovid本土化生产开始推进，确定华海药业为辉瑞在中国内地销售的Paxlovid提供制剂委托生产服务，但目前国内的药物仍为进口。

2022年11月底12月初，中国防疫政策迅速转向。随着11月11日《关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施 科学精准做好防控工作的通知》（“二十条”）和12月7日《关于进一步优化落实新冠肺炎疫情防控措施的通知》（“新十条”）相继发布，全国疫情封管控区陆续“解封”，各地感染及重症高峰随之到来。不但退烧止痛等对症治疗药品告急，新冠抗病毒口服药Paxlovid更变得一药难求。（参见财新周刊：《封面报道｜解封进行时》《封面报道｜医院顶住》《封面报道｜缺药求解》）

尽管辉瑞持续加大供应，自费网售渠道陆续放开，北京等特大城市出台政策要求Paxlovid下沉至社区医院，但即便在少数了解Paxlovid且有意求购的中国家庭中，能购买到的也是极少数。

Paxlovid海外代购市场骤然火爆，价格暴涨至每盒1万元以上，“花了钱，很多药贩子还不能确保你什么时候拿到，也说不清药从哪儿来的，”杨明的合伙人王诚说，“市场变得很乱。”

直到2022年12月底，中国方面有意加大进口力度。当地时间1月9日，辉瑞首席执行官Albert Bourla在美国旧金山摩根大通医疗健康年会上表示，该药品的对华出口量近期大幅增长。在2022年，辉瑞向中国出口数千个疗程的药物，而在最近几周，这一数字增至数百万。

不过，虽然该药品在北京等大城市允许社区医院医生开方，但对于用药者的限制条件高于药品说明书建议的60岁以上或其他相关基础病患者满足一条以上高危因素即可考虑用药，要求无论有何种基础病，都必须满足年龄在65岁以上的要求。一些仍有需要的人士涌向“京东”“美团”等渠道寻求互联网医院开方，但每日定时限量的药品令“抢购”链接很难登录。（参见财新网《谁有资格在社区开到新冠口服药？｜大流行手记（1月4日）》《解药｜新冠老人求医问药难，其他地区特效药怎么开？》）

本应享受定向供应的基层医院，Paxlovid“下沉”也不顺畅。今年春节前夕，财新走访广东多家乡镇卫生院，不少医院管理人员、一线医护都称尚未接触过新冠口服药。有的县级医院拿到少量新冠口服药，但迫于供应紧缺，这些药物只能用于重症、危重症病人，尽管新冠口服药在感染早期，尚未发展成重症之时服用才能更好发挥效果。（参见财新网《阿兹夫定降价纳入医保 抗新冠药物如何下基层？》）

2023年1月8日，Paxlovid在华医保谈判失败，意味着医保报销将只能持续到3月31日。与此同时，进口事宜并不顺畅。有知情人士透露，目前Paxlovid的实际需求远大于统计数据，官方正在积极推动华海药业的产能，希望每月至少生产百万份以上，但工信部方面收集到的需求量很少，仅仅几十万份量级，和市场感受相去甚远。（参见财新网《独家｜辉瑞Paxlovid医保谈判基本未降价，报价高出局》《“后新冠时期”医用产品如何满足需求？｜大流行手记（1月15日）》）

“正版药”的紧缺至今仍未彻底缓解。而药商对于这一形势早有预判。2022年上半年，杨明和王诚开始在大中华地区贩卖一款印度药企生产的Paxlovid“仿制药”，其商品名为Primovir。后来，另一款印度“仿制药”Paxista也开始在市面上出现。为便于区分，买卖者常根据包装盒设计的不同，分别称其为“绿盒”“蓝盒”。

一般所谓仿制药，是指在原研药（创新药）专利到期后，或受到原研药企授权后，按照其成分和工艺生产出来的药品，原则上剂量、安全性、效力、质量以及适应证均应与原研药基本相同。印度是仿制药生产大国，其药品专利保护政策的执行有独特规定，也常存在漏洞，常批准企业生产“强仿”药，即不经原研药专利权人许可生产的仿制药。2018年上映的基于真实事件改编的电影《我不是药神》，讲述的便是主人公将物美价廉的印度仿制药引入中国内地帮助白血病患者，却违反相关法律的故事。

“11月中旬，似乎有客户嗅到了什么风声，我手上的绿盒现货突然全部卖光了。”王诚回忆。11月底12月初，销量暴增，日销售量比之前“翻了好几倍”。更令他惊讶的是，自己从原厂进货后以不到2000元卖出的药品，一度在药贩子手中被炒到5000元以上，市面上更涌现了比自己预计多得多的“绿盒”。

在高峰期，“蓝盒”“绿盒”的销售者五花八门，包括王诚和杨明这样的经销商，京东、拼多多等网购平台上的代购商，还有许多在社交媒体上卖“散货”的个体电商。个体电商通常找上游的药品批发商拿货，再转手卖给顾客甚至下游销售者，这种不与药品生产源头直接接触的药商常被称为“药贩子”。“做‘药贩子’的门槛很低，看到一些大的网购平台都在卖这个药，加入的人越来越多。”王诚说。

在罕见的暴利下，假药出现了。12月中下旬，越来越多的绿盒消费者和自媒体开始发声，称市面上一些“绿盒”是假货，其中不含Paxlovid的核心成分奈玛特韦。贩卖这款药时，王诚与厂家亲自对接，且委托专人实地看厂、现场提货，并抽检过每一批次药品，一度十分信任原厂药品的质量。但在风波骤起后，他送检了一批2022年12月最新进口的“绿盒”，发现其中存在假货。

郑永新认为“绿盒”假药事件，对这个行业来说“相当夸张”。他也对财新谈到，印度小药企造假的事情，他见过太多，一些药企没有生产能力，但却热衷做中国“药神”生意。浑水摸鱼的人中，不乏造假的印度人，也有和其串通的中国人，甚至有中国人亲自下场，在印度搞一个伪品牌，建地下作坊。

“这就是《我不是药神》的故事里面没有涉及到的：还有很多‘伪药神’。”郑永新感慨。

假药 　　12月初，中国防疫政策转向，医疗机构随即迎来感染及重症高峰。

新冠感染海啸般暴发，能有效降低重症及死亡率的新冠口服药一盒难求——国内定价2980元/盒的Paxlovid，被炒出1万元以上的“天价”，甚至有个别飙升到数万元。

它的两款印度版仿制药Primovir（绿盒）与Paxista（蓝盒）随之大量流入国内，内地售价也从最开始的几百到1000多元，普遍抬升至3000—5000元。对其趋之若鹜的，一边是抢不到原研药的家庭，他们急着为家中的高龄合并有基础病老人备药；另一边是嗅出新冠口服药稀缺性，准备送礼的政商界人士。

令他们没有想到的是，在十倍暴利刺激下，在印度本土乃至港澳药房都曾流通的仿制药即将拉开造假序幕。

赵玟是求购印度版仿制药的人之一，她家中有4位60岁以上合并有基础病老人。赵玟首次购药在2022年12月23日，通过国内某科技博主代购，“有辉瑞药，现货，三天内发顺丰，2500元/盒”，她付款1万元，买了4盒。发货后她才被告知，并非是原研药，而是印度版仿制药Primovir。

刘俊宁也在2022年12月先后购买了两盒Primovir，都通过某香港经销商。第一次在12月上旬，当时他很谨慎地查看了药品的清关单和质检报告，价格在1500元/盒左右；第二次在12月下旬，价格涨到了1900元/盒。

12月27日，科普博主“凯喜博士DrCash”首次在微博上质疑印度版仿制药有造假行为，并进行了基于高效液相色谱-质谱联用技术的定性检测。该检测技术已经较为成熟，可以确定药品中是否含有效成分奈玛特韦。经社交平台发酵后，科普博主、公益组织及有资源的个人相继推出了对两款印度版仿制药的检测。

检测结果显示，送检的Primovir造假比例达九成以上。1月2日至8日，华大集团CEO尹烨以个人身份，委托华大质谱平台，开展了对印度版仿制药的免费公益检测，其累计完成249份药品检测，其中19份可检出奈玛特韦，230份未检出，造假比例为92.4%。19份可检出奈玛特韦样本包括14份Paxista（2份孟加拉版，12份为印度版），4份Primovir和1份无外包装信息的样本；230份未检出奈玛特韦样本包括173份Primovir和57份无外包装信息样本。

赵玟与刘俊宁都参与了检测，他们都买到了假药。像他们这样的人还有很多。

赵玟曾向卖家求证真假，卖家信誓旦旦“亲自去了印度，还倒贴机票，只是帮助身边熟悉的人”。她在1月4日晚收到尹烨的检测结果：“您所寄送的两份药品经检测均不含有奈玛特韦。”卖家在1月5日回复“不知道这个情况，也解释不了这个情况”，改口称自己也是中间商赚差价被骗，并退还了购药款。

刘俊宁则收到“凯喜博士DrCash”的检测结果：从某香港经销商处，他购买的第一盒是真，第二盒则为假，没有检出奈玛特韦，只检出了奥司他韦。奥司他韦是一种抗流感病毒药物，对新冠并没有疗效。刘俊宁对比了两批药物的外观，他发现，外包装颜色、字体、包装盒上二维码、电话信息以及药片形状存在不同。香港经销商向他解释是“印度的药厂后面拉了一条新的生产线”，言下之意假药是从源头来的，他们卖了很久这个药，不会造假，并退还了购药款。

同一渠道先后购买到了真假仿制药，哪个环节出了问题？

造假 　　不仅消费者，“绿盒”造假风波也让王诚措手不及。

“我在疫情政策转向前就注意到Primovir了。”王诚说。此前，他和“绿盒”Primovir的生产商，印度企业Astrica Healthcare（下称“Astrica”）合作过三款药品。2022年初，他发现Primovir在印度各大药房有售，且销量不错，便想寻求合作。他委托合作伙伴考察了“绿盒”位于印度南部城市海得拉巴的工厂，谈妥了合作事宜，又委托另一持牌医药批发商代其办理从香港海关进口药品的报关事宜。到四五月份，他开始正式接受订单，顾客主要来自中国内地和港澳台地区。

王诚参与印度“药神”生意的时间不长，但他曾从不少同行处耳闻印度仿制药行业种种鱼龙混杂之处。据他分析，一方面，即便在印度正规注册生产的仿制药，其质量也可能不尽如人意；另一方面，存在中国团伙将原料药在印度本地罐装，把假冒伪劣药品伪装成印度产仿制药销往内地的情况。王诚坦言，相当一部分印度药厂提供的各类资质证明，不熟悉印度的人，很难辨明真伪。“我的原则就是，你的药质量好不好，我只看我自己的检测报告。”

王诚采用的方法是，看过印度厂家提供的检测报告后，又在每一批货物到达香港港口后，随机进行抽检。检测主要关注三个方面：一是样品是否含有超标的有害物质；二是是否含有两种核心成分奈玛特韦与利托那韦；三是有效成分的含量是否符合仿制药的标准。

Paxlovid实际上是奈玛特韦与利托那韦的联合使用制剂，前者是其核心成分，也是一种新药，后者是一种抗艾滋病毒“老药”。也就是说，Paxlovid及其仿制药的药盒里含有两种药片，一种是奈玛特韦片，每片有效成分含量150毫克；一种是利托那韦片，每片有效成分含量100毫克。疗程内患者每次服用两片奈玛特韦，一片利托那韦，每天服药两次。

2022年11至12月的销售高峰到来后，王诚加大了进货量，共进货三个批次。考虑到市场已出现乱象，他将三个批次的样品分别送往国内几家权威检测公司做药品的定性定量分析，即不仅检测药物含什么成分，还检测每种成分的实际含量。

王诚向财新提供的检测报告显示，综合多种谱图分析，他在12月初送检的第一批药品，利托那韦片中利托那韦单片含量与原研药的差距在25毫克之内；奈玛特韦中奈玛特韦含量与原研药差距在20毫克以内。12月中旬送检的第二批药品，利托那韦片中利托那韦含量与原研药差距不超过60毫克，奈玛特韦中奈玛特韦含量与原研药差距不超过40毫克。

无可争议的“假药”出现在第三批，也就是12月底送检的一批。该批次10个样品中，利托那韦片均检出利托那韦，单片含量在42.9—83毫克间浮动；奈玛特韦片仅有一片检出奈玛特韦，且单片含量只有32.3毫克。假“奈玛特韦片”的主要成分是奥司他韦，一种流感抗病毒药物。它对新冠没有疗效。

王诚说，在检测报告出炉前，自己已经觉察到事情可能不对。“在12月中下旬左右，Astrica给我们供的货开始比他承诺的少，同时市场上出现了比他原有生产能力多得多的货物。那时我就猜想，这个厂家可能没那么地道了。”随后，他不再接新的绿盒订单。

王诚回想自己的进货过程：采购人在原厂提货时，会拍摄点货视频；货物从香港海关进口时，有相应的报关单；药品进入中国内地的物流，每一单也有相应的记录。他分析，12月发现存在“假药”的这批货，中途被“掺假”的可能性极低，问题出在印度原厂。

12月底，王诚还自费送检了一盒自购的“蓝盒”Paxista。在此轮印度仿制药造假风波中，多个自媒体博主均表示，网友寄来的Paxista检测含有奈玛特韦，是“真药”。王诚的检测报告显示，Paxista样品中，奈玛特韦片中奈玛特韦比例为37%—38%，单片含量为113.96—117.04毫克；利托那韦片中利托那韦比例为13.5%—14%，单片含量为135—140毫克。

近日，财新联系Astrica和“蓝盒”的生产厂家Azista Bhutan Healthcare（下称“Azista”）,均未得到回应，拨打Astrica官网电话提示处于无法接通状态。据《科创板日报》报道，Astrica公司相关负责人称，其销售Primovir时，原料药的需求量没有那么大。后来随着需求增长，代工厂生产了不含奈玛特韦原料药的Primovir，因此新批次的Primovir是无效的。

王诚告诉财新，他刚与Astrica合作时，只有两家工厂在生产“绿盒”，每日产量在2000盒左右。但在12月中旬，据他从同行处了解，Astrica给中国经销商的供货量远远超过了这一数字。在造假风波发生时，王诚曾多次联系Astrica相关负责人，厂家先对造假予以否认，还提供了一份王诚所拿到的药品都是“原厂直供”的声明。到1月初，厂家才向他含糊其辞地表示，他们后续开了新的生产线。

对印度原厂可能造假，郑永新并不意外。他说，有很多小药企都有一些生意面向中国人，但不见得有自己的生产能力，打着他们的旗号做中国“药神”生意的人，不乏造假的印度人，也有和其串通的中国人，甚至有中国人自己在印度搞一个伪品牌建地下作坊。

而对于印度版仿制药通不过定性和定量检测，郑永新表示“这种不靠谱的事情，我们经历过不止一次。相较而言，印度的上市企业还关注自己的形象与市值，还有点底线，一些小药企完全一点底线没有。”

郑永新所指的不仅是常规意义上的“假药”，他认为即便是在印度国内获批上市的仿制药，也有风险。“审批下来的药，他们自己组成分，给你少加一点，或者是给你替换掉，这种事情我们之前都遇到过。”

王诚还认为，造假的渠道或许不仅是原厂。他检测的Primovir假药中，均含有奥司他韦，这不是非制药工厂可以随意取得的原料。但根据一些自媒体发布的检测报告，一些绿盒“假药”成分是纯淀粉，制假成本及门槛更低。

仿制药何来 　　如果确实是源头造假，在印度可能发生了什么？回到事件最初，这两家印度药企何以能仿制Paxlovid并出口海外？

印度确实有仿制Paxlovid的资格，但前述两款仿制药是否合法合规仍待确认。财新记者12月底给印度药监局（CDSCO）发函了解审批情况，至今未获得回复。“这两款药我在老挝以及印度药监局官网上没查到它们的审批信息。”郑永新告诉财新。

印度是仿制药大国。根据印度品牌资产基金会（IBEF）的数据，印度出口的仿制药占全球仿制药出口量的20%，销往200多个国家，满足了美国40%、英国25%的药品需求。

印度的仿制药传统可追溯至1970年，其推出《专利法》，排除了药品的产品专利，规定药品领域的产品发明不授予专利权，药品价格得以大幅度降低。1995年，印度加入世界贸易组织之后，对《专利法》几次进行修改，使之与《与贸易相关的知识产权协定》（TRIPS协定）的内容一致。

2005年，印度《专利法修正案》由建立了专利强制许可（强仿）制度，即不经专利权持有人许可，也可以批准生产仿制药。该修正案规定，专利授权之日起满三年，基于以下理由，任何人可以向专利管理局提出强制许可的申请，一是向专利权人提出合理的许可使用请求但未获得满足；二是专利权人就其专利产品或方法设置了公众难以负担的价格；三是该专利发明尚未在印度境内实施。

《专利法修正案》还规定，允许印度政府在法定特别情形下，未经任何利害关系人申请而颁布强制许可公告。具体情形包括国家陷入极端紧急情况、社会公众的非商业性使用。

目前在印度售卖的Paxlovid仿制药包括四款，除前述两款涉嫌造假的Primovir、Paxista，还有Zenara生产的Paxzen，与Hetero生产的Nirmacom。

这四款中，只有Hetero的Nirmacom获得了原研药的生产商辉瑞授权仿制，并在印度国内获批紧急使用。Nirmacom每盒定价为5000卢比，约合415元人民币，已被纳入世界卫生组织的资格预审名单（WHO-PQ）中，作为基准供发展中国家采购，是全球首个获此认证的Paxlovid仿制药。

2021年11月，辉瑞与药品专利池组织（Medicines Patent Pool，MPP）签署了一项许可协议，以促进Paxlovid在95个中低收入国家以可承受的价格获得。2021年12月，Paxlovid在美国获紧急使用授权。2022年3月，MPP宣布与全球36家企业签订协议，授权其生产Paxlovid的低成本仿制药，其中包括19家印度药企，Hetero位列其中。

MPP长期与全球原研药企就药品专利自愿许可进行谈判，争取原研药企自愿免费将其药品专利放入专利池中。仿制药企可以向MPP申请专利授权，取得授权后生产仿制药并在中低收入国家销售。但MPP的授权条款中明确规定，得到授权的企业只能在95个中低收入国家商业化其产品，这些国家中包括印度，但不包括中国。

若仿制药企有意向申请专利授权，可在MPP官网上填写一份在线意向书(EOI)，提供制造有质量保证的药品的能力、产能和追踪记录，以及研发、监管合规性和财务状况的详细信息，还有对希望获得许可的产品的具体计划（包括开发、制造、监管计划、分销和预测投资）。

EOI一般在MPP宣布从专利持有人那里获得专利许可后立即开放，通常有三到四周的时间进行在线申请。MPP将对每份EOI进行严格和客观的评估，最终的决策者不知道申请人的身份，每个问题都有一定的权重和最高分，MPP使用标准化的工具对答复进行分级，并选择得分最高的申请人。一家获得授权的仿制药企人士告诉财新，MPP对生产Paxlovid仿制药的数量不作限制。

而除Nirmacom之外，余下三款或都属于强仿。根据公开资料，Zenara的Paxzen已通过一致性评价证明安全、有效，在印度国内获批紧急使用，每盒定价为5200卢比，约合430元人民币。而大量流入中国的另外两款印度版仿制药Primovir、Paxista，财新并未在当地政府官网查询到其获批的信息。不过，一位当地人士称，确实曾在印度药房中看到有这两款药售卖。

财新在印度政府的公司事务部（ministry of corporate affairs，MCA）查询到，Astrica成立于2021年8月，注册地在印度海得拉巴，目前经营状况正常。公司董事为Sateesh Reddy Kadari和Asha Kiran Kadari。工商资料还显示，两名董事自2010年起就一直合伙担任医药公司的董事，最早可追溯至一家名为Asha Analytical Instruments的医疗器械公司。

王诚说，这两人是兄弟俩。1月下旬，王诚从熟悉印度的合伙人处打听到，这两人此前已经移民英国，目前都不在印度境内。

Azista则成立于不丹，财新未能查到官方工商资料。其官网信息显示，Azista由印度企业Azista Industries和不丹企业Druk Holding and Investments合资成立，主要在不丹生产药品，出口到印度和其他国家。MCA信息显示，Azista Industries成立于2014年，注册地为印度海得拉巴。

值得一提的是，Azista Industries的董事之一Srinivas Reddy Male在Hetero旗下的三家企业任职（Hetero Life Sciences、Hetero Healthcare、Hetero Marbles）。1月13日，财新曾致电Hetero的中国办事处，询问Azista与Hetero之间是否有股权关系，工作人员称不知情，且从未在中国销售过Paxista，“它在国内还没批，是一个不符合销售规定的药。”

除CDSCO外，截至发稿，就Paxlovid的两款仿制药Primovir、Paxista的相关情况，财新多次联系MPP及其余获得MPP授权仿制Paxlovid的印度药企，均未获得回复。

在与药品专利池组织（Medicines Patent Pool， MPP）签署协议的药企当中，有5家中国药企也被允许其生产辉瑞新款口服药Paxlovid成分之一奈玛特韦原料药或制剂。5家中国药企分别是上海迪赛诺、华海药业（  600521.SH  ）、普洛药业（  000739.SZ  ）、复星医药（ 600196.SH  ，  02196.HK  ）、九洲药业（  603456.SH  ）。不过，根据协议，即便这几家企业已经生产了有关药品，也不能用于中国销售，而是需要供应获得MPP和辉瑞授权的中低收入国家，按协议价格提供药品，否则即视为侵犯原研企业专利权。

新冠口服药的可及性在多国都属民众关注的重大议题。此前，因不在MPP划定的95个中低收入国家范围内，多米尼加、智利、秘鲁和哥伦比亚曾有声音敦促当地政府将Paxlovid纳入专利强制许可范围，以求合法引入或强仿生产仿制药。

但各国对于强仿药品的决策都十分谨慎。在不少专家看来，这一方面是因为关贸总协定的有关知识产权协议有明确规定，其中的TRIPS协约(Agreernnt on Trade-Related Aspets of Intell ectual Propey Rights,简称)于1994年在摩洛哥签署，要求成员国对于药品等产品的专利必须严格保护。其中的根本原因在于，药品研发需要付出巨大成本，毫无约束的强仿会伤害药企创新的热情。

代购之痛 　　印度版Paxlovid仿制药流入中国，有关部门已开始行动。

1月16日，国家药监局网站发文称，要加大对制售涉疫药械违法犯罪行为的打击力度。其表示，针对近期市场上出现的非法销售来源不明的新冠病毒感染治疗药品线索，多地药品监管部门采取线上监测和线下摸排相结合的方式，会同属地公安部门联合执法，已捣毁了部分犯罪团伙及窝点，并在收网行动中现场查获一批假冒Paxlovid（奈玛特韦片/利托那韦片组合包装）及未经批准进口药品等。

国家药监局表示，经检验，查获的部分产品不含有效药品成份或非法添加其他药品成份，涉嫌违反《中华人民共和国刑法》第一百四十一条销售假药罪的规定。目前，案件正在由公安部门依法办理中。

1月18日，国家药监局网站发布《药品行政执法与刑事司法衔接工作办法》。该《办法》由国家药监局、国家市场监督管理总局、公安部、最高人民法院、最高人民检察院五部门联合发布，要求各部门间加强协作，统一法律适用，健全情况通报、案件移送、信息共享、信息发布等工作机制，2月1日起施行。

因急需用药而不得不购买涉嫌违规仿制药的消费者，面临哪些法律风险？若买到“假药”，又如何维权？

首先要看购买渠道。中国药科大学药品监管科学研究院合规研究中心副主任张乐乐认为，如果是从国内销售者处购买，购买者无需承担法律责任。若发现仿制药不含有效成分，购买者可根据《药品管理法》等相关法律法规的规定，要求对方承担赔偿责任，购买者需要提供证据证明对方进口销售假药、药品存在质量问题等违法事实以及对自身造成的损害后果等。

但如果购买者属于从印度或其他境外药商进口，张乐乐表示，中国《药品管理法》禁止未取得药品批准证明文件进口药品，Paxlovid仿制药均未在国内注册，购买行为和法律规定有一定冲突。

不过，张乐乐也表示，禁止进口存在两项例外情形。第一，根据《药品管理法》的规定，未经批准进口少量境外已合法上市的药品，情节较轻的，可以依法减轻或者免予处罚；第二，根据《海关法》的规定，个人携带、邮寄入境的药品，应当以自用、合理数量为限，并接受海关监管。

2019年修订的《药品管理法》向保障公众用得上、用得起“救命药”倾斜，修改了假药、劣药的定义，取消了旧法“未经批准进口的药按假药论处”的规定。这些新条规也被民间称为“药神法”。此前，《我不是药神》原型、慢粒白血病患者陆勇因帮助病友在印度代购低价仿制药品“甲磺酸伊马替尼片”，该药当时国内价格2万多元一盒，代购仿制药最初数千元，后降至数百元。2014年，陆勇被湖南沅江市检察院以涉嫌销售假药罪和涉嫌妨害信用卡管理罪提起公诉，并遭沅江市公安局抓捕，此事引发巨大争议。2015年公诉机关撤回起诉。（参见财新网《《我不是药神》背后：印度仿制药能否进中国？》《药品管理法修订草案三审：拟重新界定假药劣药》《医生推荐境外抗癌药 惹上官司担何责？》）

但即便在“药神法”之后，国内部分患者群体的用药难问题仍未彻底解决。中国创新药起步较晚，研发质量、数量与欧美发达国家存在差距，许多国外已上市新药国内并未审批，或国内药品价格与仿制药仍有不小差距。国内患者用药常需依赖海外购买渠道。（参见《财新周刊｜找到便宜的罕见病药之后》）

原研药价高、量少、进口审批时间长、全球法规不同步是普遍难题。2021年，罕见性癫痫患儿家长胡阿弟为孩子及他人海外代购喜保宁和氯巴占，因涉嫌走私、贩卖毒品罪被河南省中牟县检察院提起公诉，当时这两款药品均未在国内获批上市，且氯巴占是国家管制的第二类精神药品。目前该案未宣判，舆论发酵后，国家卫健委协调相关机构和部门组织集中申请和进口，2022年，临时进口氯巴占全国首方在北京协和医院开出，国产氯巴占亦获上市批准。

实际上，若国内药品供应充足且价格可及，无人愿意铤而走险购买印度版仿制药。王诚认为，应该客观看待印度仿制药产业及其流入中国的现象，仍有不少患者通过代购渠道获得了“救命药”。

相比购买者，仿制药的销售者承担的法律风险更大。张乐乐表示，如果明知该药没有取得注册证书还销售，且该药并未在印度合法上市，或对人体健康造成严重危害的，则销售者可能涉嫌犯罪（妨害药品管理罪），最高可处三年以上七年以下有期徒刑。此外，如果国内销售者没有取得药品经营许可证的，例如属于自然人销售者的，则还应当根据《药品管理法》承担相应的法律责任。

如果药品检验机构质量检验表明这些仿制药属于假药，销售者应根据《药品管理法》接受行政处罚；其次，给用药者造成损害的，销售者还应承担赔偿责任；第三，销售假药的行为还可能涉嫌触犯生产、销售、提供假药罪。

销售者发现印度药企造假如何维权？张乐乐表示，如果销售者与印度厂商之间签订了销售代理合同或药品买卖合同，则可就合同提起涉外仲裁或涉外民事诉讼，要求对方承担违约责任。销售者需要就对方提供的药品属于假药举证。

虽然可以诉诸法律手段，但吃过亏的郑永新坦言国际官司很难打，“印度人骗中国人这种案件太多了”。

王诚也很悲观。他告诉财新，在发现造假后，几名中国港澳地区经销商向Astrica要求退还价值超过千万元人民币的货款，Astrica至今没有回应。他最新打听到的消息是，Astrica的员工还在，两名董事则已经离开印度。“我们现阶段能做的就是做好客户的售后服务，同时保留证据，证明他们（印度厂家）造假而我们不知假。但想在印度本地起诉企业维权，可能性微乎其微。”

如何理解药品定价的特殊性？如何理解公共卫生领域药品定价的复杂性？如何解读Paxlovid的医保谈判结果？为何辉瑞的Paxlovid仿制药无法供应中国市场？

国家医保药品目录谈判工作于2023年1月8日正式结束。今年，共有阿兹夫定片、奈玛特韦片/利托那韦片组合包装（下文简称“Paxlovid”）、清肺排毒颗粒3种新冠治疗药品通过企业自主申报、形式审查、专家评审等程序，参与了谈判。根据官方信息，其中，阿兹夫定片、清肺排毒颗粒谈判成功，Paxlovid因生产企业辉瑞投资有限公司报价高未能成功。

辉瑞公司Paxlovid谈判失败的消息立刻引发海内外媒体的热切关注和报道，不同观点讨论的激烈度前所未有。可见公众对抗病毒药品定价、报销和供应保障社会关注度极高，围绕着Paxlovid，由此衍生出“有药可用，用得起药”的社会呼声，在疫情暴发下引起强烈反响。

本文主要针对目前抗病毒药品定价和报销现状，通过梳理药品定价基本原则和国际相关实践，从概念解析到深度分析解读四大问题。

关于药品定价特殊性的解读

理解抗病毒药品价格和定价问题，我们首先需要了解药品价格定价的基本方法。药品价格如何制定，有哪些特殊考虑和参考要素？在药品定价特殊性基础上，如何理解公共卫生领域药品定价的复杂性？

首先，药品定价的特殊性可以从以下三方面理解：

第一，尽管创新治疗药物对提高医疗体系治疗效果和患者健康维护发挥了重要作用，但由于医疗资源有限，药品定价挑战不断。

一般商品价格贵，我们可以选择不买，但药品价格贵，在没有可替代治疗的情况下，患者不能因此放弃治疗，因此价格处理不当，容易引发敏感的社会问题。

此外，如何平衡患者可负担和企业创新动力，药品定价更是永恒的难点。

药品价格政策也是所有医疗控费政策中，运用最广泛和最直接的政策工具。不同医疗服务体系，不同医疗保险体系和筹资水平，对药品定价带来的影响是不同的。

例如国家主导全民保障 （Single Payer） 的支付模式，往往只有全国统一药品保险目录，也是新药获得医保报销的唯一途径。这种情形下，政府的谈判能力往往非常强大，采取此模式国家包括中国、英国和法国等。

相反，美国的医疗保险体系由不同的商业保险计划和Medicare 、 Medicaid 政府保险计划组成，因此美国医保药品报销目录体系由不同的药品报销目录组成，并各自独立运作。

第二，药品的定价不同于经济学原理运用市场供需曲线来决定商品的价格，如电视机和手机的价格。专利保护和医保报销对药品这种特殊商品的定价影响很大。

（一）新药拥有专利权，在有限的专利期内（大约10-15年），由于没有仿制药竞品，药品享有市场独占期，一般新药会定较高的价格，确保在有限的专利期内尽快收回前期研发投入成本。药品一旦过了专利期，由于有了仿制药出现和价格竞争，专利期过后的原研药价格大幅下降。因此药品专利期是对创新药价格的最大保护，也是药品全生命周期发展中最快和最重要的阶段。

（二）不同于其它商品，医保报销对药品重要性不言而喻。药品的定价对患者的影响，在获得医保报销和没获得医保报销的情形下是完全不同的。药品纳入医疗保险报销后，患者仅仅支付自付的部分。因此，患者往往更关注自己实际自付价格，对报销前的药品价格敏感度相对较低。

例如，辉瑞CEO （Albert Bourla）在2023年1月9日JP Morgan HealthCare Summit，与 CNBC记者电视采访中重复提到，在美国Paxlovid治疗可以实现患者零支付负担。

因为2021年以来，通过签署政府购买协议，辉瑞Paxlovid 全部由美国联邦政府通过财政拨款，统一采购、支付和发放，所有患者，不论是否有医疗保险，均接受免费治疗。

因此，有了政府财政补助或通过医保报销，患者实际支付价格就变得较低，药品的定价和患者的可负担性问题相对不是很敏感。

第三方面，药品药物经济学评估很重要，但不是药品定价的全部基于药品定价模型，影响新药定价的因素不但考虑产品自身特点，也考虑所处市场生态环境。

产品自身特点包括药品临床价值和差异化，所在治疗领域的疾病严重程度，药品的经济性或可负担性，整体药品报销社会基金支出的影响 （如节省还是增加费用）。

一般来说，药品临床价值高、未满足治疗领域需求大、临床亟需、不可替代、药品经济性相对好、有明确适应症患者群体 （而不是所有人群）、短期医保基金支出影响可控，药品定价空间相对较大。

以中国药品谈判采纳药物经济学评估为例，评估新药的价值一般参考因素包括未满足的医疗需求，临床额外价值和差异化 （对比现有治疗方案），药品治疗费用和可负担性（微观层面），药品对全国医疗系统的基金影响 （宏观层面），这些主要因素的评估直接影响新药的价格定价。值得关注的是近年来新药真实世界临床数据的重要性获得更多共识，即评估一个新药真实临床价值只有通过临床实践检验才能证明，仅临床试验数据是不够的。

2023年1月7日国家下发关于实施 “乙类乙管” 后，优化新型冠状病毒感染患者治疗费用医疗保障相关政策的通知，标志疫情防控策略正式从预防转向治疗。毫无疑问，对呼吸道疾病暴发的抗病毒治疗，药物作为一项独立的干预措施，具有很好的成本效益，对全社会经济性获益贡献巨大。因为应对新冠病毒感染大流行，药物可以延缓患者住院，降低重症和病死率，以及住院后疾病进展的风险。

如何理解药品的临床额外价值和药物经济性?

以Paxlovid为例，2022年发表在新英格兰医学杂志的研究论文，公布了一项2-3期的使用Paxlovid的随机对照双盲实验，参与试验的病人（2246人）没有打疫苗，是有进展成重症风险的非住院病人，经过28天的观察，发现相比安慰剂，症状发作后3日内使用奈玛特韦/利托那韦可使28日时住院或死亡的风险降低89%。总体来说，Paxlovid治疗对于降低住院、疾病进展和死亡风险方面更有效。

基于2022年初香港54355名新冠患者数据，Paxlovid的药物经济性的研究于2022年10月5日发表于Lancet Reg Health West Pac上。回顾性队列研究结果显示，相比没有使用任何抗病毒药物的常规治疗方式，使用辉瑞新冠口服药Nirmatrelvir-Ritonavir每位住院患者费用节省了1256.58美元，死亡率降低23%；门诊患者使用Paxlovid降低63%的住院率。在入院治疗中，由于住院时间缩短，使用Paxlovid共节省157688.2美元 （约112.21万元），平均每1000人节省1299.7美元（约9248.67元）。

固然，药物经济学评估很重要，也是药品定价的重要组成部分，但是医保支付方在药品定价综合参考要素中，市场生态环境要素也很重要。

市场生态环境要素大约包括产品竞争格局（现有和未来1-3年上市其它同类药品）、医保支付政策、总体社会疾病负担程度、人均收入水平、市场规模和国际药品价格水平等。例如中国拥有的巨大患者市场规模，药品价格谈判引入“以量换价”策略，对药品价格影响甚大。

此外，由于各国所处的市场生态环境要素影响不同，药品成本效果比发挥作用也会不同，尤其在发展中国家地区，政府医保基金和公共财政吃紧，医保支付方考虑更多是市场生态环境要素，药品成本效果比发挥作用较小，有些低收入国家甚至忽略不计。

关于公共卫生领域药品定价复杂性的解读

在前面了解药品定价的特殊性上，如何理解公共卫生领域药品定价的复杂性？

根据安永咨询建议，新药可以按照价值和价格关系分为四大类，即高价格和高价值的药品，高价格和低价值药品，低价格和高价值药品和低价格和低价值药品。

以目前全社会关注极高的新冠抗病毒防治，如疫苗和抗病毒药品，可以归类为以上四大分类中第三类，即低价格和高价值药品。这类产品不但疾病预防和救治临床价值高，社会效益和长期价值高， 而且价格相对低。

复杂性之一：传播速度快，全社会感染人群占比巨大，社会和经济影响面广泛，短期支付压力大。

抗病毒药品价格相对其它治疗，价格较低，疗程短，但纳入大量人群，进行快速治疗，短期内对支付会带来严重的基金压力。

根据国家统计局已披露的人口数据，2021年中国总人口为14.13亿，其中老年人口（65岁及以上）占比达到14.2%，约2亿。我们假设全国人口感染率为50%和80%，符合新冠治疗药物（以《新型冠状病毒感染诊疗方案（试行第十版）》中的阿兹夫定和Paxlovid为例）的患者人数大约1亿-1.6亿。

1）由于Paxlovid医保谈判失败，未进入医保目录，医保将临时支付至2023年3月31日。

假设按1890元（盒/30片）计算，中国公共卫生方面将承担近1895亿/3032亿的药品支出，若价格降至500-800元区间，将分别承担501亿-802亿和802亿-1283亿的药品支出。2）对比阿兹夫定口服片，同样按照全人口50%和80%的感染率计算，在不同价格降幅假设下，Paxlovid和阿兹夫定总体药品支出费差大约在3-6倍之间。

复杂性之二，由于新冠病毒救治涉及公众面广，药品定价需兼顾公平性。

前面提到药品在专利期内和纳入医保报销前，企业可以自主定价，但如药品涉及公共卫生领域抗病毒药品，或影响弱势或老年群体用药需求（如罕见病或老年痴呆症），政府在最小程度影响企业创新动力的情况下，在必要时候对价格进行监督或相应干预，这对维护用药保障和公平性十分重要。有些情况下，由于独家药品，市场强需求，不可避免出现高价格市场垄断，因此政府监管是必要的。

1月6日国家医疗保障局办公室印发关于《新冠治疗药品价格形成指引 （试行）》的通知，单从政策的目标，笔者认为“价格指引试行”指导思想之一是政府应对近期患者在购买辉瑞Paxlovid药品出现问题的快速反馈，同时通过提高申报材料的要求和动态监测，进一步加强对抗病毒药品价格的监管，通过价格和供应保障机制建立，确保涉及危及生命安全，重大公共卫生领域用药可及性和公平性。

然而，在确保公平性上，各国做法不同，大部分发达国家，如美国和英国等，应对重大公共卫生事件，一般采取政府直接购买药品干预方式，免费派送指定药店，患病凭医生处方接受免费治疗。

例如，根据路透社，2021年12月13日电美国政府同意向辉瑞公司（Pfizer Inc）支付近20亿美元用于新冠肺炎抗病毒药物的额外370万个疗程，拜登政府此前同意支付约106亿美元，每个疗程大约530美元，用于订购前2000万个疗程。此外英国、法国等欧盟国家已基本采取政府直接购买药品的方式，确保每一有患者有机会得到治疗。

另外，从药企的角度解决患者的可负担性，往往会采取患者援助项目（PAP），或者医保部分支付等方法。同时通过原研药企以Voluntary Licensing仿制授权的方式以极低的非盈利价格，提供药品用以中低收入国家患者治疗。

中国政府近期做法也值得点赞。在上周国家医保局刚刚制定的新冠“乙类乙管”后优化治疗费用医疗保障政策的通知中，明确延续了诊疗方案内的目录外药品医保临时支付政策，先行支付到今年的3月31日。即在医保报销免费期所有开支将由医保基金、中央财政和省级财政共同分担。

复杂性之三：由于新冠病毒短时间救治需求集中暴发特点，药品供应保障是国家安全战略。

2022年12月初疫情突发以来，全国范围内一度发生抗病毒药品供应不足，严重药品资源挤兑的问题，尤其Paxlovid 在中国《新型冠状病毒感染诊疗方案（试行第十版）》为首推药物，“一药难求”造成一定程度的社会秩序混乱。此外，在WHO目前推荐的疗法建议目录的14种抗病毒药物中，其在2022年4月22日信息栏里，特别对于用于住院风险最高的非重症COVID-19患者，使用奈玛特韦-利托那韦治疗进行标注（强烈建议使用）。

可想而知，大众对Paxlovid作为治疗新冠的救命药是抱有极大期望的，如果药品供应不足，出现社会问题不可避免。

为了确保Paxlovid中国供应，2021年8月，辉瑞与华海药业达成合作，华海药业将在协议期内（5年）为辉瑞公司在中国大陆市场销售的新冠病毒治疗药物Paxlovid提供制剂委托生产服务。辉瑞公司提供奈玛特韦原料药与利托那韦制剂，华海药业负责奈玛特韦制剂生产，并完成组合包装。

在1月9日CNBC采访上，辉瑞CEO艾伯乐（Albert Bourla）对记者表示，辉瑞会积极加快Paxlovid对中国市场的供应。1月10日《证券日报》报道华海药业也会积极配合加快推进Paxlovid在中国的本地化生产，期望在未来3-4个月实现本地化发展，提高药品可及性。

辉瑞这些动作传递了积极信号，Paxlovid 中国市场的供应将会有所改善。但是笔者认为涉及突发公共卫生领域的重要用药，不论哪个国家，从国家药品供应保障和安全角度，抗病毒药品本地化生产和及时供应保障对药品供应发挥不可替代的作用。

关于辉瑞Paxlovid这次谈判的结果的解读

这次辉瑞Paxlovid药品医保谈判失败，国家医保局官方信息通报企业无法给予更低价格。Paxlovid药品谈判结果，辉瑞公司具体报价高出医保底价多少，以及辉瑞公司在中国的价格策略是属于企业商业秘密，有媒体报道辉瑞已经给予中国最低价了。

本文暂不对Paxlovid具体价格做详细多方数据佐证，本文主要目的是尝试从企业方和支付方视角来解读这次谈判结果。

首先我们通过了解国际药品价格策略和定价规则，来解读企业方的视角。

第一，不论Paxlovid给到各国实际采购价如何，但必须了解由于各国的药品价格政策复杂性。药品流通价值链的不同加价率，商业供货渠道和具体采购合同的条款不同 （如折扣和返现等），不同的支付方所谈的价格也不同，而且多数药品采购合同协议价格是保密的，因此仅看市面价格本身，可能会有失全面信息。

第二，如何理解跨国公司的全球定价策略。跨国公司全球新药上市定价基本定位是全球销售，惠及全球患者，同时利用国际市场规模效益尽快收回早期研发投入。制定一个统一价格无法顾及国家之间收入水平差异，因此，制定一个全球价格走廊或价格带（Global Price Corridor or Global Pricing Band）包括最高和最低价格是国际通用规则。一般按全球分，或按地区分价格带，如欧洲、亚洲和非洲区域不同，价格带也不同。

跨国企业全球定价差异会考虑到不同国家的人均GDP或购买力平价差异等指标来决定不同市场的价格水平 （包括最高和最低），以及综合各国的药品价格监管政策情况。在经济学上解释为价格歧视 （Price Discrimination or Tiered Pricing Approach），即同样产品、同样服务，企业会根据不同人群和国家支付意愿（Wiliness to pay）和可负担性来制定不同的价格。

根据辉瑞官网，截至2022年9月，通过与全球基金组织合作，辉瑞已经向全球基金（Global Fund）提供给中低收入国家Paxlovid近600万疗程。获得全球基金费用资助的132个中低收入国家是根据全球基金根据不同国家经济水平和疾病负担来制定标准的。

近年来国际参考价（International Reference Price）在主要国际新药上市定价参考中运用较为广泛。尤其在欧洲国家，数据显示欧洲地区的区域价格带价格差近年不断缩小，其中主要原因是避免出现平行贸易 （ParallelTrade，即在一国低价买进，在另一国高价卖出） 。为了避免国际价差过大，国际参考价国家一般选择经济水平、政治、文化和医疗保健系统相接近的国家为参考国家。

第三，如何理解新药上市定价运用国际参考价规则。由于全球主要药品市场国家医保方频繁参考使用国际参考价，政府一般会选择国际参考国最低或较低价作为本国新药上市的定价基础，企业为了避免新药上市后全球价格不断走低，因此设定每个新药上市的最低价底线已经成为跨国药企的全球定价不可动摇的规则，没有例外。

国际参考价不但是各国新药定价时的参考，也是主要周边邻国药品全生命周期价格的动态调整的依据。如果国际参考价的相关国家相同药品价格下降，新药上市其它国家也会在后续药品价格中进行相应调整。

国际参考价规则下被列入参考最多的欧洲国家为德国、英国和丹麦，日本、巴西和加拿大是欧洲外其它地区国家被参考最多的国家。

目前，在理论上，中国还未被正式列为国际参考价的一篮子参考国家目录，但由于中国是重要药品市场，全球第二大制药国，其价格对全球价格体系虽没有直接影响，但间接影响重大，而且今后影响力会逐步加大。

此外，我们从支付方关注的药品临床价、合理价格和基金影响维度，来解读支付方的视角。

除了药品本身的临床价值和药物经济学的研究结果，市场生态环境要素包括产品竞争格局（现有和未来1-3年上市其它同类药品），对支付方决策有着重要的影响作用。其中，市场竞争格局现状和趋势是影响支付方决策、决定国家医保局如何谈判的重要考量要素，尤其在总体社会疾病负担程度、人均收入水平、市场规模和国际药品价格水平短期内保持不变的情况下。

试想，本轮疫情暴发，如没有任何国产抗病毒药物获批上市，在举国无药可用的情况下，辉瑞Paxlovid谈判结果可能会有所不同。

根据GBI数据统计，目前中国与新冠抗病毒药品研发相关，在海内外处于不同临床试验阶段（口服、注射和雾化吸入）的产品近30多个。除了目前两款Paxlovid、阿兹夫定片分别于2022年2月和2022年7月通过中国药监局进行应急审评审批，附条件批准上市外，默沙东莫诺拉韦（Molnupiravir）也在中国于2022年12月29日获应急审评审批附条件批准上市。

根据已在临床试验3期抗病毒药物名单，不久有望陆续获批的药品包括盐野义（日本）的S-217622（3CLpro抑制剂）、君实生物的VV116 （RdRp抑制剂） 、开拓药业的普克鲁胺（GT0918）（AR拮抗剂），和前沿生物的FB2001 （3CLpro抑制剂）等。

基于以上的分析，我们对理解Paxlovid在经过长达4小时双方谈判后的结果可能会有一定的认识。

当然，除了这次医保方手中有可替代药品外，双方对什么是适合中国国情的合理药品价格也存在分歧。

近期有媒体观点表示辉瑞Paxlovid在医保谈判前已经从2300元/盒降到1890元/盒，通过谈判纳入医保应该再进一步下降。第一，中国市场和患者需要是全球最大的市场，即使“以价换量”对辉瑞业务发展也是可观的。第二，中国居民的可支付能力地区之间差异悬殊，多数患者特别边远农村地区依然支付不起，辉瑞应该发挥跨国公司的企业社会责任。

同时，根据媒体相关报道，辉瑞CEO艾伯乐认为“中国是世界上第二大经济体，我认为他们付的价格不应该低于萨尔瓦多。”萨尔瓦多是中南美洲国家，世界货币基金组织披露的该国2021年GDP世界排名是101位，排在尼泊尔、柬埔寨等国之后。辉瑞CEO以这样一个小国为例，无非是想说中国应当为Paxlovid支付高价。

关于辉瑞Paxlovid仿制药无法供应中国市场解读

除了以上提到中国自主在研发抗病毒药品外，是否有机会获得专利厂家仿制的授权也是公众极为关注的问题。

根据辉瑞总部近期信息，辉瑞将不会供应中国市场Paxlovid的仿制药。

“仿制替代”是各国政府包括发达国家解决药品供应保障和降低药品负担的重要手段。前面提到，对于在专利期内的专利药品如被其它企业仿制涉及专利侵权问题。但涉及公共卫生危机事件药品亟需，获得紧急仿制授权一般有两种途径。第一是Voluntary Licensing，即原厂家“自愿授权”；第二种是Compulsory Licensing，即“政府强制授权”。笔者认为中国目前不会采取“强制授权”这一高风险且不符合中国大国国情的做法，具体原因这里不展开讨论.

第一种药企“自愿授权”是文章讨论重点，此措施涉及危害公共卫生疾病和人民生命安全的药品可及性，尤其在贫穷低收入国家。为了避开药品专利保护期限制，在第三方非盈利机构支持下，通过专利自愿许可方式，药企会尽可能提供当地市场可负担的药品价格。

例如，位于日内瓦的非营利机构，Medicine Patent Pool 在2021年11月16日，和辉瑞就“药物专利池”（Medicines PatentPool，简称MPP）达成了许可协议，允许其进一步授权其他制药商生产Paxlovid的仿制药。根据MPP的许可协议，“药物专利池”可向95个国家和地区的合格仿制药企授权仿制，并免除了授权使用费。而这些国家和地区以中低收入国家为主，大约占全球总人口的53%。此外，MPP与MSD签订的莫诺拉韦协议包含105个中低收入国家。

MPP是由Uniaid资助下在2010年成立的，Unitaid由巴西、智利、法国、挪威和英国于2006年成立，旨在应对全球卫生领域日益严重的不平等现象，在专利药品技术垄断和缺医少药的贫穷国家寻找创新方法解决公共传染性疾病的药品可及性问题，包括艾滋病，结核病和新冠感染疾病。

MPP目标是通过自愿许可和专利池的创新方法，增加中低收入国家获得救命药物的机会，并促进其发展。因此，无论人们住在哪里，他们都能快速获得有效的治疗。MPP有一系列合作伙伴，包括民间社会、国际组织、行业、患者团体和政府。

在药企自愿许可和专利池内，MPP将国家分为高收入国家和中低收入国家。MPP的国家收入划分参考世界银行全球统一标准。根据2021年数据，高收入国家人均GDP在13205美元以上，中低收入国家在该水平线以下，包括低收入国家人均GDP低于1085美元，中低等收入国家人均GDP在1086-4255美元，中高等收入国家人均GDP在4256-13205美元。

2021年中国人均GDP为12551美元，按照世界银行标准，中国属于中高等收入国家，不在MPP自愿许可和专利池内援助的95个中低收入国家里，因此辉瑞将不会供应中国市场Paxlovid的仿制药。

即使获得MPP Paxlovid授权的5家中国仿制药企业（包括复星医药、华海药业），今后的Paxlovid生产药品也只能销售给按照签约协议规定的95个中低收入发展中国家市场，不包括中国市场。

根据海外媒体不完全报道，目前唯一通过MPP仿制授权并生产的是印度厂家HeteroGroup，Paxlovid仿制价格为60美元/盒；非洲一些国家价格可能会低于30美元/盒。

Paxlovid仿制授权价格类似当年吉利德的丙肝基因1型小分子药品索磷布韦的情况。数据显示吉利德通过MPP授权仿制给最低收入国家的药品价格（3个月的疗程）与原研专利价格可以相差十几倍。

一方面，行业认为辉瑞给到中国的价格按人均收入来讲是偏高的，可以再低一些。从人均收入的视角，这次辉瑞给到中国的价格为1890元/盒，接近美国政府采购价格的54%，但是，中国人均收入不到美国人均收入的20%。另一方面，中国现有人均收入又高于MPP规定的LMIC国家，导致目前中国在抗病毒进口药价格问题上处于比较困难的谈判局面。

基于前面分析，跨国企业定价差异也不完全按国际收入水平，企业研发投入和全球定价策略都是考虑要素。因此，如果为了解决价格和费用问题，国产公卫领域用药，尤其是本土抗病毒药品企业崛起变得非常重要。

展望和结语

第一，加快鼓励国产抗病毒药品研发发展是国家重大策略。今后解决广大患者用药问题还得靠自主研发国产抗病毒药。但是，国家鼓励创新药发展不能等到病毒来了才行动，这是一项涉及民生安全的国家科技发展的长远国策，不能因为疫情停止而停止研发创新。

第二，随着药品研发端与支付端的关联性愈加密切，今后负责药品定价报销的国家医保局和负责药品审批上市的国家药监局跨部门合作将进一步加强，有利于国家整体药物政策基于突发公共事件的需求进行评估，提早做好前瞻性应对和部门协调发展。

第三，辉瑞在中国的市场总体销售额，尽管占比不如美国和发达国家市场，但辉瑞不会不重视中国市场，随着疫情趋势的变化，新冠病毒是否长期存在，未来还会面对很多不确定因素，也许后续关于Paxlovid还会有更多政企之间的交流和谈判协商。

随着Paxlovid通过华海药业开展本地化生产，不久的将来，辉瑞是否有可能通过患者援助项目（Patient Assistant Program）进一步降低Paxlovid疗程费用，特别对老年高危患者人群。针对中高收入人群，Paxlovid会有自费市场机会，毕竟其是目前认为最佳有效的治疗方案。

第四，和Paxlovid同类的进口药品还包括默沙东莫诺拉韦，和后续将上市盐野义（日本）的S-217622（3CLpro抑制剂）和国产抗病毒口药品，各自市场策略如何，对下一步中国抗病毒药品定价，报销和供应如何也值得关注。

作者陈怡为清华大学医院管理研究院教授兼研究员，张天问、张奥为清华大学医院管理研究院20级研究生

“大杀器”再战江湖？ 以股权融资放开为标志，金融纾困房地产的“三支箭”于2022年11月全面射出。至此，从2020年下半年开始的房地产调整周期，已在政策面完全转向。

最近的风向标就是，12月15日国务院副总理刘鹤在第五轮中国-欧盟工商领袖和前高官对话上发表的书面致辞。在致辞中，刘鹤指出，“房地产是国民经济的支柱产业，针对当前出现的下行风险，我们已出台一些政策，正在考虑新的举措，努力改善行业的资产负债状况，引导市场预期和信心回暖。未来一个时期，中国城镇化仍处于较快发展阶段，有足够需求空间为房地产业稳定发展提供支撑。”

其实，房地产对于中国经济的重要性不言而喻。无论对地产经济的价值如何判断，人们都不得不承认，房地产过去20年一直扮演着连通投资与消费、金融与实体、地方财政与居民收入的重要角色。

作为经济调控的“大杀器”，在受到调控政策影响和疫情冲击之后，房地产如何重新定位其在国民经济中的位置，将会是2023年最被关注的话题之一。

支柱产业“正反观”

房地产之所以被称为“支柱产业”，首先在于其对GDP的贡献。虽然按生产法计算，房地产业增加值对GDP贡献不大，但是从支出法计算，房地产业的贡献比较显著。根据中银研究的测算，自2013年以来，房地产消费对支出法GDP增加的拉动作用基本保持在7.5%—8.5%左右；2002年至2020年期间，房地产开发投资对支出法GDP增长的贡献率波动相对较大，但近些年GDP增长的贡献率基本稳定在6.5%—7.5%左右。

其次，房地产业具有链条长、关联行业多的特点，因此房地产投资对其他行业增加值具有较强的间接拉动作用。

第三，住房商品化经过20多年的发展，中国家庭持有的房产不断升值，房产价值占到了家庭总资产的七成，因此房产的价格变动会极大影响消费者的财富体验。

更重要的是，房地产作为一项银行最为认可的抵押品，在贷款投放和派生的过程中起着重要的作用。

因此，房地产行业的疲软会影响到经济的多个层面。在2021年中国经济周期转入下行之后，房地产对国民经济的影响从拉动转为拖累，并且牵动着金融机构、地方城投、购房群体等利益相关方。

首先行动的是地方政府，行动目标是救市场。开发商爆雷、商品房销售额持续下降直接导致土地出让不畅、地方财政收入锐减，进而危及城投平台债务偿还，最终削弱地方政府信用。在维稳与财政压力的共同作用下，地方政府频频出台需求端政策纾困房地产，“一城一策”鼓励购房，搭台唱戏维稳房市，怎奈购房者并不买账，市场仍在持续恶化。

目前，很多地方政府已经出台了鼓励购房的政策。融360发布的房贷利率报告显示，2022年11月，全国首套房贷款平均利率已降至4.17%的低点，这意味着个人住房贷款利率已低于5年期以上LPR（4.30%），甚至部分城市主流首套房贷利率降至4%以下。如果再加上交易环节和税收环节的优惠政策，各级政府机构为推动购房者入市可谓用尽解数，但效果仍然堪忧。

真正触及政府和社会底线的，是预售楼盘烂尾对购房群体的影响。以“保交楼”政策启动为标志，决策层开始动员更多的力量投入到对房地产项目的救助中。这就涉及到与房地产行业的利益绑定最深的行业——金融行业。

《财新周刊》11月25日的封面文章《稳住房地产》，就针对银行、债市、监管、市场“奋力”投身救市房地产的前前后后进行了梳理，理清了各类金融机构的救济动机与能力边界，从中可窥得各路资金真实的行动逻辑。

截至2022年三季末，银行持有人民币房地产贷款余额53.29万亿元，这其中包括个人住房贷款和开发贷两大类，而个人住房贷款约占总数的四分之三。最近“保交楼”贷款（第一支箭）发放火热，背后的盘算是以小规模增量贷款“保交楼”、盘活已经发出的其他贷款。

不过，以信托资管AMC和债券市场为代表的影子银行已经被深度套牢。AMC们推动房地产纾困项目，恐怕其中很多都是在为自家资金解套而奋斗。

真正可能扭转战局的，是新注入的资金。首先，是央行再贷款和中债增信对开发商发债的支持；其次，是证监会放开上市房企的再融资。这两组政策分别被称为金融救助房地产的第二和第三支箭，为房地产公司带来了债券和股本方面的新资金，重新打开了资本市场的筹资渠道。特别是股权投资，作为可以撬动杠杆、吸纳损失的资本金。至此，对房地产行业的救助已经从救市场、救项目转为救企业，这对于重整房地产企业的资产负债表至关重要。

市场如何出清

有了“三支箭”在前方开路，房地产软着陆的概率已经增大许多。余下的问题是，优化疫情防控措施后，各行业恢复尚需时日，居民购房意愿的提升并不会一蹴而就。在这个焦灼的过度阶段，市场会如何出清。

首先需要指出的是，虽然是以救助房地产行业为总目标，但央行再贷款和中债增信的此番出手，必定会在维护宏观和金融稳定的同时，对行业的未来行为规范加以引导。从股市角度，投资者是要用真金白银参与定增，必然会要求一个能反映当前风险收益情况的合理价格，挑挑拣拣、坐地还钱是市场的常态。

其次，目前已有房企停牌准备再融资，投资者要真金白银投到上市房企的股权里，市场如何定价有待进一步观察，但无论如何，2023年当会是房地产并购的大年。

但是，市场真正出清还需要价格因素发挥作用。2022年，不时有地方政府鼓励公务员带头买房或者摊派任务买房的新闻传出，但这些措施目前的效果不彰。说到底，相对于目前国人的收入水平或收入预期，房价已经太高。这一轮房地产周期当中，虽然很多城市的一二手房价格出现明显回落，却仍然未达购房者预期。

精打细算的购房者等待着进一步降价，但是，随着金融支援的到达，此前负债加身的房地产开发商融资条件持续改善，大规模降价的可能性越来越小。如此僵局中，房地产又能以何种姿态软着陆？

这里恐怕还是要靠新增资金来打开局面。一方面，上市房企再融资开闸，后续必然出现股权或资产层面的并购潮。另一方面，房地产投资基金和房地产专项REITs也会在“排雷”的过程中大显身手。证监会副主席李超近期就表示，要加快打造REITs市场的保障性租赁住房板块，研究推动试点范围拓展到市场化的长租房及商业不动产等领域。

翻看新近发行的保租房REITs，可以发现测算回报率都能达到4%以上。相比北上广深各大城市的租金回报率，这是一个不错的收益水平。如何做到？关键就四个字“买的便宜”。

在开发商急需重整资产负债表的时刻，个人购房者能否捡漏抄底要看运气，但机构投资者们基于各种模型评估之后的杀价可能会非常狠辣，完全不会客气。

不要浪费危机

2016年，最高决策层已经提出“房住不炒”的理念，但直到2020年下半年，在房地产市场主管部门主导下，金融管理部门及各相关部门配合推出“三线两杠两集中”等政策后，中国的房地产市场才正式进入调整期。

“房价永远涨”的神话不再，叠加疫情对家庭财务的持续压力，房地产市场中的各方面参与者，都应该从这一轮周期中吸取教训，并且做出实质性的改变。

一个乐观的估计是，经过机构杀价并购重组，房地产的租金回报价值将会凸显，并为“租售并举”的地产格局转型打开通路。

对于个人和家庭来说，这意味着长期以来靠房产增值带动家庭财富增长的模式将要改变；而且，经过三年疫情环境的考验，很多家庭会重新审视自己的财务杠杆和现金流，通过保租房等渠道寻求在城市安居的更多办法，进而重新规划资产配置。

对于资本市场而言，注重长期投资的个人养老金账户之开启和证监会主席易会满近来多次提出央企国企上市公司的价值重估，二者背后存在着千丝万缕的联系：首先，股市与长期资金本就应该相互成就；其次，上市银行市值权重极大，在地产企稳之后，金融机构的资产质量也会回升，此轮房地产救市或许会成为央企国企价值重估的起点。

文｜财新 陈慧颖

2022年12月22日，诺贝尔经济学奖得主保罗·克鲁格曼在《纽约时报》上撰文指出，中国经济严重失衡，居民消费率太低，“经济增长带来的好处很少能惠及家庭”。与之相应的是，多家机构下调了对未来中国经济的预期。

实际上，克鲁格曼所表达的思想很多中外经济学家都谈过，并非什么新鲜言论，问题的关键在于市场目前已经对中国经济的发展呈现出了一种保守的态度，而这种态度在仅仅一年之前还是“异端邪说”。虽然克鲁格曼的言论有点老调重弹的意味，但它也使我们需要重新思考：人类发展经济的目的是什么？发展经济的目的，说的俗气一些，是为了让人更好地吃喝玩乐，说的正式一点就是为了提高居民消费。我们已经不需要论证中国的居民消费率是否很低这个问题了，那为什么中国的居民消费率会这么低呢？这与当前中国的制度结构有关。

在目前的中国，地方政府是中央政府的派出机构，中央政府对地方政府有业绩上的考核，这个考核标准主要就是GDP的增长。在一般情况下，GDP增速快的地方，地方官员获得升迁的几率就高。投资是带来GDP增长最简单的办法，中国经济长期主要也是靠投资驱动的。为了实现更高的GDP增速，地方政府需要对本地经济进行更多的投资。既然要投资，就必然要找投资方，所以你会看到几乎所有的地方官员都非常热衷于招商引资。在业绩考核的压力下，地方政府倾向于获取更多的资源投入到经济建设中，例如通过土地出让等手段向居民征收隐形税收以助力经济发展，而对一些无法带来GDP大幅增长却要花钱的公共服务，例如医疗、教育和养老，则“能省就省”。

这里有一个需要讨论的重要问题，就是基础设施。基础设施属于公共服务的一部分，但即使亏钱，地方政府也往往非常热衷于在此发力，这与其对医疗、教育和养老等领域的态度形成了鲜明的对比。地方政府之所以这么做，原因在于基础设施虽然不一定可以带来足够的收益，尤其是短期的收益，但其往往可以带来巨大的投资，有利于经济增长，例如地铁，这与地方官员升迁的考核标准是一致的。基础设施投资可以提高其周围土地的价值和城市的吸引力，导致更多的人口流入，这与医疗、教育和养老等公共服务的作用是相似的。但现有的制度容易催生过度的基础设施建设，而过度的基础设施建设会导致三个问题，一是边际效用递减，例如当城市核心区都修满地铁后，郊区人口较少，再修地铁的收益就会下滑；二是基础设施的投资巨大，会对其他公共服务项目形成挤出效应——这很好理解，基础设施的钱花多了，可用于其他公共服务的资金就减少了；三是会形成巨大的债务负担。基础设施建设往往依靠高杠杆操作，当经济增长快的时候，这些债务尚不要紧，但当经济增速下滑的时候，这些债务就会对地方财力形成巨大的负担，甚至引发系统性风险。所以综合来看，基础设施对地方经济和人民生活的作用较为复杂，关键是一个度的问题。

然而这并不妨碍我们从总体上推出一个重要的结论，就是中国有些公共服务缺失的最重要的原因不是财政上的错位——地方政府获得的财政收入比例较小，但公共服务主要由地方政府来提供，即所谓中间存在财权事权不匹配的问题。这种财政错位论的观点是较为片面的，根据以上描述，地方政府提供医疗、教育和养老等公共服务不足的根本原因是缺乏积极性，用经济学的语言说就是缺乏这方面的激励。

地方政府通过土地出让等方式向居民征收隐形税收，这样一来，居民的可支配收入就变少了，居民的消费能力就下降了。医疗、教育和养老等公共服务的缺失在一定程度上又导致居民不敢消费，不得不将更多的钱用于储蓄以备不时之需。在这种局面下，居民的消费率怎么可能上得去呢？

那么要改变这种局面，我们应该做哪些改革呢？笔者认为可以从三方面进行改革，一是弱化中央政府对地方政府的GDP考核，这是必要条件，但并非充分条件。

二是逐步减少土地出让金的收入，慢慢降低地方政府对土地一级市场的垄断，允许集体土地自由入市，同时开征房产税。减少地方政府对土地一级市场的垄断可以促进土地市场的自由化，这会提高土地市场的效率，造福整个经济，同时降低地方政府的隐形税收，让利于民。虽然地方政府的土地出让收入减少了，但开征房产税可以为它带来新的收入，更关键的是，房产税将提高地方政府提供公共服务的积极性。具体来说，房产税开征后，人口的流入会增加对本地房屋的需求，这会提高本地的房价，进而提高本地的房产税收入。人多了，钱就多了，这对政府意味着人不再是负担，而是能下金蛋的鹅。提高本地区对居民吸引力的最好方法之一就是提供更好的公共服务，这里的公共服务不只包括基础设施，也包括医疗、教育和养老等项目。这样一来，地方政府就有了提供公共服务的积极性。

三是允许人口自由流动。房产税可以提高地方政府提供公共服务的积极性，但这里有一个先决条件，就是要允许人口自由流动。时至今日，中国仍然没有完全取消对人口自由流动的限制，比如户口制度依然存在。假如人口不能自由流动，那么居民就没有办法以用脚投票的方式来激励地方政府提供公共服务。

进一步说，这也阻碍了地方政府提供多样化公共服务的可能性。每个地方的禀赋是不同的，有的地方环境很好，有的地方经济发达，有的地方教育质量很高，有的地方医疗实力很强，不同的地方有不同的优势。从居民的角度来说，在选择居住地时，人们会理性地在税收、公共服务和生活成本等方面做优化，这也就决定了地价在空间上的分布。这里暂且不谈税收和生活成本等方面的考虑，仅以公共服务来说，当人可以自由流动的时候，每个地方为了吸引更多的人来本地居住，都会尽力去发展自己具有比较优势的领域。这样一来，每个地方的公共服务就比较容易形成自己的特色，这为居民提供了更多的选择，增进了居民的福利。

最后，笔者想说，新的一年开始了，我们要牢记一点：在经济发展中，人是目的，而非工具。就像上文所说，发展经济的最终目的就是提高居民消费，现在的投资也是为了提高将来的消费。以人为本是我们从事所有工作的基本逻辑，只有在此逻辑的指导下，中华民族才能蓬勃发展，所有人才能过上幸福美满的生活。

【财新网】自2009年进入上海，叶简明和他的经济共同体依靠不断融资，建立了一个投机金字塔——利用贸易和金融对接的灰色领域，华信系从银行和国企获得了大量的低成本融资，通过做流水乃至虚构贸易背景，华信不仅实现了自身、也帮助跟其有业务关联的部分国企实现了营业收入的虚假膨胀。

连年进入世界500强，叶简明不是看不到金字塔地基下的沙滩。他对财新记者称：“我们的结构正在转型，有些后遗症就像地震的余震，调整到今年基本全部结束。”

后遗症应该是指用贸易链获取的信用证融资太脆弱,也易受到虚构贸易背景的质疑。截止2017年6月，上海华信资产总额显示为1601.19亿元，其中负债1167亿元，仅以企业债一项而言，华信目前尚未到期偿付的共210亿元、以及2.5亿的美元债。华信主要的债权银行是国家开发银行。截至2017年3月，上海华信在金融机构获得的授信额度共521.56亿元，其中国开行的授信额度为349.07亿元，其时已使用347.89亿元。

李勇介绍，国开行的授信主要就是贸易融资，由华信向国开行出质和转让应收账款。孙运峰也解释，“国开行的贷款我们2017年会还上，再争取国开行对收购俄油的项目贷款”。

“报表是各种权益的调配，实际上我们真正欠的所有的钱，就是银行的600多亿元，其中包括国开行的300多亿元。这600多亿今年都要还掉。”在2017年接受财新采访时，叶简明表示，会通过出售资产来偿还这600多亿元的银行贷款，“境内外有些资产，以及不少股权性的投资，包括航空板块、贸易系统等在内，今年通通要剥离，这些卖掉的话，反正都跟你说了，将近700亿元。以后剩下的就是油气权益资产和金融平台资产。”

“今年（2017年）我们内部为这事开了四次会议。”叶简明称，将包括贸易系统在内的产业剥离，是“经济共同体”的共同决策。

但这并不容易。占到整个华信体系营收近八成的上海华信相关数据显示，截至2017年3月前，贸易在其整体营收中仍占比约95%。其借壳上市的华信国际盘子不大，2017年半年报显示，报告期内实现营业收入89.37亿元，驱动力也来自橡胶和成品油贸易。与此同时，曾在外围配合过华信串单的外围公司，即“经济共同体”的成员，他们该如何平稳剥离，也考验着叶简明对内的制衡能力。

“剥离并不意味着要把华信分了，就是帮助大家进行产业区分、区域区分。我们也不会拿到社会上去弄，否则别人以为我们已经卖资产了，我们会卖给核心骨干。”他补充说，“好比大生做农业，山东华信下一步做军工产业，他们（核心骨干）拿钱把（其它产业版块）买去，我就不要了；有的口头说要给我10%的股份，反正愿意给他们就给，有些我们商议好的核心骨干，像上海华信李勇这样的留在总部，其他都不留。”

叶简明给华信规划的双轮渠道新战略，核心一是能源，二是金融，为此，他近年来将触角伸到金融领域，试图以更低的成本获取更直接的融资通道。继2014年购入证券公司后，2015年上海华信又控股位于郑州的万达期货，更名华信期货，并将其注册资本增至18.3亿元，上海华信持有90.32%股份。叶简明提出，以强健的自有金融体系，推动公司产业发展战略，“自己有母鸡，就能下蛋。”

华信一名中层经理介绍它向金融平台的转身时，称“华信是在跑步中调整方向”——不变的主题或许是这家公司对资金的饥渴。“现在华信的状态跟当初没什么不同，只是需要的资金数量级不一样。”一位原华信财务相关人士称。

在资产管理的布局上，华信证券走在前面。华信证券的定期理财产品“金玉满堂1月期”用于补充发行人运营资金，每期规模约为3000万元，到2018年初已发行至1271号。高端理财“华睿尊享”系列已发行至51号，其中12个受让目标公司为华信外围公司“大生”系相关公司，共58.7亿元；3个受让目标为华信外围公司“国能”系的相关公司，共20亿元。

国能商业集团有限公司法定代表人为牛芳。在2015年华信的总经理会议上，牛芳曾作为代表发言，李勇及华信的另外两位总经理邓国池、熊凤生曾担任过国能的法定代表人和监事。数位华信人士称，牛芳为人老实听话，其父曾任河北省公安厅副厅级干部，华信的多个物业和资产在国能名下。目前上海华信公布的投资性房地产共约74亿元。这远非全貌。仅以上海华信2016年购得的上海嘉汇广场89套房子及车位而言，国能在该项物业中拥有一半的股权。国能名下还包括安徽明天城市广场开发有限公司、海南的置业公司等。

2016年10月至12月，国能香港有限公司以4.87亿港元购买第一德胜（ 00918.HK ）66%股份，以6.48亿港元购入良斯集团（ 01683.HK ，后改名皇中国际）75%股份，又通过收购股份及债转股持有香港建屋贷款（ 00145.HK ）29.55%股权，成为主要股东。

了解叶简明的人士称，国能是其留下的后手。但叶简明对此予以否认：“我们通过国能先买几个壳，因为国内融资肯定会越来越难，香港今后会更放松。但这个壳不属于华信，这是对兄弟们的交待。这些公司是真给他们，不是假的。”

但另一种后遗症以出乎叶简明意料的方式出现了。2017年11月20日，美国司法部披露，华信下属中华能源基金委员会秘书长何志平已于当月18日在纽约被捕。

1950年生于中国香港的何志平是眼科医生，医学博士，曾任香港民政事务局局长等职。何志平是名人，其妻子是70年代台湾文艺片的玉女明星胡慧中。

美国检方指控，至少从2014年秋起，何志平与西非国家塞内加尔前外交部长谢赫·加迪奥（Cheikh Gadio）合谋，以慈善捐款名义向乌干达、乍得两国政府高官行贿数百万美元。

起诉书显示，何志平向乌干达总统约韦里·穆塞韦尼（Yoweri Museveni）、乌干达外长库泰萨二人行贿，并承诺在筹设的合资公司利润分成——华信计划联合穆塞韦尼、库泰萨二人各自的家族企业，在乌干达设立合资公司，意在争取乌干达外交部协助华信获取商业竞争优势，所涉商业项目包括乌干达一家银行的潜在收购计划。

美国检方指控，2014年9月至2015年9月，库泰萨曾担任联合国大会主席，在此期间及之后，何志平均向库泰萨行贿；2016年5月，何志平向库泰萨指定银行账户汇款50万美元，汇款从香港发出，经由纽约银行系统，最终汇至乌干达；何志平还经加迪奥牵线，与时任乍得总统代比取得联系，在何志平运作下，华信向代比贿送200万美元，以期申请当地石油开采优先权。起诉书显示，加迪奥在该项贿赂计划中扮演重要角色，2015年，何志平向其汇款40万美元以示酬谢，汇款同样由香港发出，途径纽约银行系统。

在美国检方指控何志平涉嫌代表华信行贿的时间段，华信及叶简确实与乌干达、乍得等国存在往来：2015年8月2日，叶简明在香港会见时任第69届联合国大会主席的库泰萨，被聘为联合国大会主席特别荣誉顾问，叶简明请库泰萨转达其对乌干达总统的诚挚问候，并表示愿意积极推动双方深入合作；2015年10月16日，叶简明在北京拜会代比，乍得石油部长、经济部长等主要内阁成员参与会见。当年12月，华信与台湾中油股份有限公司签署股权转让协议，获得乍得三个油气区块35%股权。2016年9月，这笔股权转让以1.1亿美元交割。

针对美国检方的指控，华信与香港中华能源基金会均于11月21日发表声明予以否认，称基金会旨在开展民间公共外交，促进全球能源合作和文化交流，不参与华信的商业性活动，华信在乌干达没有任何投资活动，在乍得的投资项目是对台湾中油开展的财务性投资，不涉及与乍得政府的所谓利益关系。

2017年12月中旬，美司法部正式起诉何志平八项控罪，包括违反美国《海外反腐败法》、洗黑钱及串谋洗黑钱等。2018年1月8日案件首次提堂时，何志平否认全部八项控罪；同年12月5日，经联邦陪审团裁定其中七项罪名成立。2019年3月25日，美国南纽约州联邦法院就此案宣判：何志平被判处三年监禁及罚款40万美元。到2020年6月8日，何志平获提前释放。

叶简明不断用借来的钱妆点更大的局面，再去借更大的钱，做更大的梦。很显然，与多数民营企业不同，华信给自己订立的公司新战略，无论能源还是金融，都是立足海外——叶简明深谙“携洋自重”的法门。

在华信的官方表述中，面对国内油气产业由央企和国企主导的局面，它宣称已在欧洲完成了销售、炼化、储运一体的终端体系，还将逐步转向其他新兴市场，完成对中东、东南亚、印度等市场的战略辐射，依托自身深厚的国际政治资源，开拓中亚、中东、非洲的上游油气资源；掌控了上游油气资源后，再在国内外建设大型石油储备，实现国际国内市场联动和产业链掌控；金融方面则发展全牌照，并与国内外大型金融机构共同设立全球并购基金，建立多元稳定的资金渠道，以匹配能源产业发展所需的巨额资金量。

这是一个与之前的华信截然不同的大故事。华信描绘如此大场面的底气，来自于2015年12月以6.8亿美元对哈萨克斯坦国家石油公司（KMG）子公司KMGI的51%股权及2016年3月以8亿欧元对捷克J&T金融集团50%股权的收购，这两家外国公司被华信列为双核心。KMGI前身为罗马尼亚国家石油公司（Rompetrol Group），注册地及主要资产位于罗马尼亚，此外在保加利亚、摩尔多瓦、格鲁吉亚等国运营炼化、石化、零售等业务。

“我们第一阶段的目标就是能进入油气和金融的最高端圈子，能跟他们一起玩。”叶简明称。“从油来讲，像俄罗斯、哈萨克斯坦和中亚一带，再过去就是中东，伊朗、卡塔尔、沙特，这些国家的油资源非常多。再延伸过去就是非洲，非洲主要还是西非跟南非。”他的思维在世界地图上跳跃，按照他的讲述，地球上富含能源的每一个角落，“都会被插上华信的旗帜”。

叶简明把新华信的规划分为三步走，第一步是获取油气股权。2016年9月以1.1亿美元获得乍得油气区块35%的股权，这是它对外收购油企股份谈成的第一笔生意。这块区域尚未开采。据路透社报道，台湾中油卖出股份一是因为国际油价的下行，二是军人政权的不确定性。

2017年2月，阿布扎比国家石油公司（ADNOC）宣布，以9亿美元向华信转让阿布扎比陆上作业公司（ADCO）和陆上油田开发项目4%的股权。李勇介绍，ADCO项目从收购到最后的投入大概是18亿美金，国开行将提供80%的项目贷款。

叶简明称，这4%的股权对应每年300万吨的份额油，另外ADNOC也允诺了华信每年1000万吨的原油采购权，“等于他给了我1300万吨”。

以91亿美元收购俄油14.16%股权，是华信最大的一笔投资。据华信方面宣称，俄油同意自2018年起每年向华信出售1100万-1300万吨原油，采购规模最终将逐渐扩大至4200万吨。叶简明雄心勃勃的对财新记者称，俄油加阿布扎比ADCO项目，再加上在乍得、哈萨克斯坦的权益，“我们的油现在整个加起来将近8000万吨”。

不过，这些收购都不太顺利。2016年3月，华信宣布对J&T的持股比例将增至50%。但两个月后，华信的A股上市公司华信国际发布公告称，由于该收购事宜需要捷克、斯洛伐克、巴巴多斯等多国央行审批，审批流程复杂，时间具有不确定性，或将终止收购。从可见的最新数据，华信目前在J&T金融集团占股还只有17.9%。华信6.8亿美元对KMGI的控股收购也未完成，虽然2017年7月罗马尼亚政府批准了华信对KMGI51%的股权收购，但仍需欧盟监管机构的批准。

“华信号称对外的油气股权投资，到现在没有拿回一份石油技术，也尚未换回一桶石油。”华信的一位债权方负责人对财新记者说。

石油行业是资金密集型产业，资金需求巨大，因此更大的疑问在于，华信的收购资金从何而来。在2017年4月第一次接受财新记者采访时，叶简明只粗略的说：“我们通过在海外设立基金，在欧洲投了几千亿，我们没用中国的钱，实际上是用他们的钱收他们的东西。”他没有具体解释这“几千亿”是人民币还是美元，都投了哪些项目。

在2017年10月第二次接受财新记者采访时，叶简明介绍，对KMGI和J&T的收购都是自有资金，“我们也发了一两百亿的债”。

叶简明还告诉财新记者：“在葡萄牙我们也控制保险公司，保险公司的资金我自己做投资是不行的，但保险公司本身是财团；有些是葡语系的国家比如像安哥拉，我能拿到资源，但我的开采能力不够，将来可以跟俄油战略协同。”根据华信官网消息，2017年11月27日，华信控股葡萄牙蒙特彼奥互利会（Montepio Geral Associação Mutualista）旗下保险公司Montepio Seguros的签约仪式在华信上海总部举行，华信将通过增资的形式控股，不过该交易还需要公司股东大会和葡萄牙监管机构批准。

在叶简明三步走的计划中，第一步掌控了上游油气资源后，“第二步是油气深加工和产业链掌控”。华信官网表示，计划建设大型石油储备，实现国际国内市场联动：在海内外建立大型石油储备，发展国家战略储备与商业储备；与中铁、国储、中船、营口港、日照港等国企混合经营能源物流，布局关键油气物流节点，构建境内外一体的多元化储备体系；依托大型储备，建立欧洲、中东和国内石油储备串换机制。

但这些令人咋舌的合纵连横，基本都还只属于华信单方面的纸面宏大叙事。能查到的项目进展不过是：2016年4月，山东华信与内蒙古蒙铁石油有限公司、中铁特货汽车物流责任公司三方合作成立了中铁中亚天然气物流有限公司，注册资本1亿元，山东华信持股50%，未有业务展开；2016年6月，上海华信与日照港集团合资成立了日照港富华国际码头管理有限公司，注册资本1000万元，华信持股25%，2016年年报显示从业人数为“0”；2017年4月，营口市委领导带队去上海招商，与华信洽谈了贸易物流项目。

在油气产业链领域，或许只有在海南洋浦港的石油储备基地有了实实在在的基石。这个规划总库容1200万立方米的储备基地，一直到2017年5月，一期工程280万立方储备库的竣工验收会议终于召开，此时距离其开工仪式已经过去了将近六年。

叶简明的第三步是开发燃料产品，“无非就是电”。他的话听起来像经过加密处理的文字碎片：“电，很重要的，它不单纯是这样。因为互联网时代一定会变成物联网时代。远程输送电，包括太阳能跟所有电的转换能力已经很强了，这个技术我们已经研究出来了。加上区块链金融，甚至我们都在研究更远的……”

随着叶简明被有关部门调查，这些沙上金字塔跟随华信神话一起坍塌。正如《零容忍》所说：随着叶简明于2018年涉嫌违法被调查，“华信系”迅速土崩瓦解，其经营中隐藏的诸多违法违规手段、靠高负债支撑的脆弱根基，都随着它的崩塌清晰地显现出来。如今它旗下71家公司已经合并破产，资产正在司法拍卖中。国开行至今有巨额贷款难以收回，给国家金融资产造成重大损失。（连载完）

【财新网】缓过气来的叶简明开始一步步实现他的升级版富豪生活。

2013年第四季度，香港华信购入湾流 G550 公务机一架，由工银国际融资租赁公司下属Sky High XVIII Leasing Limited Co.代为支付3500万美金，融资租赁期七年。两年后，华信子公司SHX Cayman Company Limited又以类似方式购入一架6050万美元的空客A319-115，这笔租金和融资费用直到2023年才能付清。

了解叶的人士称，这也是他深谙人性的表现——私人飞机和豪宅更能征服人心，“华信现任高管们在香港贝沙湾都有自己的住处”。

同年华信总部搬入上海徐汇区兴国路111号。这所拥有20栋花园住宅的院子更像一个金字塔状王国，顶端的叶简明有专属的“主席楼”，数个执行董事分享“总裁楼”，其他高管则分布于各处楼中。

2012-2014年，除购入时价值约11亿元的兴国路物业，华信投资的房产主要包括时值9.6亿元的广州锦恒商业广场，以及48.08亿元的上海南京西路明天广场7-32层。跟华信后期购置的房产一样，这些都用于为华信的融资提供担保。

在搭建商业帝国的同时，叶简明也逐渐在交际圈收获果实，他给外界的神秘感多源于此。

早在2011年摇摇欲坠之时，华信就成立了两个基金会：在上海成立华信公益基金会，由前一年刚退休的上海警备区原政委李光金担任执行理事长，中央军委办公厅管理局原副局长王宏源担任常务理事；在香港成立中华能源基金会，聘请香港民政事务局原局长何志平任秘书长。

2012年，叶简明在华信筹建党委，由退休的武警上海总队原副政委、武警上海政治学院原院长蒋春余担任党委书记。叶简明起点很高，要求华信能对接上海市针对“两新组织”（新经济组织和新社会组织）开展党务工作的社会工作党委。蒋春余称，武警执行任务地方化，他在地方有资源优势，组织、宣传、纪检、保卫，都比较通，“如果你人头不熟，对接会慢些”。

他也为此获得了丰厚的回报。张奇称，“可能蒋春余一辈子在军队拿的工资，都不如他这几年拿得多。”

一位原部队政工干部出身的华信董事告诉财新记者，自己不懂业务，优势是人脉，“以前在部队挣钱没关系，现在再挣就犯规了，我心里也不踏实，索性脱下军装发展经济”。

即便不认同叶简明理念的共事者，也会称奇于他腾挪整合政经资源的能力和胆略，“资源整合是华信的高明之处，用钱带动一些资源，再用其他资源融到更多的钱”。

除了华信公益基金会常务理事，为珠海振戎和华信架起沟通桥梁的中央军委办公厅原副军职军官王宏源还有另一个身份：华信顾问中心秘书长。籍贯浙江义乌的王通过乡谊和战友关系，运作了一批将军成为华信的顾问。华信内刊显示，顾问团还去各分公司宣讲如何“深入学习贯彻叶主席重要讲话精神”。

与王三运、胡怀邦这两位部级高官的关系，也充分体现出叶简明整合政经资源的能力。财新此前报道，在华信通过虚构贸易快速膨胀为所谓“世界500强”的过程中，国开行起到了重要作用：至少自2014年起，也就是胡怀邦到任国开行不到一年，国开行就成为华信最重要的贷款银行。“叶简明的关系是胡怀邦从交行带来的。”不止一位国开行人士曾向财新记者表示。国开行给华信提供的贷款支持，成为叶简明自我介绍时的背书，带动其他银行相继对华信提供贷款。（参见《财新周刊》报道《胡怀邦陷落》 ）

中央纪委电视专题片《零容忍》披露，叶简明是经王三运介绍认识的胡怀邦，并请王三运出面帮助自己提出请托事项。王三运说：“我觉得叶简明对我不错，他找到我，我也跟胡怀邦熟，我也觉得不是个难事儿。我跟胡怀邦谈的时候，就说反正情况就是这样，你能够帮就帮他。”

在2018年10月11日河南省郑州市中级法院一审公开开庭审理王三运受贿一案的中央电视台新闻报道中，曾出现过王三运收受中国华信贿赂的两项证据画面，一是王三运通过时任交通银行董事长胡怀邦，为上海华信入股海南银行提供帮助的证据，二是王三运通过时任国家开发银行董事长胡怀邦，为中国华信下属海南华信获得国开行48亿美元综合信贷额度提供帮助的证据。

胡怀邦2008年9月到2013年4月担任交通银行党委书记、董事长，2013年4月到2018年9月落马时为国家开发银行党委书记、董事长。显然第一次请托发生在2013年之前，第二次48亿美元巨额贷款授信的桌下交易则发生于2015年。胡怀邦在电视专题片中承认：“这个（给华信的授信贷款）确实偏离了开行改革的方向。叶简明怕我不同意，所以又找我，叫王三运一起吃饭。我到次年2月份，这个圈就画了。”

胡怀邦用“一把手”的权力强力推动，使得国开行批准了这笔从一开始就潜藏重大风险、也明显不符合国开行定位的巨额贷款。作为报酬，王三运和胡怀邦各自从叶简明那里收受了数千万元巨额贿赂。面对胡怀邦在任期间的这些问题贷款项目，国开行内部并非没有反对声音。但为了通过华信项目的审核，胡怀邦创造了很多内外部条件，从机制、人员安排上处心积虑。据国开行一位前高管透露，为了给叶简明贷款放绿灯，胡怀邦在国开行大调岗，涉及50多人。“从头到尾的审核环节，都换成了胡怀邦的自己人，还改变了国开行运行多年的风险评审流程，胆子很大。”2021年7月16日，国开行海南省分行原党委书记、行长徐伟华也因涉华信案落马。

除了权钱交易，胡怀邦等省部级高官之所以愿意为叶简明帮忙，还有更深的目的，或者说他们也被叶简明的哪些神秘感所迷惑。中央纪委国家监委机关干部刘华松在专题片中披露，胡怀邦明知华信的业务并不属于国开行的贷款范围，但是他还要把它包装成、解读成一种政策性业务，其实这背后就是胡怀邦想利用他手中的金融资源与地方领导作结交、相勾连，甚至通过向一些所谓“神通广大”的老板进行利益输送，妄图给自己的个人仕途升迁铺路，以谋取更大的好处。

设在香港的中华能源基金会则充当了“国际外交”的平台。包括蒋春余在内的华信数位高管都称赞了秘书长何志平的“国际性”人脉。何志平兼具东西方教育背景，在他组织举办的基金会各类论坛上，充满了形形色色的名流和政要。

一批石油、金融等国际化程度较高行业的央企“局级”干部，也在2015年后作为高级人才被叶简明挖来，或者许以高薪，或者参考共同体外围公司模式，高级人才与华信成立合资公司，收益分成。

2014年8月，华信斥资10亿元购入财富里昂证券，更名为华信证券。2016年4月，汇添富基金管理公司原副总经理陈灿辉加盟华信证券担任CEO，他曾将汇添富的互联网金融业务带到行业前列；2016年7月，上海联合产权交易所原副总裁吴红兵加入华信担任副总裁；2017年2月，曾任招商银行总行公司银行部总经理、上海浦东发展银行副行长的姜明生加入华信任副总裁；2017年6月，姜明生的原同事、浦发银行总行财富管理部总经理于志良跳槽至华信担任人力资源部总经理。

“人才进来他不会让你吃亏，奖励也是到位的。”蒋春余称，“搞金融和融资的，都按（业绩的）小数点奖。”

有过政府工作背景的金融人士更受华信的青睐。2014年12月，量鼎资本管理（上海）股份有限公司成立，上海市金融办原副主任徐权担任法定代表人，华信控制的两家公司合计认缴出资额2500万，占股共50%。2015年10月，由另一名上海市金融办原副主任马弘担任法定代表人的中叶资本管理有限公司成立，华信金融控股有限公司认缴出资额3000万元，持股30%。

此类新的合作方式被华信称为合伙制。蒋春余介绍：“给你一个平台和办公地点，业务自己去跑，合作中产生的效益双方分配，既有合作又有自主。”

“有多少人会拒绝别人递过来的金橄榄枝，何况他还自称在为国家争夺在海外的话语权？”熟悉叶简明的人士称。

从2014年起，各种头衔和荣誉就像另一个影子，紧紧跟随着叶简明。他是知名智库罗马俱乐部、美国能源安全理事会的荣誉主席，被聘为联合国大会主席特别荣誉顾问……列数起来是高高一堆。

对于周游列国拜会政要和大佬，叶简明充满了激情。通过华信官方流露出来的众多跟要人的合影，以及出自他本人口中的跟政要交往的轶事，叶简明传达了这样一个形象：他不仅是企业巨擘，还是站上国际政治舞台的尖峰人物。

了解叶简明的人士称，“他打的是替换牌，拿国内的资源去撬动海外，又拿海外的故事在国内说话，国内也搞不明白，将此神秘化。”

2015年，叶简明以民间身份获聘担任捷克总统顾问，华信宣布在欧洲建立第二总部，一度被华信视为黄金岁月到来的关键时代。掀开那层神秘的外衣，还原其轮廓，大致可见真实形态和路径。

“跟大人物们建立联系并非难事，中间人的角色很重要。”一位华信董事告诉财新记者，在华信的捷克事务中，担任华信捷克主要代理人的雅罗斯拉夫•德沃吉克（Jaroslav Tvrdik），“至少起了一半的作用”。

德沃吉克曾于2001-2003年担任捷克国防部长，2004年任捷克航空公司（Czech Airlines）主席，期间由于给管理层集体涨薪、购买豪车等举措，2005年遭工会弹劾辞职，此后为企业提供咨询和顾问服务。2012年后，德沃吉克以捷中友好合作协会主席身份游走中国，2013年被任命为捷克总统中国事务顾问。

公开资料显示，德沃吉克于2014年9月访问华信的上海总部，同行的还有捷克众议院议长哈马切克。1个月后，2014年10月27日，北京人民大会堂，在中捷两国领导人的注视下，华信入股捷克J&T金融集团举行了合作签约仪式，华信宣布将通过定增和配股认购，向J&T金融集团注资6.43亿欧元，持股30%。这是当天中捷企业签约资金规模最大的项目。

J&T金融集团总资产为93.9亿欧元，旗下拥有捷克第六大银行J&T银行及斯洛伐克邮政储蓄银行，号称是捷克第二大财团和斯洛伐克第一大财团。其时捷克经济面临困难，包括J&T金融集团在内都急需支持，而寻求对外投资的中国企业就像新时期的阿拉伯富翁一样，备受捷克的欢迎。2015年4月23日，叶简明会见了到访上海的捷克总统办公厅主任米纳什等人，米纳什宣读了聘任其为总统顾问的聘书。

2015年5月，华信集团（欧洲）股份有限公司成立，向J&T集团再注资7895万欧元获得其5%的股权。华信由此开始了在捷克包罗万象的投资：2015年9月，华信以7846万美元控股捷克第四大啤酒商洛布科维茨酿造集团（Pivovary Lobkowicz），从前任捷克运输部长里贝奇卡手中购得即将破产的捷甲劲旅布拉格斯拉维亚足球俱乐部60%股份，并成为两家媒体公司Medea和Empresa的股东——其中一家为原捷克旅游部长所有，华信还收购了布拉格总统府广场的马丁尼茨宫和坐落于捷克央行旁的原捷克工商银行大楼这两处地标性建筑；2016年，华信以1亿美元控股捷克ZDAS特种钢铁公司，以约3.1亿美元购得布拉格市中心的办公楼Florentinum，其中入驻企业包括中国银行捷克分行。

华信在捷克的这些投资，似乎更多取决于代理人、布拉格斯拉维亚球迷德沃吉克的个人经历和趣味取向：2015-2016年，华信对捷克旅游航空服务公司Travle Service的持股比例从10%增至49.92%，这家公司持有德沃吉克本人曾担任过主席的捷克航空三分之一的股份；而为了“打造旅游枢纽”，华信先后又收购了两家五星级酒店，投资了一家在线旅游电子商务企业。

在华信的官方描述中，将在第二总部开展国际投行投资。其高管也坦诚，华信没做好准备，“在捷克收购时全公司召集外语好的业务人员，很难凑全。外方团队权重较大，也有派不出人这个原因”。除主要负责人德沃吉克外，华信在捷克的外方团队中，包括多名前捷克政府官员。

叶简明在接受财新采访时也表示，包括捷克的旅游、航空、钢铁等工业装备版块，未来都将通过向“核心高管”转让的方式进行剥离，既是为了偿还银行贷款，也是为了以后专注于金融和能源平台。

华信资料显示，其在捷克投资已有约15亿美元。其中最被叶简明寄予厚望的是J&T金融集团。在华信官网的公司简介上，华信未来以能源和金融两条腿走路，金融和油气平台互为服务对象，“通过多年国际能源业务合作和民间公共外交积累的深厚国际资源优势，实现产业与金融相结合的双轮驱动”，其中金融的重要抓手即是J&T金融集团，华信官网展示的愿景是：“（将）在上海设立J&T外商独资银行，开展跨境同业业务及结算支付，与国家开发银行合作，将J&T银行作为国开行在欧洲的发债窗口及海外结算中心；J&T银行代表捷克政府与中国工商银行共同作为主发起人设立中东欧投资基金，采取亚投行模式，吸收中东欧16国共同参与，协助中国企业对接‘一带一路’投资合作。”（未完待续）

【财新网】华信系左手倒右手、真假难辨的贸易固然能轻易地拉大营收规模，以时间换空间的维持资金链，但出众的营收增长背后，是极低的毛利率。以上海华信为例，尽管营业收入在七年间膨胀了700余倍，毛利率却一直在2%-3%浮动，2012-2013年更以低于2%的水平成为洼地，仅为 1.27%、1.72%。

大宗商品交易也蕴藏着致命风险。2011-2012年，就被认为是向来资金链紧张的华信系“最紧张的时期”。

首先倒下的是华信外围公司上海大华国化石油有限公司老板林鸿辉的橡胶交易，林鸿辉被前同事们形容为“赌性太强”。2011年，橡胶价格结束了自2009年起持续上行的牛市，年初国内期货创下4.30万元/吨的最高历史记录，年底跌至2.65万元/吨。林鸿辉的命运也在这一年经历了过山车，“2011年下半年套进去，2012年上半年就完蛋了”。

一位早期“常委”对财新记者透露，华信当时囤了四万多吨橡胶，亏了约7亿元，最终华信与林鸿辉切割。叶简明则称林鸿辉当时亏损1.7亿元，“不过他早期赚过钱，所以我还支持了他1000多万”。

在华信的人事公告上，林的离职时间显示为2012年4月。林本人以“离职多年”为由拒绝了采访。

同年还发生了“钢贸之殇”，2012年3月到9月，螺纹钢的价格从5300元/吨猛跌至3300元/吨。另一位华信早期董事局“常委”周林的钢贸生意也因冒险遭遇了惩罚。了解周林和华信钢贸业务的人士称：“这就是当年金融体系的混乱之处，一批货拿到各个银行去重复质押，到处融钱，钢铁价格一跌，整个链条就崩盘了。”

橡胶和钢贸业务的失败，拖慢了华信踏入油气行业的布局。除了与珠海振戎合作的上海振戎，2011年华信还与山东省黄淮海投资集团合作成立了山东省新能源有限公司。但无论是资金能力还是行业准入，都决定了当时华信无法真正涉及上游的油气资源和下游的炼厂。“叶简明的态度则是取其中，拿储备项目建油库。”早期高管称。

2011年9月，华信洋浦储备基地在海南举行开工仪式，包括一名上将在内的多名将军专程来琼出席，时任海南省四套班子领导也尽数参加。但真正的开工要等到两年后。“当时要应付各方面的开支，做到最后就是十个瓶子只有三个盖。洋浦就没钱动工。”早期高管称。直到2013年8月，已经由胡怀邦掌舵的国家开发银行为洋浦一期工程提供了至关重要的24.4亿元贷款，占项目总投资80%，10月份洋浦储备基地得以正式开工——此后这里便是叶简明向外界质疑者显示华信实力的必到之处，它不仅为华信获得更多融资提供了优良的固定资产，也为日后对外讲述油气故事做了背书。

也是在2011年下半年，叶简明亲自带队去广东，向珠海振戎致歉。综合包括李勇在内的多方说法，华信利用上海振戎的授信额度做商票和应收货款的商业保理，未能及时回款，欠了约2亿元。工商资料显示，珠海振戎与华信的合作终止于2012年。

期间叶简明还试图通过舆论来转移华信的财务压力。2011年9月，香港《明报》以叶简明为主角，报道了“内地石油巨子2亿购贝沙湾大屋”的消息。“别墅当时没买下来，他只是释放信号，让内地的债权人安心。”一位早期高管称。

贸易融资已不足以解决接连而来的财务难题，叶简明曾尝试通过借壳上市来突破资金困局。他提出要“拿下国内上市公司的平台，完成对海南、山东石油大储备项目的建设”。

2011年12月，福建南纸（ 600163.SH ，后更名中闽能源）发布公告，公司控股股东福建省轻纺（控股）有限公司拟作价11.48亿元，转让29.8%的上市公司股份，上海华信为唯一受让方。2012年6月，该重组宣告搁浅，公开报道称双方未能就职工分流安置达成一致。

福建的收购搁浅仅一个月，2012年7月，安徽华星化工股份有限公司（ 002018.SZ ，后更名华信国际）发布公告，称上海华信将斥资19.71亿元认购其60%股权。这次借壳伏笔在一年前的2011年7月，时任华信常委的张奇拜访了合肥市主要领导。上述早期高管称，这得益于李光金介绍了其在福建任职时的老同事、时任安徽省省长的王三运。

“当时上市公司的壳资源，不到副省长以上级别，谁说了也不算。”负责华信外交的张奇自认大方、善交朋友，“我做前置的事情，后续其他人再跟进。我是江湖出身，有些事适合我做。叶主席的厉害，就是用人准。”

借壳华星化工，华信基本没有花费自有资金。2013年5月20日，华星化工以2.65元/股向上海华信定向增发7.29亿股，募资19.31亿元，上海华信持股60.78%成为华星化工控股股东。5月25日，华星化工发布公告，称上海华信已于5月21日将持有的60.78%全部股权质押给华融国际信托有限公司。以5月21日的收盘价8.32元计，华信的账面浮盈41.33亿元。按质押四折折扣率计，交易前20日华星化工的股价在6.88-8.28元波动，上海华信至少通过质押融资20亿元，至少保证了收购的资本金回笼。

早期跟随叶简明闯荡上海滩的南平商人给华信带来了资金和业务量，也带来了债务黑洞。在蹒跚走过2011-2012年后，叶简明壮士断腕，剥离了外围企业中的重灾区。继林鸿辉后，两位“常委”周林和张奇也排队离开。在华信的公告上，二人同为2013年2月离职。但数位早期高管回忆，张奇跟华信切割完毕应在2014年。

其时“世平”系董事长为周林，副董事长为张奇，后者同时执掌“巨力”系。一位原世平系高管称，世平系的资金一是用于世平融资担保公司，这家公司2013年后身陷多个债务纠纷；同时购买了上海杨浦区北美广场约一万多平方米物业，因为银行青睐房产类的抵押物。

张奇介绍，周林全家都做钢贸，“七大姑八大姨的钱都在他那里”。2012年钢贸崩盘，周林遭遇了要求集中退还资金的危机，“他把现金都压在那栋楼里，产权没办完，银行贷不了款，两头都够不上”。

这处房产是压垮世平的稻草，也是后来勉强挽救周林的浮标。世平系高管介绍了当时如何清理战场，“切割完是2013年年末，世平没有现金，但有房产，我们跟叶老板说这里值5亿元，我们不玩了，这些东西都归你。”

“周林出事比我早。”张奇称，“那栋楼把他的债基本平掉了，他比我幸福了。”

如果说林鸿辉和周林的崩盘源于市场的坏年景和自身的判断力，张奇后来的资不抵债，在数位早期高管看来，部分归因于他奢华的生活方式，部分是替华信扛起了十字架，背起了债务。

张奇名下的巨力环球控股有限公司2013年营业收入达到238.7亿元，在“2014年中国服务业企业500强”中名列153名。这家公司以及其它“巨力系”企业，福建巨力活塞有限公司、青岛巨力进出口有限公司等，多次被列入失信名单。

“我一共亏了20多个亿。”张奇对财新记者称，最多时他的融资接近50亿元，其中银行借款42亿元，民间借贷6.5亿元。

巨力系相关人士称，2012年通过业务上的配合做大流水，巨力在青岛的银行贷款额度8个月内增长到约42亿元，“有一批富二代把家族的钱挪给了张奇，他们见的不如张奇多，有些在外围配合巨力串单。”

张奇的套现生意更像一个封闭的链条，依靠不断增长的贷款才能维系，新债覆盖旧债。2013年年初银行停贷，相关人士称，“窟窿就填不上了”。

2017年清明节前夕，财新记者在杭州灵隐路的一处静谧会所里见到当时仍负债十多亿元的张奇。他带着上国际学校的孩子和司机保姆住在会所，解释称那是朋友租下的物业。过去他活在更绚烂的金粉世界，有800万的劳斯莱斯、飞往非洲的豪华头等舱，以及自己的“随性”带来的外联上的成功，跟官员们交往时“不管三七二十一最好的酒店给你开好了”。

在张奇的讲述中，“主席”几乎是一个先知、父亲和兄长般的角色。他称自己跟华信是合作关系，“当时叶老板还劝我，不能极速扩张”，果然生意垮了，但叶仍愿意帮他。仅在2016年，叶简明就替张奇还了亿元以上的债务。

“华信还是讲感情、讲义气的。”叶简明解释，张奇在华信，“无非是外面搞好外交，有时华信有资金需求，他及时供应些，但他只是很短配合过我们，大部分是利用我们在做他的（营收）业绩”。

原世平高管称，之所以世平和巨力的外围公司要剥离，一是战略上需要，二是负面影响对华信太大，“华信要玩完了，不等于整个兵团都完了吗？肯定是主力先撤，其它掩护，等主力活过来，再救你们也不迟”。

这种做法在华信一篇名为《中国华信：创造 “中国机遇” 践行 “中国方案”》的宣传稿中进一步概括为：“华信执行严格的纪律，实行总部战略和财务管控，一旦大集体利益受损的时候，可以牺牲小集体或者个体的利益，这都是为战略目标服务，事后再有组织的调整弥补。所以华信叫集体制民营企业，也叫有组织的共同经济体。”

在“牺牲小我为大我”，切割了外围企业债务黑洞的同时，华信又从与国企的贸易融资中获得了宝贵的输血，得以度过险滩。这一操作模式被华信早期高管称为“国企放贷”模式：“很多国企要完成营业指标，要做大规模，进入世界或者国内500强，自己没业务怎么办？那就买。出不了成本怎么办？它们借钱给华信，或者由他们背书，帮华信在银行借款，通过关联贸易实现借款和回款。”

这种模式的妙处在于，包括华信在内，参与方的营业额都因此得到了扩张。从相关资料看，这种操作始于2012年下半年。华电（厦门）能源有限公司（下称华电厦门）2012年、2013年被列为上海华信的主要销售商之一，其母公司、中国华电集团公司旗下多元化清洁能源上市公司华电福新（ 00816.HK ）披露的信息显示，华电厦门2012年8月开始商贸运作，当年4个月内贸易版块实现销售收入44.29亿元。这些商贸运作从上游到下游的交易流向为：华信及外围公司（上海华信、华信石油广东有限公司、华信石油海南有限公司、青岛华信联港石化有限公司、青岛佐德国际贸易有限公司等）→华电厦门→华信外围公司（五洲贸发控股有限公司、上海大华国化石油有限公司、盛洲控股有限公司、五洲贸发北京进出口有限公司、福建巨力活塞有限公司等）。虽然净利润只有0.03亿元，但这四个月的贸易业务占到了全年华电福新营收总额的31.48%。

华信执行董事李勇称：“华电想把业务量做上去，他们老总过来找的我们。”

华信也是福建地方国企福建省能源集团有限公司（下称福能集团）下属福建省福能电力燃料有限公司（下称福能电力）的最大客户。福能电力2015-2016年仅对海南华信的销售额就达51.59亿元，贸易流向为“华信外围公司→福能电力→华信”。在华信的配合下，2014-2016年，福能集团的营收呈现稳步增长，为274.79亿元、313.85亿元、369.8亿元，港口商贸物流占比也随之提高，分别为44.14%、50.06%、60.10%，超过煤炭、化工、建材、房地产、酒店等其它版块营收总和。

另一家从华信贸易业务中受益的国企是安徽的淮南矿业（集团）有限公司（下称淮南矿业）。2016年，华信对淮南矿业的销售额超过200亿元，其中海南华信作为主要供应商，与淮南矿业的交易多达130.6亿元。当年度淮南矿业营业收入597.6亿元，贸易物流版块占比46.55%。

有行业人士指出，这一“国企放贷+贸易业务买卖”模式，其实与华信之前的“信用证循环融资套现+贸易串流水”模式一脉相承，是后者的升级版。一方面，在银行信用证抵押贷款之外还增加了从某个国企获得的预付货款及应付账款，对方企业还能提供银行担保；另一方面，由于双方都是为了做业务量，更容易形成虚假贸易的合谋。

叶简明对财新记者解释，跟国企合作的优势是，一是对方具备资金，其次是国企的信用背书更有利，还有部分合作是“国企托盘”，“一批货可能三个月六个月没卖掉，货我先押给你，你的资金先给我用，有个账期，提高资金的加速使用”。

华信更大的国企“金童”，是拥有“新亚欧大陆桥东方桥头堡”和山东唯一港口上市公司的日照港集团。“日照港的资金对华信很关键，解了燃眉之急。”一位华信早期“常委”称，华信原董事、计划执行局常务副总经理吴本志2012年末用包括茅台酒在内的“武器”攻陷了日照港领导。

根据财新记者调查，自2013年起，日照港集团通过子公司日照港进出口贸易有限公司等与华信开展贸易。此前日照港集团的营业收入始终在100亿元左右浮动，2013-2015年提升至200亿元、215.79亿元和202.32亿元，2016年前三季度也达到163.38亿元，贸易版块在其整体营收中占比约60%。不过日照港集团的贸易版块毛利润同样不尽人意，2013-2015年显示为0.81亿元、4.15亿元、3.74亿元。

日照港集团跟华信的业务配合跟上述华电厦门类似，以2015年为例，其交易流向为：华信系公司（山东华信、上海华信、上海华信集团香港有限公司等）→日照港→华信外围公司（香港国贸联合投资有限公司、盛洲控股有限公司、中国海洋燃油香港有限公司、上海益电能源控股有限公司等）。

在与华信开展贸易之前，日照港集团的应收账款和预付账款2011-2012年总计为24.7亿元和27.4亿元，此后呈现激增，2013年日照港集团的应收账款为17.34亿元，其中海南华信占16.29亿元；预付账款为57.3亿元，其中包括预付上海华信16.54亿元、山东华信13.69亿元。总计2013年日照港集团以应收款和预付款的形式对华信借款约43.67亿元。从账面上，这相当于该年日照港集团向华信提供了超过40亿元的借款。

2016年11月，在日照港集团工作了34年的董事长、党委书记杜传志调任日照市国资委党委书记，一个月后被纪委带走。2017年4月，杜传志被立案审查，日照市纪委公布的其严重违纪行为包括“违规出借大额资金，私设小金库”。此前日照港进出口贸易有限公司原经理朱同兴、日照港集团财务预算部原部长吕传田等都因严重违纪问题被开除党籍，并立案审查。

《中共日照港集团有限公司委员会关于巡察整改情况的通报》显示，在杜传志主政期间，日照港存在投资、贸易、合同管理松散，国有资产“跑冒滴漏”严重，内部审计、财务部门监管不到位等问题 ，“通过实际贸易或虚假贸易为民营企业提供担保，或者以预付货款的形式向民营企业提供资金，形成大量应收账款和预付账款，风险管理失控，已造成损失和潜在的损失巨大”。

关于跟日照港集团的合作，叶简明最初对财新记者表示，“对它的资金使用，我们倒是不在乎，更多是帮它做业绩”，后又称，“2013-2014年我们困难时它是有过帮助，没有你说的40亿那么多，大概20亿，到了2015-2016年我绝对没拿它一分钱”。

但2014-2016年，华信及其外围公司仍出现在日照港集团应收账款和预付款项的主要债务人名单中。2014年，华信外围的中国海洋燃油（香港）有限公司欠日照港应收款5.07亿元，日照港对上海华信的预付款为8.6亿元；2015年，日照港对上海华信及其子公司的预付款为24.7亿元；2016年上半年，日照港的应收款名单中包括华信两家香港外围公司的12.14亿元，预付款中包括上海华信的8.62亿元和山东华信的6.27亿元。

至于为何2015-2016年华信及外围公司还在日照港的应收和预付款名单上，叶简明解释，吴本志个人收受了日照港相关领导6000万元的好处，“我们财务部门听他的”，日照港虽在账面上形成了对华信的应收账款，但“实际上钱被他们（日照港领导）自己弄出去了”。

2018年接受记者采访时，处于取保候审的吴本志驳斥了自己收受6000万元好处的说法，称“无稽之谈”。吴称，日照港在跟华信合作中获得了8亿元的利润，亏空跟华信无关，是由于日照港相关领导的贪腐，纪委表述不准确。

对于实际贸易和虚假贸易的比例、涉案金额等更多细节，日照港集团宣传部的人士称不掌握宣传口径；日照市纪委相关人士表示以整改通报为准，称通过虚假贸易融资在山东近年很普遍，案子已移交检察院。淮南矿业和福能集团的工作人员都表示，不便就与华信的合作接受采访。

对信用证融资和“贸易业务买卖”中虚假贸易的问题，叶简明称，“我们三分之二都是真实的终端客户 ，有一部分（做营收业绩），我们也是被栽进去的”。

他又数次强调：“当然我们对于这样的业务，今后全要停掉。”

在外围公司和相关国企的配合下，自2014年跃进《财富》世界500强后，华信的营业收入节节攀升，在世界500强的排名也稳步前移，2014-2017年，华信的营收分别达到341.34亿美元、346.99亿美元、418.45亿美元、437亿美元，在《财富》500强榜单上列349、342、229和222。

“依靠贸易变成世界前100强，那都不算什么，业内还是会瞧不起你，我们将来都要去掉这些。”叶简明解释，华信在500强排名上没有大幅前进，是由于“我卡得越来越死”，“（后期营收）如果把贸易都算上的话，那就上万亿了，全世界第一了。”（未完待续）

【财新网】在诸多关于叶简明的猜测中，最引人联想是一份目前已经从华信官网上抹去的中英文声明。

“中国华信（CEFC）叶简明正式声明：

由于出现关于我个人的不实揣测，特此声明，我并不是叶选宁少将儿子，也不是叶剑英元帅孙子。

2002年6月11日，香港。”

叶简明解释自己为何发声：“周围很好的朋友，都说你是叶家的，我众口难辨。”

这份落款于2002年的声明带来了更多的疑问——它所有的要素都发生在不该发生的年代：2002年，中国华信尚未创立，这家公司采用英文缩写CEFC更在八年之后；2002年的叶简明尚叫叶建明，是一名25岁的闽北山区青年，彼时应无需澄清跟叶家的关系。

叶简明曾在各个场合只言片语地透露过自己的过去。早年他曾就读于南平市的建瓯一中。跟叶接触过的人士称，那是所很好的中学，但他在其中属于差生。

2002年时的“叶建明”，在建瓯县与人一起合作成立了五家以“新叶”命名的小公司，业务范围涵盖卫生用品、生化微肥、木竹业加工和消防器材经营部。

“建瓯是农业大县，最多就是木材和竹材，肯定是靠山吃山。”叶简明曾经的创业伙伴、华信早期董事局“常委”张奇称。

华信强调，叶简明1999年就定居香港，后以招商引资的身份回到内地投资。对于上述“新叶”公司，华信执行董事李勇的助理李帅解释称，“不是几个人开了几个小店，是叶主席家族的代持，很快就转让了。”

从公开材料看，当时即便在地方商界，“叶建明”也称不上瞩目。2004年，“叶建明”参加了首届“南平市十大青年杰出企业家”评选。《福建之窗》的“县市报导”一栏中转载了此条消息，介绍背景时称叶建明“大专文化，高级经济师，现任福建省巨力实业（集团）有限公司董事长兼总裁”。

27岁的“叶建明”最终未能获得这个商业上的虚荣。关于他当时到底在从事何种事业，张奇语焉不详，“小地方的池子太小了，容不下他，他也经历了一些苦难，然后就离开了”。

所谓“苦难”，张奇解释，是实业上遇到的困难。“光做实业傻乎乎的。”张称，实业吃了亏以后，叶简明就领悟出来怎么做了。

引领“叶建明”的事业走向省城的，并非地方特色产业。“他最早在建瓯走的是武警消防那条线，做些武警消防车上的配件，当地领导调来调去，他的关系也跟着延伸。”华信一位早期高管称。

2005年9月，福建华信控股有限公司在福州成立。简陋的分类广告显示，它位于福建省防控指挥中心7层，主营业务为“金融”，联系人为“叶洪鸣”。这是他的第二个名字。

等到2009年左右到上海发展时，第三个名字叶简明出现了。上海华信早期员工回忆称，“是取‘大道至简’之意”。

叶简明解释，在其1999年去香港之前，叶建明和叶洪鸣一为真名，一为别名，到港后一直称叶简明，“到香港之后，国内的户口就没了，只有身份证”。

华信官网显示，叶简明的国籍为中国香港。他还拥有上海、湖南吉首两个户籍，相关文件显示，他生于1977年2月23日，而非华信官方公告的1977年6月5日。

不仅名字、户籍、出生年月多变，叶简明涉足能源行业的起源也模糊不清。在接受《财富》中文版杂志采访时，叶简明称自己接手了涉及“远华案”的厦门华航石油公司（下称华航石油）的牌照。叶简明早期的创业伙伴则透露，华信不仅成功接手了华航石油的牌照，而且还接收了包括物业在内的附带资产。福建省产权交易网显示，华航石油有限公司100%股权于2006年6月30日被拍卖，去向不详。

跟财新记者第一次见面时，叶简明的介绍有所不同：“这个拍卖是有复杂性的，拍下来之后对方反水了，并没有卖给我们，我们跟华航底下的人交流石油这个行业怎么做，他们就投奔我们了。”

到第二次见面时，叶简明的说法又有了修正，称拍卖虽未成功，“但华航石油被取缔后，厦门多了块石油牌照，我们就去省里谈，希望把牌照给我们，因为我们下面一批人是华航出来的。当时商务部就来考察，把牌照给了我们，华航是不可能给我们牌照的。”

后来的华信高层中确实有两名来自华航石油：华信执行董事兼总裁陈秋途是原华航石油总经理助理，原华航石油的副总经理庄苗忠后来成为香港华信国际控股有限公司总经理。

直到2009年将总部迁往上海，华信的生意还是以大宗商品贸易为主。在进入上海前，叶简明的资产到底有多大规模？一位华信早期高管称：“那时经常发不出工资。早期跟着叶简明从福建来沪的老板是带钱过来的，借了大量的高利贷。常委就是要带钱、带资源进来，交投名状。”

这种类似于山寨绿林结盟的集资入股形式，或许就是华信自称集体民营企业的来由。在2011年内刊《华信新视野》中，叶简明称：“上百个老板在我们华信有出钱的，有出资产的，人家拿几十万出来，这都是心头肉，但为了华信的事业，包括我在内都是这么奉献的。”

出资较多的，除了“盟主”叶简明，就数张奇和周林，两人也因此在早期名列华信董事局“常委”。

1979年出生的周林来自以钢贸闻名的闽东北山区宁德市周宁县，1981年出生的张奇较叶简明和周林更为年轻，和叶简明是建瓯同乡。综合各方说法，当时闯荡上海滩的这三位年轻福建老板很大程度上是同一种人：他们都没有获得过高中以上的学历，都野心勃勃充满欲望，经常出入KTV，能喝酒——在一场喝酒引发的健康事故中，叶简明的胃部被部分切除。

尽管学历不高，在对人性的洞察方面，叶简明堪称博士后。早期高管称，华信在上海徐汇苑买了数十套房子，每位董事局成员配置一套房一辆车，“去见地方领导，都是奔驰560以上的车队，那时没多少钱，多是二手车。这既能造势，老板的虚荣心也得到了满足。”

“常委”张奇曾经负责华信的“外交”事务，频繁交游于高级干部，他回顾称：“主席给了我一个梦想，一个愿景。厉害的人就是把自己的思维装到别人的脑袋里，把别人的钱装到自己的口袋里。正好他的目标也是我要去的，他只是告诉我怎么去。”

关于何时进入上海，华信提供的材料称，2008年，由陈秋途、臧建军、庄苗忠设立上海华信能源控股有限公司，之后组建中国华信。不过工商系统里查无这家公司。在叶简明2012年的一份简历上，他跟上海的渊源又往前拨了五年，简历显示其于2003-2005年担任上海国际友联会副秘书长。

工商资料显示，2009年4月底，上海航昱物资有限公司成立，由原华信董事、山东华信石油有限公司（下称山东华信）负责人苏卫忠担任法定代表人。这是华信登陆上海的前奏。2010年1月，航昱物资更名为上海华信石油集团有限公司（后更名为上海华信国际集团有限公司，下称上海华信）。2009年11月，华信在北京成立另一家子公司北京华信石油集团有限公司（先后更名为北京华信国际控股集团有限公司、北京华信国际能源有限公司，下称北京华信）。

“李光金给了叶简明很多指点。”华信早期一位核心成员透露，华信进入上海跟李光金调沪保持同步。李光金2006年起任福建省委常委、省军区政委，2009年5月调任上海警备区政委，并于次年7月退休，“华信刚到上海时，搞了很多将军书画展，都是李光金的作用。”

叶简明表示，跟李光金只是志趣和价值观相近的朋友，李光金在华信“等于是没拿工资，搞搞公益”。

在诸多连带关系中，由中央军委办公厅管理局负责财务营后建设的原副局长王宏源介绍，华信跟央企珠海振戎公司的创始人杨庆龙建立了联系。2014年去世的杨庆龙人称“石油李云龙”，其一手创建的珠海振戎曾是伊朗原油的全球最大买家。财新记者也从不同渠道听说了当年华信高管们陪杨庆龙喝酒的各种情节。

叶简明的英文简历还显示，他于2007年至2008年担任上海振戎有限公司董事会主席。不过这个公司两年后才成立。2010年3月，华信与厦门韬略投资有限公司（下称厦门韬略）、珠海振戎及其子公司广东振戎能源有限公司合作成立了上海市振戎石油有限公司（下称上海振戎）。珠海振戎及其子公司广东振戎共占股50%，厦门韬略占股12%，华信占38%。厦门韬略的实际控制人为台湾竹联帮元老、绰号“白狼”的张安乐。

“华信做了很多公关工作，上海振戎实际由华信运作。”相关人士称，作为央企的珠海振戎在银行拥有较高的综合授信额度，这是振戎为华信做出的贡献。

为了服务于“贸易带动金融”的定位，早期华信开发了“经济共同体”的概念。据内刊《华信新视野》的阐释，共同体内部核心是个相对集权的体制，外围企业则是分权的“联邦”，其独特的组织架构服从“五个统一”：统一领导、统一方略、统一号令、统一行动、统一步调。

“经济共同体”除华信外，还包括中能、大生、世平、巨力、五洲、益电等系列，即为各位常委和委员名下的企业，它们虽为外围企业，但对华信举足轻重。“为了获得金融市场的支持，外围必须要有一些企业作为上下游支撑，这些企业之间互相参股和担保，也互为贸易上下游。”上述华信早期高管称。

共同体充分体现了民企的灵活特性，“老总”可以带着公司加入华信，或者带着资源过来，华信助其成立卫星公司，并据其资金或资源获得“常委”“委员”的职务，享受对应的待遇，分管相应的企业。

人力资源的配置其时也刚起步。一位董事局委员曾是福建省外贸领域的处级干部，他坦率地表示“周林和张奇都不懂业务”。包括陈秋途在内的数位高管毕业于福建地方院校的财会专业，担任职业经理人的角色。从2010年起，中石油、中石化地方企业的一些员工逐渐加入华信。

而离开福建选择上海作为总部，因为这里让华信看到了玫瑰色的资本未来。张奇称，上海的人才资源、金融视野都比福建优越，可以带来更多可能性，“福建的银行行长只有10亿元的放贷权限，上海的行长有50亿元的权限”。

进入上海的华信，既带有它的既有基因，也在不断更新。“世平”系做钢贸，商业地产和橡胶也在叶简明的视野之中。他最为看重的、每个体系也都涉及的，还是贸易。

所谓“贸易带动金融”，华信相关人士介绍，初期就是通过信用证套现，获取比高利贷成本低的短期融资，套现资金用于贸易和房地产。除了给高管们在上海的徐汇苑买房，华信还在香港购置物业，“当时林鸿辉做橡胶，有段时间赚了一笔，日子还不错。”林鸿辉曾任华信外围公司上海大华国化石油有限公司（后更名为上海亚旭石油有限公司）的法定代表人。

上述人士介绍：“一个信用证融资周期通常为90天，更理想的是180天。下游企业在银行开立信用证，交20%以下的保证金甚至免交，银行先放款给上游，下游经过数月的销售期后回款给银行。华信的做法是通过关联公司循环套现，放大融资杠杆。”

对于利用信用证循环套现进行贸易融资，叶简明解释,“国内设计了3个月、6个月的信用证，这套设计是存在问题的。从订货、到销售到回款，至少要一年，这就导致回款赶不上信用证的刚性到期，而2009年无论大宗商品还是房地产都在不断上涨，很多公司都把贸易当成了融资工具。”

“民企最困难的是融资，起初大家没别的办法。”叶简明提了几个房地产商的名字，称他们最早也是通过这种方式，“当然有些企业家更高尚，有远大目标，逐步完善管理，把这些问题停掉了”。

上海华信是华信旗下融资的主体，也是其门面，叶简明称，“上海华信就是中国华信”。上海华信业务以贸易为主，品种包括芳烃（调油的化工原料）、PX、燃料油等，2012前芳烃约占贸易量六成，2012年后油品的比重不断上升，到2015年第一季度已占贸易量的八成。

华信的信用证贸易融资，其贸易对手大多是自己的关联公司和经济共同体企业，通过不断左手倒右手的做流水。这种做法常隐藏着虚假贸易、虚开增值税发票的操作。“很多时候，这种做法只是贸易单据的旅行，货物空转甚至根本没有实际货物。也就是说可能一船货物停在港口一年都可以不动，但已经在关联公司间转手了几十上百次。”一位业内人士说。

上海华信的募资说明书为其贸易融资方式提供了注脚：上海华信自2011年以来上下游的主要交易对手，都属于关联的“华信经济共同体”，包括中能、大生、世平、巨力、盛洲、益电等外围公司，以及一家名为China Ocean Fuel （Hong Kong）Co. Limited 的离岸公司。以2011年上海华信PX 产品第二大供应商“厦门南湖石化股份有限公司”（后更名为厦门益电能源股份有限公司）为例，该公司的法定代表人潘恺蓉同时兼任上海世平投资有限公司、上海益电能源有限公司的法定代表人，而后者2013年以12.2亿元、2014年以26.6亿元的交易额，分别成为当年度上海华信芳烃产品第二和最大的供货商。

募资说明书只列出了上海华信的PX、芳烃和油品单项前五名主要供应商和销售商，约占上海华信整体业务量的40%-60%，因此无法描绘出全貌。交易是如此关联交错，而业务总量又巨大到以千百亿计，就连华信早期高管也认为，如果有一个上帝能准确掌握细节的话，那就是银行的流水。

“在华信，这叫把业务串一串。”早期高管称， 2011年前后，华信所有的银行授信额度也就几个亿，只能依靠不断融资来覆盖旧债，高利贷还在进行，银行的授信也在推进，通过做大流水、扩大授信额度，不断开立信用证，靠借来的时间生存。

虽然华信将主要油企列为其下游，但它们从未进入它的主要销售商名单。“举例来说，摩科瑞（Mercuria）是全球有名的大宗商品交易商，油企能直接与之对接，华信要是插一杠，贸易链通常也会复杂化：上游（如摩科瑞）→A→B→C→下游（油企），A、B、C都是华信或者外围公司。这样它们的流水都会做大，下游反正以市价或者略低些的价格拿到货，他们也不关心整个贸易的走向和流程。”上述高管称。

这也意味着，贸易是做大营业收入的最短路径。“贸易的营业收入是进出项都算，审计署也是允许的。”张奇称，一批货物在到达真正的终点之前，中间可能有上百次的转手机会，之所以通过高频次的交易做流水，是因为营业收入事关行业排名、企业品牌、 授信许可、谈判条件。对于这种做法是否涉及虚开增值税发票问题，张奇未予明确答复。

叶简明解释，作为共同体的经济模式，“都是兄弟们在一起，当时的财务不像现在管理那么严格，流水都会让他们走一走，等于帮他们做了些业绩，我们没意识到走流水会有问题，当时对这个认识不够，包括我自己。”

但这种支持并非单向，而是互相的，华信本身的流水也因之快速剧增。以上海华信为例，其2009-2016年的营业收入分别为3.35亿元、38.07亿元、126.91亿元、303.5亿元、1026.59亿元、1771亿元、2065.89亿元、2472.55亿元，七年内增长了700多倍，占整个华信营收的比例也从2012年的22.4%持续跃升至2015年的78.5%。叶简明介绍了华信营收的计算方法：“基本上算上游的进项，后来为了冲刺世界500强，其实下游也算进去了一部分。”这些上下游，就包括了“兄弟们”配合的流水。

2012-2013年，上海华信披露的关联交易额为81.87亿元和151.9亿元，占当年营业收入的27.0%和14.8%，关联方包括北京华信，以及参股公司福建大生控股有限公司，其它由华信实际控制的交易对手，如上海承砚实业有限公司、上海振戎、镇江润得国际贸易有限公司等，它们与华信的关联关系并未在上海华信的融资券募集说明书中得到充分披露。

早期高管透露，华信有的贸易甚至没有实际货权，纯粹虚构出来从银行套钱，这是比串流水更严重的虚假贸易问题。在接受财新记者采访时，叶简明对此矢口否认。（未完待续）

［编者按：2022年1月15日晚8时，中央纪委国家监委宣传部与中央广播电视总台联合摄制的五集电视专题片《零容忍》播出第一集《不负十四亿》，69岁的甘肃省委原书记王三运满头白发露面荧屏，在镜头前忏悔自己收受数千万元贿赂，充当掮客，替中国华信能源有限公司董事局主席叶简明出面联络国家开发银行原董事长胡怀邦，获取国开行巨额贷款的故事。

王三运为叶简明充当不光彩的“掮客”角色发生在2012-2016年，当2017年7月11日中央纪委监察部网站发布已经转任全国人大教育科学文化卫生委员会副主任委员的王三运落马消息后不久，叶简明就被“请去说明情况”。

但彼时的叶简明并没有随之“失联”。他仍然娴熟的玩弄“挟洋自重”游戏，满世界博取头衔，并且在当年的9月8日获得更强力的加持。全球资源贸易巨头瑞士嘉能可公告，将其与卡塔尔主权基金共同持有的俄罗斯国家石油公司14.16%股权转让给中国华信，交易对价约91亿美元。华信一跃成为仅次于俄罗斯政府和BP的俄油第三大股东。叶简明更在22天后坐在上海徐汇区他的豪华会所里笑容满面的接受了财新记者的第二次采访：“我们既然有缘分，我跟你坦诚地讲，不是说我对你的报道要怎么去干预，还是希望更多能像朋友一样。”

然而再五彩斑斓的气球，也会被一根银针扎破。2018年3月1日，财新网独家报道华信叶简明政商勾结、华信虚假贸易的故事，这位时年仅40岁的福建籍商人用不到十年时间做到世界500强排名第222位的神话，就像一只漏气的气球迅速崩塌，并于2019年11月进入破产程序。

叶简明华信神话倒塌，只在市场上留下了上千亿的债务黑洞。作为又一名从舞台上消失的轰动一时的人物，很难定义叶简明是金钱游戏的赢家还是输家，毕竟，他获取过跟其社会和商业价值完全不对等的地位。他是怎么让人在眩晕中上钩的呢？更为复杂、有趣，也更令人心痛的追问是，那套不负责任、漏洞百出的把戏，为什么能玩这么久？］

《叶简明的世界500强骗局》财新正在连载中，查看连载内容

【财新网】2017年4月6日，上海徐汇区兴国路111号，中国华信能源有限公司（下称华信）总部，“主席楼”的一楼像缩小版的人民大会堂，华信董事局执行董事李勇和数位董事、总监，陪同财新记者在这里等待他们的董事局主席叶简明。穿制服的工作人员不时上前低声通报“主席”的行止，增添了这场会面的仪式感。

在华信内部，叶被描述成隐士一般的国王，即便是董事级别的高管，也甚少有见他的机会。这一天，第一次坐在财新记者面前的叶简明，多数时间像石像一样面无表情。在周围金黄色的建筑基调中，他脚上的素色僧鞋格外显眼。

叶简明习惯把自己的影子藏得严严实实。对于财新记者之前的外围采访，他并不欢迎。“你用了很调皮的方法，我们不是很喜欢。”叶简明用先抑后扬的开场白，展现自己在地位和精神上的优势，“这种做法我也能理解，要不然我哪能见你？”

他称不是自己想摆架子，确实有太多人要找他了，“国内那么多省长、书记，你说他们不想见我吗？”

在公开资料里，叶简明是商业世界里的年轻巨人。2017年7月26日，华信连续第四年进入《财富》杂志世界500强榜单，以437亿美元营业收入位列第222位，较上年上升七位。彼时的叶简明正率华信代表团访问缅甸，受到时任缅甸国务资政昂山素季的接见，并与缅甸计划和财政部、电力与能源部、中央银行等多位部长会谈。

在华信官网上，叶简明的简历缺乏任何细节，他的职业被概括为“实业家、慈善家”。他的来历和华信真实业务状态在内部也显得模糊。“他的管理是切割式的，其它版块永远对你保持神秘，这样就不会出现信息上的串通。”一位了解叶的人士称。

公开活动中，作为民营企业家的叶简明，总是能跟外国政界要人走在一起。他曾与时任以色列总统佩雷斯、土耳其总统埃尔多安、时任乍得总统代比、时任欧盟委员会主席容克等世界领导人合影，受阿布扎比王储接见，保加利亚总理为他设宴欢迎。叶简明还是首位担任欧洲总统顾问的中国商人，2015年4月他获聘担任捷克总统泽曼的“对华经济、外交与投资事务顾问”。华信集团党委书记蒋春余称：“华信善于跟国家行为捆绑在一起。”62岁的蒋是一名退休军官，曾任武警上海政治学院院长。

2017年5月，在搭乘叶简明的空客私人飞机（他的坐骑还包括一架湾流商务机）、目睹了叶在以色列被授予“犹太人民亚基尔奖”的种种盛况后，一位加入华信不久的高管目眩神迷。叶的神秘光环带来的敬畏感，华信高蹈的世界500强排名与其实际业务的强烈反差，让这位出身金融央企的经理在私下交流中直言“看不懂”新东家。

外人看不懂的更多——华信获得了民企少见的“中国”冠名；其最高管理层董事局的执行董事们早期被称为“常委”；公司内设党委和纪委，由曾有过军职的退休官员担纲；叶简明本人的荣誉还在不断增加分量，仅2017年6月底的一次韩国之行，他就拿到了韩国京畿大学名誉政治学博士学位和韩国佛教太古宗“首席金刚大护法”两个头衔。

2017年9月8日，叶简明获得更强力的加持。全球资源贸易巨头瑞士嘉能可（Glencore）公告，将其与卡塔尔主权基金共同持有的俄罗斯国家石油公司（下称俄油）14.16%股权转让给中国华信，交易对价约91亿美元。华信一跃成为仅次于俄罗斯政府（通过控股公司Rosneftegaz持股50%）和BP（持股19.75%）的俄油第三大股东。

俄罗斯是中国最大的石油供应国。俄油是俄罗斯最大的石油公司，也是全球油气行业最大的上市公司，跟克里姆林宫的亲密关系众所周知。叶简明通过这次交易获得的影响力熠熠夺目。BP中国公司的一位负责人看到新闻后，连声用“震惊”二字形容内心。

山河大棋局给叶简明带来的神秘加持，并不总是美轮美奂。2017年11月18日，香港民政事务局前局长、华信下属香港中华能源基金会秘书长何志平在美国被捕，美方指控何志平涉嫌代表华信向乌干达和乍得高官行贿数百万美元，以谋求商业利益，部分汇款经由美国银行系统，触犯美国《反海外腐败法》。

很难讲美国对华信的这次出手，与其对俄罗斯及俄油的制裁有怎样的关系，但华信入股俄油这样重大的海外投资，迄今中国官方保持着令人遐想的沉默。先是有消息称华信2017年12月底已经拿到国家发改委、商务部、央行和外汇管理局的批文；然后亦有消息称，华信此前对91亿美元收购资金的安排是一家俄罗斯银行提供50亿美元过桥贷款，然后由国家开发银行来接，另外40亿美元由华信自筹，不过无论国开行的贷款还是华信在国内筹资，“恐怕都难以成功”。

在华信的官方表述中，这家公司以超音速赢得大局面，靠的是“金融与能源有机结合、两条腿走路的产业金融发展模式”。叶简明，一个12年前想入选“南平市十大青年杰出企业家”而不可得的福建籍商人，给奇迹横生的中国商业界又制造了一个巨大的谜团。

叶简明习惯用政治来解释自己，在言谈中喜欢表露“家国情怀”，称“华信是为国家战略服务的”。他要求财新记者面向他的未来而非过去：“你问的都是我婴儿期跟成长期的事，但更重要的强壮期，这个人的使命是什么？”

2017年10月1日，上海徐汇区辛耕路58号晶苑小区，叶简明的会所，每隔三五步就会出现一位佩戴着对讲耳机的工作人员，把客人领往下一处。他们多是打扮得体、面孔明艳的年轻女郎。

在铺着厚地毯的会客室里，财新记者第二次见到了坐在踱金高背椅上的叶简明。这位刚刚摘取了皇冠上宝石的主席先生一改首次见面时的生硬，笑容满面：“我们既然有缘分，我跟你坦诚地讲，不是说我对你的报道要怎么去干预，还是希望更多能像朋友一样。”

之前的2017年9月，对叶简明是个关键的节点。他因为十二届全国人大教育科学文化卫生委员会原副主任委员、曾任安徽省省长和甘肃省委书记的王三运落马，而被“请去说明情况”。他拥抱世界的野心，也在美国外资投资委员会（CFIUS）遭遇绊脚石。就在4月跟财新记者首次见面前，华信宣布以1亿美元收购美国综合金融服务公司考恩集团（Cowen Group）19.9%的股权，成为这家美国老牌证券公司的第一大股东，叶简明其时已将此作为光荣扩张的标记，称“这次我们在美国收购是仅次于摩根士丹利的投行”。但交易并不顺利，9月15日，华信和考恩集团宣布撤回和重整此前提交至CFIUS的材料，未来这场交易还将面对复审。

不过在9月份突如其来的入股俄油的成功映照下，这点挫折不算折翼。在叶简明向财新记者讲述中，俄油股份收购交易是夙愿得偿：早在2011-2012年时，华信就希望跟俄罗斯做生意，“好朋友”捷克总统泽曼“非常讲义气”，多次与俄罗斯高层牵线搭桥。

2018年1月底刚刚连任捷克总统的泽曼确实是俄罗斯总统普京在欧盟国家里最铁的盟友，叶简明也有着泽曼总统顾问的身份。但这个故事的可推敲之处在于，2011-2012年华信还是一家蹒跚而行、名不经传的贸易商，泽曼2013年才当选为捷克总统，华信跟捷克的关系，始于2014年后在该国的一系列收购。

2017年6月和8月，叶简明与俄油CEO伊戈尔•谢钦互访对方总部。根据华信官网的新闻稿，在当年6月14日叶简明到莫斯科俄油总部与谢钦会谈时，双方达成共识，一致认为可以共同设立平台，开展油气上下游项目合作，并在金融领域开展全方位合作。8月2日，谢钦率领俄油七位副总裁到访华信总部，双方签署战略合作框架协议：华信与俄油将在油气上下游和资产交易、金融服务等方面建立长效机制，推动中俄在能源、金融、基础设施等多领域经贸和双向投资合作。

华信相关人士曾经对财新记者表示，俄油开始态度强硬，双方常不欢而散。因此2017年9月8日华信能够入股俄油，也更出乎各方意料。

“跟俄油之所以谈得这么快，是出于双方所需。”叶简明解释说。

在俄油的股权转让过程中，各方都浸透了秘密。2016年12月8日，嘉能可和卡塔尔主权基金组成的财团以102亿欧元（约合116亿美元）购入俄油19.5%股权——交易四天后，俄罗斯第二大国有银行VTB即向买方提供了6920亿卢布（约合116亿美元）的全额过桥贷款——因为收购款需要在年底前进入俄罗斯国库。这笔贷款的账期和利率并未公布，法新社援引俄罗斯银行人士的判断，称这笔过桥的年化利率约为11%-12%。

根据收购条款，嘉能可和卡塔尔主权基金合建一个各占一半股权的财团，分别投入3亿欧元和25亿欧元自有资金，意大利银行Intesa SanPaolo为52亿欧元提供信用担保，另有22亿欧元来自俄罗斯银行。实际的资金路径未曾为外界厘清，但显然，嘉能可方面只是一个过渡角色。

俄油总裁谢钦在接受俄罗斯媒体采访时称，仅仅九个月后，嘉能可与卡塔尔主权基金又将手中的大部分俄油股权转让给华信，是由于汇率变化导致利息高，债务负担重。

“嘉能可和卡塔尔方面是代持，但俄方没想到美国的制裁这么长，这就提出卖给中国。”叶简明视这场交易为淘金，“卡塔尔方面亏了3亿多美金，它希望俄罗斯从政治上弥补它的利益，卖给我们是亏损的。”

两次交易以美元结算，时隔九个月，嘉能可和卡塔尔主权基金转让给华信的14.16%俄油股份，交易对价上涨了约11亿美元——卡塔尔主权基金的亏损说明了股权转让溢价仍覆盖不了它付的利息。

当华信像神风特攻队一样钻进俄油的收购时，它的资金准备尚不充分。叶简明向财新记者介绍了两个筹资框架，一是设立股权基金，“我们出一部分劣后，再找些境外和国内的投资人做优先”；从现实路径来看，华信选择了第二个框架，即自有资金结合银行贷款，加其它融资。“俄罗斯银行愿意提供贷款，我们自筹20亿美金没问题，这20亿我们打算让一半出去。”叶简明解释，“不是缺钱，就是想接的人多，有几家央企、国企抢着做，我们想选有终端优势的战略协同企业，其它银行和资产管理公司也愿意提供资金。”

华信入股俄油消息发布后，谢钦曾表示，华信入股俄油正在走中俄两国的监管审批程序，这些程序将在2017年年底前完成。

2017年10月中旬，华信宣布将从俄罗斯VTB银行获得51亿美元的过桥贷款，“目前双方还在洽谈，年底或可达成正式协定”。叶简明的助理、华信主席办副主任孙运峰介绍，草拟的协议约定过桥期为两年，华信可在一年期时选择提前还清贷款，“年化利息4%，比国内的还低”。财新记者当时就此向VTB银行求证，对方未做回应。

之所以需要过桥资金来填补时间缺口，是因为华信彼时正在寻求其主要贷款银行国家开发银行对该项目的支持。彼时，叶简明通过王三运结识的老朋友胡怀邦还在国家开发银行党委书记、董事长的任上。

但这次海外大手笔投资的走势并不顺遂。“去年美国抓了香港那个前民政局长、中华能源基金会秘书长何志平后，所有国外银行都不敢给华信贷款了。华信的人全世界找钱，包括花旗、汇丰都拒了，说要么出具律师函承诺不用于对俄交易，因为俄油和谢钦是被美国制裁对象。而由于政府不表态，中资的国开行、招行、人保等也态度暧昧。”一位知情人士向财新记者透露，本来2018年1月中旬俄油和华信打算举行的一个进一步的合作仪式也取消了。

2018年1月19日，俄罗斯《新闻报》又报道称，俄油向华信出售14.16%股份的交易可能将于1月20日后的一两周完成，“双方已经起草了最终协议，双方计划在隆重场合签署”。

但麻烦比谢钦、叶简明想象的要大得多。“到2月底，如果华信拿不出钱来交割，这个交易有可能终结，嘉能可和KIA也会追要罚款。”上述知情人士认为，俄方此前大张旗鼓宣传，把这个交易当作是突破美国封锁的案例，但适当其反，“现在是骑虎难下”。（未完待续）

【财新网】民生银行与纠葛多年的股东之一泛海控股及其实控人卢志强彻底撕破了脸。

2023年1月20日，民生银行（ 600016.SH ）晚间公告，民生银行北京分行以金融借款合同纠纷为由，对武汉中心大厦开发投资有限公司（下称“武汉中心大厦公司”）、武汉中央商务区股份有限公司（下称“武汉中央商务区公司”）、泛海控股股份有限公司（下称“泛海控股”， 000046.SZ ）及卢志强提起诉讼。借款人武汉中心大厦公司、武汉中央商务区公司未按合同约定履行还款义务，泛海控股和卢志强未履行保证担保责任，要求判令被告偿还两笔借款本金39.72亿元和30.46亿元及相应的利息、罚息。

就在前一天，民生银行1月19日晚间公告，本行股东中国泛海控股集团有限公司（下称“泛海集团”）因作为被执行人不履行相关法律义务，所持本行1，799，582，618股A股无限售流通股被北京市第二中级人民法院轮候冻结。冻结期限为36个月。泛海集团及其一致行动人持有本行2，554，163，588股，占本行总股本比例为5.83%。其中质押股份2，550，563，587股，占泛海集团及其一致行动人持有本行股份比例为99.86%；本次轮候冻结股份，占泛海集团及其一致行动人持有本行股份比例为 70.46%，占本行总股本比例为4.11%。泛海集团还是被告泛海控股的大股东。卢志强是泛海集团的董事长，也是民生银行副董事长。

根据民生银行财报，截至2022年第三季度末，泛海集团持有民生银行4.12%股份，仅次于大家人寿保守型投资组合和稳健型投资组合的16.79%、同方国信投资控股有限公司4.31%、新希望六和投资有限公司的4.18%。此外，泛海国际股权投资有限公司（下称“泛海国际”）还持有民生银行1.70%股份。截至2022年上半年末，泛海集团及其关联企业在民生银行的贷款余额为212亿元。

2018年6月，武汉中心大厦公司与民生银行北京分行签订《固定资产贷款借款合同》，合同约定借款金额为人民币40亿元，尚欠本金39.72亿元。担保方式为武汉中心项目土地及在建工程抵押、泛海控股以及卢志强保证担保。

2020年3月，武汉中央商务区公司与民生银行北京分行签订《固定资产贷款借款合同》，合同约定借款金额为人民币30.66亿元，尚欠本金30.46亿元。担保方式为武汉中央商务区公司名下五块土地抵押、泛海控股及卢志强保证担保。

因武汉中心大厦公司和武汉中央商务区公司未按照双方签署的相关合同约定履行还款义务，北京分行向北京金融法院对武汉中心公司、武汉中央公司等提起诉讼。诉讼请求：一是判令被告武汉中心大厦公司偿还原告借款本金39.72亿元、判令被告武汉中央商务区公司偿还原告借款本金30.46亿元，以及相应的利息、罚息以及至实际清偿之日止的利息、罚息；二是判令被告武汉中心中心公司、武汉中央商务区公司向原告支付因实现债权和担保权利的全部费用；三是判令原告对被告武汉中心大厦公司、武汉中央商务区公司名下的抵押物折价或者拍卖、变卖所得价款在上述第一、二项诉讼请求确定的债权范围内享有优先受偿权；四是判令被告泛海控股、卢志强对上述第一、二项诉讼请求确定的武汉中心公司、武汉中央公司的债务承担连带保证责任。

泛海系作为国内最大的民营金控集团之一，由原知名民营企业家商会组织“泰山会”核心成员卢志强创办，以地产起家。2014年卢志强决定抽身地产发力金融，加上早年布局，拿下的金融牌照有民生信托、民生证券、民生财富、亚太财险、民生期货、民生保险经纪、民生典当等；控股泛海控股、民生控股（ 000416.SZ ）、中泛控股（ 00715.HK ）、中国通海金融（ 00952.HK ），参股联想控股（ 03396.HK ）和民生银行（ 600016.SH ）、渤海银行（ 09668.HK ）等上市公司。除了地产与金融，泛海系的业务触角还延伸至数据信息、能源、文化旅游等多个领域。

民生银行于1996年1月12日在北京成立，是中国第一家主要由民营企业发起设立的全国性股份制商业银行，2000年、2009年先后在上交所和香港联交所挂牌上市。2016年7月11日至14日，短短四天，原本只持有民生银行1.1个百分点股份的泛海系斥资75亿元买入民生银行股份，持股比例上升至5.69%。2018年1月24日，泛海通过中国泛海控股集团和泛海控股、泛海股权及隆亨资本合计持有民生银行6.94%的股份，成为民生银行第二大股东。

“泛海系”早年在民生银行就因作为股东超额贷款与当时的监管起了冲突，并被要求限时整改。泛海将泛海控股的主业由地产转为金融后，利用所控金融机构的融资能力为自己在海内外扩展房地产等项目供血。盲目国际化、多元化，再加上很快遇上的疫情等因素，“泛海系”曝出债券违约、处境困难，实控人卢志强目前正处于处置资产的自救阶段。

据财新此前报道，2021年2月以来，泛海系旗下民生信托、民生财富及泛海投资基金（下称“泛海基金”）类资金池产品全线爆雷，规模超过300亿元，基本以延期半年至一年不等处理。例如2022年4月18日，泛海控股（ 000046.SZ ）公告收到湖北省武汉市中级人民法院送达的《执行通知书》，要求子公司向民生信托支付22.08亿元本金及相关违约金。泛海系通过泛海集团、泛海能源等合计持有泛海控股37亿股，持股比例71.23%，其中35.2亿股已被质押融资，因无力还债致股票质押融资逾期，多笔上市公司股份也遭到拍卖（参见财新网《大股东质押逾期 泛海控股3亿股拆5笔拍卖成交3笔》）。

民生银行1月20日收报于3.50元，涨0.57%。

中华人民共和国国务院副总理刘鹤在世界经济论坛2023年年会上的特别致辞（全文）

尊敬的施瓦布主席，女士们、先生们、朋友们：

大家上午好！非常感谢施瓦布先生的邀请，让我有机会再次来到美丽的达沃斯。我上次参加达沃斯论坛是2018年。五年过去了，我们经历了各种出乎意料的事件，世界政治经济图景已经发生深刻变化。在这样的背景下，今年年会以“在分裂的世界中加强合作”为主题，意义重大。

相互了解是加强合作的重要前提。线上交流再多，技术手段再先进，也代替不了直接见面。我这两天见了不少老朋友，感到非常温暖。借此机会，我想当面向大家简要介绍中国经济的情况。2022年，中国顺利完成了重要国内政治议程，成功召开中共二十大，选举产生了以习近平主席为核心的新的中央领导集体，擘画了未来五年乃至更长时期中国式现代化发展的宏伟蓝图。

我们在不久前召开了中国的年度中央经济工作会议，按照中共二十大精神，对2023年经济工作作出部署。从2022年情况看，中国经济增长3%，保持了就业稳定、物价稳定，城镇调查失业率5.6%，居民消费价格指数2%，经常项目顺差占GDP比重略高于2%。2023年，我们将坚持稳中求进工作总基调，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，努力保持合理的经济增长，保持物价和就业总体稳定。我们要着力扩大国内需求，推动产业链供应链循环畅通，支持民营经济健康发展，深化国有企业改革，欢迎更多外资来华，防范化解经济金融风险。我们相信，经过努力，2023年中国经济将实现整体性好转，增速达到正常水平是大概率事件，预计今年进口会明显增加，企业会加大投资力度，居民消费会回归常态。

回顾过去十年，中国GDP从54万亿元增加到121万亿元，人均预期寿命从74.8岁提高到78.2岁，对世界经济增长的贡献率达到36%左右。能够取得这样的成绩，至少有五点经验：第一，必须坚持发展是第一要务，坚持以经济建设为中心。在新的形势下，要完整全面准确贯彻创新、协调、绿色、开放、共享的新发展理念，有力推动经济高质量发展。第二，必须坚持社会主义市场经济改革方向。充分发挥市场在资源配置中的决定性作用，更好发挥政府作用。有的人说中国要搞计划经济，这是绝对不可能的。要坚定不移深化国有企业改革，毫不动摇支持民营经济发展壮大，促进公平竞争，反对垄断，弘扬企业家精神。第三，必须坚持全方位扩大对外开放。对外开放是中国的基本国策，开放是促进改革和发展、推动中国经济进步的重要动力，中国的大门只会越开越大。第四，必须坚持依法治国。依法保护产权和知识产权，营造市场化、法治化、国际化的营商环境。无论政府行为还是市场行为，都必须在法治轨道上运行。第五，必须坚持创新驱动发展。大力推动创新，发展教育，重视人力资本的提升，重视金融、科技、产业的三角循环，努力提高劳动生产率。这些经验是我们从改革开放以来一直奉行的重要做法，必须长期坚持，毫不动摇。

在这里，我想再简要介绍三个问题。第一，中国防范化解金融风险特别是房地产业相关风险的情况；第二，中国促进经济双循环的考虑；第三，中国推动共同富裕的考虑。

过去五年中国出现一些金融风险，主要是由于宏观经济下行、金融监管不严、经营主体盲目扩张、内部人控制等因素共同造成的。我们打了一场攻坚战，果断处置了一批高风险大型企业集团，处置高风险中小金融机构，处置不良资产，压缩影子银行规模，应对资本市场异常波动。经过努力，中国的金融体系总体保持了稳健，守住了不发生系统性风险的底线。我们正在制定《金融稳定法》，为下一步化解金融风险、维护金融稳定提供法律保障。

房地产业是中国国民经济的支柱产业。与房地产相关的贷款占银行信贷的比重接近40%，房地产业相关收入占地方综合财力的50%，房地产占城镇居民资产的60%。2021年下半年以来，中国房地产市场出现价格和销售急剧下降现象，房地产企业普遍出现流动性不畅、资产负债表恶化，个别头部企业面临重大风险。我们认为，房地产领域风险如果处置不当，很容易引发系统性风险，必须及时干预，但要注意处理好系统性风险和道德风险的关系。第一，通过保护契约和产权，稳定预期。针对涉及全国188万居民的2600多个已付款未交付项目，我们从“保交楼”入手，使市场避免恐慌。第二，大量输血，改善房地产企业的流动性，主要包括商业银行提供贷款、为房企发债提供担保、促进股权融资等。第三，放松在房地产市场过热期间采取的管制措施，扩大有效需求，使房地产公司具备造血功能。通过这些努力，市场供求关系开始明显改善。从未来看，中国仍处于城市化较快发展阶段，巨大的需求潜力将为房地产业发展提供有力支撑。

当前，中国正在加快构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局。国内循环重点是扩大内需，完善产业体系，形成以消费拉动为主的增长模式，推动经济实现再平衡。这个逻辑是2008年以来的国际共识。顺畅的国内循环需要加强国际分工和合作，扩大对外贸易和利用外资。新发展格局是开放的国内国际双循环。中国的基本国情决定了必须对外开放，不断提高对外开放质量和水平，我们反对单边主义、保护主义，希望全面加强国际合作，共同维护世界经济稳定和发展，推动经济再全球化。

中国已经全面建成小康社会，实现共同富裕是我们提出的重要社会发展目标，也是实现中国长治久安的历史性任务。这是一项长远任务，需要逐步实现，不可能一蹴而就。我们讲的共同富裕，强调的是避免两极分化，最终还是要靠共同发展，靠每个人的艰苦奋斗和勤劳致富，绝不是搞平均主义和福利主义。随着中国发展，全体国民富裕程度将不断提高，但任何情况下人们的收入水平、富裕程度都将存在一定差异。也就是说，在机会面前人人平等，但结果还是不一样的。在推动共同富裕的历史过程中，包括外商在内的企业家都将发挥发动机的重要作用，因为他们是社会财富创造的关键要素，如果没有财富的逐步积累，共同富裕就成了无源之水、无本之木。

女士们，先生们，朋友们：

“在分裂的世界中加强合作”，这个主题有很强的现实针对性。习近平主席指出，当前，世界之变、时代之变、历史之变正以前所未有的方式展开，世界又一次站在历史的十字路口，何去何从取决于各国人民的选择。

关于如何解决世界合作问题，我想提出三点观察。

第一，坚持正确的原则，维护有效的国际经济秩序。面对新形势，传统的思维方式无法提供出路，我们必须放弃冷战思维，从物质二相性的角度认识事物的本质。着眼于建立人类命运共同体，携手应对全球性挑战。我们认为，合理的国际经济秩序必须共同维护，关于合理分工、鼓励竞争、反对垄断、保护产权和知识产权、弘扬企业家精神、促进要素自由流动、坚持公平分配、完善社会安全网、维护宏观经济稳定等经济原理没有改变，政府应该在重大问题上发挥作用，面对暂时出现的阻力和倒退，我们应当勇于坚持真理，尊重规律，用务实朴素的办法解决复杂的问题。

第二，加强国际宏观政策协调，平衡好治理通胀和稳定增长的关系。目前一些国家采取的应对思路是“通胀-加息-衰退-复苏”。需要注意的是，本轮通胀是复合型通胀，成因复杂，除了需求侧因素外，应当供需两端同时发力，同步修复产业链供应链，高度重视能源安全、粮食安全，这就必须推动国际合作，维护和平，合力应对共同性挑战。我们呼吁，大国在加息的同时，应高度重视此举对新兴市场国家和发展中国家产生的负面外溢性，防止加重债务和金融风险。我们也同意与各方一道，推动解决一些发展中国家的债务问题。

第三，积极应对全球气候变化。世界上多数国家都已认识到气候治理的紧迫性，需要采取共同行动。新冠病毒流行发生以后，我们认识到气候变化和公共卫生危机存在着某种关联，在这个问题上需要开展有效的国际合作。我们将坚守对国际社会做出的承诺，积极推动气候变化领域国际合作，共同有效应对气候变化带来的诸多严峻挑战，推动构建人类命运共同体。

在分裂的世界中加强合作，是我们面临的现实问题，应当坦诚面对分裂现状，深入分析其原因，提倡正和博弈，找到有可能扩大合作的共同点，探求扩大合作的有效机制，坚定维护世界和平。非常感谢这次达沃斯论坛为我们提供了这样一个机会，我由衷祝愿本次论坛圆满成功，为推进分裂世界中的国际和平和国际合作作出贡献。

谢谢大家的倾听。

BYPRIYANKA RUNWAL PUBLISHED DECEMBER 22, 2022 • 9 MIN READ Typically, vaccines help protect us against diseases. But cancer vaccines are different; they are potential therapies for treating people who already have cancer. These treatments have been years in the making, and failures have been frequent, but they’re now starting to show some promise.

In the last decade, technological innovations like genome sequencing have allowed scientists to take a closer look at tumor cells and their genetic abnormalities. This is helping them design vaccines aimed at much more specific targets. At the same time, we’ve been learning a lot more about the immune system and how it recognizes and destroys a patient’s tumor, says cellular immunologist Stephen Schoenberger at the La Jolla Institute for Immunology in San Diego.

Cancer vaccine research is still in the nascent stages, says Nina Bhardwaj, a hematology and medical oncology expert at the Icahn School of Medicine at Mount Sinai in New York. But early results from clinical trials testing dozens of vaccine candidates against a variety of cancers look encouraging, she says.

The goal is to roll out vaccines that destroy cancer cells, but some scientists are also testing vaccines that might one day prevent a high-risk individual from developing cancer.

What are cancer vaccines? The purpose of all vaccines, be it a cancer vaccine or COVID-19 vaccine, is to educate the immune system and provide a preview of the target that needs to be identified and destroyed to keep the body safe. The COVID-19 vaccine teaches the immune system what the SARS-CoV-2 virus looks like so when the pathogen infects, immune cells can quickly locate the virus and kill it. Similarly, a cancer vaccine educates immune cells about what a tumor cell “looks like,” enabling them to seek and destroy these cancer cells.

The ability of a cancer vaccine to teach the immune system is what distinguishes it from other immunotherapies that utilize therapeutic agents such as cytokine proteins and antibodies and include strategies like genetically engineering a patient’s immune cells to fight cancer.

Experts says that cancer vaccines can potentially destroy cancer cells that might have survived other treatments, stop the tumor from growing or spreading, or stop the cancer from coming back.

Some therapeutic cancer vaccines rely on removing immune cells called dendritic cells from a patient’s blood sample and exposing them in the laboratory to the key proteins obtained from the individual’s cancer cells. These educated cells are then returned to the patient with the expectation they will stimulate and train other immune cells, such as T cells, to detect and destroy the cancer.

T cells can do one of the most amazing tricks in biology, says medical oncologist Christopher Klebanoff at New York’s Memorial Sloan Kettering Cancer Center. They carry a receptor that can recognize and bind to proteins present on tumor cell surfaces—as a lock fits a key. Once bound, the T-cells use mechanical force to punch a hole through the tumor cell and destroy it, he says.

But “vaccines haven’t been very good at generating the quality and quantity of T cells necessary to eliminate large tumors,” Bhardwaj says. It’s ideal to vaccinate when the tumor is small, she says.

To boost the power of the vaccine, researchers often combine it with drugs that enhance this antitumor immune response.

Vaccine-makers now are increasingly relying on mRNA technology—also used to create COVID-19 vaccines—to instruct dendritic cells in a patient’s body to produce the tumor-specific proteins or peptides that will generate an immune response.

A few vaccines are preventative as they teach the body to kill a cancer-causing viruses like hepatitis B and human papillomavirus, thus averting an infection that could otherwise lead to a tumor.

How do scientists create cancer vaccines? All cancer-treating vaccines rely on proteins, called tumor-associated antigens—a molecule that triggers an immune response when it’s either more plentiful on the surface of cancer cells compared to healthy ones, or exists in an abnormal or mutated form. Once T cells “see” these antigens they recognize the cells as cancerous and kill them.

Cancer biologists identify these tumor antigens with sophisticated sequencing technology that spots specific differences between the DNA or RNA of a healthy cell versus a cancer cell. The trick is to understand which mutations will generate a T cell response and would make a good target for a vaccine, Schoenberger says.

His research group selects antigens based on a patient’s response to the cancer. By studying the T cells in their blood samples, “we’re looking at what the patient’s own immune system has selected among the tumor-expressed mutations to target,” Schoenberger says. He identifies antigens that are unique to an individual’s tumor cells and uses a combination of tumor-specific antigens from different patients to create vaccines. Other researchers look for antigens that are shared between individuals who have a certain cancer, or between different cancer types.

Vaccines designed to target molecules that are overproduced by cancer cells but also present in smaller amounts in healthy cells tend to have limitations and may not initiate an effective immune response. “That’s been a huge hurdle,” says cancer immunologist Lisa Butterfield at the University of California, San Francisco. There’s also the danger of inducing autoimmunity, in which the immune system ends up attacking healthy cells, resulting in bodily disorders that are hard to treat. More efforts are now focused on finding target molecules called neoantigens that are specific to tumors.

Are there approved vaccines to treat cancer and how they do work? In 2010, the U.S. Food and Drug Administration approved the first therapeutic cancer vaccine, called Sipuleucel-T, to treat advanced prostate cancer. Its target is an antigen called prostatic acid phosphatase. It’s present in normal prostate cells but is found in higher amounts in cancerous ones. Clinical trials showed patients vaccinated with Sipuleucel-T lived about four months longer, although their tumors remained the same size.

Other vaccines that have been approved against viruses like hepatitis B and human papillomavirus are also considered cancer vaccines because they prevent viral infections that could one day lead to liver, cervical, head, and neck cancers.

These preventative vaccines work by generating antibodies against the virus, and to the best of our knowledge, not a very effective T cell response, Klebanoff says. “That’s why they can’t be used as a therapy against cancer.”

What cancer vaccines are in the pipeline? Scientists are testing dozens of cancer vaccines, often in combination with other immunotherapies. They’re targeting various types of cancer, including skin, breast, bladder, prostate, and pancreatic cancer.

Last week, vaccine-maker Moderna announced that its candidate mRNA vaccine against stage three or four melanoma showed a 44 percent reduction in risks of skin cancer recurrence or death among patients who received both the vaccine and a Merck drug called Keytruda, which boosts the immune response against cancer cells, compared to those who took only Keytruda. Moderna’s personalized mRNA vaccine trains the immune system to produce T cells against 34 cancer-specific antigens. Although the results of this phase two clinical trial are yet to be peer-reviewed, the company, along with Merck, is planning a larger phase three trial in 2023 to test the vaccine’s safety and efficacy.

Cancer immunologist Olivera Finn at the University of Pittsburg is testing a preventative vaccine that can be given at a pre-cancer stage, when an individual develops benign growths called polyps—which are not dangerous but can turn malignant—inside their colon. The vaccine targets an abnormal form of a protein called MUC1 produced by some non-malignant colon polyp cells. It led to a 38 percent reduction in recurrence within three years of vaccinating nearly 50 individuals with advanced polyps. “If you don’t get a new polyp, you’re not going to be at an increased risk of a colon cancer,” Finn says.

An important next step for scientists is to figure out why some people respond better to the vaccines than others and how long they’ll be protected. Until then, the hope is to see more vaccine candidates progress to phase three randomized clinical trials where their safety and effectiveness will be evaluated in a large group of patients.

What challenges do scientists foresee? Despite the renewed excitement in developing and testing cancer vaccines, given technological advances, some scientists like Klebanoff remain skeptical. He wonders if the vaccines will ever be potent enough to cause tumor shrinkage in a way that is clinically meaningful and whether alternatives like engineering a patient’s T cells—so called CAR-T cell therapy—so they can better recognize tumor cells will be a more effective strategy. His research group uses the latter approach. But he remains eager to see what the data from ongoing vaccine clinical trials reveals.

Since therapeutic vaccines are often tested in patients with advanced cancer who have had their tumor surgically removed and have been through chemotherapy or radiation, their immune systems are really beat up, Schoenberger says. It’s likely that the vaccines may not perform as well at this late stage of disease. We’ll need to find the patients and the specific clinical settings in which cancer vaccines are most effective, he says.

Cancer vaccines are still in the early phases of testing and refining, Butterfield cautions. There’s a lot of work to be done, both on the preventative and therapeutic vaccines front.

【财新网】中国成为继日本之后第二个出现人口负增长的亿级人口大国。2022年，中国全年出生人口跌破1000万，数量低于全年死亡人口，人口自然增长率由正转负，全国人口较上年减少85万人。

1月17日，国务院新闻办举行2022年国民经济运行情况新闻发布会，国家统计局局长康义介绍，去年末全国人口（包括31个省、自治区、直辖市和现役军人的人口，不包括居住在31个省、自治区、直辖市的港澳台居民和外籍人员）141175万人，比上年末减少85万人。全年出生人口956万人，人口出生率为6.77‰；死亡人口1041万人，人口死亡率为7.37‰；人口自然增长率为—0.60‰。

这也是新中国建立以来，除1960年和1961年外，中国首现趋势性人口负增长。

中国即将步入人口负增长阶段早已在预料之中。2022年7月21日，国家卫生健康委人口家庭司司长杨文庄表示，中国总人口增速明显放缓，“十四五”期间（2021—2025年）预计进入负增长。同年，联合国发布《世界人口展望2022》预测，中国最早可能在2023年出现人口负增长。（参见财新网《中国人口即将进入负增长》）

中国近年迅速下降的出生人口数和生育率，也预示着这一天的到来。中国人民大学人口与发展研究中心教授陈卫介绍，根据第七次全国人口普查（下称“七普”）数据推算，2017年中国出生人数1800多万，2010—2017年基本上在这一水平附近波动，但短短几年后，2021年出生人口就降到1062万，2022年跌破1000万，“中国的生育水平已进入世界最低行列”。

在专家看来，中国已经累积了30多年人口负增长的惯性。中国人民大学人口与发展研究中心教授宋健指出，1992年中国人口总和生育率低于2.1的更替水平，开启了人口内在负增长。此后30年来人口总量依靠惯性势能继续攀升，当蕴含在年龄结构内的正增长惯性势能消耗殆尽，负增长终会到来。

总和生育率，指的是平均每个妇女在育龄期生育的孩子数，通常认为其达到2.1是保持人口总量基本稳定的生育更替水平。当生育率降至2.1以下，人口将出现负增长；1.5被认为是“警戒线”，低于这一数值将掉入“低生育率陷阱”；一旦总和生育率低于1.5，扭转生育率下降趋势将变得非常困难。

中国生育率水平已在更替水平之下波动下行30年。“近20年来中国的总和生育率总体上在1.6左右波动。”陈卫此前告诉财新，新中国成立以来，生育率变化跌宕起伏，从上世纪70年代以来总体上呈现不断下降趋势，90年代中国生育率跌入更替水平以下，并持续走低。2000年以来生育率在波动中保持低迷趋势，“两孩政策”的实施使生育率有所回升，但随着政策效应的消退，生育率出现更迅速的下降。“七普”结果显示2020年总和生育率仅为1.3，不仅达到历史最低，更低于学界共识中1.5的“低生育率陷阱”红线。

人口负增长趋势在地方已有显现。1983年江苏省太仓县的人口自然增长率为—2.75‰，成为中国人口转变过程中第一个出现人口负增长的区域；1991年上海市首次出现负增长，引起了广泛而持久的关注。进入21世纪，江浙地区的和东北地区的部分城市相继进入负增长。近些年更多省份出现人口负增长。

多名专家指出，中国人口负增长是既定的必然趋势，不可逆转。未来可能某一年或某几年伴随增长和反弹，但长期看人口减少的大趋势不会改变。

“总体看，由于人口负增长惯性内在规律的作用，未来我国人口负增长将是长期的。”中国人口与发展研究中心研究员张许颖认为，根据出生人口监测数据估算，“十四五”时期中国年度出生人口会有所波动，预计“十五五”（2026—2030年）以后，将进入稳定人口负增长时期。

专家预计，中国人口负增长短期温和，逐步加速。据张许颖及其团队成员的研究，依据“七普”数据，经过多情景模拟测算，预计“十四五”时期人口年均减少80万，“十五五”期间人口年均减少230万，2031—2040年均减少370万，2041—2050年人口年均减少620万。相对14亿人口，2035年之前中国人口缩减规模较小，减少态势平缓。但长期来看，人口负增长不断提速，预计2050年之后，会出现年均减少1000万的情况。

全球范围看，半个世纪前已有国家步入人口负增长阶段。1972年，德国第一个步入人口自然负增长，此趋势持续至今，靠接收移民维持人口规模。与中国同处东亚地区的日本和韩国近几年先后进入人口负增长：日本于2011年人口自然增长率跌破零，出现负增长；2022年，韩国死亡人数首次超过出生人数，出现人口负增长。“随着生育水平走低，预计到本世纪末全球将有90个左右的国家和地区进入人口负增长行列。”张许颖说。

林毅夫：共同富裕——新结构经济学的视角 2023年01月17日09:54 作者:林毅夫 　　意见领袖丨林毅夫（北京大学国家发展研究院名誉院长）

新结构经济学作为一门学科，主要强调的是在不同发展阶段的国家，经济结构是不一样的，而这种经济结构的差异是内生的。这就是新结构经济学的主旨。

共同富裕是社会主义的本质，也是社会主义革命所要实现的目标。共同富裕是社会主义的重要特征，也是社会主义与资本主义社会的根本差异。

正如皮凯蒂在《21世纪资本论》所言，在发达的资本主义国家，收入的不平等是主要的问题，且穷人和富人之间的收入差距在不断拉大。中国是社会主义国家，中国领导人反复强调，我们必须要实现共同富裕。消除贫困、改善老百姓的生活水平以及实现共同富裕是社会主义的本质要求，也是中国共产党施政的重要举措。本文从新结构经济学的角度来解读如何在中国实现共同富裕。

一

实现富裕，首先要增加人民的收入

要实现共同富裕，则要求提高每一个人的收入，同时要缩小贫富差距，也就是需要在经济发展过程当中实现这个目标。怎样才能实现共同富裕？从经济学的角度来说，要增加收入，就要增加人的劳动生产率。要提高劳动生产率，就要对现有的产业进行技术创新。同时，要进行产业升级，增加新行业的附加值，使劳动力和资源得以从附加值低的行业，例如，农业，重新配置到附加值高的制造业、服务业。这样就可以增加工人的收入。显然，这也是实现富裕的机制。这个理念是简单的，但是大部分发展中国家在二战以后一直被困在低收入或者中等收入的陷阱。在大部分发达国家、发展中国家，人民的收入也是两极分化。

实现共同富裕要增加人民的收入，同时又要缩小贫富差距。从新结构经济学的角度来看，一个国家在经济发展的过程当中要遵循其比较优势，若能如此，就可以在经济发展的过程当中实现共同富裕。

二

通过比较优势推动经济发展

按一国的比较优势发展，在一次分配中可以实现高效、平等发展。因为所有的行业都符合比较优势，生产成本低，这个经济体就具备高度的竞争力。尤其对于发展中国家，可以发挥后来者优势，在技术创新、工业升级的过程中获得快速发展。在经济发展过程中能够高效发展，收入和富裕都是可以同步提升的。

通过上述方法，也能够实现平等。如果一个发展中国家能够沿着自身的比较优势来发展，就能创造最多的就业机会，劳动参与率就会提高。对于贫困人口来说，要获取收入的唯一方法是就业。因此，如果发展中国家能够发展具有比较优势的劳动密集型产业，就能创造最多就业，贫困人口也能够从工作中获得收入、分享经济发展的成果。

另一方面，如果发展中国家依照其比较优势发展，同时它也可以发挥后来者优势，经济增长速度将会非常快，能够快速地积累资本。这个国家就会从原来的劳动力密集型慢慢转型为相对的资本密集型的结构。而这样的转变，则可促成产业升级成为资本密集型产业，劳动力又随之变得相对稀缺，工资也会快速上升。资本回报反之会因为劳动力的短缺而下降。对于贫困人口来说，收入主要是来自就业，因此，工资的快速上升就意味着其劳动力资产变得越来越有价值。而富裕阶层的收入更多地来自资本。在资本相对比较充裕、资本回报降低的情况下，富裕阶层具有优势的资本的价值下降，而穷人拥有的资产的价值上升，收入分配就会趋于公平。这就是亚洲模式，包括韩国、中国台湾、新加坡等国家和地区在经济快速增长的过程中都实现了增长和公平。我国在转型期，按比较优势发展劳动密集型制造业产业的省份同样发展较快，收入分配也有所改善。因此，在一次分配过程中，如果能够抓住比较优势发展经济，则可以同时实现效率和公平。

不仅如此，如果能够抓住比较优势来发展经济，在二次分配当中，其中一个结果就是企业会有自生能力，不再过度依赖政府的补贴和保护，政府可以减少利用财政收入去补贴经营不良的企业，转而用更多的财政资源去投资教育，提升劳动力的就业能力。政府也可以投资基建，缩小各省之间、城乡之间的差距。政府还会有更多资源去帮助弱势群体。因此，可以通过政府的二次分配有效地缩小收入差距。

在此过程中，有两类人会成为巨富。首先是企业家，他们懂得怎样抓住结构转型带来的机会。从农业经济转向制造业，而制造业又从劳动密集型转向资本密集型，这是一种结构转型。有些企业家能够敏锐地抓住当中的机会实现快速致富。在中国，这样的例子不胜枚举。例如，广东省的格力电器、美的电器，他们能够快速地占领中国市场和国际市场。福耀玻璃的成功同样受益于这种结构转型。

不仅如此，在新经济当中，大数据、人工智能等领域也具有上述特征，创新周期非常短，12个月、18个月就会形成一轮新的产品周期、新的创新周期。这些领域的投入以人力资本为主。在这方面，中国不仅和发达国家站在同一条起跑线上，而且，在人力资本、国内市场和产业配套上还具有优势，因此，会出现许多独角兽。

上述两类企业的所有者会快速积累财富。中国有“己欲立而立人”的文化，所以特别富裕的人也会有动力去帮助其他人，从而能够进一步缩小收入差距。

通过以上讨论可以看出，若经济发展遵循比较优势，经济增速会很快，在此过程中，收入分配也会越来越平等，这样就能实现共同富裕。这是新结构经济学的观点所强调的。但是如何在经济发展中根据比较优势来发展？比较优势是经济学的概念，如何让企业家自发地遵循？

这就需要有两个必要的制度安排。其中一个制度安排是有效市场。企业家追求的是利润，要企业根据要素禀赋结构所决定的比较优势来选择产业和技术，必须有一个能够反映要素禀赋结构中各种要素相对稀缺性的价格体系。例如，在资本相对充足、劳动力相对短缺的市场，资本的价格应该相对低，劳动力的价格要相对高，企业家要赚取利润，就必须进入能够多使用资本少使用劳动的产业，并采用多使用资本代替劳动的技术来生产；而当资本相对短缺、劳动相对丰富时则反之。这样的价格体系只有在充分竞争的市场才能存在。

另外一个制度安排是有为政府。在农业到工业不断升级的过程中要有一批先行企业，他们承担了较多的风险，需要政府出台一些激励措施鼓励其发展。另外，要在产业链上不断地向上攀升，改善商业环境、人力资本、金融市场、基础设施等，而实际上这些改进可能存在市场失灵，也必须由政府负责协调和完善。

所以，需要有效市场和有为政府共同发挥作用，一个经济体才能根据自身比较优势实现更好的发展。

三

中国亟需建立配套机制

1978年之前，中国采用的是计划经济，市场的功能被压制。而在1978年之后，中国采用了双轨制、循序渐进的发展方式，慢慢地从计划经济转向市场经济。

所谓双轨制就是一方面保留资本密集的国有企业，政府提供补贴，但政府的保护和补贴会导致其在经济发展中对市场有许多干预。另一方面，则是放开符合中国比较优势的劳动密集型行业的发展，并给予相应的支持。经过40多年的发展，通过积累资本，原来违反比较优势的资本密集产业已经逐渐符合中国的比较优势，这时候政府就可以放手，一步一步地消除对市场的干预和扭曲。

在产品市场上中国现在基本已经都放开了，扭曲主要存在于要素市场方面。要形成有效市场就必须深化改革，这样才能实现中共十八届三中全会所提出的在资源分配上让市场起决定性作用，同时，发挥有效市场和有为政府两只手的作用。如此，经济增长才能够实现效率和公平的统一，让共同富裕在中国变成现实。

(本文作者介绍：著名经济学家、北大国家发展研究院名誉院长。)

责任编辑：宋源珺

【财新网】全国各地推进“保交楼”行动已逾半年。近日，市场机构克而瑞调研后发布报告称，截至2022年底，全国290个出现过停工情况的项目中，真正实现全面复工的比例仅占两成。

克而瑞调研的290个停工楼盘分布在湖北武汉、河南郑州、陕西西安等32个城市，尚未交付的总建筑面积共4532万平方米、尚未交付的住房总套数约40.8万套。位于二线城市的停工楼盘占比近八成。

调研结果显示，290个楼盘中有126个仍处于停工状态，占比达43.4%；另有16个项目虽有复工动作，但仅仅是间歇式、小范围复工。290个楼盘中有86个实现部分复工；真正全面复工的项目仅62个，占比仅21.4%。

郑州的保交楼进展最大。克而瑞调研的楼盘中，位于武汉、郑州、西安、长沙和昆明的最多，分别有36、35、35、20和19个。郑州的“问题楼盘”项目中，近九成已处于部分复工和全面复工状态。此外，昆明亦由于保交楼政策启动较早，停工楼盘的复工比例也较高。

2022年下半年，楼盘大面积停工触发业主抗议。当年7月，全国多地烂尾楼和停工项目购房人联名向当地住建局、银保监局、贷款银行喊话，要求楼盘复工并按期交付，否则将集体停止偿还贷款。

迫于业主“断供”压力，“保交楼”行动成为地产行业中心工作。各地方政府启动“保交楼”行动，多地出台一揽子政策，联动房企、金融机构等相关方推进项目复工。

郑州是停工情况最为严重的城市之一，当地“保交楼”行动颇受各方关注。2022年12月20日，郑州市长何雄在一个公开论坛上发言称，郑州已筹措保交楼资金130亿元，95%以上问题楼盘已实际性复工。当地推动“保交楼”的方式包括申请中央专项借款、协调银行对项目发放配套融资、设立纾困基金、确立“统贷统还”等。

在中央层面，2022年7月28日，中央政治局会议提出要“压实地方政府责任，保交楼、稳民生”，这是“保交楼”首次被写入政治局文件。当年9月和11月，央行相继指导政策性银行和商业银行发放2000亿元专项借款和2000亿元再贷款，为保交楼提供资金支持。

“停工项目越快解决，越有利于抑制消极情绪的蔓延，巩固市场信心，稳住后续销售”，克而瑞在报告中称，从上述调查情况来看，“保交楼”任务依旧是“道阻且长”。

据此，克而瑞建议各地针对不同项目的工期进度和责任主体实施具体措施。例如，对销售进度已过半、且开发商本身并未出险，但因资金监管过严而无法顺利支付工程款导致停工的项目，监管部门可适度松绑预售资金监管，并保证已售房源的按揭贷款全部发放。对目前尚处于开工初期且销售进度不足10%的项目，克而瑞建议在风险可控范围内允许购房者退房。

【财新网】数字人民币试点三年多之后，金融统计首次将其纳入流通中货币（M0）统计口径。

2023年1月13日，在国务院新闻办举行的“2022年金融统计数据发布会”上，央行副行长宣昌能指出，按照“十四五”规划“稳妥推进数字货币研发”要求，人民银行将有序推进数字人民币的研发试点，持续完善顶层设计和生态体系建设，强化产品和应用创新，逐步建立健全管理框架，不断深化试点成效；金融统计也会关注未来数字人民币发行情况，并及时向社会发布相关数据。

央行在1月10日发布2022年12月金融统计数据时，首次将数字人民币纳入统计。央行在备注中提到，自2022年12月起，“流通中货币(M0)”含流通中数字人民币。同时，央行披露12月末流通中数字人民币余额为136.1亿元，修订后2022年12月的M0增速为15.3%，2022年各月末M1、M2增速无明显变化。

从12月末的数据看，136.1亿元数字人民币在10.47万亿元M0余额中的占比约0.13%。

宣昌能表示，数字人民币是人民银行发行的数字形式的法定货币，它与实物人民币一样，本质上都是货币组成部分。从统计和管理角度看，有必要对二者进行一并统计、合并分析、统筹管理。

他认为，近年来，随着数字人民币试点的逐步深入，数字人民币的应用场景稳步扩大，交易金额、存量也不断增加，相关管理和统计制度不断完善。

央行自2014年开始研究数字货币，并于2019年末正式启动试点。人民银行数字货币研究所公布的最新数据显示，截至2022年8月31日，15个省（市）的试点地区累计交易笔数3.6亿笔、金额1000.4亿元。

2022年12月16日，数字人民币试点迎来扩围，在现有试点地区的基础上扩展至广东、江苏、河北、四川全省以及山东济南、云南昆明等地。至此，全国共有17个省市全域或部分地区开展数字人民币试点。

央行曾于2020年刊文指出，国家有必要利用新技术对M0进行数字化，为数字经济发展提供通用性的基础货币。然而，用数字人民币替代M1和M2，既无助于提高支付效率，也会造成现有系统和资源的巨大浪费。因为批发资金依托支付系统实现了电子化，支持M1和M2流通的银行间支付清算系统(如大小额支付系统和网上支付跨行清算系统等)、商业银行行内系统以及非银行支付机构等各类支付系统不断完善升级，较好地满足了经济发展需要。

近日，清华大学五道口金融学院教授、人民银行研究局原局长谢平坦言发展数字人民币应认清状况，与时俱进；要改变数字人民币仅仅是现金M0、用于消费支付的定位，可扩大使用领域，例如个人购买金融产品（详见财新网报道《谢平：数字人民币定位为M0和零售支付 推广存挑战》）。

在此基础上，中国银行原行长李礼辉对数字人民币发展提出三个方向，一是纳入智能合约、发展有条件支付的功能；二是用作批发性的支付，“现在数字人民币基本上是一种零售型央行数字货币”；三是发展跨境支付功能（详见财新网报道《专家建言数字人民币发展方向：跨境、批发、智能合约》）。

本文选自“在场 · 非虚构写作奖学金”第二季获奖作品，由端传媒免费联合发布。“在场 · 非虚构写作奖学金”是端传媒的内容合作伙伴，由 Matters Lab 与文艺复兴基金会发起，为独立写作者提供奖金与编辑支持。端传媒期待与更多独立创作人与时代纪录者同行，你可以通过订阅支持我们寻找、制作更多深度内容，或联络我们成为合作伙伴。

100欧元不是一笔小钱，但如果这笔钱可以买到一个欧洲国家的居民身份，又似乎太便宜了。

从2014年底到2022年9月，全世界一共有9万多人决定投资这100欧元，“买”到了来自波罗的海小国——爱沙尼亚的一张蓝色芯片身份卡。这张卡片上印著爱沙尼亚的国旗，颁发机构是爱沙尼亚政府，上面写著“数字身份证”（Digital Identity Card），并注明“仅供线上使用”（Electronic Use Only）。

100欧元换来的身份叫做“爱沙尼亚数字居民”（e-Residency of Estonia）。它不是真的居民身份，持有者没有爱沙尼亚居留权，也无法豁免签证，但持卡人通过这张卡片，可以远程接驳爱沙尼亚的政府和工商网络，享有开设银行帐户、组建公司、金融支付等和爱沙尼亚居民基本等同的服务。9万多个数字居民中，有4,600多名中国大陆护照持有者和94名香港护照持有者——对爱沙尼亚而言，中国是排在俄罗斯、乌克兰、德国和芬兰之后的第五大数字居民输入国，也是排名第一的非欧洲国家。

在社交软件电报（Telegram）和微信（WeChat）上能找到多个使用简体中文交流的爱沙尼亚数字居民群。有人询问成为数字居民的实际用处，有人答，“办了就是斗气”，“精神移民，反正钱不多”。

大部分来自中国的数字居民都没有住在爱沙尼亚，甚至从未踏足过这个东临俄罗斯、与芬兰和瑞典隔海相望的前苏联加盟共和国、现欧盟成员国。根据项目的官方统计，每100个数字居民，有24个会注册爱沙尼亚公司；而每100个中国籍的数字居民，只有8个会采取行动。

三年前，1997年出生的中国公民刘晓晨提交申请，成为爱沙尼亚的一名数字居民。他远程在欧洲的网络银行Wise上开户，办理了借记卡——用途很朴素，“境外旅游可以刷”。这是数字居民身份目前对他来说最大的用处。

2022年3月，住在上海的刘晓晨听到可能要封城的传言，他将自己的猫托给朋友寄养，“从上海逃出来”，先后去了新加坡和泰国曼谷短居。春天的封城给了他现实的一击，他说自己被2021年在上海短期的舒适生活蒙蔽了双眼，没有看到体制对国家发展的长期限制，“是要走下坡路的”。

刘晓晨一边说自己对国内政策的失望——防疫只是一个表象——“不想做中国人了”，另一边又说自己“对政治不感兴趣，只想搞钱”。我们聊天时，他正住在曼谷的一家三星酒店，付著一个月六千多人民币的房费，酒店“包网、包打扫、包健身房，还送每天两瓶水”。他活跃在比特币圈，是一个去中心化NFT游戏社区和软件的创始人，每天的生活被工作和健身占满，从早上8点的第一个会开始，为赚钱忙碌。

但数字游民也要面对签证到期的那天。不回到中国，就没有办法办理申根签证。“数字居民”不提供居留权，他没法去爱沙尼亚。他正在著手申请新加坡的永居身份。他说想要搬去一个他可以有选择权的地方生活，“想过数字游民的生活就过数字游民的生活；不想，也可以住著。”

爱沙尼亚“数字居民”项目办公室。 爱沙尼亚“数字居民”项目办公室。摄影：周悠游 打破“国别的边界”的愿景 爱沙尼亚“数字居民”的项目地址在首都塔林城中一家旧工厂改建的商务楼二层。办公室保留著厂房粗糙斑驳的内墙和排水管，蓝色霓虹灯管拼出的“e-Residency”字样被固定在墙上。开放的办公区域，是整排的宽频显示器和站立式办公桌。

项目在2014年建立的初衷，源于政府急需解决的一个实际问题：爱沙尼亚的通讯、银行等基础服务有相当一部分是由北欧企业提供的，政府想要为这些境外企业家、投资人在爱沙尼亚设立分公司，降低合作的运营成本。“数字居民”便可以让这些人在爱沙尼亚拥有政府背书的身份认证，以简单的程序设立爱沙尼亚企业，顺利地接入政府服务。

然而项目推出没有多久，就收到了出乎意料的热烈回应。除了已有的境外投资人，有更多人想成为数字居民，项目网站在推出首月就被流量冲垮。时任爱沙尼亚总统的Toomas Hendrik Ilves联合三位项目创始人，决定像运营初创企业一样来运营这个项目，招揽更多的“客户”来加入。创始人之一Kaspar Korjus在2016年的Ted演讲中向来自世界各地的观众说，爱沙尼亚的数字居民项目给出了一个“可以不受国籍、地域所限制，成为全球公民”的可能性。

因为在英文媒体做记者的缘故，我在2018年了解到爱沙尼亚的“数字居民”项目。作为去国离乡群体中的一员，每一次穿越国境线，在机场、公路被边检质询的时候，我都能感受到，这个日常生活中不存在、被建构的“国别的边界”，变得如此具体。“数字居民”项目所提供的那种可能的未来深深吸引了我：在理想的世界秩序中，“国别的边界”不再是主权国家的统治工具， “公民身份”（citizenship）将是可交易的、流动的、依靠技术的、以及享有共同愿景的。

2020年全球疫情爆发，一时间，世界静止了，人们无法进行旅行和迁移。被各个国家断航、封关政策影响的别国公⺠尚可以通过游说政府实现亲人团聚、迁徙和商务往来的可能，中国护照持有者则完全没有这样的途径。在经济快速增⻓的背景下，拥有中国国籍不仅没有让个体享受到和世界连结的便捷，反而处处受限。

每日居家办公，“数字居民”的网页在我的浏览器中停留了很长一段时间。打开网站，一幅全球地图在蓝色的背景上浮现，“今天就加入我们！”——申请的入口在网站首页就有四个。每当我忍不住点入，都无法下决心填写申请表：没有居留权的数字居民，除了美好的愿景，究竟有什么实际的用途？

两年之后的秋天，我飞越大西洋，跨过波罗的海，来到了“数字居民”项目的诞生地，想看看这个跨越国别边界的愿景，在现实中是个什么模样。

这个像初创公司般运营的政府部门，把目标用户画像贴在办公室的墙上：住在西班牙的自由职业者，被政府手续所累的德国创业者，在脱欧后仍需维持欧盟商务联系的英国商人——这些人不一定会来到爱沙尼亚，但因为有实际的需求推动，他们有可能注册一家爱沙尼亚公司，可以为这个国家带来不菲的财政收入。

2022年9月，爱沙尼亚首都塔林的商业区。 2022年9月，爱沙尼亚首都塔林的商业区。摄：Sergei Grits/AP/达志影像 虽然全球有许多颇具吸引力的从商环境，但在爱沙尼亚，只要有数字居民的身份，不需要当地员工，就可以注册一个完全远程的公司，每年的维护费一两百欧起步——这比在香港、新加坡或者开曼群岛开设离岸公司要容易许多。虽然爱沙尼亚的税收并不低，但一个欧盟商业主体身份，对许多数字居民颇具吸引力。如今注册在爱沙尼亚的公司，有三成是数字居民创立的；2022年上半年，由数字居民创建的公司为政府提供了2,400万欧元的税收。项目的对外关系负责人Katrin Vaga对我说，“我们想要普及创业这件事。在这里开公司很容易，很便宜，很快，还可以远程操作。”

在少数拿著数字居民卡开公司的中国公民中，有人在深圳的Rubin。他运营著一家澳大利亚数字货币交易公司，做资产出入境，帮助客户完成数字资产和法币（指由各国央行发布的流通货币）之间的转换。2020年成为“数字居民”后，他注册了爱沙尼亚公司，将其作为澳大利亚公司在欧盟区的商业主体——“通过爱沙尼亚的公司，我把你的数字货币收过来，把欧元打给你。”

中文网站“爱沙尼亚电子居民社区”的创始人Marwel对我说，在他运营的大约有130人的网站衍生华人电报（Telegram）群里，相当一部分人希望通过申请“数字居民”获得一个境外身份，开设不受限的银行帐户，进行金融交易；另一些人希望开拓海外业务，与世界接轨，比如在爱沙尼亚开设公司。这是两个最常见的理由。

而对三十二岁的陈骏成来说，这张来自爱沙尼亚的蓝色芯片卡不仅帮助他开设了境外公司，更为他找到了出走的方向。

在区块链行业工作近十年的陈骏成如今生活在深圳。2017年比特币市值大幅跃升的时候，他尝到了快钱的甜头。但自那之后，中国大陆对数字货币监管加强，国内交易所纷纷关停或出走其他国家，陈骏成也萌生了离开的念头。他通过币圈的朋友了解到“数字居民”项目，决定申请。2022年5月的一天，他从深圳当日往返北京——这是爱沙尼亚在中国大陆唯一的使馆所在地，取回了他的数字居民身份卡，而北京，因为发现了新的新冠感染者，在他离开的“第二天就封了”。

2022年春天，韩国的稳定币Luna币崩盘，加剧了陈骏成的焦虑感，他迫切需要为自己的区块链公司找到一个境外主体。“美国监管严格，新加坡只会越来越严，而爱沙尼亚在欧盟经济体内，对Web3创业友好，”他立刻拿著数字居民卡注册了爱沙尼亚的公司。这是一个10人左右的团队，全部远程办公，做用以黄金为基准的标币进行结算的交易系统。

陈骏成了解到爱沙尼亚为初创企业设立的创业家签证 (startup visa)：如果企业被爱沙尼亚政府认为合规且有创新性，他可以获得一张短期的居留签证，在欧盟国家通行。他已著手申请，如果通过，他可以去爱沙尼亚居留五年。

2022年7月，爱沙尼亚首都塔林街头。 2022年7月，爱沙尼亚首都塔林街头。摄：Pavel Golovkin/AP/达志影像 陈骏成把出走类比为做金融产品仓外的风险把控，为了不被“爆仓”，这是一个“必须、不得不考虑”的事情。“我是坚持要往外走的，如果你（在中国）国内没有背景，一旦倒退回计划经济，就非常被动。我们这么多年在行业里沉淀的经验，在国内完全没有发挥空间。”

出生在武汉的陈骏成没有长时间在海外生活过。2019年他本想通过技术移民去澳大利亚定居，但疫情爆发，他改变了计划回到老家。经历了中国对数字货币的管控和长达三年的疫情管制之后，我问起他向往的生活，他答：“起码来说，能够和世界对话吧。”

自由意志主义者耸耸肩 在塔林的“数字居民”办公室里，我拿到了一份统计数据。中国公民加入“数字居民”项目有过三次高峰阶段；每一次高峰，都与中国大陆政府对数字货币的打击有关。

2017年9月之前，中国大陆可谓数字货币在全球扩张的温床——全球大约九成的比特币交易在大陆发生，近半数的比特币由位于中国的矿场挖出。情况在政府禁令发布后发生改变。2017年9月4日，中国政府多部门联合发布了《关于防范代币发行融资风险的公告》，宣布把ICO（首次公开售币）定义为非法金融活动，禁止通过数字货币进行的融资活动，并要求进行中的项目停止交易。“94禁令”一出，由中国人创立、全球领头的数字货币交易所——火币和OK币，宣布停止数字货币和人民币之间的所有交易。中国首家数字货币交易所、全球交易量第二的BTC China，关停了所有在中国境内的交易。

2017年又是比特币市值大幅跃升的一年，不受政府监管的数字货币交易，导致大量人民币通过交易所流到境外。《金融时报》的分析文章说，“大陆政策上对数字货币的打击，可以看作是拥有无限权力的威权政府感受到了来自去中心化、不受中央权威限制的数字货币的威胁⋯⋯它让普通人可以不被政府监管地完成支付和投资。”

在监管加剧的情况下，爱沙尼亚“数字居民”项目在币圈流传开来。如今已经拿到“数字居民”身份卡的中国公民张弢回忆，当时币圈的一些意见领袖 （KOL） 会在群里自发推广这个项目。2018年3月，185名中国公民成为了爱沙尼亚的“数字居民”，创下中国申请者单月人数最高峰。

第二波高峰出现在2020年初。2019年末，中国大陆政府推出一系列进一步打击数字货币的信号性文件，其后疫情席卷全球，中国公民对“数字居民”的热情再次燃起。2020年，约有1.7亿元美金以数字货币的方式流出中国大陆，比前一年高出53%左右。

2021年比特币迎来新一轮牛市。当年九月，中国政府发布了更严格的限制文件，禁止所有在大陆范围内的交易和挖矿行为。在塔林的“数字居民”办公室里，数据分析师 Indrek Seppo 指著图上的曲线对我说，经历了一年多的稳定期后，2021年的最后三个月，中国申请者逐月上升，形成了第三次高峰。

比特币在中国的起伏和中国申请者的曲线，从数据上形成了清晰的联系。我问一心想要“搞钱”的刘晓晨：是因为在币圈的关系，才想要“跑路”吗？他反问我：为什么不是有了“跑路”的价值观之后，才进入了币圈呢？

十月的爱沙尼亚首都塔林已经快要入冬，黄叶凋零，厚重的云层时不时落下雨来，低头的颜色比抬头更多。在保留著中世纪建筑的塔林老城区里，我见到了“自由意志主义者学习会”（libertarian study group）的组织者缪志澄——几位数字居民都向我提到了他。缪志澄会讲多国语言，2011年因为工作搬到塔林，2016年开始挖矿，如今是一家完全远程的初创公司合伙人，为区块链企业提供电子支付系统底层协议。

缪志澄带我走过一个拱廊，上了一幢红砖白墙的小楼，来到二楼一个空旷的房间，里面只放著一张办公桌、一把工作椅和一台没有收起来的投影仪。他向我介绍，这是学习会的活动室，社团做一些税务方面的讲座，交流数字货币心得，也进行电影放映。上一次活动，他们放了基于五十年代的小说《阿特拉斯耸耸肩》（Atlas Shrugged）改编的同名电影，原著作者艾茵·兰德 （Ayn Rand）影响了这一代的自由意志主义者们——他们信奉无政府、无税收、自由市场。小说出版的五十多年后，区块链的技术进入公共视野，许多人成为了能够取代基于金钱的资本运作体系、去中心化的交易模式的追随者，小说的价值观与他们不谋而合。

缪志澄指给我看房间的门牌，上面写著爱沙尼亚语“Vabaduse Tuba”，翻译过来是“自由房间 ”（Freedom Room），这是他为活动室起的名字。他给社团成员们印发T恤，正中是美国经济学家、自由意志主义理论家Murray Rothbard的头像。Rothbard认为，税收就是抢劫，政府就是盗贼。T恤上还印著“自由市场，反对战争”（Free Market, Anti-War） 。他也给了我一件。

自由意志主义学习会的海报。 自由意志主义学习会的海报。摄影：周悠游 2015年区块链刚流行的时候，媒体对未知充满了希冀。“经济学人”称区块链为一台创造信任的机器（Trust Machine），它让人们在没有一个中央权威机构的情况下，对互相协作建立起信心。

早在2018年，缪志澄就在公司博客上阐述过比特币和自由意志主义者之间的关系。他写道，“因为对中央系统（特别是政府）的幻灭，历史上总有一群人想要彻底改变社会运作的方式，他们被称为‘自由意志主义者’。他们是最早涉猎比特币项目的人，正因为比特币的去中心化特质，可以让他们不通过中央政府，完成相互之间的交易。这些‘科技理想主义者’ （techno-utopians）相信区块链技术可以让去中心化变成现实，最终取代中心化的组织模式。”

他接著论述：“选择去中心化，并不是为了更高效，或者更快扩张——这些在中心化的组织模式中可能更容易达到，而是为了创造一种可以改变世界运作方式的可能性。去中心化是目的，而非手段。”

开著澳大利亚公司进行数字货币交易的Rubin没有著急离开中国，因为他的业务还需要中国国内的资源，移民也不是短期内可以完成的目标。但“数字居民”的身份对他有现实之外的意义，他觉得这与他个人价值观不谋而合：他相信一个“去中心化”的未来，觉得爱沙尼亚的数字化治国，会是未来主权国家的发展型态。他和我说，在大陆币圈，许多人信奉一句美国小说家威廉·吉布森（Williams Gibson） 在蒸汽朋克的代表作《差分机》中提到的一句话：“未来已来，只是尚未流行。”

在废墟上建立起数字王国 瑞典人类学家西格丽德·罗兴 (Sigrid Rausing) 在1993年到爱沙尼亚，这个两年前从前苏联统治中独立出来的新国家百废待兴，到处都是过去的痕迹和对未来不切实际的畅想，现实仿佛完全不存在。她写道：“贫穷的人们急切地希望摆脱被称为是苏联的过去，但他们只知道储存粮食，来抵御对未知的担忧，并消极地等待著未来的到来。”

三十年后迎接我的爱沙尼亚，处处是用过去与未来编制起来的现在。

仔细观察爱沙尼亚首都塔林的街道，仿佛来到了未来世界。中间是车行道，行驶著对塔林居民免费的公交车，还有在特定路线进行试验的auve tech自动驾驶大巴以及Bolt电召车，和私家车共享这一车道；旁边的自行车道上，比自行车更常见的是Bolt和Juul的电动滑板车；再旁边的人行道上，除了走路的行人之外，还有一条约半米宽的窄道，给自动驾驶的快递车Starship机器人“行走”。爱沙尼亚是第一个让自动驾驶车在公共道路上合法通行、并为自动驾驶技术的测试和推广改建道路结构的国家。从auve tech, Starship, 到东欧各国随处可见的Bolt 和Juul, 这些都是爱沙尼亚的初创企业。

在居民区“行走”的快递机器人Starship。 在居民区“行走”的快递机器人Starship。摄影：周悠游 对爱沙尼亚人来说，数字治国、科技创新是这个国家最令人自豪的特点。自1991年独立以来，爱沙尼亚政府推行了一系列全国范围内的数字化改革。其中最重要的两项，是普及数字身份 (digital ID)，以及推行全民数字化教育——前者为科技治国提供了技术基础，后者确保了普及率。

数字身份是一切的基础。在爱沙尼亚，孩子在出生的时候会得到一个属于自己的数字 ID 号码，他们电子医疗档案就此会和这个号码连在一起。等到十五周岁，他们可以领到一张带有照片的数字身份证（digital ID card）。2002年，爱沙尼亚政府向芬兰学习，要求每个居民都必须申请一个属于自己的数字身份。二十年后，芬兰的数字身份普及率大约在50%左右，在爱沙尼亚，99%的公民都已经拥有数字身份。

爱沙尼亚政府在独立后做的第二件大事，是全民化数字教育。1996年，后来成为总统并发起“数字居民”项目的Toomas Hendrik Ilves还是爱沙尼亚的驻美大使。他在报纸上发表文章说，“爱沙尼亚全国有一万七千个中学生，我们只需要提供一万七千台电脑，就可以让我们的毕业生们获得一项非常有用的新技能。在爱沙尼亚，并不是只有接受过精英教育的大学生才会用电脑， 如果我们可以做到这点，我们整个国家，就可以一起跃入二十一世纪。这样的爱沙尼亚，一定会今非昔比。”

他的畅想变成了现实。爱沙尼亚的教育部启动了Tiger Leap Program，靠著政府出资加全国各界人士的资助，让爱沙尼亚的每一所中小学在2000年初就配备上了电脑。1999年入学的爱沙尼亚公民Erika Piirmets发现，从小学的课堂到图书馆，电脑无处不在——这一代的爱沙尼亚年轻人，都是在网路环境中成长起来的。

如今 Erika Piirmets 是爱沙尼亚政府的数字转型大使，她在“数字爱沙尼亚 ”（E-Estonia）大楼的底层迎接了我。出生在1992年的她，是和爱沙尼亚共和国一起成长起来的。Piirmets介绍说，在数字身份推行之初，虽然因为政府发行人手一份，但使用场景却很有限，除了交税，用的人很少。直到银行和电信公司也加入进来，用数字身份证取代各自发行的银行卡或者电信卡，来验证用户信息，这才把数字身份推广开来。

如今，爱沙尼亚居民可以使用自己的数字身份号码，加上两个密码（一个私人密码，一个随机生成的密码），一站式登录包括医疗、缴税、选举投票、工资和福利信息等所有的政府部门，并且查看自己在各个政府领域产生的数据——包括医疗、税收等。

Piirmets称她用数字身份系统报税，只需要3分钟。“所有的收入信息都已经被上传和同步了，我只需要看一遍是不是有错误。”

在爱沙尼亚，不同的政府部门只能读取相对应的用户信息——比如财政部的官员不能读取公民的医疗信息。同时，爱沙尼亚居民还可以选择把自己的一部分信息对任何人都不可见——比如隐藏心理咨询史，这样哪怕家庭医生有权限读取医疗档案，也没法看到被隐藏的信息。

更重要都是，网站包含了一份“数据使用情况的纪录档案”，记录了每一次个人数据被录入或读取的详细情况：包括何时、何部门、操作人等信息。Piirmets 介绍，有行医执照的医生都有权限翻看病人医疗档案，但如果一个不为妳看病的医生因为好奇而看了你的医疗信息，会在你的数据档案上留下痕迹，一旦被举报，又无正当理由，这个医生会被吊销行医执照。

“任何行为都需要正当的理由，我们的系统是建立在这个宗旨之上的，”Piirmets说。“不仅仅公民需要用数字身份登录，公职人员也要用数字身份登录。每一个行为都会留下纪录。”

Piirmets 说，爱沙尼亚人并不信任政府，但他们可以相信技术，因为技术确保了政府可以被监督。“个人的数据的所有权在个人，政府只是存放数据的容器。我有权利知道我的数据发生了什么。这和我在脸书这样的社交媒体上一旦产生了数据，数据就属于脸书了，是完全不一样的。因为有数据档案，我可以相信，政府收集我的数据是用来服务我的，而不会被用来牟利或者用来监控我。”

2022年10月，爱沙尼亚首都塔林街头。 2022年10月，爱沙尼亚首都塔林街头。摄：Sergei Grits/AP/达志影像 各个政府部门收集来的居民数据，被存储在一个名为x-road的分布式数据存储系统中，政府系统和私人公司都可以通过应用编程接口（ API ）接入系统，发出数据请求，来接触到他们请求的那部分的居民个人信息。同时，另一套开源的区块链系统在其之上，保证了每一步的操作都有迹可循，一旦数据行为被记录下来，就不可逆转、不可删除。

数字身份证是经过政府验证的个人身份认证，这对商家也很有用。在爱沙尼亚，你不需要银行卡、各种书店和电影院的会员卡、或者公共交通卡，这些卡都可以被数字身份证代替——只要你进行授权，商家可以通过数字身份证接入x-road，验证刷卡人的自然人身份。

对爱沙尼亚来说，技术治国有历史可循，是顺理成章的事情。在前苏联时期，为了杜绝各国之间的竞争，斯大林为东欧各国分配了各自的生产领域，无线电子工业和计算机产业，被分配给了爱沙尼亚。这为爱沙尼亚的塔图大学带来了苏联时期最一流的计算机科学家和充足的研究经费。爱沙尼亚的一所乡村学校在1965年成为了全苏联第一个配备计算机的学校，爱沙尼亚塔图大学的学生在八十年代创造出了后来被广泛用于苏联学校的 Juku电脑。八十年代塔图大学毕业的校友们，如今成为了这个国家最重要的企业家和投资人，他们懂得技术、发展技术，帮助独立后的政府进行数字转型。三十年来，爱沙尼亚还清了大部分国债，加入欧盟，如今是前苏联解体后独立的15个国家中，经济发展最快速、人均GDP最高的国家。爱沙尼亚曾培育了多个科技独角兽，其中包括后来卖给微软的Skype以及在伦敦交易所上市的Wise。2021年，仅Bolt就为爱沙尼亚带来了六亿欧元的投资。

“数字居民”项目给爱沙尼亚政府带来的税收回报高，投入却很低，是因为数字居民所需要的技术支持——从数据储存到数字化的政府服务——已是爱沙尼亚社会的一部分，“数字居民”项目只是把这些服务开放给世界各地的人。

“我们没有石油或者黄金，我们通过数字居民项目让大家看到爱沙尼亚的这些优势。”Vaga和我说，“如果马斯克 (Elon Musk) 要考虑去哪里创建他的下一个公司，我们希望他选择爱沙尼亚。”当时，马斯克还没有收购推特。

当理想遭遇现实 四年前，还在上海读研究生的张弢听闻了“数字居民”的项目，决定尝鲜。申请表上要求填写申请理由，他写的是：“非常热衷于区块链行业，希望去爱沙尼亚进行下一步发展。”申请通过了。2019年1月，张弢第一次来到北京，趁此机会玩了一圈，在颐和园滑冰，去爱沙尼亚在北京的大使馆领身份卡。“后来我因为工作又去过北京十几次，都没有那次玩得那么开心。”他回忆。

拿到身份卡之后，张弢马不停蹄地开了爱沙尼亚公司，在当地银行远程开户，很兴奋，“因为自己有一番事业要做起来了。”但这个身份和公司并没有给他带来预期中的好处。他发现，仅仅凭借一张没有照片的数字芯片卡，连在海外的数字货币交易所开户也无法做到；而爱沙尼亚在2020年后加强了对数字货币公司的准入要求，数字货币交易牌照不再容易获得，张弢在爱沙尼亚注册的公司没有派上用处。

一起创立公司的合伙人去了新加坡做 NFT 项目，张弢没有和他继续合作。“我从2017年玩到现在，也算一个‘小韭菜’。经历过这种区块链的暴涨暴跌，挺难受的，不想再赚这种暴涨暴跌的钱，”他说。

如今张弢在一家初创企业做区块链反洗钱工程师，为政府公安部门提供技术支持。在区块链圈和政府打交道，张弢非常清楚在中国做区块链的限制，他不推荐做虚拟货币项目的朋友留在国内，“我们也遇到过许多案子，项目本身没有什么问题，但因为各式各样的原因，可能会被逮捕、扣押、判刑。”

2021年10月，土耳其伊斯坦堡街头一家Bitcoin交易所。 2021年10月，土耳其伊斯坦堡街头一家Bitcoin交易所。摄：Chris McGrath/Getty Images “现在在国内做区块链，可能除了做合规、监管，其他都有很大风险。如果你能去新加坡、爱沙尼亚或者纽约申请一个实体，我觉得会比国内做这个事情好很多。”张弢说。

但是，吸纳区块链从业者并不在爱沙尼亚政府对“数字居民”的计划之中。恰恰相反，爱沙尼亚是欧盟第一个出台相关法律，对数字货币公司进行合规管制的国家。在“数字居民”项目的创始人之一 Siim Sikkut 看来，价值观没有那么可靠，真正做成一件事情，还需要很多很多钱。他认为，“数字居民”团队一直非常务实，这才是这个项目成功的原因。

Sikkut 在2022年初结束了为期五年的爱沙尼亚政府首席科技官的任期，成立了一家叫“数字国家 ”（Digital Nation）的咨询公司，帮助有需要的国家完成政府事务的数字转型。和我在塔林见面的那天，他穿著一件印有“ 进入数字爱沙尼亚（Enter e-Estonia） ”字样的套头衫。这件衣服他在许多公开场合都穿过。

“数字居民”团队很早就发现，“可以不受国籍、地域限制，成为世界公民”的愿景很难成为现实。

“我们没有办法脱离现实世界，”Sikkut 说。“数字居民”项目受到国际反洗钱法的限制，在把全球居民接入爱沙尼亚数字社会的时候，要小心不为别的主权国家增加洗钱风险。同时，国际税务和金融体系仍与个人所在的国家绑定在一起——虽然在项目刚开始的时候，Sikkut 以为这种绑定关系可能会出现松动，但结果没有。“仅仅靠爱沙尼亚，是不可能打破这个系统的。我们能做的只能是改变项目，让它成为爱沙尼亚这个实际的国家中延伸出来的分支。”于是，2017年前后，项目团队开始调整口径，他们不再把“数字居民”社区宣传为“地球村”，而是把成为“数字居民”称作“一种接入爱沙尼亚政府服务的方式”。

更重要的是，随著越来越多的人成为数字居民，那些仅仅是因为价值观、好奇心而来的申请者，没有给项目带来实际的收益。“那些全球主义者 (globalists) 从来就没有变成付费客户。他们被这个想法吸引来，却不会开设一家公司。”Sikkut说，“这个项目，归根结底，是一个政府的经济发展项目”——主要目标，是吸引境外投资人来爱沙尼亚注册公司，并产生税收。只有项目赚钱，才能更好地服务更多的数字居民。

项目也不考虑为数字居民提供进一步的移民路径。Sikkut认为，虽然有更多科技人才想移居爱沙尼亚是件好事，但这也偏离了项目的目的，“这由国家的移民局负责”。

Sikkut有比建立全球村更著眼于现实的愿景，他希望国际税务体系可以和所在国脱钩。“现在如果我在爱沙尼亚183天，我就要给这个国家交全年的税，那剩下的182天呢？如果税收可以根据实际工作地来收，会激励更多国家来创造适合人才流入的商业环境，吸引投资人。如今是非一即零。”

张弢不是没有想过离开中国。他申请了塔林理工大学，却没有通过面试。如今他也调整了期望，选择留下，“是想（在国内）做一些可以让区块链得到认可的事情。”自称“比特币粉丝”的张弢，也认为数字货币因为去中心化，是自由的。“我们都是通过比特币赚钱，我们当然希望比特币能够给我们的世界带来一点不同的东西，都希望未来某一天商铺能支持比特币直接线下支付，不需要兑换成法币。”

2022年2月26日，爱沙尼亚首都塔林，在俄罗斯入侵乌克兰后，爱沙尼亚人民到当地自由广场集会声援乌克兰。 2022年2月26日，爱沙尼亚首都塔林，在俄罗斯入侵乌克兰后，爱沙尼亚人民到当地自由广场集会声援乌克兰。摄：Alessandro Rampazzo/Anadolu Agency via Getty Images 通往新身份之路 根据“数字居民”项目的统计，来自中国大陆的申请者，平均年龄是34岁，比大部分其他国家的申请者更年轻。他们经历了中国改革开放后的经济起飞和从无到有建设起来的资本市场，与爱沙尼亚这个年轻的共和国的建立、成长不无相似之处。对中国政治历史曾有涉猎的Siim Sikkut援引邓小平的话：“不管黑猫白猫，能抓老鼠的就是好猫，对吧？在爱沙尼亚我们也很认同这种实用主义。”

“不论政见，这种务实的精神，我们是一样的。”他补充。

我到爱沙尼亚的当天，是俄罗斯开始轰炸乌克兰首都基辅的第一天。塔林市政厅大楼被包裹在黄蓝灯光下，以表示对乌克兰对支持。俄罗斯使馆四周围著一圈铁栅栏，上面贴满了各种各样抗议或反讽俄罗斯政府的海报和涂鸦。

爱沙尼亚在历史上层经历过两次被强邻吞并：18世纪被沙皇俄国吞并，在俄国“十月革命”之后独立；二战时被苏联吞并，在苏联政变后独立。如今，爱沙尼亚有近三成的俄罗斯裔居民，俄语也是在爱沙尼亚语之后普遍流通的语言。但与其他前苏联国家不同的是，爱沙尼亚在文化上更接近隔著波罗的海84公里之外的芬兰，爱沙尼亚语也和芬兰语较为相似。虽然在传统的地理概念上爱沙尼亚属于东欧，但民调显示，爱沙尼亚裔的国民更认同自己是北欧人。

这与许多想要逃离旧秩序的申请者不谋而合。

科技创业者、来自俄罗斯的Kirill Soloviev在申请了“数字居民”后的第五年搬到了塔林，他对我说，住在爱沙尼亚像是住在一个平行宇宙——那是俄罗斯在苏联解体之后本可以成为的另一个模样。他看到的爱沙尼亚，人和人之间的“权力距离”（power distance）小——普通市民容易接触到政府官员，社会关系中的不平等程度低——这和俄罗斯的官僚政府形成鲜明对比。过去的四十年，他习惯了每天在莫斯科通勤三小时的生活，一旦公司要和政府打交道，就要特别安排时间准备文件，来应对各个部门的要求，但在爱沙尼亚，“想做和做到之间基本没有障碍 ”。

Soloviev在爱沙尼亚创立的翻译软件公司有15名远程工作的员工，跨越四个时区，他是唯一一个住在爱沙尼亚的人。相比吵闹的莫斯科，他慢慢爱上了塔林安静的夜晚。“在莫斯科，妳和妳邻居的房子是紧挨著的——俄罗斯都是这样，我一点也不喜欢。在这里，相隔五米才叫邻居，我不用逼著自己去社交。”

Soloviev 在2015年春天第一次来到爱沙尼亚，是为了到塔林领取“数字居民”身份卡。那时还是项目开始的初期，申请者必须亲自到爱沙尼亚领取卡片。他回忆，四月的塔林，刚刚从一个漫长的冬天中醒来，红瓦白墙的老城开著鲜花，像是从油画中走出来。

2022年10月，爱沙尼亚首都塔林的老城区。 2022年10月，爱沙尼亚首都塔林的老城区。摄影：周悠游 “就像是从毛毛虫变成了蝴蝶。”Soloviev告诉我。“在2015年的时候，我没法看清楚还在茧里的自己，拿到这张蓝色芯片卡是一切的开始。在茧里的我，彻底改变了自己。”那之后的每一天，他都在向新身份靠近：从搬到塔林，不再做俄罗斯纳税人，到如今公开反对战争。

2022年10月，俄乌战争白热化的当口，他接受了爱沙尼亚媒体的采访，呼吁那些在爱沙尼亚的俄罗斯裔人放弃对俄罗斯的支持，加入爱沙尼亚籍。“那是真正的我，不被护照颜色掩盖的我。”

想要离开过去的，还有来自台湾的科技创业者杨敬文。2016年，他和太太林恩洁在台北一起申请了“数字居民”。来年三月，他们都获得了批准，林恩洁成为了第一位来自台湾的女性数字居民。

杨敬文早想离开台湾。一方面是台湾的经济自2010年左右增速变缓，不利于初创公司发展；但更重要的是，台湾的政治让他看不到未来。“（台湾人）不喜欢国旗也不喜欢国歌，但也不改，宪法间接说中国是台湾的一部分，现实是台湾（可能）要变成中国的一部分，”他说，“如果你聪明一点，就会感到悲哀，那悲哀改变不了，就会想逃避。”

成为数字居民后，他和合伙人从台湾设立了在爱沙尼亚的远程公司，由此体验到爱沙尼亚高效的政府服务和友善的创业环境，和他接触过的“官僚”的台湾政府很不同；接著，他们一起到爱沙尼亚短途旅行，这里从食物、物价到空气，都令他感到舒服；再后来，2017年的秋天，他和太太带著刚出生半年的儿子和他们的马尔济斯犬，从台北搬来了塔林。

牵著从幼儿园放学的儿子，站在塔林街头的公交车站，杨敬文望著对面一栋十余层的白色居民楼问我：“你猜猜这是北欧建筑还是苏联建筑？”

这栋十几层高的米白色大楼，每层的四个角上都有雕花精致的弧形阳台。“应该是苏联建筑吧。”我很笃定，它和中国内地的居民楼风格很相似，虽然更精致一些。

杨敬文说我猜对了。他接著指给我看车站这边的一栋北欧建筑：高度相仿的居民楼有棱有角，外墙线条分明，但墙体的一半被落地玻璃窗覆盖。

塔林街头的北欧建筑。 塔林街头的北欧建筑。 摄影：周悠游 塔林街头的苏联建筑。 塔林街头的苏联建筑。摄影：周悠游 他教我如何分辨：“你就看窗户的大小——苏联建筑的窗总是很小，北欧的建筑不会。”

到爱沙尼亚五年了，杨敬文和太太准备申请永居，但没想好日后是否要入籍。爱沙尼亚不承认多重国籍，入籍就意味著放弃台湾身份。“在台湾长大，念书在台北，毕业了在台北找工作，台湾是我的家乡，”杨敬文不觉得自己可以成为爱沙尼亚人。“但我小孩没有。我想要给小孩一个不做台湾人的选择权，因为当台湾人在未来就是当中国人。（我）会想，小孩子是不是给他一个不一样的世界。”

尾声 在前往塔林的前夕，我花了三十分钟左右的时间，提交了爱沙尼亚“数字居民”的申请，并在线支付了100欧元。

为愿景买单，值得吗？我想，买的人多了，它就可能成为现实。

这些年来，“数字居民”项目成为了全世界了解爱沙尼亚的主要途径：2018年底官方发布的项目回顾中显示，在谷歌上搜索爱沙尼亚，80%以上的英文搜索结果都与这个项目有关，虽然每一个人对它的期望不尽相同——陈骏成想要与世界对话；Soloviev 想要洗刷掉旧有的身份；张弢想要借此发展他在区块链产业的事业；Rubin 则想要拥抱一个去中心化的未来。

这让我联想到到剧作家Jules Romains的寓言戏剧《多诺哥》（Donogoo）。剧中，一个法国地理学家不小心在巴西的地图上画出了一个不存在的小镇，他决定将错就错，在报纸上刊登文章，宣称这个小镇的河水里流淌著金子，附近有未被开采过的金矿。世界各地的投资者们纷涌而至，这个本来不存在地方真的变成了一个繁荣的城市。法国大众思想家阿尔贝・雅卡尔在他的书中写道，这个故事令人相信，“一个群体的活动，是由这个群体本身的存在而产生的⋯⋯每个人都有他们自己的需求，这些需求赋予了他们需要的产品以价值。”

在即将结束爱沙尼亚之行，在塔林机场候机回纽约时，我收到了来自爱沙尼亚政府的邮件：我的申请通过了。

一个多月后，我去位于联合国总部附近的爱沙尼亚驻纽约大使馆，领取了我的“数字居民”卡包。黑色的硬壳纸盒上，凸版印刷著蓝字“欢迎加入数字爱沙尼亚”（Welcome to Estonia’s Digital Nation) ，里面躺著刻有我名字的蓝色芯片卡和细长的黑色读卡器。这是我的新身份。

十二月的曼哈顿，东河边上寒风凛冽。我揣著卡包从使馆走出来，想到塔林已经下过了好几场雪，仿佛自己也和这些可能的未来联系在了一起。

（刘晓晨、杨敬文、林恩洁为化名）

【财新网】自2020年初暴发至今，新冠疫情持续三年，各地政府投入大量资金用于防疫。广东省财政厅过往向省“两会”提交的预算报告显示，省各级财政在2020年和2021年投入的疫情防控资金分别为302.78亿、453.76亿元。

2023年广东省“两会”正在会期中，广东省财厅披露的新报告显示，2022年财政投入的疫情防控资金为711.39亿元。这意味着，三年广东省各级财政累计投入1467.93亿元用于疫情防控。

这三年广东全省的一般公共预算收入分别为12921.97亿、14103.43亿、13279.73亿元。三年间疫情防控财政投入费用分别相当于当年的一般公共预算收入的2.34%、3.22%和5.36%，呈逐年递增态势。

广东省财政厅曾详细披露2020年逾300亿元的疫情防控资金使用方向：投入6.15亿元，实现应检尽检人群核酸排查“全免费”、发热门诊筛查费用“全保障”、患者救治费用“零负担”；投入19.77亿元，关心关爱疫情防控一线工作人员；投入119.48亿元，保障防控物资供给，加快推进应急物资保障体系建设；投入56.56亿元，重点支持全省二级以上公立医疗机构建设规范化发热门诊和诊室，提升核酸检测能力，加快广州呼吸中心建设；投入100.82亿元，重点支持防疫科研、外防输入和局部应急处置等。

在2021年和2022年的预算报告中，广东省财政仅大致罗列了资金用途，没有细化说明每个用途的数额。

2022年预算报告显示，2021年广东省支持全民免费接种新冠病毒疫苗，提升新冠病毒医疗等生物制品批签发能力，累计接种1.24亿人、2.75亿剂次；推进公共卫生防控救治能力建设，具备核酸检测能力的医疗卫生机构达到818家，单日最大检测能力突破412万管；建设7家市级国际健康驿站。

根据预算报告，2022年广东省“坚持优先保障疫情防控经费”，全面保障疫苗接种、核酸检测、医务人员临时性工作补助等疫情防控必要支出，全力支持提升疫情处置及防控能力。

疫情防控资金逐年增长，背后是新冠病毒不断变异，其传染性越来越强，致使防控难度越来越大，2022年尤为显著。

“广东作为人口大省、开放大省，是全国疫情防控压力最大的省份。”1月12日，广东省长王伟中在省“两会”上作政府工作报告时称，2022年广州、深圳两个超大城市经受住一波又一波疫情的严峻考验。

自2022年初开始，深圳本土疫情爆发，整座城市几乎“停摆”。王伟中称，深圳本土疫情“超乎寻常”，地方政府在阻击本土疫情、防境外输入、支援香港抗疫“三条战线”上同时发力，“用最小的代价实现了最大的防控效果”。

2022年10月，广州多个城中村爆发“较大规模聚集性疫情”。王伟中称，广东坚持全省“一盘棋”，统筹各市各方面力量，付出艰苦卓绝的努力，全力支持广州应对“抗疫三年来最复杂最严峻最艰难的防控形势”。

广州市财政局于1月上旬向市“两会”提交的预算报告显示，2022年广州市级财政投入225.6亿元“提高卫生健康服务水平”。这笔资金相当于广州市同期一般公共预算收入的12.46%。

在广州市的这笔超过200亿元的资金投入中，有22.9亿元用于支持四级公共卫生委员会高效运转，构建全市卫生应急体系，成立10个区域急救医疗中心；有31.8亿元用于支持广州呼吸中心等医院投入使用；有39.8亿元用于完善基本医疗保险制度。

除上述项目，这笔资金还用于“科学精准疫情防控”，包括提高核酸检测能力，提升防疫物资生产和储备能力，推进一批方舱医院、应急隔离场所建设或改造投入使用。

随着全国防疫政策调整，各地疫情防控进入新阶段。“我们聚焦保健康、防重症，全力做好医疗救治和疫苗接种工作，全力保障药品和医疗物资供应。”王伟中说。

广东省财政厅报告显示，在2023年，广东省将健全分级、分层、分流的疫情防控医疗救治体系，提高村卫生站医生补贴标准，加大对农村防疫的支持力度。广州市财政局报告则显示，2023年市级财政安排140.1亿元用于发展卫生健康事业，较2022年实际支出缩减近四成。

【财新网】“长耳兔从地洞中冒头，但鹰隼会猛扑而下，财运和风险可能就在一步之差。”2023年1月12日，中信里昂发布一年一度的香港恒生指数（下称恒指）“风水指数报告”，这份娱乐性质的报告预测说，今年恒指在夏天之前将保持轻微升势，5到8月持续下跌，11月以较大升幅反弹见顶，冬季以小涨之势收尾。

中信里昂风水指数报告诞生于1992年，是一份充满娱乐性的报告，最初只出现在新春佳节来临时寄给客户的贺卡中，当中简要归纳多位风水大师的所谓“神机妙算”，此后增加预测恒生指数走势等内容，已成为香港市场每年春节前饶有趣味的传统节目。今次是中信里昂发布的第29期风水指数。

今年是水兔年，以2月4日立春为传统新春的起点。中信里昂风水指数报告称，诞生于1969年11月24日的恒指五行属土，生肖为鸡，命盘中缺火。水兔带有火势，正好能够与土鸡相平衡。但由于兔子八字缺金，对股市并非吉兆，预示着虽然全年有些微起伏，最终收获不会太多。

据风水指数报告的预测，青草在春季茁壮生长，兔子们能够饱食一顿，恒指在5月之前将出现上升的势头。但随着捕食的猛禽在夏季出现，股价会持续下挫，到10月会出现“今年市场最后一次大跌”。恒指在11月将反弹至高位，保持小的升幅，平稳地结束冬季。

在行业方面，按五行来算，今年火系行业的财运最旺。在与火相关的行业中，石油、天然气、时尚、科技等将在春末迎来最好的发展时间。风水报告认为，因为木生火，所以与木相关的种植业、医疗保健和教育等行业也将有较好的运势。但由于整体八字缺金，金币也代表股市，所以金融业和电池等需要金属投入的行业将持续受压。

同时，中信里昂风水师还煞有介事地表示，随着香港与内地在分阶段有序恢复通关，旅游等行业将有所受惠，较2022年将出现极大的改善。但从风水角度的预测来看，因为房地产、建筑与土相关，旅游、酒店和运输行业与水相关，全年表现将会较为平淡。

1月10日，央行公布2022年12月金融数据。12月社融存量同比9.6%，较前值走低0.4个百分点；12月M2同比11.8%，较前值走低0.6个百分点；M1同比3.7%，较前值走低0.9个百分点。

理财赎回大潮之下，12月企业债过度收缩，企业中长贷异常扩张。

12月企业债券融资-2709亿元，为历史同期最差。12月企业中长贷融资1.2万亿，为历史同期最高；同比增速257%，创下历史最高纪录。

11至12月企业债券融资异动，起因理财赎回引发债市大跌，企业债发行停滞。

9月后企业中长贷便进入持续扩张通道，11月以后扩张速度加快。主因有三，一则政策性金融工具加码；二则地产企业银行授信放松；三则制造业贴息信贷放量。

2022年金融数据反应私人信用连续收缩，政府逆势再加杠杆。

11月以来企业债券融资下降过快，背后是私人部门风险偏好收缩；企业中长贷也持续超常扩张，背后清晰可见政府宽信用动机。

2022年私人部门风险偏好逐步收敛，从地产到股票，再到理财，再波及至企业债券融资，私人部门信用逐步收缩。

2022年政府部门信用持续扩张，只不过扩张渠道从专项债转为政策性金融工具，再到商业银行信贷投放；扩张手段从传统减税降费、基建投资，过渡至修复房企现金流量表，增扩制造业信贷投放。

相较总量增速高低，“一半海水、一半火焰”的极致结构更能反应2022年中国金融主线——私人部门信用收缩，政府部门信用扩张。

政府可以无限加杠杆么？政府杠杆的尽头是私人部门能否重启一轮投融资。

2022年私人部门信用收缩幅度之大，政府杠杆力度之大，历史少见。这种私人降杠杆—政府加杠杆的极致模式可否永续？换言之，政府杠杆是否有尽头？

国际经验表明，政府杠杆面临两个显性约束，外债占比过高，或国内通胀失控。但这并不意味着一个国家外债占比低，国内通胀偏低，就可以无限制政府加杠杆。政府杠杆还面临软约束，政府杠杆能否有助于修复私人部门资产负债表，帮助私人部门重启扩表。

2022年中国资产负债表告诉我们这样一个故事，当私人部门对未来信心受损，风险偏好异常收缩，此时政府部门杠杆所获资金，投放至私人部门，私人部门只愿意持有现金存款，不愿将资金转化为有效投资，也就无法有效撬动增长。这就是私人部门积累超额储蓄的底层原因，这种现状也即所谓的“流动性陷阱”。

“流动性陷阱”之下，政府部门无论以何种力度扩张信用，私人部门依然无法有效重启一轮正常的投融资，经济发展迟滞。

2023年重要的不是政府杠杆空间几何，重要的是修复私人部门信心。

2022年财政大幅扩张，预算内外财政扩表力度均不俗。然而2022年私人部门信心不足，企业和居民囤积大量超额储蓄。这说明2023年重要的不是政府再加多少杠杆，重要的是修复私人部门信心。修复居民信心，不仅需要打开疫情约束，更需要将疲弱的地产拉回常轨，因为房价是居民资产负债表的重要锚。

既然方向明确，当前居民部门又持有十年难得一见的7.4万亿超额储蓄，对未来地产修复节奏和幅度，我们可以更乐观一些。

元宇宙是什么？按照我的理解，元宇宙是一个由分布式网络技术、分布式账本和分布式社会/商业构成的三层架构。首先，元宇宙是数字空间，是由一系列数字技术融合创新而来的数字空间。其次，元宇宙也是一个虚拟世界。最后，在这个虚拟世界里，我们将构建出一个与现实宇宙相对应、相平行的宇宙。元宇宙的经济规则一定不同于互联网的经济规则，就好像互联网的经济规则不同于制造业的经济规则一样。我认为，元宇宙有十大经济规则。

一、经济制度 　　从产权制度和资本收益分配制度看，我们可以粗略地将现有的经济模式分为三种。

工业经济模式或制造业经济模式为“主街模式”，华尔街是金融资本，“主街”是工业和产业资本。“主街模式”在产权上是集中的，资本收益是独享的。这个阶段出现了很多大资本家，比如福特、卡内基和洛克菲勒等。

到了信息经济模式即“硅谷模式”，产权是分散的。“硅谷模式”很重要的一点是资本范围扩大，不再局限于金钱的多少，知识也变成了资本的一部分。任何有能力的人都可以写商业计划书，通过吸引风险投资来实现知识的变现。“硅谷模式”让股份变得非常社会化，知识作为一种资本可以代替资金来换取股份。创始人保留一部分股权，经过A、B和C等轮次融资对股权的分散，还有很多股权会以员工期权的方式分配给员工。所以，“硅谷模式”下不会有大资本家，大部分是职业经理人，也有“创始人+职业经理人”的结合，资本收益相应地从独享变为分享。

在元宇宙经济模式中，股权制度不一定存在，或者即使存在，价值也可能被大幅度削减。所有的贡献者、参与者等以利益相关者的身份，通过智能合约实现大规模协作，共享元宇宙所实现的价值，因此资本收益是共享的。其中，还有一个重要概念发生了变化，即从“创始人”变为“发起人”。在“硅谷模式”下，我们可以介绍自己是某公司的“创始人”，表示自己是以“Owner”（所有者）的身份拥有这家公司的。但在元宇宙经济模式下，无论是网络还是自组织都不再属于某个人，“发起人”只是对组织有足够大的影响力而已。这就是利益相关者资本主义的概念，追求的是共同利益最大化，或者组织利益最大化。

二、经济组织 　　中心化的公司组织将逐渐走向元宇宙的分布式自治组织（DAO）。

按照新制度经济学来看，公司组织的本质是，驱动力把外部市场功能内置到商业机构，以降低交易成本。交易成本包括搜索成本、匹配成本、物流成本和支付成本等。在作坊经济时代，作坊完全依靠外部市场来交换，交易成本非常高。公司组织在降低交易成本上是一大进步，但在架构上不断走向分布式。公司组织在兴起时，主要采取自上而下的决策机制，属于U形结构。随着多元化发展，事业部出现了。接着由于经济全球化的趋势，地区总部出现了。事业部和地区总部慢慢分走集团总部的权力，出现了M形结构。

元宇宙中的DAO，本质上继承了公司组织从集中式的U形结构走向分布式的M形结构的趋势。DAO通过对智能合约可编程性的应用，可以内置货币和支付系统，以及资产交易和清结算系统。

总之，基础经济制度的不同将导致经济组织出现巨大的不同。股东资本主义以公司制建立商业组织，然后把权益份额化，变成股份；而在利益相关者资本主义下，不再有公司这种组织，而是变成DAO，并以代币化（Tokenization）来给利益相关者分配组织的权益或者利益。

三、金融制度 　　元宇宙的资本市场和我们现在熟悉的资本市场不同，将来可能存在两套资本市场体系。

第一，以工业经济和互联网经济的股权制度和资本收益分配机制为基础的股东资本主义，以及由此构建的股票市场。股票市场让资本变现，激励大家拼命去创立新公司，创造新商业模式。更多公司带来更激烈的竞争，以及更新、更好的服务，使消费者从中受益。

第二，在元宇宙经济的利益相关者资本主义下，基于智能合约的可编程货币和可编程资产将发挥重要作用，以实现利益相关者“持份”和共享资本收益。在市场中交易的代币（Token），代表的不再是所有权，而是使用权。这意味着通过代币化，原来的所有权市场将演变成使用权市场。因此，通过利益相关者资本主义，再配合新的商业组织DAO和新的代币市场，我们有可能建立一个崭新的金融市场体系，暂且称之为去中心化金融（DeFi）。

四、价值创造规律 　　在制造业经济中，价值创造规律即使公司股权价值最大化。这就是所谓的股东资本主义。

互联网时代已经不仅追求公司股权价值最大化，而且追求网络价值最大化。凯文·凯利举过“传真机效应”的例子。你花200美元买了一台传真机，这是成本。但是加入传真机网络后，你和其他人之间可以相互发传真，你享有的网络价值远远高于购买传真机的成本。不仅如此，别人买传真机后，你因为有更多发传真的选择，也收获了增值。“传真机效应”非常好地解释了网络价值的概念。

元宇宙是一个空间概念，包含数字空间、虚拟世界和平行宇宙等层次。元宇宙在追求网络价值最大化的基础上，更进一步地追求整个空间价值最大化。特别是，虚拟空间不受很多物理规则的限制，可以有更大的发展空间，支持更大的价值创造。

五、价值分配规律 　　制造业具有固定成本高、边际成本递增的特点。汽车行业是制造业中的典型。一款新车的设计研发成本可能高达10亿美元甚至20亿美元。其中除了研发，还要经过工业化、制造样车、修改设计和再制造样车等漫长过程，而且每多造一辆车，必定会多一份成本。所以，制造业经济的定价模式基本是成本加成，不可能有免费模式。

到了互联网时代，免费模式占据了主流，形象说法是“羊毛出在猪身上，由狗来买单”。免费，是因为互联网经济的特点是高固定成本，但边际成本递减甚至趋近于零。一个软件一旦开发完成，无论是一个人用还是一千万个人用，成本没有显著差别。如此一来，就可以用“免费”方式使加入网络的门槛变得非常低，进而快速聚集起流量，因此互联网经济也是流量经济。一些互联网服务看上去免费，但免费的东西实际上可能比“物以稀为贵”的制造业产品还贵。制造业企业最高是几千亿美元市值，互联网公司可以有几万亿美元的市值。

元宇宙是否属于上述模式？我认为不属于。任何人都可以作为利益相关者参与元宇宙经济，并按照一套公平、公正和公开的分配机制来享用大家共同创造出来的价值，真正实现产销者合为一体。我借用目前元宇宙商业中很热的一个词“X to Earn”（一切能在Web3.0时代获得收益的行为），改造为“Player to Earn”（参与者获取收益），指利益相关者赚取回报，共同分配元宇宙产生的价值。

六、关于“Player to Earn”中的“Player” 　　Player指元宇宙经济中的利益相关者，包括开发者、创造者、贡献者、消费者和投资者等。所有参与者都是元宇宙的Player（参与者），不再有股东这种独立的分享者存在。那么他们“Play”（参与）什么？就是作为参与者，只要做出了贡献，无论是来自智慧、能力还是声誉上的贡献，都可以获得一个NFT（非同质化通证）作为凭证。NFT作为区块链上发行的凭证，用来证明Player的贡献。

七、关于“Player to Earn”中的“Earn” 　　Player在为元宇宙做出贡献并得到NFT凭证之后，将通过Token经济模型，赚取标准化的、份额化的Token。可以说，元宇宙的基本商业模型应该是“Play NFT”，然后才是“Earn Token”。区块链作为分布式账本，就是为“Player to Earn”记账用的。我们现在已经看见一些“Player to Earn”的应用场景了，但只是“小荷才露尖尖角”，将来还会有更大发展。

八、分布式决策机制 　　元宇宙经济的决策机制是去中心化/分布式机制。很多人对去中心化存在巨大误解，认为去中心化就是抗审查、拒绝合规或拒绝监管。其实去中心化真正的含义并非如此。

效率与公平是经济学中一个永恒话题。从经济学角度看，中心化与去中心化各自代表着商业决策“效率与公平”的两端：在需要强调效率时，应该采用中心化的决策机制，自上而下高效统一；如果要追求公平，应该征求更多人的意见，让更多人参与表决，达成共识之后再付诸实践。

元宇宙经济的去中心化，只是通过数字化技术引入一个更偏向于公平的商业决策机制。在效率与公平之间，元宇宙的商业场景需要找到适合自己的平衡点——越是偏基础设施的东西越要强调公平，越是到上层的应用则越要强调效率。

我相信，如果能打消外界对去中心化的误解，那么大家对区块链和元宇宙的接受程度会提高很多。

九、元宇宙商业的价值捕获 　　元宇宙与互联网在产品和服务上是不同的。当初在讨论区块链的时候，一直有人问：区块链的杀手级应用是什么？确实，与互联网应用相比，区块链好像没有什么“杀手级”应用。要理解这个问题，需要分析协议层和应用层在价值捕获上的分工。

互联网是一个协议栈。比如，TCP/IP（传输控制协议/网际协议）模型基于多重协议，依据IP来分配网址，依据TCP让网址之间能够交流。互联网是“瘦协议，胖应用”。“胖”和“瘦”的区别在于是否具备捕获价值的能力。“胖应用”指互联网应用层价值非常大，比如我们可以看到市值万亿美元级的大型互联网平台。但是，TCP/IP、HTTP（超文本传输协议）和SMTP（简单邮件传输协议）等都是开源、开放和无需许可的，都没有内置Token，也都没有办法捕获价值。因此，互联网是在“瘦协议”的基础上做出很多“胖应用”。互联网经济对协议层开发者不友好，这些开发者没有一个人赚到钱，但互联网在应用层却是“大厂”层出不穷。

区块链与互联网一样，也是一个协议栈。比如，比特币可以视为区块链的货币协议，以太坊则可以视为区块链的结算协议。但区块链的协议栈内置了货币系统和价值系统，变成了“胖协议，瘦应用”。协议层本身就能捕获价值，这是区块链和互联网最大的不同。

元宇宙的基础设施协议也内置了货币系统和价值系统，在协议层也能进行价值创造。而元宇宙在应用层将结合很多数字化技术，是一个空间概念，价值创造空间不亚于互联网。所以，元宇宙经济可能的情况是“胖协议，胖应用”。

十、元宇宙颠覆制造业 　　前面提过，制造业的特点是固定成本高，并且边际成本递增，但在元宇宙里面就不一样了。

此处以宝马用英伟达的Omniverse数字化平台造车为例说明。在没有互联网的时代，设计、制造一款汽车需要消耗大量人力、物力和时间，并且问题发现、设计升级和迭代等都必须借助实物来进行，因此打造一款新车的固定成本极其高昂。宝马在Omniverse数字化平台上造车，从设计、仿真测试到开模、工业化和生产线布局，统统都在数字化平台上完成。如此一来，设计和制造一款新车的研发成本、测试成本、产品化成本和规模化成本等都将大幅下降。

制造业历来都是采用瀑布式开发，一款产品必须先做到完美，然后才能投入市场销售。可是这种完美只是厂家自认为的完美，不是客户追求的完美。大部分产品制造出来后未必能满足客户的需求，但是巨大的研发和制造成本已经发生。厂家必须卖出大量产品（比如100万台以上），才能收回研发成本。如果换成用数字化平台进行研发设计，就可以在软件里进行快速迭代，极大地压缩固定成本，最后也许只需卖出10万台就可以收回成本。这样有两个好处：一是厂家可以更快盈利，二是消费者需求能够得到更好的满足。

这种快速迭代不仅是指硬件，软件也是如此。比如，智能联网汽车。我们常说，汽车从买来第二天就开始贬值。但如果一辆汽车能智能联网，随着越来越多的车加入这个网络，相互共享的信息增加，那么也可以形成“传真机效应”。如此一来，制造业也能实现规模成本递减和规模报酬递增，这对制造业的价值分配规则将是一场巨大的颠覆。

以上是我理解的元宇宙的十大经济规则。预测未来是一件吃力不讨好的事情，我说的不一定对，但仍然想强调：元宇宙的经济规则一定与互联网不一样，就像互联网的经济规则与制造业不一样。

（本文为《元宇宙经济学》一书“推荐序”。该书2022年12月由中信出版社出版。）

作者为中国万向控股有限公司副董事长、万向区块链董事长兼总经理

【财新网】新冠口服药奈玛特韦/利托那韦（商品名：Paxlovid）在华医保谈判失败。

辉瑞方面对此做出回应。据CNBC报道，当地时间1月9日，辉瑞首席执行官Albert Bourla在美国旧金山摩根大通医疗健康年会上表示，辉瑞与中国就Paxlovid在华定价的谈判已经中断，原因是中国政府要求的价格低于Paxlovid在中低收入国家的售价。他还表示，今年4月后，Paxlovid最终可能只会向中国的自费市场开放。

此前，辉瑞药品在中国方面曾披露过医保挂网价2300元一盒。后经医保部门约谈协商，每盒进一步下调为1890元。医保目录谈判后，财新从权威渠道获悉，辉瑞公司此次医保谈判中在1890元基础上降幅轻微，最终因报价距离专家测算的医保底价较远而出局。（参见财新网：《独家｜辉瑞Paxlovid医保谈判基本未降价，报价高出局》）

一熟悉医保谈判的专家向财新表示，Paxlovid全球销售额目前已超过220亿美元，其中整个亚洲仅有10余亿，中国市场更小。“不会为小市场去影响更大巿场的价格。”他如此推测辉瑞的动机。

Paxlovid在中低收入国家的定价通常远低于其原产地美国。在美国，每个疗程Paxlovid定价530美元，约合人民币3587元。而在柬埔寨，Paxlovid定价为每疗程95美元，约合人民币643元。

此外，受益于辉瑞让渡药物专利及药品专利池组织（MPP）授权，中低收入国家可以销售Paxlovid的正规仿制药，其售价可低至原研药的十分之一甚至更低。2022年3月，MPP宣布与全球35家企业签订协议，授权其生产奈玛特韦仿制药，并向覆盖全球约53%人口的95个中低收入国家供应Paxlovid。其中，印度Zenara Pharma生产、销售的仿制药“Paxzen”在当地售价为5200印度卢比，约合63美元、427元人民币。同年5月，克林顿健康获取倡议（CHAI）宣布与多家仿制药生产商达成协议，这些厂商生产的Paxlovid仿制药在中低收入国家将以不高于25美元，约合人民币170元的价格销售。中国并不属于中低收入国家。

Paxlovid在发达国家和地区的定价普遍与美国接近，当地政府多以政府采购并免费发放的形式提供药物可及性。例如，目前美国已至少采购2000万个疗程的Paxlovid，并向药店、医疗机构、养老机构等免费发放，患者凭处方购买。中国香港则在2022年3月进口第一批Paxlovid，由公立医疗机构或资质经政府审核通过的私人医生向患者开具处方，并免费提供。

前述大会上，Bourla还澄清了路透社1月6日的一则报道，称辉瑞并无计划向中国开放Paxlovid仿制药授权。“我们并未讨论此事（指对中国授权仿制药）。就在华本地化生产，我们已经达成协议，我们的中国合作伙伴会为我们生产Paxlovid并供应中国市场。”Bourla说。

他还说，Paxlovid的对华出口量近期大幅增长。在2022年，辉瑞向中国出口数千个疗程的药物，而在最近几周，这一数字增至数百万。

国家医保局相关负责人表示，虽然Paxlovid未能通过谈判纳入医保目录，但根据近期国家医保局会同有关部门联合印发的《关于实施“乙类乙管”后优化新型冠状病毒感染患者治疗费用医疗保障相关政策的通知》要求，《新型冠状病毒感染诊疗方案（试行第十版）》中的所有治疗性药物，包括Paxlovid、阿兹夫定片、莫诺拉韦胶囊、散寒化湿颗粒等，医保都将临时性支付到2023年3月31日。在此期间，感染新冠病毒的参保患者使用这些药品均可享受医保报销政策。（参见财新网：《新冠药Paxlovid医保谈判失败 3月31日后或自费开药》）

Paxlovid入华已久，随着防疫政策转向，中国内地出现严重的供不应求。2022年2月，Paxlovid获国家药监局附条件批准，用于治疗成人伴有进展为重症高风险因素的轻至中度新冠患者。3月，Paxlovid纳入《新型冠状病毒肺炎诊疗方案(试行第九版)》，并临时性纳入医保支付范围。8月，Paxlovid本土化生产开始推进，由华海药业在5年内为辉瑞在中国大陆销售的Paxlovid提供制剂委托生产服务。12月以来，Paxlovid在多地“一药难求”，自费网售开放后，也常被抢售一空。在种种灰色渠道中，Paxlovid和鱼龙混杂、真假难辨的仿制药，一度被炒至数千乃至上万元一盒。

全球疫情方面，截至2022年1月10日早10时，据美国约翰·霍普金斯大学实时数据，全球累计确诊病例超过6.64亿例，死亡病例超过670.8万例。过去28天内，报告病例最多的地区分别为日本、美国、韩国，三地分别报告了443.6万、177.7万、175.9万新冠确诊病例。

【财新网】香港特区财政司司长陈茂波1月9日出席在香港数码港举办的“Power Web3创新者峰会”上称，香港正处于由治及兴的新阶段，在Web3和虚拟技术相关金融发展方面，当前正值黄金新起点。

港府去年10月底发表了令区块链和虚拟资产业界惊喜的《有关香港虚拟资产发展的政策宣言》（以下简称《政策宣言》），拟将香港打造成国际虚拟资产中心。陈茂波形容，当前是发表《政策宣言》的合适时机，让全球从事虚拟资产业务的创新者知道香港拥抱金融创新，积极推动这个市场稳慎发展；在一再有虚拟资产交易所暴雷的背景下，香港成为了优质虚拟资产企业的最佳立足点。

比起日本、韩国、新加坡当局，香港政府对虚拟资产以至Web3的积极取态来得比较迟。行业在2022年连续经历了Terra算法稳定币崩盘、加密货币对冲基金三箭资本破产、虚拟资产交易所FTX破产及引发连环爆雷等事件，正陷入寒冬，因而港府对虚拟资产的监管政策即使尚未明朗，仅凭支持行业发展的态度，已得到业界青睐。

Nano Labs创始人孔剑平乐观地表示，全球这么多国家和地区，像香港这样既能够与欧美“比法例”（香港实行普通法），又能够与内地“比效率”的地方不多，即使只有《政策宣言》，香港虚拟资产行业也能发展起来。

“Power Web3创新者峰会”的主办方——Marsbit 创始人王峰透露，之所以这次选在香港举办峰会，正因为见到港府在积极推进加密经济、加密货币及区块链技术。他坦言，港府的《政策宣言》一出，便引起了全球的关注。

MarsBit联合创始人商思林称，最近见到不少华人Web3投资者、从业者由海外来到香港。积极投身币圈的美图秀秀董事长蔡文胜则形容：“在香港感受不到加密货币寒冬。”

孔剑平分析称，区块链发展目前进入了第三个阶段，也就是应用区块链时代；考虑到当前中国内地政策不够明朗，香港政府却明确表态支持应用类项目，这会给香港带来比较大的发展机会。他表示会关注香港监管当局如何对NFT（非同质化代币）领域进行界定，以及港府是否有足够的前瞻性来推出引导型政策，例如若能提出框架监管和接纳DAO组织（去中心化自治组织，Web3时代的组织协同方式，类似Web1、Web2时代的“公司”），将非常有开创性。

港府发表《政策宣言》后，香港立法会2022年12月7日三读通过《2022年打击洗钱及恐怖分子资金筹集制度的（修订）条例草案》，其中规定，2023年6月1日起，在香港经营虚拟资产交易所将须向香港证监会申领牌照（详情见财新网报道《香港修订法例 经营虚拟资产交易所须申领牌照｜星港钱潮》）。

香港证监会将就上述发牌制度发表咨询文件，与业界充分沟通后，落实细则。与此同时，香港证监会去年10月底宣布准许符合资格的虚拟资产期货ETF在港公开发售后，南方东英资产管理推出的比特币期货ETF（ 03066.HK ）和以太币期货ETF（ 03068.HK ）已在去年12月16日正式在香港交易所挂牌，使香港成为亚洲率先为散户投资者提供合规投资虚拟资产敞口的地区。此次峰会上，陈茂波称，有信心香港很快会发展出一个蓬勃的虚拟资产生态圈。

参投了380多个Web3项目的区块链游戏开发及投资公司Animoca Brands总裁Evan Au Yang也表示，看好香港能够成为Web3行业发展的引领者，这背后主要得益于大中华区充裕的行业人才和背靠中国内地、联通全球的独特制度和区位优势。

区块链大数据服务供应商欧科云链（ 01499.HK ）董事长兼行政总裁任煜男称，香港百年来都是一个自由港，除了信息自由、人才自由、资金自由，现在再加上创新自由，相信香港可以将Web3建立在一个自由港的环境里，欢迎和期待业界人士到来。

Uweb校长、中国通信工业协会区块链专委共同主席于佳宁则指出，未来6个月是香港发展虚拟资产行业最黄金、最关键的窗口期，《政策宣言》的出台，意味着“东八时区又回到了Web3的主流舞台”。

【财新网】奈玛特韦/利托那韦片（商品名：Paxlovid）在医保谈判中报价究竟如何？财新从权威渠道获悉，辉瑞公司在此次医保谈判中基本未降价，并非网传报道的600多元。

辉瑞新冠口服药Paxlovid系此次医保谈判中关注度最高的品种。此前有媒体报道，有消息灵通人士透露，辉瑞实际的报价是600多元，但应当距离国家医保局的底线还比较远。

“600多元绝对是假消息，没有这回事”，上述渠道人士告诉财新，辉瑞报价实际是要比600元高很多，1890元这个价格基本上没降，至于具体专家测算的医保底价属于保密，无法对外披露。“国家医保局新闻稿上写得非常清楚，就是报价太高，报价过高。”

2022年2月，国家药监局附条件批准Paxlovid进口注册，用于治疗成人伴有进展为重症高风险因素的轻至中度新冠患者。3月，Paxlovid纳入《新型冠状病毒肺炎诊疗方案（试行第九版）》，并临时性纳入医保支付范围。随后吉林、上海等地的疫情中，Paxlovid开始投入使用救治患者。8月，Paxlovid本土化生产开始推进，由华海药业在5年内为辉瑞在中国大陆销售的Paxlovid提供制剂委托生产服务。进入12月，防疫“新十条”落地、社会面管控放松以来，民众对于Paxlovid的需求一度高涨，但药品的获取困难重重。

Paxlovid此前医保采购价为2300元，因其价格较高，社会对其在医保谈判中降价充满期待。国家医保局此前称，早期批准上市的阿兹夫定片和Paxlovid两款药品供求矛盾和价格问题比较突出。国家医保局先后约谈了两款药品的相关生产经营企业，企业主动采取了降价措施。以Paxlovid为例，价格从2300元降至1890元。

在医保谈判结束的1月8日当晚，国家医保局又释放谈判消息。国家医保局称，今年共有阿兹夫定片、Paxlovid、清肺排毒颗粒3种新冠治疗药品通过企业自主申报、形式审查、专家评审等程序，参与了谈判。其中，阿兹夫定片、清肺排毒颗粒谈判成功，Paxlovid因生产企业辉瑞投资有限公司报价高未能成功。

医保谈判的具体规则是，药企在两轮报价后超过医保底价115%的将出局，落入范围内将继续磋商谈判，落入底价以内则谈判成功。医保底价的形成主要参考药品的药物经济学评价和医保基金预算影响分析。其中，前者主要根据临床获益程度，同时参考国际最低价、市场竞争程度等因素综合判定价格。后者对比谈判药品以现有价格和估算的谈判价格分别纳入医保后，对基金的影响情况，综合衡量其最终价格。两者各自测出价格，通常取其低者为谈判“底价”。

亦有行业人士认为，对于Paxlovid的医保谈判，药物经济学在里边的作用可能并不是那么大，影响价格的因素有多重，包括基金预算影响、市场竞争如将来仿制药的出现、政治因素等，也得看人均支付能力，药品价格会参考百姓的总体支付能力。总体比较复杂，这次谈判失败，药物经济学不见得是主要原因。

Paxlovid未能谈判成功令外界意外。不过，此前即有创新药企人士向财新表示，Paxlovid市场竞争优势十分突出，且国内未有仿制药竞争。“P药能否谈判成功，关键在辉瑞，而不是医保局。关键是看愿意接受多大程度的降幅。如果是我，我会扛着不降，或者意思点降。”

国家医保局相关负责人此前表示，虽然Paxlovid未能通过谈判纳入医保目录，但根据近期国家医保局会同有关部门联合印发的《关于实施“乙类乙管”后优化新型冠状病毒感染患者治疗费用医疗保障相关政策的通知》要求，《新型冠状病毒感染诊疗方案（试行第十版）》中的所有治疗性药物，包括Paxlovid、阿兹夫定片、莫诺拉韦胶囊、散寒化湿颗粒等，医保都将临时性支付到2023年3月31日。在此期间，新冠病毒感染的参保患者使用这些药品均可享受医保报销政策。

此外，当期Paxlovid的供需矛盾还很突出。“p药供应太紧张啦，厂家控的太死。乡镇卫生院基本排不上，能供三级就很难了！原来我们一个月才50盒！多方努力现在才400盒左右，我们基本是用“阿兹夫定”保供！社区、乡镇卫生院及县级以上医院基本够用。”一南方地市医保局负责人说。

【财新网】中国人民银行党委书记、中国银保监会主席郭树清日前接受新华社记者采访，在谈到“促进互联网平台企业健康发展”时表示，14家平台企业金融业务专项整改已经基本完成，少数遗留问题也正在抓紧解决。

这是监管部门高层首次公开做如此表示。

郭树清还表示，后续将实行常态化监管，鼓励平台企业合规经营，在引领发展、创造就业、国际竞争中大显身手。这个提法，与不久前2022年底中央经济工作会议提出的“要大力发展数字经济，提升常态化监管水平，支持平台企业在引领发展、创造就业、国际竞争中大显身手”，二者表述一致。

自2020年10月以后，各级政府部门对此前自由生长多年的平台经济开始了强监管。先是2020年11月2日，蚂蚁集团终止IPO进程。2020年12月26日和2021年4月12日，中国人民银行、银保监会、证监会、外汇局等金融管理部门两次联合约谈蚂蚁集团后，2021年4⽉29日，金融管理部门联合对腾讯、美团、字节、滴滴等另外13家从事金融业务的网络平台企业进行监管约谈，14家平台企业金融业务专项整改由此揭幕。

参与此轮整改的14家企业包括：蚂蚁、腾讯、百度旗下的度小满、京东金融、字节跳动、美团金融、滴滴金融、陆金所、小米旗下的天星数科、360数科、新浪金融、苏宁金融、国美金融、携程金融（参见财新我闻|金融一线观察“平台整改进行时”系列文章）。

金融管理部门针对当前网络平台企业从事金融业务中普遍存在的突出问题，提出了整改要求：一是坚持金融活动全部纳入金融监管，金融业务必须持牌经营；二是支付回归本源，断开支付工具和其他金融产品的不当连接，严控非银行支付账户向对公领域扩张，提高交易透明度，纠正不正当竞争行为；三是打破信息垄断，严格通过持牌征信机构依法合规开展个人征信业务；四是加强对股东资质、股权结构、资本、风险隔离、关联交易等关键环节的规范管理，符合条件的企业要依法申请设立金融控股公司；五是严格落实审慎监管要求，完善公司治理，落实投资入股银行保险机构“两参一控”要求，合规审慎开展互联网存贷款和互联网保险业务，防范网络互助业务风险。六是规范企业发行交易资产证券化产品以及赴境外上市行为。禁止证券基金机构高管和从业人员交叉任职，保障机构经营独立性。七是强化金融消费者保护机制，规范个人信息采集使用、营销宣传行为和格式文本合同，加强监督并规范与第三方机构的金融业务合作等（参见财新网报道《金融监管部门约谈13家网络平台企业 提七点整改要求》）。

在这样的背景下，2021年6月30日，滴滴以突然袭击的方式在美国上市，引发强烈地震，随即“滴滴出行”APP被下架处理，成为第一个依据《中华人民共和国网络安全法》被处理的大型互联网科技公司。同年12月3日，滴滴宣布从美国退市，这距离上市仅相隔5个月。

期间，设置资本“红绿灯”的提法应运而生。2021年底的中央经济会议提出“为资本设置‘红绿灯’”，随后，证监会、银保监会等金融监管部门进一步提出“对特定敏感领域融资并购活动从严监管”、“防止资本在金融领域无序扩张”。除了一行两会外，发改委、网信与安全等相关部委都积极参与“红绿灯”的设置。

2022年3月2日，郭树清在国务院新闻办举行的促进经济金融良性循环和高质量发展新闻发布会上介绍平台整改情况时透露，“14家互联网平台企业现在自查方面工作已基本结束，整改还没有完全结束，还有一些问题需要继续探索。”

监管部门释放的严厉信号很快被资本市场捕捉，由于外界对于平台经济治理进展产生诸多疑问，以及国际环境等因素，美股、港股中的中国互联⽹科技企业持续大跌，跌幅深达70%。

直至2022年春节后，政策信号开始明确。3月，副总理刘鹤在国务院金稳委专题会议上强调，关于平台治理，有关部门要按照市场化、法治化、国际化的方针完善既定预案，坚持稳中求进，通过规范、透明、可预期的监管，稳妥推进并尽快完成大型平台公司整改工作，红灯、绿灯都要设置好，促进平台经济平稳健康发展。

财新从多个渠道获悉，最近一次监管约谈14家互金平台是2022年9月20日，央行召集14家头部平台召开座谈会，央行有关负责人主持了会议。多位与会人士透露，这次座谈会透露出互金整改不会再出更严厉政策的精神，将尽快完成整改，然后实施常态化监管，但相关内容当时未正式见诸媒体（参见财新我闻|金融一线观察2022年12月9日《公司治理或成下一步 资本红绿灯监管重点何在》）。

【财新网】备受瞩目的新冠口服药品辉瑞新冠口服药奈马特韦/利托那韦（商品名：Paxlovid）医保谈判失败，为过去几天业界、媒体的种种猜测画上句号。

Paxlovid可谓是本次医保谈判过程中最受关注的药品，即使是前来谈判的其他企业、未参与谈判的药企，都在多方打听。围绕其具体谈判的日期，也传出多个版本，价格传言纷飞。

此轮医保谈判在1月5日-8日进行，8日上午企业谈完后宣告结束。1月6日、7日接连两天，辉瑞全球生物制药集团中国区副总裁、市场准入负责人钱云均出现在谈判现场。其中7日早上，钱云入场，直至下午1时后才独自一人快步离开，为上午最后结束谈判的企业。1月8日上午，财新并未在现场见到辉瑞方的代表，但另有一名接近谈判专家的人士在医保谈判结束后走出会场，称Paxlovid在上午谈判结束。

在医保谈判结束的1月8日当晚，国家医保局随即释放谈判消息。国家医保局称，今年共有阿兹夫定片、Paxlovid、清肺排毒颗粒3种新冠治疗药品通过企业自主申报、形式审查、专家评审等程序，参与了谈判。其中，阿兹夫定片、清肺排毒颗粒谈判成功，Paxlovid因生产企业辉瑞投资有限公司报价高未能成功。

医保谈判的具体规则是，药企在两轮报价后超过医保底价115%的将出局，落入范围内将继续磋商谈判，落入底价以内则谈判成功。值得注意的是，企业人士称，今年的医保谈判规则还有细微调整，倘若药企在首轮报价即落入底价的115%，将直接进入磋商谈判环节，并不会面临二轮报价继续压价。分析认为这也是前几日结果被视为较为温和的原因之一。

医保底价的形成主要参考药品的药物经济学评价和医保基金预算影响分析。其中，前者主要根据临床获益程度，同时参考国际最低价、市场竞争程度等因素综合判定价格。后者对比谈判药品以现有价格和估算的谈判价格分别纳入医保后，对基金的影响情况，综合衡量其最终价格。两者各自测出价格，通常取其低者为谈判“底价”。

Paxlovid未能谈判成功令外界意外。不过，此前即有创新药企人士向财新表示，Paxlovid市场竞争优势十分突出，且国内未有仿制药竞争。“P药能否谈判成功，关键在辉瑞，而不是医保局。关键是看愿意接受多大程度的降幅。如果是我，我会扛着不降，或者意思点降。”

Paxlovid此前价格已有下降。国家医保局此前称，早期批准上市的阿兹夫定片和Paxlovid两款药品供求矛盾和价格问题比较突出。国家医保局先后约谈了两款药品的相关生产经营企业，企业主动采取了降价措施。以Paxlovid为例，医保采购价格从2300元降至1890元，医保报销后个人自付费用更低。以上海为例，基层社区报销比例为90%，个人自付189元。

国家医保局相关负责人表示，虽然Paxlovid未能通过谈判纳入医保目录，但根据近期国家医保局会同有关部门联合印发的《关于实施“乙类乙管”后优化新型冠状病毒感染患者治疗费用医疗保障相关政策的通知》要求，《新型冠状病毒感染诊疗方案（试行第十版）》中的所有治疗性药物，包括Paxlovid、阿兹夫定片、莫诺拉韦胶囊、散寒化湿颗粒等，医保都将临时性支付到2023年3月31日。在此期间，新冠病毒感染的参保患者使用这些药品均可享受医保报销政策。

此外，该负责人称，阿兹夫定片、清肺排毒颗粒经过本次谈判纳入国家医保药品目录后，国家医保药品目录内治疗发热、咳嗽等新冠症状的药品已达600余种。同时，为满足各地新冠病毒感染患者治疗的需要，近期各地医保部门结合当地医保基金运行情况，又将一批新冠对症治疗药物临时纳入本地区医保支付范围。总体来看，医保报销的新冠病毒感染治疗用药品种并不单一。

近期，国家医保局办公室印发《新冠治疗药品价格形成指引（试行）》，对防治新型冠状病毒感染所需的新上市抗病毒治疗药品，采取全周期多层次的措施引导企业公开透明合理定价。

基于文件所设规则，新上市药品的价格将分类指引，首发报价通过后还将接受动态评估和调整。对于仿制药来说，价格以不超过仿制对象价格的60%为参考基准。新获批的小分子化学药和注射用单抗药物优先以临床试验阳性对照药物的当期价格为参考基准，未设阳性对照药物或未与阳性对照药物的主要临床疗效终点进行比较的，以已获批的小分子化学药、单克隆抗体药物的当期较低价格为参考基准。

对于动态评估调整的频次，医保局要求正式挂网后每满3个月开展价格再评估和动态调整，一年后则是每满6个月，另有对照药品降价超30%、进口药品转本地化生产等多项调整价格的触发条件。

一熟悉情况人士介绍，此次文件所提价格引领，主要是指药品在参加国家医保谈判之前的价格引领，现在新冠药品用量较大，患者急需，决策方亦不希望企业在国谈前的空档期价格过高，使患者个人负担太重。这亦是此次政策出台的初衷。

上述文件还提到，对于申报首发价格的企业，药品的直接研发费用分摊需按不低于五年算，分摊测算依据的销售数量由申报企业自行评估，以限门诊处方的新冠治疗药品为例，建议按每年不低于1000万人份的标准分摊。倘若Paxlovid降价至700元每疗程，以此计算每年总费用70亿，若报销比例为70%，医保需花费49亿元。

“40亿在国内是很大的品种了，现在已经乙类乙管，国家不需要给特殊待遇。”有药企人士称。

据此前公布的形式审查名单，除Paxlovid外，辉瑞公司今年还有6款产品参与本次医保谈判，包括一款抗感染类药物注射用硫酸艾沙康唑，一款特应性皮炎用药阿布昔替尼片，四款抗肿瘤药物，分别为洛拉替尼片、奥加伊妥珠单抗，注射用醋酸地加瑞克和哌柏西利囊。此外，还有四款药品进行简易续约，包括阿昔替尼、枸橼酸托法替布片、依那西普注射液、克唑替尼胶囊。

【财新网】房地产销售一再探底，金融监管部门从房贷利率入手，进一步放松需求端政策。2022年12月30日，央行、银保监会发布通知，决定建立新发放首套住房贷款利率政策动态调整机制。2023年1月5日，央行官网公布了上述消息。

按照央行、银保监会要求，从2022年第四季度起，各地政府可以上季度末月至本季度第二个月为评估期，对当地新建商品住宅售价变化情况进行动态评估。

在评估期内，如果新房售价环比及同比连续三个月下降，当地政府可自主决定，自下一季度起，阶段性维持、下调或取消该地首套住房商业性房贷利率下限。当地央行分支机构及银保监会派出机构指导市场利率定价自律机制配合实施。若后续评估期内，新房售价环比和同比连续三个月上涨，该地则应恢复执行全国统一的首套住房商业性房贷利率下限。

央行称，将房贷利率与新房价格走势挂钩，便于各地政府根据房价变化情况，“因城施策”用足用好政策工具，更好支持刚性住房需求。

金融监管部门这一最新表态延续了2022年9月底房贷政策差别化调整基调。当年9月29日，央行、银保监会通知，2022年6月至8月新房售价环比及同比连续下降的城市，可在2022年底前，阶段性维持、下调或取消当地新发放首套住房商业性房贷利率下限。

根据央行此前规定，自2019年10月起，首套商业性房贷利率不得低于相应期限LPR（贷款市场报价利率），二套商业房贷利率不得低于相应期限LPR加60个基点（BP）。但2022年年初以来，楼市成交持续低迷致使房贷业务量萎缩，多地银行陆续自行下调房贷利率。当年5月15日，央行、银保监会首次发声，统一将首套住房商业性房贷利率下限下调至LPR减20BP（详见财新网报道《监管下调首套房贷利率下限20基点 当前最低可至4.4%》）。

2022年12月20日，央行宣布五年期以上的LPR为4.3%。以此计算，目前，全国首套商业性房贷利率下限为4.1%。

据市场机构贝壳研究院统计，2022年5月至12月期间，北京、上海、深圳首套房贷利率分别累计下调30BP，广州降幅达70BP；同期，其他46个重点城市首套房贷利率累计回落幅度为30BP至150BP不等。

2022年12月，四大一线城市中，北京、上海、深圳首套房贷利率仍高于当期LPR，广州该指标与LPR持平；其他重点城市首套房贷利率普遍与全国统一利率下限持平，部分城市首套房贷利率比利率下限低15BP至30BP。

值得关注的是，同在2023年1月5日，住房和城乡建设部（下称“住建部”）部长倪虹在接受央视采访时提到，要大力支持首套购房者，首付比、首套利率该降的都要降下来；还要合理支持二套房购房者，对以旧换新、以小换大、生育多子女的购房家庭给予政策支持。

据财新记者此前了解，住建部对于房地产的整体调控思路还是以稳为主。对于需求端放松和刺激性举措，住建部态度审慎，希望避免重新触发投资需求，导致房价上涨。此次住建部公开对需求端放松释放积极信号颇为罕见。

近期，易居企业集团CEO丁祖昱在公开演讲时预计，2022年全年，全国商品房整体成交金额可能为13.3万亿元，成交面积可能达13.6亿平方米，行业销售规模重回2015年水平。

多名接近政策制定部门的人士告诉财新记者，中央经济工作会议之后，房地产需求端政策应有进一步变化，房贷利率下降是其中之一。（详见《财新周刊》报道《2023如何稳增长》）

根据国家统计局数据，截至2022年12月，70个大中城市里，新房售价同比及环比均连续三个月下降的城市共计38个，包括13个二线城市与25个三线城市，相比2022年9月29日增加了15个。这或意味着，下调首套住房商业性房贷利率下限的城市还会继续增加。

不过，多名房地产销售端人士认为，房贷利率下调对楼市需求端影响有限。以深圳为例，深圳贝壳研究院近期对超600名购房者进行调研。结果显示，近23%的购房者希望放开限购，21%的购房者期待放松限贷。这一结果反映出购房资格及首付比例放松才是鼓励购房者入市的关键因素。

但从长期来看，购房需求恢复有赖于经济面重振，购房者对未来收入预期反转。一名大型中介机构深圳区域高管分析称，购房者对房价失去上涨预期是目前销售最大障碍。

【财新网】12月份以来，河北邢台一个两千人口的村子里，相继有十二位村民在感染新冠后去世，殡仪馆和墓地排起长队。

“身边的人差不多都感染一遍了，往年一整年也只有八九个去世的。”村民郭贵感叹。每个村有一个卫生所，治疗方式多为吊水输液或打“屁股针”，病情严重送到县里甚至石家庄的市医院，但前段时间由于医护感染不予接诊。老人们只能开点药，自己在家里休息，“治不好也就这么回事了”。

自社会面防疫管控措施放开以来，疫情迅速蔓延至广大基层地区。12月中下旬，当一线城市忙于应对第一波冲击时，距离北京1600余公里的湖南湘西土家族苗族自治州龙山县靛房镇，卫生院院长向迎辉注意到县城已经出现了较大规模的感染人数，每天接待的发热病人由三四十人增加到一百三四，近三十名医护只有两三人还未感染。多位河北、湖南、湖北、安徽等省份的基层医生在12月底告诉财新，感染率已到达70%—80%。

药品告急、医护人手不够、床位紧张、救治能力有限....医疗资源压力正紧逼着全国近98万基层医疗卫生机构、3.5万个乡镇卫生院和59.9万个村卫生室。他们自身基础条件羸弱，又在社会舆论中处于边缘地位、所获关注颇少，防疫新常态下困难重重。

1月7日，2023年春运将拉开大幕。经交通运输部初步研判，春运期间客流总量约为20.95亿人次，比去年同期增长99.5%。新一波感染风险令人担忧：过去三年，不少外出务工人员因疫情防控春节无法回家，管控放开后，大批人员输入中国农村；同时，春节习俗中红白喜事往来多，人员接触频率也大大增加。

中国科学院院士、上海交通大学医学院附属瑞金医院陈赛娟团队和上海市公共卫生临床中心范小红团队初步判断，此轮奥密克戎疫情感染人数于2023年元旦前后在北京、广州、上海、重庆等城市接近尾声，对于四川、陕西、甘肃、青海等省，估计在农村和中小城镇地区的感染峰值将于2023年1月中下旬出现。

而更为严峻的是，重症和死亡高峰可能在几周后随之而来。“县级医院提升重症救治能力，乡镇卫生院加快提升新冠肺炎患者接诊能力，村卫生室就近做好农村居民健康服务。”这是国务院联防联控机制对于基层医疗卫生机构的要求，它们能否充分发挥基层首诊、有序转诊的作用，构筑起第一道堡垒，将决定着村镇地区能否最大限度降低重症和病死风险，平稳渡过疫情冲击。

春节返乡在即，作为中国医疗资源最薄弱的基层地区，如何应对很可能更大范围的感染？“缺药缺人”的现状何时能够得到改善？这是一场需要共同面对的大考。

感染冲击 　　疫情来得比想象中更快一些。

湖北省十堰市房县一家诊所的负责人高俊最早在12月5日察觉到了发热病人的增多。“之前每天可能只有两三个人来看病，突然增加到30到50个人。”他告诉财新，自己的诊所规模不大，只有两名医护人员，最忙碌的时候门口长队排到十几米，接近30平米的诊室里挤满了输液的患者，绝大部分都是老人，咳嗽声此起彼伏。

向迎辉回忆，从12月7日放开后，大概十天左右，县城开始出现了较大规模的感染人数增长，目前镇上的感染率也已经到达了70%—80%。

而随着学生放假、在外务工人员返乡，从大城市到小县城，从乡镇到农村，新冠感染潮正逐渐沿着人流蔓延至更广阔的基层地区。

福建省建宁县伊家乡某中小学教师何润在12月底感染，据他推测来源是前段时间县城教育局来慰问。他所在的乡到县城的直线距离17多公里，全乡加上周边村落的人口不到一万，“基本没闹过疫情，除了20年最严重的时候停过三个月的课”。

但从12月中下旬，何润已经隐隐感觉到了疫情的到来。22日，他去县城法院办事，门口的法警告诉他“基本上一半都阳了”。这段时间，他所在学校的课后服务费用也无法发放，“因为县财政局和教育局差不多都阳了”。

让何润稍有庆幸的是，学校已经提前放假。按计划假期从1月6日起开始，但12月14日学校发布关于可能提前1—2周放假的预通知，到19日忽然临时宣布“直接放假，改成线上教学。”

他猜测，学校提前放假，许是因为各个大学放假遣返、在外人员返乡，担心传染给学生们，“尤其中小学人群密度大，我们又是寄宿制的，学校如果一个得了（新冠），基本上200多人都跑不了。”

而在四川省雅安市石棉顺河村，从12月13日、14日起，村里就已经开始出现近三分之一的感染者。当地村民说，第一批感染者是从生产队开始扩散的，“又隔了两三天，就阳了一半多，爆发性地一下就阳了。”

各地感染进度不一。据近日多省披露的新冠感染估值，四川省阳性检出的高峰期集中在2022年12月12日—23日，21个市州183个县（区、市）的158506名被调查者的感染率为63.52%，另外还有28%的调查人群虽未测核酸或抗原，但有发烧、咳嗽等症状，因此实际感染率应更高。12月30日，海南省卫健委预计感染率达50%，每日新增人数处于高位波动期。

有不少村镇目前已经度过了第一波高峰期。安徽六安市金安区城北乡东城村卫生室的村医徐先锋告诉财新，他所在村里的病人高峰期为12月16日—20日，大约到24日后，“病人就变得不是很多了。”

河北石家庄井陉县秋树坡村常驻人口近1000，感染率已经有90%，当地村医邢红称：“从国家把政策放开以后，没有全面要求强制性做核酸，病例就多起来了。最近我主要还是在村里面跑，给村民上门问诊，普遍症状都是发热、咳嗽。”

但不少老人没有熬过去。小杰的爷爷今年78岁，感染后发烧、流鼻涕、嗓子疼、失去味觉，先在村里输液普通感冒药，摔了一跤后胸闷气短，便被送往县医院治疗，血氧饱和度在90%上下徘徊。12月30日，爷爷去世。小杰告诉财新，秋树坡村在一星期内“走”了有12个人，大多数年龄在七八十岁。

而在另一端，囿于匮乏的医疗条件和医学知识，基层村镇对新冠感知的理性程度与大城市不可同日而语。河北省邯郸市邱县的一位村民表示，自己的爷爷奶奶在11月底感染新冠后，村里避之不及，他们在居家隔离期间屋门被装上厚重的大锁，村书记甚至让她少去送饭，一直也没有人员送药和诊断，“恨不得都躲得远远的”。

河南西部农村一位村民用“在沉默中扛过了疫情”来形容家乡正经历的感染潮。他告诉财新，周围的人一般不知道抗原是什么，也不会有人测，就当成普通感冒治疗，吞两片安乃近，严重了再去卫生所输液。

药品告急，偏方出场 　　在很多人眼中，熬梨汤缓解咳嗽被视为比吃药更有效的方法，因此这个冬天河南农村梨价上涨。

“一切都太突然了，根本还没来得及做好储备。”向迎辉坦言，社会面放开之际，卫生院没有预料到大面积感染的出现，在十二月初的药品抢购潮中未加以限制，导致布洛芬、对乙酰氨基酚片等退热药脱销，直到现在仍处于紧缺状态，仅储存了少量的连花清瘟。

1月7日，在复旦大学主办的“生命健康 科创先行”光华论坛上，复旦大学附属华山医院感染科主任张文宏再度提及，基层应抓紧新冠感染早期的黄金72小时，及早使用抗病毒药物，用对治疗方案可尽量减少重症和死亡。但这些药物在农村难觅踪迹。（参见：财新网《张文宏：用对方案，抓住救治黄金72小时》《谁有资格在社区开到新冠口服药？｜大流行手记（1月4日）》《上海市新型冠状病毒感染诊治规范与分级诊疗流程》）

何润在“新10条”刚刚发布后看到北京缺药的新闻，便抓紧时间给家里买了布洛芬和莲花清瘟。12月下旬，他再次挨个给当地药店打电话问询，了解到已经很难买到退烧药，体温计更是难求。

缺药、少药成为基层面对疫情冲击时最紧迫的问题。过去退热类、止咳类、抗病毒类和抗生素类“四类药品”的销售购买被严格管控，基层医疗卫生机构不具备接诊发热病人的资质，因此药物储备量少。据财新了解，退烧药和止咳药在基层普遍告急，布洛芬尤其紧缺。

安徽黄山市屯溪区昱城社区卫生服务中心一直没有布洛芬，止咳药则按照配置量规定，只能备两三天的量，遑论血氧仪和抗原。十二月初以来，湖北十堰房县陆续出现为期十天左右的药品短缺，一些诊所不得不关店停业，高俊自己的店也停了将近两天。

紧俏之下，药价攀升。四川雅安市石棉县顺河村的教师姜远发现，原来10元左右的感冒药，现在都是28元一盒。“我问药店为什么涨价这么高，对方回答没有办法，不加价自己也卖不出去。”买到药物也越来越难，姜远所在学校要想拿到药，需要统一向当地医院申请。他听亲戚说，市里急诊科的药也基本卖完了。

不少村民只得采用自己的偏方。“山上到处都有药材，我们采来自己吃自己炒，再加点正统中药和在一起搞来吃，目前倒问题不算太大。”姜远说。四川南充山区一位村民则告诉财新，村里人基本都感染了，最基本的感冒药都不好买。“已经两周了都没好，只能熬引子水喝，就是柑子皮，子树，生姜，红糖。”

无法开源，只能节流。基层卫生机构多采取折零限购销售、赠送的应急措施，将仅有的药物提供给急需的人。向迎辉告诉财新，卫生院之前都是按盒出售，现在一粒一粒地卖。最近县里组织采购了一批布洛芬，只免费发放给发烧38.5℃的患者，同时向病情比较严重的孩子赠送布洛芬混悬液。

“不像刚开始的时候，大家都能买几盒回家备着，现在不行了。”黄山市屯溪区屯光镇卫生院的医生祝露称，目前最紧缺的是清热解毒类药物。因为储备不足，现在卖药“卡得很紧”，布洛芬等退烧药优先卖给症状严重的患者，不是发热的基本不给，让其他患者回家多喝热水。

祝露还将同疗效的药物辩证替换，勉强撑到现在，比如没有布洛芬就用连花清瘟，如果连花清瘟也没有再看哪一部分人适合用银黄颗粒，哪一部分可以用小柴胡颗粒。“但这极为考验医生的个人水平，一是经验，二是敢开。”

储备之外，药品的供给和调配不畅。向迎辉表示，药品实行零差率销售以来，当地医保局建立了采购平台，各村镇医院在该平台上与供应商对接。但是最近平台上的供应商也没有货了，卫生院根本采购不到，只能等待依靠市、县一级医院和政府的支援。“整个湘西自治州严重都比较严峻，自治州和县卫健局每天向我们调查需求量，但是下沉到这边还需要时间。”

一位医药流通行业曾对财新表示，此前“四类药”限购时，生产企业和医药商业公司都没有多压的库存，流通环节也受此限制。但随着全国药厂产能释放出来，情况将逐渐恢复。其所在的某全国性医药流通公司，目前单日出库量已经到达往日的4—5倍。

12月15日，国务院疫情联防联控机制综合组发布《加强农村地区新冠肺炎疫情防控和健康服务工作方案的通知》（以下简称《通知》），乡镇卫生院、村卫生室要按服务人口的 15—20% 人份动态储备中药、解热和止咳等对症治疗药品和抗原检测试剂盒。12月30日，国务院联防联控机制再次联合中央农村工作领导小组印发《加强当前农村地区新型冠状病毒感染疫情防控工作方案》（以下简称《方案》），指导建立村民委员会与医疗机构、药房等直通热线，适当向农村地区倾斜供应药品。

但短期内实现较为困难。以龙山县靛房镇为例，作为镇上惟一一家卫生院，服务近两万人，这意味着需要储备3000—4000份药物。12月25日，县卫健局从外地采购15000片布洛芬，按照人口数量和感染情况发给各乡镇，靛房镇最终分得840片。山西省运城市一名基层卫健部门工作人员许峰透露，政府向企业采购药品后，按照乡镇医院50%、村服务站30%、中医院15%、妇幼医院5%的比例发放，已优先供给村镇。

无奈之下，一些私人诊所和药店凭借自己的“门路”广泛找药。“现在大家称得上‘八仙过海各显神通’。”高俊告诉财新，当地医生们有的找医药代表，有的联系供药公司，利用各种渠道进货。但是药品进价、配送费、加班费都相应涨价。“不仅是退烧药，连常用的抗生素也涨价了。”

基础硬件短板 　　相较于一二线城市建设完备的医疗条件，基层医疗机构往往规模小，人数少，面对突发的感染高峰，问诊排队、床位紧缺、医生精力耗竭等问题陆续在全国各地出现，暴露出各类基础硬件的短板。

过去发热病人必须在具有收治新冠患者能力的医疗机构进行，而社会面管控放开以后，毫无处置新冠患者经验的基层医疗机构被推上前成为首道防线。《通知》要求，乡镇卫生院发热诊室设置原则上“应设尽设”“应开尽开”，暂未设置的可通过配置发热哨点、指定发热诊区等形式提供发热患者接诊和开药服务。发热诊室原则上24小时开放，配备至少1名具有执业（助理）医师资格的医师。

基层普遍承压明显。龙山县靛房镇卫生院共有两个分院、近三十名医护人员，十二月开始接诊新冠病人。向迎辉介绍，每天问诊的发热病人翻了数倍，从三四十号增加到一百三四十号。医护人员连轴转，目前仅剩两三人未感染，阳性轻症者也必须上班。

“我前天（12月27日）晚上体温39.7℃，昨天38℃，今天就上班了”。屯光镇卫生院的医生祝露同样处于紧张的工作状态。

她所在的卫生院由三人轮班，现在一名医生被调到了隔离病房，两人要应对每天六七十位发热患者和近一百个电话，除了问诊和拿药，还要承担换药、包扎、收费等全部工作。

“最近常常半夜十二点接到电话。如果不管，我心里也难过，但是我们也是人啊。”祝露说，目前最大的诉求是希望得到充分的休息。医院原本的营业时间是早上七点半到下午五点半，最近院长将开门时间调整到八点，尽量在中午期间关门，给医生留出短暂的午休时间。

河北石家庄井陉县秋树坡村自12月放开以来，已经有近九成的村民感染。村医邢红表示，卫生所有床位，但是不多。目前针对情况严重的病人，主要是输液，尽量不占用床位。

村里仅有两位村医，邢红是年长那位，已经从医五十年。她目前基本每天都在上门问诊，最近还要去隔壁村看病。“因为有的村医害怕被感染，根本不会管”。

针对人手不足问题，《方案》提出，可通过上级医院派驻医师、招募近5年内退休医务人员及增加临聘人员等方式，快速扩充乡镇卫生院医务人员队伍。县级医院、乡镇卫生院逐级建立医疗卫生人员梯队，发生短缺时梯队人员立即通过驻点、巡回医疗等方式填补，确保乡镇卫生院、村卫生室正常开诊。

不过这或许只能暂缓燃眉之急。祝露反映，今年镇卫生系统招聘了好多人，但要么刚毕业临床经验不足，要么干上一年就走了。有县域医疗人士曾对财新表示，大多数基层医务人员被抽调到高速路口疫情卡点，进村入户做核酸和健康监测，整理公共卫生填表体检，完全无暇顾及其他。必须让基层医生回归看病救人的本职工作，同时提高薪酬待遇，才能让更多人愿意下沉基层。

分级诊疗目前在基层已有推行。向迎辉介绍，镇上的20个村各自配备一名村医，此外由医院和卫生院安排三人组建家庭医生团队，共同做电话咨询。出现发热病人后，按照家庭医生摸排、镇卫生院、县级定点医院的顺序就诊。

12月7日国务院联防联控机制印发的《依托县域医共体提升农村地区新冠肺炎医疗保障能力工作方案》明确，以乡镇卫生院为主体落实基层首诊和居家治疗；普通型病例、高龄合并严重基础疾病但病情稳定的无症状感染者和轻型病例，转诊至亚定点医院；以新冠肺炎为主要表现的重型、危重型病例和需要进行血液透析的病例，转诊至县级定点医院或者城市定点医院；以基础疾病为主的重型、危重型病例，转诊至县域医共体牵头县级医院。

但基层首诊能力有待提高。郭贵称，村卫生所的治疗方式很简单，吊水输液或者打“屁股针”，前段时间人送到县医院甚至石家庄的市医院，由于人手短缺不予接诊。村里的老人只能开点药，自己在家里休息。四川甘孜藏族自治州一村民说，村里更常用输液和煎中药，虽然慢但大家觉得效果好。

“镇上虽然没有出现重症，但大家症状普遍比预想的严重，少量肺部感染，很多村民高烧不退很痛苦，要求住院治疗，还希望能去县里，造成资源挤兑我们也没办法。”向迎辉称，卫生院把原本的中医馆划分成了阳性接诊区，20张床位已经超额运转。而县里的定点医院更为糟糕，住院的患者根本排不上队，反而“逆向”蜂拥至镇上。

而作为县域医共体的上一级，县级医院的情况同样不容乐观。

感染新冠后，小杰把爷爷送到了县医院治疗。床位已经非常吃紧，楼道里挤满了临时加的床，中间用板子隔开。他还发现，近五个月内医院住院区新增一栋感染性疾病大楼，目前专门用来接诊新冠病人，“比原来门诊地方加起来还要大”。

在河南省平顶山汝州市某县医院，感染科内医护人员感染严重，其他科室尚可保持正常运转。但病人排队时间比较长，常常要排一两个小时。

重症资源提升何时提上日程？河北省沧州市某县人民医院作为当地惟一定点医院，在2022年初拥有发热留观病房20间，救治病房11间，收治传染病人的病床22张，设有独立感染科，其中医生6人、护士10人，远未满足国家发改委《公共卫生防控救治能力建设方案》对于病床和人才配备的要求。

该院院长告诉财新，县级和市级卫健委曾印发提升救治能力的文件，比如ICU改造面积40平方米，将ICU内现有15张病床改造为1张负压病床、14张层流洁净病房；购置手术室医疗设备、CT机、超声、透析机等设备。“归根结底是财政拿不出这么多钱。”她透露，自己曾多次找县里要求建立传染病楼，但四五千万的资金对于地方财政压力过大。

对于春运带来的感染高峰，向迎辉较为乐观。他认为经过第一波冲击，在药物的储备和分发上有了经验，医护人员感染康复后返岗，面临的压力比之前会小很多，“现在的重点是盼着药品能赶快送到。”高俊称，现在门诊人数重新回归到个位数，预计春节期间肯定仍有散发病例，大规模暴发的“措手不及感”应该不会出现。

基层已着手应对。四川甘孜藏族自治州康定市雅拉乡头道桥村干部告诉财新，村里常住人口400多人，感染比例估计在70%，但在外务工人员比例很高，因此十分担忧疫情反弹。最近正加强宣传教育，要求村民自觉少串门、减少聚集、佩戴口罩。目前村民仍然买不到布洛芬，但是在家里常备了感冒药，附近中医院的中药储备也充足。“老人们都在家里呆着，我们也都是线上办公。”

更有甚者，将“非必要不返乡”再次提及。2023年1月5日，湖南邵阳倡导在疫情高流行期非必要不返乡，避免跨地区探亲、旅游。65岁及以上老年人、严重基础病患者等重症高风险人群尽量避免出行，引发一定争议。

许峰介绍，为预防春节期间感染潮，政府正在协调医药公司给各个村卫生室、服务站、社区医院配发布洛芬、安定痛、快克等药品和医疗设备。疫苗接种率的要求一直是100%，由村干部成立小组挨家挨户上门催促，因特殊原因不能接种必须由医院开具证明。目前村里前两针接种率超过90%，受疫情影响第三针进度相对迟缓。

“最害怕的还是疫情的无法预料。”虽然近期感染人数回落，但山西运城马家村的村医赵俊廷不免担心，下一波高峰同样也在某个时间节点突然袭击，“该应对还是得硬着头皮上”。

应采访对象要求，文中郭贵、高俊、何润、邢红、小杰、姜远、祝露、许峰均为化名

【最新动态：据财新闻，1月7日，最高人民法院、最高人民检察院、公安部、司法部、海关总署联合出台《关于适应新阶段疫情防控政策调整依法妥善办理相关刑事案件的通知》。《通知》明确，自2023年1月8日对新型冠状病毒感染实施“乙类乙管”、不再纳入检疫传染病管理之日起，对违反新型冠状病毒感染疫情预防、控制措施和国境卫生检疫规定的行为，不再以刑法第三百三十条妨害传染病防治罪、第三百三十二条妨害国境卫生检疫罪定罪处罚。目前正在办理的相关案件，依照我国刑法、刑事诉讼法相关规定，及时妥善处理。犯罪嫌疑人、被告人处于被羁押状态的，各办案机关应当依法及时解除羁押强制措施；涉案财物被查封、扣押、冻结的，应当依法及时解除。】

文｜财新周刊 张一川

2022年10月31日，法槌在辽宁省葫芦岛市绥中县法院落下。两名大货车司机贺宏国、韩东被认定犯妨害传染病防治罪，一审分别获刑4年。

绥中县法院审理查明：2022年1月22日，贺宏国和韩东驾驶大货车前往黑龙江省牡丹江市送货，1月25日返回绥中县。二人得知牡丹江市代管的绥芬河市暴发疫情后，未履行疫情防控相关规定对去过绥芬河市的行程进行报备。后二人均被确诊患有新冠肺炎，造成绥中县范围内大量人员被感染。经绥中县新冠肺炎疫情防控指挥部统计，累计报告感染183人，隔离7865人，绥中县陆续划定34个封控区、管控区和重点防范区，启用隔离场所61家，使用隔离房间5224间，绥中县财政共支出各项疫情应急处置费用约1.55亿元。

绥中县法院认为，贺宏国、韩东违反《传染病防治法》的规定，拒绝执行县级以上政府、疾病预防控制机构依照《传染病防治法》提出的预防、控制措施，引起依法确定采取甲类传染病预防、控制措施的传染病传播，后果特别严重，其行为已构成妨害传染病防治罪，遂作出前述判决。

该案宣判时，距2022年11月11日国务院发布进一步优化疫情防控的“二十条”措施只有不到两周时间；距12月7日再度放松管控的“新十条”出台也只有一个多月。在财新收集到的个人妨害传染病防治罪公开案例中，这是最新的一例，也是刑期最重的一例。

实际上，尽管妨害传染病防治罪在1997年即已写入《刑法》，但直到新冠疫情来袭时才被激活。近三年来，中国裁判文书网及北大法宝等数据库分别公开74份涉及该罪的刑事判决书及40份不起诉决定书。不起诉决定书中的40人均未受到刑事处罚，而判决书中80名被告人中，有28人刑期在1年及以上，平均刑期为9.3个月，41人适用缓刑。不过，这些判决书中被法院认定犯罪行为所造成的后果，以感染人数或被隔离人数为例，均不如绥中县货车司机案，最多一起也只有千余人。

一审宣判后，没有多少法律常识的贺宏国、韩东未上诉，判决现已生效。“当时有人跟我说，上诉会再往多了判，判完了咱也没敢吱声。”贺宏国说。他们并不清楚，上诉不加刑是刑事诉讼的基本原则。

让二人稍感安慰的是，判决生效后他们没有被立即送往监狱服刑，而是一直被监视居住，享有一定程度的自由，有关方面给出的理由是“疫情原因”。

2023年元旦过后，贺宏国和韩东委托亲属向绥中县法院递交再审申请书。“就是放开了，才敢申诉看看。”贺宏国说。韩东也表示，“真的是因为我们传染的吗？这么多损失都扣在我们头上，光说我们的责任，实话说心里有点不舒服”。

多名受访专家也指出，妨害传染病防治罪是结果犯，而病毒传播因素具有很大的复杂性和不确定性，以目前流行病学调查的技术条件尚难以证明病毒传播因果关系的唯一性。“流调所认定的因果关系是概率上的，而刑事裁判需要认定的因果关系却必须是确定性的。也就是说，流调可以相信很大概率是你传播的，但法院要认定你犯罪，证据必须排除其他可能性，这使得对传染病犯罪的证明成为困扰司法实践的疑难问题。”有检察官说，“应该讲，我看到的案例在这方面证据都称不上是确实和充分的。”

随着2023年1月8日新冠病毒感染回归“乙类乙管”，类似贺、韩二人这样的已决和未决涉疫犯罪案件，将何去何从？

返乡16天后疫情暴发 　　韩东现年41岁。贺宏国年长一些，45岁，是韩东的妹夫。两人是绥中县加碑岩乡人，都只有初中文化。

“肇事”的那一趟行程中，两人一起开车。大货车价值40多万元，贺宏国出了一半的钱，货运公司出另一半，赚取的利润由贺宏国和货运公司分享。韩东属于打工的，每个月拿9000多元固定工资。

韩东进入货运行业已有10年。在他的印象中，早年行业还算景气的时候，买车的老板都是雇两名司机打工。近些年从事货运行业的人越来越多，贺宏国这种自己贷款合伙买车，然后跟着司机一起跑货运的，业内都叫他们“养车的”。

三年疫情加重了他们货运途中的负担。韩东告诉财新，因为各地防控力度不一，有时候上高速公路后从哪里下都是问题，高速公路口说行程码不行就会隔离。“像我们拉蔬菜水果都是有时间要求的，装完车，就给多少个小时必须到达。有时候都是车不停，在车上做饭、吃饭。”而在卸货时，驾驶室还会贴上封条，不让下车，想上厕所都得自己在车上解决。

韩东回忆说，2022年1月，他们从湖北武汉拉上一车蔬菜，目的地是2500公里外的黑龙江省牡丹江市，一趟下来“挣不上4000块钱”。一路上两人不停地开，睡觉也在车上，每隔4小时轮换一次。途中他们先回了一趟家乡辽宁绥中，1月22日在绥中做了一次核酸检测，晚上9时许出发前往牡丹江市。

据判决书记录，1月23日上午11时许，他们到达牡丹江市一个货站，卸下半车包心菜后，又装了半车胡萝卜前往绥芬河市。晚上9时到达绥芬河市一家公司的转运库房，卸货后前往另一县级市东宁。1月24日凌晨3时许到达东宁装配玉米，上午9时许从东宁前往辽宁锦州。1月25日凌晨3时许到达锦州港附近卸货，11时从锦州返乡。

贺宏国和韩东均称，在高速公路和国道行驶途中全程都没有下车。判决书中未记录他们离开绥芬河市的时间，两人在再审申请书中写道，装完货离开绥芬河市时，是1月23日晚上11时许。

在尚未从锦州启程返乡的1月24日晚间，贺宏国通过其妻，韩东则是自己，在各自所在村屯的微信群报备了从锦州返乡的行程，并上传了1月22日在绥中县做的核酸检测报告。“因为24号核酸结果就要过期了，为了省点核酸检测的钱就提前报备了自己的行程。”韩东说。两人都觉得，“最后从哪里返绥的就报备哪里”。

绥芬河市这座小城与俄罗斯接壤，有铁路和公路通往俄罗斯滨海边疆区，三年来多次暴发疫情。贺宏国、韩东不知道的是，正是在他们返回绥中的1月25日，绥芬河发现了3名新冠确诊病例和9名无症状感染者。此外，行政区划上“包围”着绥芬河市的东宁市也发现了1名确诊病例。此次疫情包括无症状感染者在内，仅绥芬河市就有61人感染。

大约在1月27日、28日，韩东从手机短视频上看到了绥芬河市疫情的消息，此后也告知了贺宏国。但在他们看来，从绥芬河市离开时疫情还没有暴发，这件事跟他们关系不大。“自己都到家了也就没想那么多”，判决书记录的供述与辩解中，贺宏国这样说道。此后，两人继续正常过春节、走亲访友，未进行居家隔离。

贺宏国辩解称，韩东告知他绥芬河市疫情的消息后，曾让他一起去做核酸检测，但他觉得两人同车，“做一个人的核酸就行了，所以我也没去”。而韩东实际上是在2022年2月2日（农历正月初二）才去做了核酸检测，他称当时是因为身体略有不适，“也怕招上病毒”，在绥中县的医院做了一次核酸检测。

韩东提供给财新的核酸检测报告截图显示，他于2月2日上午11时许采样，下午2时许报告结果签发，显示为阴性。结果出来后，韩东和妻子一起去参加了亲戚王某某的家庭聚餐。2月4日，韩东一家及妹夫贺宏国一家还在韩家父母家中聚餐。

据判决书中记录，2月7日晚上，王某某“感觉浑身没劲，像感冒了似的”，主动去医院做了核酸检测。2月8日，贺宏国和韩东离开绥芬河市的第17天、回到绥中县的第15天，王某某被确诊为新冠病例。绥中疫情就此暴发。

2022年1月29日，黑龙江牡丹江，绥芬河居民检测核酸。 　　2月8日，韩东做了核酸检测。他听说10个混管里有7管结果异常，2月9日他被集中转运隔离。贺宏国同样也是在2月9日被集中转运隔离，他前一日的核酸检测结果报告为阳性，之后多名亲属相继确诊。2月10日，韩东确诊，次日他的妻子和两个孩子也接连确诊。

2月24日，葫芦岛市召开新冠疫情防控工作新闻发布会宣布，经对确诊病例样本的病毒基因测序，本次疫情病毒毒株分型属于德尔塔变异株。本次疫情存在以下特点：一是病毒载量高，部分确诊病例的CT值低于20，最低达到了6.5（检测CT值越低病毒载量越高）；二是传播性强，某患者一个人的传播链条就造成了65人感染；三是潜伏期长。本次疫情发生后，葫芦岛市在36小时查清了疫情的源头，迅速划定了管控区域。

通报中并未明说这65人传播链的源头是谁。但在贺宏国、韩东的判决书中，一份作为证据的情况说明声称，经流调发现，是由黑龙江省返回绥中县的贺宏国、韩东两人患病并在社会面活动造成疫情传播。其间，绥中县财政共支出各项疫情应急处置费用约1.55亿元。

另一份情况说明则证明，绥中“0208”疫情发生以来，累计报告感染183人，累计隔离7865人。全县陆续划定34个封控区、管控区和重点防范区，启用隔离场所61家，使用隔离房间5224间。绥中县法院审理查明，“其中，绥中县加碑岩乡密接、次密接1878人”，这意味着累计隔离人数包括次密接在内。根据2021年5月11日印发的《新型冠状病毒肺炎防控方案（第八版）》，“密接的密接”需要在12小时内转运至集中隔离场所进行隔离医学观察。

此外，一份“关于做好元旦春节期间疫情防控工作的通告”显示，葫芦岛市以外来（返）绥人员要自觉承担个人防控责任，主动向所在社区（村）或第一落脚点报备，如不报备出现风险严肃追责。对瞒报谎报旅居史、接触史和健康状况，拒不执行防疫规定的人员，将依法严肃追究法律责任。

上述三份文件均未记录出具人或出具单位，财新也未能在葫芦岛市政府、绥中县政府官网和社交平台账号上，查询到这份“关于做好元旦春节期间疫情防控工作的通告”。

综合包括上述三份文件在内的书证以及证人证言，绥中县法院认为，贺宏国、韩东引起依法确定采取甲类传染病预防、控制措施的传染病传播，后果特别严重，其行为已构成妨害传染病防治罪。

“不能排除其他可能” 　　韩东回忆说，审查起诉阶段，检察官曾问他是否签认罪认罚具结书。“检察官问我，认罪不？我说认。又问我，认罚不？我问怎么罚？检察官说量刑3年。我问，实刑还是缓刑？检察官说实刑。我感觉有点多，心里有点不舒服，就没有签字。”韩东和贺宏国最后都是“认罪不认罚”，在两人的印象里，这一过程并没有律师在场。

开庭审理前一日，贺宏国和韩东各自接到自称是法院指派的辩护律师的电话。两名辩护律师与他们接触很少，但向法院提交了辩护意见。

贺宏国的辩护律师做了罪轻辩护，他提出贺宏国到案后认罪态度较好，如实供述自己罪行，系初犯、偶犯，无前科劣迹，建议从轻处罚。

韩东的辩护律师在罪轻辩护之外，还重点提及2022年2月2日韩东曾自行去做核酸检测，结果为阴性，而且2月8日因疫情防控被隔离后也多次核酸检测结果为阴性，直到2月10日才检出阳性。即韩东从绥芬河市返回绥中县经过17日才确诊新冠，并不能排除其从疫区返回时并未感染，而是回到绥中后才感染的可能。

财新尝试从贺宏国、韩东的两位辩护律师处了解案件情况，他们均表示应与绥中县法院联系，自己不方便透露更多。

韩东也对财新表示了与辩护律师所提类似的意见。他称自己转运隔离前后至少做了两次核酸检测，直到2022年2月10日才报告为阳性。他认为自己有可能是在转运途中或集中隔离期间感染，而不是在绥芬河市感染并将病毒带回。不过，韩东未能提供这几次核酸检测结果的证明。他说，在集中隔离点的检测结果都是口头告知。

同时，韩东和贺宏国还称，2022年春节前，县里曾动用大巴车，从高速公路出口接回一批在陕西西安打工的绥中人。这批人中也包括他们村屯的老乡，二人都曾在街上见到西安返乡工人在活动，“也没有隔离”。二人表示，绥中县疫情的确诊病例中有相当大一部分是这些人，“传染源头是这些来自西安的返乡工人也不一定”。

西安的疫情自2021年12月9日暴发，直至2022年1月23日，陕西省疫情防控工作新闻发布会通报，前一日无新增报告本土确诊病例、疑似病例、无症状感染者。据两地疫情防控工作新闻发布会通报，绥芬河市毒株为德尔塔AY.112进化分支，未公布来源；西安毒株也为德尔塔，未公布进化分支，来源为2021年12月4日巴基斯坦入境航班输入。

2022年2月11日，葫芦岛市新冠疫情防控工作新闻发布会通报，经中国疾控中心基因测序比对显示，当地首发病例感染病毒株与牡丹江市绥芬河市疫情早期病例高度同源。而在贺宏国、韩东判决书记录的书证中，中国疾控中心文件用以证明贺宏国病毒基因组与黑龙江省牡丹江市“1·25”疫情早期病例病毒基因组高度同源，但未提及韩东的病毒基因测序情况。不过，此前各地用于判断病毒传播链时，均会送检10余人的检测样本，并通报“高度同源”，这意味着如果传播链为同一条，所有人感染的病毒理应高度同源。

关注此案的四川律师万淼焱对财新分析说：第一，虽然有病毒基因组“高度同源”的证据，但首发病例王某某是与韩东而非贺宏国一起聚餐，贺宏国与王某某没有直接交集，中疾控文件并没有确认韩东的病毒基因组同样“高度同源”；第二，二人在锦州货场卸货时，并未见到锦州暴发疫情的消息；第三，德尔塔毒株潜伏期1至14天，最常见的是3至7天，二人2月9日、2月10日才检出阳性，距二人结束绥芬河市、东宁市行程已有十六七天，超过了正常的病毒潜伏期。

对应的是，负责大数据排查的工作人员的证言证明，该期流调排查表上，还有其他与绥芬河市相关的排查对象。据绥中县2月8日发布的首发病例王某某行动轨迹，前一周其社会活动相当频繁。并且，韩东的核酸检测结果为阴性并与王某某聚餐当天，还有其他人在场，但判决书中采纳的王某某及其他证人证言都表示，“记不清其他人是谁”。王某某声称在确诊前没有去过黑龙江省，也没有接触过有牡丹江市旅居史的人，但他同时也承认，在与韩东聚餐之前，并不知道韩东都去过哪里。

据此，万淼焱认为，不能排除绥中县当时已有病毒在社会面上流传，首发病例王某某是通过其他人员而非韩东感染。“本案证据链无法排除合理怀疑和其他可能，即便是在从快从重打击涉疫犯罪的背景下，也不能人为地降低犯罪证明的客观标准。”万淼焱说。

此外，韩东还提出，在去社区接种疫苗、出入医院以及出入联通营业厅时，都曾被要求出示行程码，上面记录了他在绥芬河市的行程，但都顺利通过了，没有受到防疫部门关注。绥芬河市疫情发生后，他曾接到来自绥芬河市防疫工作人员的多个电话。他回忆说，电话内容基本都是问他在绥芬河市何处，他回答说在辽宁绥中，电话那头便没再说别的。“我印象中有一个工作人员问我是否隔离了，我说没有，然后电话就被挂了。”此后，也并没有葫芦岛市本地的防疫人员联系过他。“即使真是因为我传染过来的，政府是否也要为疫情暴发承担一部分责任呢？”韩东反问道。

2022年2月15日，绥中县官方发布疫情问责通报，对包括上至县卫健局“一把手”、下至村网格员的21人，给予诫勉谈话、党内警告、党内严重警告、留党察看、政务撤职、降级、建议解除职务等处分。

从扩大适用到首次激活 　　自从写入1997年《刑法》，妨害传染病防治罪“沉睡”超过20年，直至新冠疫情来袭的2020年，才被首次激活。

在2020年12月26日通过《刑法修正案（十一）》之前，《刑法》第330条规定：违反《传染病防治法》的规定，有四种情形之一，引起甲类传染病传播或者有传播严重危险的，处3年以下有期徒刑或者拘役；后果特别严重的，处3年以上7年以下有期徒刑。司法实践中适用的多为第四种情形，即拒绝执行卫生防疫机构依照《传染病防治法》提出的预防、控制措施的。《刑法修正案（十一）》出台之后，则主要适用第五种情形：拒绝执行县级以上政府、疾病预防控制机构依照《传染病防治法》提出的预防、控制措施的。

2003年“非典”疫情时，因为该罪适用范围严格限制为甲类传染病，而当时《传染病防治法》尚未修订，中国认定的甲类传染病仅有鼠疫、霍乱两种，“非典”未有归类，后又按乙类传染病管理，因此处置“非典”疫情时并未适用此罪。

2003年5月，最高人民法院、最高人民检察院出台《关于办理妨害预防、控制突发传染病疫情等灾害的刑事案件具体应用法律若干问题的解释》，第1条即明确规定：故意传播突发传染病病原体，危害公共安全的，按照以危险方法危害公共安全罪定罪处罚；患有突发传染病或者疑似突发传染病而拒绝接受检疫、强制隔离或者治疗，过失造成传染病传播，情节严重，危害公共安全的，按照过失以危险方法危害公共安全罪定罪处罚。

全国检察业务专家、贵州毕节市检察院检察长张宇2020年2月18日在《检察日报》上撰文认为，这一司法解释实际上将部分符合妨害传染病防治罪构成的犯罪按照过失以危险方法危害公共安全罪予以定罪，而实践中有的符合妨害传染病防治罪的案件甚至按以危险方法危害公共安全罪认定。

2004年8月，《传染病防治法》完成修订，“非典”明确为乙类传染病，同时“采取本法所称甲类传染病的预防、控制措施”。修订后的《传染病防治法》还规定：其他乙类传染病和突发原因不明的传染病需要采取本法所称甲类传染病的预防、控制措施的，由国务院卫生行政部门及时报经国务院批准后予以公布、实施。此即现时因为新冠疫情而为大众所熟知的“乙类甲管”。

随后，2008年6月，最高检及公安部出台了《关于公安机关管辖的刑事案件立案追诉标准的规定（一）》（下称《追诉标准》），其中规定：“违反《传染病防治法》的规定，引起甲类或者按照甲类管理的传染病传播或者有传播严重危险⋯⋯应予立案追诉。”由此，“乙类甲管”传染病也被纳入妨害传染病防治罪的打击范围。

曾担任最高法院研究室刑事处副处长的黄应生对财新表示，虽然《追诉标准》是由最高检和公安部制定，但法院在审理案件时，如果最高法院对定罪量刑标准没有规定，也可以参照适用《追诉标准》。

到2020年2月6日，时值新冠疫情愈演愈烈，最高法院、最高检察院、公安部、司法部联合出台了《关于依法惩治妨害新型冠状病毒感染肺炎疫情防控违法犯罪的意见》（下称《新冠疫情意见》）。《新冠疫情意见》再次提及以危险方法危害公共安全罪，指出这适用于“已经确诊的新型冠状病毒感染肺炎病人、病原携带者”与“新型冠状病毒感染肺炎疑似病人”，而并非这两种主体违反防疫措施的，则应以妨害传染病防治罪论处。这也延续了《追诉标准》中的做法。《新冠疫情意见》出台之前，2020年1月20日，国家卫健委通过2020年第1号文件宣布，新冠肺炎采取“乙类甲管”措施。

当时在严格防疫措施下，多地已经出现的违反乃至破坏防疫措施的行为，基本上都被公安机关按照以危险方法危害公共安全罪立案侦查。《新冠疫情意见》出台后，进入起诉和审理阶段时，相应罪名也改为妨害传染病防治罪。

2022年2月14日，《新冠疫情意见》出台后第9天，公开法律文书中的第一例妨害传染病防治罪案，在湖北省嘉鱼县宣判。

“疫学因果”与证据标准 　　财新梳理发现，新冠疫情三年来涉及妨害传染病防治罪的案件，案情绝大多数与贺宏国、韩东案相似：犯罪嫌疑人从发生疫情的地方到达另一地后，没有如实或及时报告行程，并存在一定社会面活动，一段时间后确诊。防疫机构按照疫情处置方案，对犯罪嫌疑人此前一段时间的密切接触者进行隔离，其传播链上的确诊人数、被隔离管控的人数以及相应的疫情应急处置费用，即被视为法条中“引起传染病传播”或“有传播严重危险”的后果。其中有少数案件，犯罪嫌疑人在被诊断为疑似病例或确诊病例后，仍未如实报告全部行程行踪。

《新冠疫情意见》出台后一个月，2020年3月15日，北京市大兴区检察院副检察长张海军和检察官高爽在《检察日报》撰文认为，涉疫情犯罪的因果关系比一般刑事案件的因果关系更难认定，因为病毒传播过程无法感知，且事后难以通过鉴定加以证明。“由于潜伏期和个体差异的存在，往往难以追查被害人的感染是否由行为人直接引起⋯⋯即使是与行为人密切接触后被确诊的感染者，也未必就是行为人感染的，还有可能是之前或者之后在其他场合与病原体接触而感染”。

两位检察官写道，正是由于病毒传播因素的复杂性和不确定性，以目前的技术条件，尚难以证明病毒传播因果关系的唯一性，这使得对传染病犯罪因果关系的证明成为困扰司法实践的疑难问题。

在黄应生看来，判断传染病传播的因果关系和普通刑事犯罪没有大的不同，但他也认为“因果关系认定是办理此类案件的重点、难点”。对于“行为人并非在疫区感染病毒”以及“被害人存在其他感染途径”这两种可能性应予排除的观点，黄应生表示认同。

前述两位检察官提出，“疫学因果关系理论”可以作为判断依据。该学说根据流行病学原理，认为符合以下四个条件，就可以肯定某种因子与疾病之间的因果关系：一是该因子在发病前一定期间发生作用；二是该因子的作用程度越明显则患病率越高；三是该因子的分布消长与流行病学观察记录的流行特征相符；四是该因子作为原因的发生机制与生物学并不矛盾。该标准实际上是在原因如何引起结果的详细机理不甚明确的情况下，根据流行病学的统计方法，经过大量观察，判明原因和结果之间存在引起和被引起的高度可能性，从而推定有因果关系。

“疫学因果关系理论”诞生于日本审判实务中处理环境污染与受害人染病之间的因果关系，中国法学家在21世纪初首次向中国学界介绍，并引起了一定讨论。

一些法学家认为，作为一种以“高度可能性”为结论的理论，可以适用于可划分责任比例的民事案件，但对于责任“全有”或“全无”的刑事案件则并不合适。实际上，即使是提出这一理论的日本，根据西南财经大学法学院副教授黄礼登等人考证，1977年至2020年间，共有129件案件判决中的因果关系认定涉及“疫学因果关系理论”，其中涉及民事行政案件126件，涉及刑事案件仅3件，并且均提到疫学上的证明不能够直接等同于刑事审判中的法律证明。

而在中国的司法实践中，包括三年来涉疫案件的审理，则未见有检察官或法官将“疫学因果关系理论”用于案情分析。

就妨害传染病防治罪的司法实践而言，由于在严格防控的大背景下，犯罪嫌疑人几乎全都认罪，大量案件采用简易审理程序；采用普通审理程序的案件，有的也只在判决书中记录证据名录而不记录证据内容；甚至于财新收集到的74份判决书中，有29份没有流调报告或未记录任何证据名录，部分判决书中仅有“密接者名单”形式的流调报告作为证据。

另一方面，财新收集到的40份不起诉决定书中，有10份被检察院认为“犯罪事实不清、证据不足”，不符合起诉条件；其中有5起案情呈现出上述“隐瞒—活动—感染”模式，但检察院认为在“是否拒绝执行卫生防疫机构提出的预防、控制措施”方面事实不清、证据不足。财新试图联系这些检察院询问他们的分析过程和判断依据，有的检察院电话无人接听，有的则拒绝回应。

从快、从重 　　在《新冠疫情意见》发布之初，不少法学家认同，在抗击疫情的关键时期采取严厉的刑事政策是合理的，《新冠疫情意见》将在实践中起到统一认识、统一尺度、稳定社会秩序的作用；但他们也表示，政策不能超越法律，司法应严格坚持罪刑法定和罪责刑相适应原则，避免在个案上出现方向错误，随意扩大打击面。

也有观点认为，《追诉标准》和《新冠疫情意见》为惩治不法而采取了扩大解释策略，有功利主义之嫌。一位不具名的高校刑法学教授即对财新表示，这种扩大解释显然违反了罪刑法定的原则。

《新冠疫情意见》发布后第三天，2020年2月12日，最高检察院法律政策研究室副主任李文峰在《检察日报》上撰文论及准确适用妨害传染病防治罪时表示，《追诉标准》这一扩大规定符合全国人大常委会修订《传染病防治法》时专门增加规定“乙类甲管”的立法本意。李文峰同时强调，实践中执法司法机关在办理妨害传染病防治案件时，应当注意“依法从快从重打击，及时形成有效震慑”，在程序上，要依法加快办案节奏；在实体上，比平时同类犯罪行为要依法从重处罚，及时警示、教育、引导社会各界严格遵守新冠肺炎疫情的防控措施。

就目前公开的司法文书来看，“从快”的态度在司法实践中得到体现。在记录了确诊时间、到案时间或采取强制措施时间的86起案件中，有28起案件的犯罪嫌疑人在自己或相关人员确诊后30天内，即已到案或被采取强制措施，占比约三分之一。其中部分犯罪嫌疑人到案时尚在治疗期间，10起案件间隔时间在10天内，有2起案件间隔时间甚至仅有1天。

40份不起诉决定书中记录了到案或采取强制措施时间与移送起诉时间，间隔最短的同样是1天，7起案件在10天及以内，6起案件在10—20天以内，2起案件在20—30天以内。记录了提起公诉时间和判决时间的54份判决书中，14起案件间隔时间在10天以内，18起案件在10—30天内，其中间隔最短的为2天。

2020年2月14日宣判的尹某某案最为典型。1月23日10时，离汉通道关闭后，尹某某在无运营许可证的情况下，于10时至20时许先后两次驾驶小型普通客车接送乘客往返于武汉和湖北咸宁市嘉鱼县。2月4日尹某某确诊后，密接20人被隔离，被嘉鱼县法院认定引起传播严重危险，判处1年有期徒刑。

而尹某某在确诊后1天即被监视居住，8天后的2月12日被起诉，10天后的2月14日宣判。这种快节奏，也使得该案成为目前公开司法文书里妨害传染病防治罪的第一案。

但从快处理也会带来司法上的瑕疵。在尹某某案中，嘉鱼县检察院和嘉鱼县法院认为尹某某违反的防疫措施是《武汉市新型冠状病毒感染的肺炎疫情防控指挥部通告（第1号）》。在其他案件中，依据的则都是本地的防疫措施规定或文件。这些作为书证的文件给人以“五花八门”之感：除常规的由县级以上疫情联防联控指挥部印发的文件，还有“致某地人民的一封信”、镇政府文件、“居委会广播稿件”、相关部门出具的证明、疑似内部下发的未公开文件等。与此同时，并不是所有案件都在证据中罗列了被告人应当遵守防疫措施的依据文件。

另一方面，犯罪嫌疑人是否明知或被告知了相关防疫措施，在部分判决书中难以看出，尤其是涉及2020年疫情早期的相关行为时。有的检察院对此会进行考量。如在新疆昌吉市的一起案件中，姜某某2020年1月在重庆、天津、攀枝花、成都等地出差，返回新疆后未进行报告，并在社会面有活动，2月6日确诊后导致400余人被隔离。昌吉市检察院认为，证实姜某某主观上明知自己病情为新冠肺炎症状的证据不足，证实其客观上是否被告知严格遵守疫情防控措施的证据不足，在其从伊宁回到昌吉后，昌吉各小区的封闭状况、其是如何进入居住小区的事实不清，最终检方作出了不起诉决定。

2021年8月10日，重庆，渝鄂省界处G42沪蓉高速公路巫山服务区疫情防控查验点，巫山县交通综合行政执法队员和卫生健康人员对过往车辆进行行程扫码检测。 　　至于“从重”，在李文峰表态前，《新冠疫情意见》本身也提到：对于在疫情防控期间实施有关违法犯罪的，要作为从重情节予以考量，依法体现从严的政策要求，有力惩治震慑违法犯罪，维护法律权威，维护社会秩序，维护人民群众生命安全和身体健康。

财新梳理公开的司法文书发现，刑期较重的有3起案件，被告人被判处2年有期徒刑，其中2名被告人适用缓刑；共有28名被告人被判处1年及以上有期徒刑，全部80名被告人的平均刑期为9.3个月，其中41人适用缓刑。

处罚较轻的，有法院判处被告人3个月拘役，同时缓刑6个月；也有法院将已经监视居住的8个月“实报实销”，判处被告人4个月拘役。最轻的则是检察机关认为“不构成犯罪”或“可以免予刑罚”，作出不起诉决定。

还有一类引发争议的是“医生擅自接诊发热病人”案件。2022年5月10日，四川南充市顺庆区法院一审判处一家医院正、副院长有期徒刑1年，两人均已上诉。而在浙江平阳县的一起案件中，村卫生室负责人苏某某于2020年1月24日至31日，在知悉不得诊治发热病人的要求情况下，仍私自接诊有发热症状的2名病人。2月4日，这2人确诊，致其间就医的17人被隔离。平阳县检察院认为，苏某某实施了妨害传染病防治罪的行为，但犯罪情节轻微，具有如实供述情节，不需要判处刑罚。

这也符合李文峰在强调“从快从重”的同时，提醒执法司法机关要“注意采取非刑罚处理方式，避免打击面过大”。他表示，并不意味着只要违反这些防控措施的就应当追究刑事责任，对于情节显著轻微的，或者危害不大不需要判处刑罚的，可以由卫生行政部门或者公安机关责令纠正，给予警告、罚款、拘留等行政处罚。

2020年3月10日，最高法刑一庭负责人在答记者问时也表示，由于各地面临的疫情形势和防控任务差异较大，法院在案件审理中也要充分考虑各地这种分区分级差异化防控形势任务。因为同样的行为在疫情风险等级不同的地区，其危害性是不一样的，裁判中要有所体现，要平衡国法、天理、人情，实事求是，做到罪责刑相适应，避免政策把握粗放化、简单化。

“乙类乙管”之后 　　《刑法修正案（十一）》在2020年12月26日通过，并于2021年3月1日起正式施行。此次修法，《刑法》第330条“引起甲类传染病传播或者有传播严重危险的”，修改为“引起甲类传染病以及依法确定采取甲类传染病预防、控制措施的传染病传播或者有传播严重危险的”。应当追究刑事责任的具体情形中，第四种“拒绝执行卫生防疫机构依照《传染病防治法》提出的预防、控制措施的”，修改为第五种“拒绝执行县级以上政府、疾病预防控制机构依照《传染病防治法》提出的预防、控制措施的”；并增加一种情形：“出售、运输疫区中被传染病病原体污染或者可能被传染病病原体污染的物品，未进行消毒处理的”。

关于“扩大解释”的争议，最终以《刑法》进行修改、与司法解释对表而告终。不过，从司法实践来看，目前公布的114份司法文书中，仅有24份是在《刑法修正案（十一）》正式实施之后作出的裁判。实际上，这些案件绝大多数都发生在2020年1月和2月，由湖北返乡或途经湖北返乡人员引起。

颇为巧合的是，整整两年后，2022年12月26日，国家卫健委发布2022年第7号公告，将“新型冠状病毒肺炎”更名为“新型冠状病毒感染”；经国务院批准，自2023年1月8日起，解除对新型冠状病毒感染采取的《传染病防治法》规定的甲类传染病预防、控制措施；新型冠状病毒感染不再纳入《国境卫生检疫法》规定的检疫传染病管理。

稍早前的2022年11月11日，国务院应对新型冠状病毒肺炎疫情联防联控机制发布《关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施 科学精准做好防控工作的通知》，公布进一步优化疫情防控的二十条措施（“二十条”）。12月7日，国务院联防联控机制综合组又发布《关于进一步优化落实新冠肺炎疫情防控措施的通知》（“新十条”），再度放松了对新冠疫情的管控，包括进入绝大部分公共场所不再要求提供核酸检测阴性证明，不查验健康码，也不再对跨地区流动人员查验核酸检测阴性证明和健康码，不再开展落地检。

从2023年1月8日开始，新冠感染正式回归“乙类乙管”，从而不再适用妨害传染病防治罪。

基于防疫政策优化，2022年12月中上旬，黄应生接连公开发文，呼吁调整涉疫案件处理思路。他向财新解释称，《刑法》上的“从旧兼从轻”原则，是指对于法律修改前的行为，依照当时的法律定罪量刑，而如果修改后的法律不认为是犯罪或者处刑较轻的，适用新法。该原则不仅适用于《刑法》条文本身发生变化的情形，也适用于《刑法》条文所指向的前置法律（如行政法律）发生变化的情形。

黄应生表示，“乙类乙管”之后如果再根据行为时的政策，对违反防疫规定的行为加以刑事惩处，则不再具有正当性，反而可能会激化社会矛盾、损害司法权威。因此，他建议，对于先前发生的妨害传染病防治案件，尚未发生法律效力的，应当依照“从旧兼从轻”原则作无罪处理；对于已经判决生效的案件，也应当实事求是、有错必纠，只要当时判决所依据的政策是各地擅自“层层加码”的不合理、不合法的政策，或者事实不清、证据不足的，均应当纠正。

黄应生强调，尤其是对于2021年11月以来奥密克戎毒株引发的疫情，因为传播奥密克戎毒株而受到刑事或者行政处罚的当事人，应当作为纠错的重点。因为奥密克戎的传播性极强，流调往往不够及时、准确，要认定嫌疑人的行为“引起甲类传染病传播或者有传播严重危险”，在证据上并不容易，更多的只能是推定。

四川大学法学院教授韩旭在谈及“医生擅自接诊发热病人”案件时提到，很多判决会考虑当时的政策背景，是政策实施型的。虽然判决是以法律的名义，但背后隐含着落实贯彻政策的目的。从这个意义上看，也不能说当时的判决就一定是错的，“不过，此一时彼一时，形势变了，政策调整了，自然司法也应该随之调整”。

为了便于实践操作，韩旭建议，对于未了结案件的判决或者裁决等，可以以政策调整或证据不足为由不予追究；而对于已经判决生效的案件，建议通过再审程序纠正。韩旭还提醒说，即便当事人确实违法，也应尽可能对之前的行为适用行政处罚，而非刑事处罚，以体现《刑法》谦抑精神。万淼焱则从技术角度提出，已经判决生效的案件，可以通过减刑、假释等方式，先恢复当事人的人身自由。

对贺宏国和韩东来说，相较于被收监服刑的罪犯，他们因为监视居住的确也享受着一定程度的自由。但无论如何，已经生效的有罪判决，让他们的人生背负上了刑事案底。再审申请书里，贺宏国提出，原审认定事实有误，适用法律不当，量刑畸重，请求绥中县法院提起再审，依法改判。韩东提出，原审认定的事实不清、证据不足，依《刑法》规定存疑案件不能定罪，请求绥中县法院提起再审，改判无罪。

2023年1月3日，绥中县法院已收下了二人亲属代为提交的再审申请书。“法院说也在研究是不是判得有点重，要重新再审；说你们家属要能提出再审，就更好了。”韩东说。

徐路易、赵今朝、周东旭、单玉晓，周昕、黄佳钰（实习）对此文亦有贡献

【财新网】香港与内地即将于1月8日通关，内地游客届时可赴港自费接种mRNA新冠疫苗复必泰二价疫苗。1月6日，复星医药（ 600196.SH / 02196.HK ）宣布，为香港地区的私营医疗体系供应复必泰二价疫苗，有需要人士可在提供复必泰二价疫苗的诊所或医疗机构自费接种。

据财新了解，当前提供内地人自费接种复必泰二价疫苗的诊所数量不多，接种一剂疫苗的价格约为1500港元至2000港元。位于中环的莱佛士医疗中心告诉财新，包括医生问诊费用在内的接种价格为1988港元，可以提供个人证件号电话预约。体检中心快验保在旺角和铜锣湾的服务机构的复必泰二价疫苗接种套餐价格则为1488港元。香港老牌私立医院养和医院告诉财新当前正筹备提供复必泰二价疫苗，暂未有详细价格和安排。

复必泰二价疫苗是针对新冠原始毒株以及奥密克戎BA.4/BA.5毒株的mRNA疫苗，是复必泰原始毒株疫苗的迭代，与欧美地区使用的辉瑞/BioNTech二价疫苗为同款疫苗。这款疫苗适用于12岁及以上，已经完成新冠疫苗基础免疫人群的加强接种，即需要完成两针灭活疫苗接种之后才能接种复必泰二价疫苗。

辉瑞与BioNTech此前发布的数据显示，二价疫苗作为加强剂接种后，针对奥密克戎BA.4/BA.5变异株以及原始株等病毒株均可产生强烈的中和抗体反应，与原始株疫苗相比，具有更好的免疫原性和广谱性，能全面覆盖奥密克戎变异株，同时也具有较好的安全性。

1月6日，复星健康平台正式开启复必泰二价疫苗赴港接种预约，预约服务的价格为299元，预约成功后即可赴港自费接种复必泰二价疫苗。在此之前，复星健康曾上线了二价疫苗接种意向的预约系统，但是截至发稿，复星健康未回复财新关于有意向接种人数的查询。

2022年12月，复必泰二价疫苗在中国香港获正式注册，这意味着，私营医疗机构可自行采购此类疫苗以供自费接种。在此之前，香港市场的复必泰二价疫苗由政府统一采购，香港居民等其他合资格人士可以免费接种。

复必泰至今仍未在内地获批，内地居民无法在内地接种。澳门此前于2022年11月1日开始正式运行非本地居民复必泰新冠疫苗的自费接种服务。澳门科技大学医学院接种点工作人员此前在采访中告诉财新，内地游客赴澳门接种复必泰的热情很高。“12月以来，内地游客接种量大增，从一开始的几个人到现在每天一百多人，目前基本处于都是满负荷运作状态。”

澳门目前向非本地居民仅提供复必泰原始毒株疫苗，其接种预约平台GoSmart线上平台显示，不同的年龄段接种的费用也不一样，60-70岁人群接种费用最高，为1650港元/针，约合人民币1480元/针；18-40岁青年人群以及70岁及以上老年人群费用最低，为1360港元/针，约合人民币1220元/针。

【财新网】未来将有更多涉外民商案件纳入中国法院管辖范围。正在修改中的《民事诉讼法》拟对多项涉外诉讼规则作出调整，力图将国际民商事诉讼规则引入中国诉讼制度。

《民事诉讼法》是规范民事诉讼程序的基础性法律。中国现行《民事诉讼法》1991年通过，2007年、2012年、2017年、2021年先后四次修正，但都未对涉外民事诉讼程序作出实质调整。此番修法重点调整涉外诉讼规则，修正草案日前已提请全国人大常委会会议初次审议，目前正公开征求意见。2023年1月28日前，公众可登录中国人大网或国家法律法规数据库提出意见。

为何2021年修正后，转年再次修改《民事诉讼法》？最高法院院长周强在全国人大常委会会议作关于《民事诉讼法》修订草案的说明时表示，中共二十大报告强调“坚持高水平对外开放，加快构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局”，为加强涉外法治提出新的更高要求。此外，2021年8月，全国人大常委会授权最高法院试点改革民事案件级别管辖制度，并要求试点期满修改完善有关法律。

周强亦表示，近年来中国法院审理的涉外民商事案件快速攀升，已覆盖全球100多个国家和地区，境外当事人主动选择中国法院管辖的案件日益增多。“司法实践面临的管辖权际冲突等问题愈加复杂，现有涉外民事诉讼程序的功能定位、制度设计便捷解决涉外民商事纠纷。”

全国人大监察和司法委员会主任委员、全国人大常委会委员吴玉良在分组审议时亦透露，2022年10月，全国人大常委会听取和审议了最高法院关于涉外审判工作情况的专项报告，为协助常委会做好相关工作，全国人大监察司法委对法院涉外审判工作进行专题调研。调研中发现，现行法律关于涉外诉讼程序的规定已不适应实践需要。比如，涉外送达难、调查取证难长期存在，造成涉外审判周期长，有些案件几年结不了案；涉外管辖连接点少，导致有些案件难以受理，不利于保护中国公民企业海外利益。

财新注意到，修正草案共对民事诉讼法作出28处调整，涉及29个条文，其中新增条文16条，修改条文13条，涉外诉讼规则占据较多篇幅。

草案完善中国对涉外民商事案件的管辖规则。一是增加管辖涉外案件的类型，将管辖纠纷的类型拓展至财产权益纠纷和非财产权益纠纷, 增设侵权结果发生地和其他适当联系作为管辖依据，更好平等保护中外当事人诉权。二是完善涉外协议管辖规则。尊重当事人意思自治，对于与争议有实际联系的地点不在中国领域内的，明确当事人可以协议选择中国法院管辖。此外，草案还增加涉外专属管辖的情形。借鉴各国立法实践，增加因在中国领域内设立的法人或者非法人组织的设立、解散、清算，该机关作出的决议的效力等提起的诉讼，以及因在中国领域内审查授予的知识产权的有效性等提起的诉讼等与中国利益密切相关的特定类型案件，适度扩大中国法院管辖范围。

草案还明确涉外消费纠纷、涉外网络侵权纠纷的管辖规则。顺应跨国电商平台消费快速增长的趋势，就因涉外消费引起的纠纷, 加大消费者诉权保护力度。草案规定：消费者对住所地不在中华人民共和国领域内的经营者或经营者分支机构提起的诉讼,消费者住所地位于中华人民共和国领域内的,可由消费者住所地法院管辖。另外，修正草案破解涉外信息网络侵权情形下确定地域管辖的困境，将司法解释中的合理规则上升为法律，明确涉外信息网络侵权的管辖依据。

国际民商事案件多出现管辖权冲突。就此，草案将司法解释中关于平行诉讼、不方便法院的成熟规定上升为法律，完善相关适用条件。保障中外当事人正当司法需求，明确中国法院可以受理他国法院已经受理的案件。顺应国际社会“预先承认”的立法趋势，降低中外当事人诉讼成本。对于具备法定情形，中国法院审理案件和当事人参加诉讼明显不便的案件，适度礼让由他国法院行使管辖权。

在涉外案件中，司法文书送达难降低了审判效率。在保障受送达人程序权利的前提下，修正草案优化涉外送达制度，适度穿透法人或非法人组织面纱，增加相关自然人与法人或非法人组织之间替代送达的适用情形。积极稳妥利用现代信息手段，增加即时通讯工具、特定电子系统等电子送达方式。此外，草案尊重当事人意思自治，赋予以受送达人同意的其他方式送达的法律效力。缩短公告送达期限，优化涉外公告送达规则。

此番修法还增设域外调查取证条款，保障法院准确查明案件事实。对域外调查取证作出明确规定，在尊重所在国法律及双方当事人同意的前提下，明确可以通过即时通讯工具或其他方式取证，拓宽法院查明案件事实的渠道。

草案还完善承认与执行外国法院判决的制度规则。一方面增强中国司法审查的透明度。当事人申请承认和执行外国法院判决的，除法定情形以外，应予以承认和执行。外国法院裁判违反中国法律的基本原则或者侵犯全、社会公共利益的，则不予承认和执行。

另一方面，明确因同一纠纷向我国法院申请承认和执行程序与我国法院案件审理程序的关系。当事人申请承认和执行外国法院判决，所涉争议与我国法院正在审理案件属于同一争议的，中国法院可以中止审理，促进稳定相关法律关系和当事人预期，同时明确中国法院恢复诉讼程序的情形。

此次修法还推进仲裁裁决的国际流通。将认定仲裁裁决籍属的标准由仲裁机构标准修改为裁决地标准，促进仲裁裁决的跨境执行。增设申请人住所地法院、与裁决所涉纠纷有适当联系地法院为仲裁司法审查的管辖法院，便利仲裁当事人权利救济。

全国人大常委会副委员长曹建明在分组审议时认为，应完善涉外送达规定，建议对草案第21条第5项“受送达人在中华人民共和国领域内设立的独资企业中的“独资企业”修改为“企业”。曹建明表示，实践中，外资在华投资以合资企业形式居多，合资企业与外国投资人事实上存在较为密切的联系，为进一步提高涉外送达的便捷性，可以考虑将独资企业扩大为与外国投资人具有资本联系的企业，而不必仅仅局限于独资企业。“实际上对涉外送达这一单纯的程序性问题，国外立法对此规定一般都更为宽松和灵活。”

“希望草案能够考虑一下若允许消费者在住所地法院起诉境外经营者，可能会造成境外经营者的重大不便。”全国人大常委会委员谭耀宗委员在分组审议时提出，对境外合法经营者的保护要有适当平衡。境外经营者为了避免在中国被起诉，将可能采取多种防守型的对抗，例如不卖货给中国消费者，不和中国人打交道，不投放任何财产在中国，以免被执行，强制中国消费者对境外管辖表示同意，从而实际操作上排除中国法院的管辖等。他建议应规定中国法院原则上只对境外经营者造成严重人身损害，或重大财物损失的诉讼主张进行管辖。

【财新网】“目前RSV急诊和住院人数的峰值是过往的三倍多。”凛冬将至，呼吸道合胞病毒（RSV）正席卷北美和欧洲，“（RSV病例）激增正在世界许多地方发生，预计中国也会有，尽管现在还没有开始”。

在接受财新采访时，纽约州立大学上州医科大学儿科/微生物学和免疫学教授、全球母婴和儿科健康项目主任Joseph Domachowske作出上述提醒。

RSV是全球婴幼儿呼吸道疾病的主要病因，严重时可能导致死亡，由此被称为“婴幼儿杀手”。作为季节性流行病毒，RSV原本在冬春两季广泛流行，但新冠大流行一定程度上影响了前两年RSV的流行态势。Joseph Domachowske介绍，通常美国的RSV流行季从11月中下旬开始，一直持续到次年4月。然而，2020-2021年没有RSV流行季，2021-2022年，美国在夏季和初秋爆发了RSV，2022-2023年RSV流行季开始得很早，到9月底，需要住院治疗的病例已经增加。美国全国范围内约80%的儿科医院床位被占用。（参见财新网《欧洲建议标注mRNA疫苗月经副作用 美国儿童医院RSV病例激增｜大流行手记（10月29日）；“三重疫情”冲击欧美 警惕婴幼儿RSV感染激增风险｜大流行手记（12月16日）》）

当前，RSV病例激增的国家正处于“还债期”。Joseph Domachowske分析认为，这种急剧激增的可能原因是2020-2021年没有RSV传播。新冠疫情后，由于广泛的社交疏远、戴口罩和学校关闭，年长的学生没有将病毒从学校带回给他们的兄弟姐妹。“这些年没有正常的病毒活动，只有极少数婴儿感染了病毒，留下两个出生队列的婴儿对首次感染没有任何局部免疫力。这被称为RSV的免疫负债（an immunity debt against RSV），而我们现在正在偿还债务。”

自1956年从黑猩猩呼吸道中被发现以来，RSV至今没有针对性的治疗措施或抗病毒药物，也尚无疫苗获批上市。

目前全球范围内获批用于预防和治疗RSV的药物仅有两种，分别为帕利珠单抗，以及广谱抗病毒药物利巴韦林。但前者仅获批用于预防少数具有特异性特征的婴儿及低龄儿童的RSV感染，且在国内尚未获得批准，其单剂量成本也高达1000美元至3000美元；后者虽获批用于治疗RSV感染，但由于缺乏显著临床疗效，以及存在明显的不良副作用，尤其是致畸性及溶血性贫血，美国儿科学会及中国专家共识均不建议使用。

不过，这一局面有望在不久的将来打破。近10年来，针对RSV的抗病毒药物研发已经显示出临床应用前景，并可能在未来几年陆续上市。其中，在新冠药物及疫苗的研发和商业化中成绩亮眼的辉瑞也通过收购布局了进展可期的在研新药。

几经挫败的RSV疫苗距离上市仅一步之遥，单克隆抗体药物亦呼之欲出。据《柳叶刀》在今年8月发表的《呼吸道合胞病毒预防触手可及：疫苗和单克隆抗体的前景》（Respiratory syncytial virus prevention within reach： the vaccine and monoclonal antibody landscape ）一文介绍，包括疫苗和单克隆抗体在内，目前全球有33种RSV预防候选药物正在进行临床开发，其中有9种候选药物处于三期临床试验阶段。今年11月，由赛诺菲和阿斯利康联合研发的预防用单克隆抗体Nirsevimab已经于在欧盟和英国获批，用于婴儿预防RSV疾病。

不过，在积极布局研发的药企当中，目前仍少有中国企业的身影。

抗病毒药物呼之欲出 　　呼吸道合胞病毒（Respiratory Syncytial Virus，RSV）是一种核糖核酸（RNA）病毒，属于肺炎病毒科（Pneumoviridae）正肺病毒（Orthopneumovirus），“合胞”是指多个单核细胞聚合起来，变成巨型的多核细胞。RSV经空气飞沫和密切接触传播，多发于人群密集之处。

面对RSV，婴儿和老年人是脆弱群体。对成人而言，它通常只带来感冒等上呼吸道感染症状，但在老年人中，RSV会加重已有的肺部和心脏疾病，是60岁以上老年人发病和死亡的主要原因之一。

在婴幼儿中，病毒会攻击肺部的小气道，若不及时控制，可进展为毛细支气管炎和肺炎等下呼吸道感染，造成呼吸困难，危及生命，在早产儿及有潜在心脏和呼吸问题的儿童中尤其严重。 Joseph Domachowske告诉财新，大约97%的儿童在2岁之前第一次感染，67%的儿童在1岁之前被感染。其中，1/3的儿童出现下呼吸道感染，约10%的下呼吸道感染患者病情严重，需要住院治疗。

病程进展往往难以预料。Joseph Domachowske表示，一些婴儿患上感冒，一周到十天内就会痊愈，其他人则会继续发展为毛细支气管炎或肺炎，我们不知道哪些原本健康的孩子会有轻微疾病，哪些会发展成严重疾病。如果婴儿严重到足以住院，病毒仍无法预测，有些婴儿会开始康复，其他人则进一步发展到呼吸衰竭，需要插管和机械通气。如果没有重症监护（ICU），这些婴儿就会死亡。

在发展中国家，RSV是造成婴儿死亡的第二大常见原因。Joseph Domachowske介绍，据估计，RSV每年会在全球范围内杀死约25万人，资源贫乏国家的死亡率最高。绝大多数死亡发生在世界上最贫穷的国家，在这些地区，许多婴儿由于缺乏或没有足够的医疗保健来支持他们度过感染而死在家中。在发达国家RSV死亡率很低，以美国为例，每年大约有100名婴儿死于呼吸道合胞病毒，而总出生队列仅接近400万。

由于缺乏特异性抗病毒药物，RSV的治疗通常为对症治疗，即根据患者症状进行退烧、吸氧、水合等。

近年多款针对RSV的抗病毒药物进入临床试验阶段。目前进展较快的主要有爱科百发的Ziresovir、强生的Rilematovir、Enanta的EDP-938和已被辉瑞收购的ReViral公司研发的Sisunatovir（RV521）等。其中Ziresovir、Rilematovir和Sisunatovir的靶点都是病毒上的F蛋白，EDP-938的靶点是病毒上的N蛋白。

Sisunatovir是一种在研的口服融合抑制剂，旨在通过抑制由F蛋白介导的病毒与宿主细胞的融合，以阻断RSV复制。美国食品和药物管理局（FDA）已授予其快速通道资格。其在健康成年人群中开展的2期试验结果显示，Sisunatovir可明显降低病毒载量；Sisunatovir 治疗儿童患者的全球2期临床研究也在进行中；针对成人和儿童患者的进一步临床研究也正在计划中，公司称届时将根据监管机构给予的反馈择机启动。

12月19日，辉瑞宣布从联拓生物获得Sisunatovir在中国大陆、香港、澳门地区，以及新加坡的开发和商业化权利。Sisunatovir原为ReViral公司产品，2022年6月，辉瑞完成了对ReViral以及该公司RSV治疗候选产品组合的收购，但这一收购不包括Sisunatovir在中国大陆、香港、澳门和新加坡地区的开发和商业化权利。该许可此前已由ReViral在2021年3月以1.19亿美元授予联拓生物。

另一款研发步伐更快的抗病毒药物Ziresovir（AK0529），是RSV融合蛋白小分子抑制剂，通过结合病毒的F蛋白从而阻止病毒侵入人体细胞，防止感染引起的疾病，也可以阻止病毒通过细胞与细胞间的融合（即形成“合胞体”），从而实现抗病毒效果。据爱科百发公司披露的3期临床试验结果，Ziresovir临床起效迅速，在治疗第3天，与安慰剂组相比，其针对毛细支气管炎的临床症状评分改善提高了30%；在RSV的重症高风险人群6个月以下的婴幼儿中，Ziresovir表现出更显著的临床获益，与安慰剂组相比，其临床症状评分的改善提高了55%。2022年12月19日，爱科百发宣布Ziresovir已在中国递交上市申请，并被纳入优先审评。

强生在研的Rilematovir同样是一种小分子抑制剂，针对儿童、成人和免疫缺陷人群，目前正在对因RSV感染住院的婴儿进行临床评估。Rilematovir显示出非常有效的抗病毒活性和低细胞毒性。除了对RSV A2株的活性外，Rilematovir对许多来自A和B亚群的RSV毒株也具有高度活性。据公开信息，2期试验将于2023年结束，3期将结束于2025年。

相较之下，Enanta公司研发的针对病毒上N蛋白的抑制剂的EDP-938的临床试验进展并不顺利。5月18日，Enanta Pharmaceuticals公司公布了EDP-938在RSV成人患者的2b期临床研究结果。试验未达到总症状评分降低的主要终点和抗病毒的次要终点。

触手可及的RSV疫苗 　　如今RSV感染性疾病仍是没有疫苗的主要传染病之一。预防RSV感染已被世界卫生组织（WHO）列为全球首要任务之一，RSV预防产品的研究和开发也被WHO列为全球优先级最高的产品之一，但截至目前尚无RSV疫苗获批上市。

过去60年，全球科研人员对RSV疫苗进行了大量研发，但一直面临安全性不足或免疫原性弱等巨大挑战，RSV疫苗以临床试验失败率高而著称，目前已有7种进入临床试验的RSV疫苗因安全原因被叫停，或是因保护效果不足而宣告失败。除此之外，RSV疫苗缺乏理想的动物感染模型，很难开发出一种同时适用于孕妇、儿童和老年人的疫苗。

代价最为惨重的一次失败在上世纪60年代。彼时由辉瑞公司研发的福尔马林灭活疫苗（formalin-inactivated RSV，FI-RSV）是全球第一个进入临床试验的RSV疫苗，但儿童接种后再次感染RSV，疫苗不仅不能产生保护效果，反而加重接种者病情，导致80%接种者入院并造成2名儿童死亡。

此后几十年，RSV疫苗研发一度成为研发“黑洞”，直至2013年，研究者解析出构象稳定的RSV融合前 F 蛋白（prefusion F protein，Pre-F）。在RSV疫苗的研发中，研究者普遍靶向病毒表面较为稳定的F蛋白。F蛋白包含 Pre-F和 Post-F两种构象，Pre-F 是一种亚稳定结构，当病毒与人体细胞发生融合后，转变为稳定的Post-F。在2013年以前，RSV疫苗均针对 Post-F 设计研发。Post-F 虽稳定但难以引发高水平的抗体；Pre-F可以引发高水平抗体但不够稳定。

2013 年，美国国立卫生研究院（NIH）教授Jason McLellan等研究者对 F 蛋白进行优化改造，获得了稳定的 Pre-F，并发现了新的中和抗体表位 ø。ø是Pre-F 特有的抗原表位，产生中和抗体的活性最强，较针对其他表位产生的抗体中和活性高几十倍，该成果被评为 2013 年度科学十大进展之一。

此后，以 Pre-F 为基础的RSV疫苗研发项目大量出现。目前全球有十多款RSV疫苗处于临床试验阶段，涉及6种技术路线：病毒载体疫苗、亚单位疫苗、颗粒疫苗（particle- based）、减毒活疫苗、嵌合疫苗和核酸疫苗。多款候选疫苗三期临床试验数据表现不俗。

由辉瑞研发的疫苗PF-06928316（RSVpreF），针对60岁及以上老年人群。2022年8月，辉瑞公司发布了3期临床试验中期疗效分析的积极顶线结果，数据显示其保护力达66.7%，并且耐受性良好，也没有出现安全性的顾虑。此外，孕妇通过在怀孕晚期注射该疫苗从而将抗体传递给胎儿，还能在婴儿出生后头6个月对其进行保护。

继辉瑞告捷之后，今年10月，由GSK研发的疫苗RSVPreF3OA也传来好消息。10月13日，GSK宣布，其针对60岁及以上成人的RSV候选疫苗在关键的3期试验中达到主要终点，疫苗的总有效率为82.6%，满足试验的主要疗效阈值。

上述两款疫苗的研发进展被列入美国《科学》杂志评选的2022年度十大科学突破榜单：两种疫苗的大规模临床试验最终证明它们能够安全地保护受这种常见感染影响最严重的两个群体——婴儿和老人。

单抗在路上 　　单克隆抗体（mAb）研发亦前景可期。与疫苗激活人体免疫系统的主动免疫机制不同，单克隆抗体能提供及时、快速和直接的免疫保护。目前针对RSV 的单克隆抗体研发主要针对位于 pre-F 蛋白上的高度中和敏感表位的下一代抗体，下一代 RSV 抗体经过 Fc 突变改造，可延长半衰期，并在整个 RSV 季节保护所有婴儿免受下呼吸道疾病的侵害。近几年RSV在研单抗药物中，Nirsevimab和Clesrovimab （MK-1654） 等在临床试验中展现出了良好的效果。

由赛诺菲和阿斯利康联合开发的单克隆抗体Nirsevimab（MEDI-8897），这是一种针对F蛋白Ø位点的人源单抗，Fc部分有YTE突变，可以延长半衰期。与已批准的Palivizumab相比，Nirsevimab最突出的优势是不必每月注射，一次肌肉注射就可以使婴儿在整个流行季节得到保护，从而有效降低成本，而且该预防手段不仅可用于高危儿童，而且适用于所有婴儿。11月4日，欧洲委员会批准nirsevimab用于新生儿和婴儿，帮助他们在第一个呼吸道合胞病毒（RSV）流行季到来时预防RSV下呼吸道感染疾病。

该药在2b期试验中证明对健康早产儿具有很高的疗效，在3期试验中减少健康晚期早产儿和足月儿的RSV下呼吸道感染。2022年3月3日，《新英格兰医学杂志》发表了Nirsevimab 3期临床试验结果。研究结果显示，与安慰剂相比，单剂Nirsevimab保护婴儿免受需要就诊的呼吸道合胞病毒引发的下呼吸道感染的有效率达到74.5%，具有统计学意义。

Joseph Domachowske曾参与NirsevimabIIb及III期临床试验。他告诉财新，Nirsevimab有可能彻底改变婴儿RSV疾病发病率和死亡率，RSV季开始时的单剂量对预防下呼吸道感染的有效性近80%。

由默沙东研发的Clesrovimab（MK-1654）是另一种半衰期延长的单克隆抗体，具有与Nirsevimab相同的YTE突变，靶向位点IV（由于部分靶向RSV F蛋白的位点V， 而优先结合pre-F）。其正在进行婴儿的2b/3期试验和3期试验。这种单克隆抗体在体外显示出对RSV临床分离株的高效力，并且对RSV亚群A和B毒株等效。

【财新网】一款国产新冠口服药的III期临床研究结果在权威学术期刊发表。

12月29日，《新英格兰医学杂志》（The New England Journal of Medicine，NEJM）在线发表了国产新冠口服药VV116的III期临床研究结果，VV116由君实生物（ 01877.HK ）自主研发。该研究表明，伴有高风险因素的轻中症新冠患者服用VV116后，临床恢复的时间“非劣于”辉瑞的新冠口服药Paxlovid，而且VV116的安全性顾虑更少。

VV116的III期临床试验在2022年上海疫情高峰时完成，入组患者来自瑞金医院和瑞金医院管理的方舱。研究的共同通讯作者有上海交通大学医学院附属瑞金医院赵任教授、上海交通大学医学院附属仁济医院皋源教授、上海交通大学医学院附属瑞金医院宁光院士、徐懿萍教授、谢青教授，共同第一作者为上海交通大学医学院附属瑞金医院曹竹君、高卫益等。

今年4月4日至5月2日期间，该临床试验纳入822例确诊患者，均为轻度至中度的新冠患者，且伴有高风险因素。高风险因素包括年龄在60岁以上、心血管疾病、肥胖或超重、吸烟、糖尿病等。

上述新冠患者中，有384名接受VV116的治疗、387名接受Paxlovid的治疗，其中77.3%的患者都在出现症状后5天内接受治疗。研究的主要临床终点是临床症状恢复的时间，次要终点为截至第28天进展为重症、危重症或死亡的患者比例（以下简称“转重症”）等。

研究结果表明，VV116与Paxlovid对比，临床恢复时间达到非劣效，而且VV116组的恢复时间中位数为4天，短于Paxlovid的5天。次要终点方面，VV116和Paxlovid两组均无患者进展为重症、危重症或死亡。

此外，VV116组的不良事件发生率为67.4%，低于Paxlovid组的77.3%，最常见的不良反应是味觉障碍和高血脂，其中严重不良反应较少，在VV116和Paxlovid两组中分别发生1起和2起。

研究者在论文中坦言，该临床试验有一定局限性。该临床试验采用单盲设计而非更严谨的双盲，单盲仅对研究者设盲，即受试知道自己服用的药物是什么，可能影响患者的主观感受。研究者对此解释称，由于奥密克戎的暴发，Paxlovid的安慰剂在临床试验开始前未完成生产，因此无法采用双盲设计。

同时，由于两组患者中均无进展到重症的患者，研究者承认VV116在转重症这一次要终点无法得出任何有效结论，需要在另一次试验（NCT05242042）中再评估。

研究者还指出，在感染早期及时给予患者新冠口服药，有助于减轻住院负担、暴露后预防，并最大限度地减少家庭传播。

VV116由君实生物研发，合作方包括旺山旺水、中国科学院上海药物研究所、中国科学院武汉病毒研究所、中国科学院新疆理化技术研究所、中国科学院中亚药物研发中心。该药物是一种核苷类似物，改造自瑞德西韦（Remdesivir）的核苷代谢物GS-441524。

吉利德研发的瑞德西韦最初曾尝试用于治疗丙肝，之后又研究用于抗击埃博拉病毒。2020年5月获得美国FDA的紧急使用授权，被批准用于治疗新冠肺炎。但瑞德西韦需要静脉注射，其对住院患者的疗效却有限，由于给药方式的限制，瑞德西韦的可及性也难与后来上市的抗新冠口服药相提并论。（参见：《解药｜瑞德西韦治新冠获美正式批准 有效性争议持续》）

中国科学院上海药物研究所研究员沈敬山领衔的研究团队选择GS-441524作为修饰的母体结构，经过氘代修饰和全酯化设计，最终确定了VV116作为候选物。临床前研究发现，VV116在体内外都表现出显著的抗新冠病毒作用，且与瑞德西韦相比具有更高的口服生物利用度。

2022年3月复旦大学附属华山医院张文宏教授发表VV116的I期临床结果后，君实生物很快开展III期临床试验并完成入组。5月23日，君实生物在公告中披露了III期临床试验的结果，但由于修改临床终点等原因受到过质疑。

根据美国临床试验数据库（ClinicalTrials.gov）公开的资料，VV116的III期临床试验最初设置了两个主要临床终点，即临床恢复时间和转重症比例。2022年5月14日，转重症比例的临床终点被放弃。中日友好医院呼吸与危重症医学科的专家曹彬、王业明在NEJM授权的平台撰文指出，这可能是由于研究团队在试验执行过程中发现Omicron致病性下降，导致重症事件发生概率极低。

面对质疑，君实生物今年7月曾在投资者互动平台中回应称，头对头三期临床研究方案经与监管部门沟通后开展。目前NEJM发表的正是三期临床结果。不过，截至财新此次发稿，VV116的上市申请仍未递交，君实生物仍在与药监部门沟通。

2022年5月，VV116在乌兹别克斯坦获批上市，用于中重度新冠肺炎患者的治疗。君实生物方面对财新表示，除了已完成的这项与PAXLOVID“头对头”III期临床研究外，VV116还在不同的人群中开展了两项国际多中心的III期临床研究，这些国际多中心临床研究将为VV116进入国际市场奠定基础。

目前，国内获批上市的新冠口服药只有辉瑞的Paxlovid和真实生物的阿兹夫定，Paxlovid及其印度仿制药在国内仍一药难求。（详见《财新周刊》2022年第50期报道《缺药求解》）

“口服类抗病毒药物因具有给药便利、耐药屏障高、运输存储限制少等优势，有助于缓解医疗负担，被认为是抗疫必不可少的防治手段之一。不过目前，仍有多种因素导致药物的应用受限（如：药物和药物的相互作用、可及性等），因此还需要研发更多有效、安全的治疗药物。”君实生物表示。截至12月29日收盘，君实生物股价报40.2港元，单日涨幅超5.3%。